Дисконтирование,сущность,способы

СОДЕРЖАНИЕ 

 

 Анализ, способы определения  ставки дисконтирования 
Сущность дисконтирования 
Способы определения ставки дисконтирования 
Список использованной литературы 

 

1. Анализ, способы  определения ставки дисконтирования

Дисконтирование - это определение  стоимости финансовых потоков, относящихся  к будущим периодам (будущих доходов  на настоящий момент). Ставка дисконтирования отражает цену финансов с учетом временного фактора и рисков.

Время - это критический  фактор для ожидаемых выгод и  издержек любого проекта, описываемого в бизнес-плане, потому что финансы, полученные в настоящий момент, более  предпочтительны, чем финансы, которые  будут получены в будущем: "нынешние" финансы могут приносить процент  или барыш, будучи сбереженными или  вложенными.

Помимо изменения ценности финансов, пора важно для продолжительности  проекта. Чтобы установить временные  границы проекта, нужно в его  начале назначить срок его окончания, определяемый как ожидаемое число  лет (месяцев или дней), в течение  которых проект будет технически допустимым (например, ограничено сроком полезного использования применяемого оборудования) и будет приносить  барыш. Важность правильных временных  границ и влияние на допустимость проекта становится очевидной, когда  концепция ценности финансов с учетом будущих доходов включается в  выгоды и издержки проекта в бизнес-плане. Сокращение или удлинение продолжительности  проекта устанавливает интервал времени, в котором будут поступать  доходы и начисляться издержки. Таким  образом, продолжительность проекта  должна быть реалистичной оценкой его  существования, независимо от того, насколько  такой срок времени делает проект привлекательным или непривлекательным.

Ценность финансов во времени (с учетом будущих доходов) непосредственно  включается в анализ проекта путем  применения дисконтированного потока финансовых средств - ДПФ (иначе - дисконтированного  потока наличности, финансовых средств - Cashflow - Кэш-фло). Данный вид анализа показывает потоки выгод и издержек на протяжении жизненного цикла по мере их образования в каждый год проекта, отражая конкретные потоки финансовых средств за каждый данный срок времени (например год, месяц, пять лет). Преимущества такого отражения издержек и выгод за весь актуальный цикл состоит в том, что можно хорошо видеть главные факторы, влияющие на структуру потоков выгод и издержек, такие как инфляция, изменения цен и опасность или неопределенность. Способность Кэш-фло включать изменения в первостепенных потоках выгод и издержек благодаря прогнозируемым или предполагаемым изменениям тех же цен является наиболее полезным свойством анализа потоков финансовых средств. Чтобы включить ценность финансов во времени в Кэш-фло применяют дисконтирование.

С экономической точки  зрения ставка дисконтирования - это  норма доходности на вложенный капитал, требуемая инвестором. Иначе говоря, при помощи ставки дисконтирования  можно определить сумму, которую  инвестору придется уплатить сегодня  за право получить предполагаемый барыш  в будущем. Поэтому от значения ставки дисконтирования зависит принятие ключевых решений, в том числе  при выборе инвестиционного проекта.

Для вычисления приведенной  к текущему моменту (вложения средств в проект) ценности будущих финансов пользуются дисконтированием. При этом берутся будущие количества финансов и приводятся назад к значению на нынешний день путем их уменьшения с каждым отчетным периодом проекта.

 

1.2. Способы определения  ставки дисконтирования

При этом используют ставку дисконта, которая является ожидаемой  будущей альтернативной стоимостью финансов, иногда текущей или реальной ставкой процента.

Формула дисконтирования:

PV=FV*1/(1+i) n

где

PV - приведенная к настоящему  времени ценность выгод или  издержек

FV - будущая ценность выгод  или издержек

i - ставка процента или коэффициент дисконтирования в текущем или реальном выражении

n - число лет или срок службы проекта

Двумя распространенными  ошибками при разработке бизнес-плана  являются:

 
1. Путаница в выборе соответствующей  процентной ставки

 
2. Непоследовательность в пользовании  ею.

Процент в общем смысле есть цена(у) капитала для инвестора, как например, ставка дохода по облигациям госсектора или базисная ставка (прайм рейт) для частной фирмы.

При условии, что ценность финансов может падать в реальном выражении с течением времени  в силу инфляции, в бизнес-плане  можно пользоваться двумя ставками.

Реальная процентная ставка есть ставка дохода на капитал без  учета инфляции. Если используются реальные ставки процента, то все стоимость  в бизнес-плане и цена(у) капитала должны показываться в постоянных ценах ("постоянных долларах", т.е. инфляция исключается.

Напротив, текущая(номинальная) ставка процента - это ставка дохода с точки зрения инвестора на частном рынке, поэтому она включает инфляцию, то есть текущая ставка есть сумма инфляции и реальной процентной ставки:

Текущая ставка процента = Реальная ставка процента + Инфляция

Если в анализе бизнес-плана  используются только реальные (постоянные) стоимость для стоимости капитала, то нельзя инфлировать годовые, производственные и эксплуатационные расходы и выгоды. Аналогичным образом, если предполагается пользоваться постоянными ценами для производственных и эксплуатационных расходов, то в отношении стоимости капитала надобно применять реальную ставку процента.

Кроме того, в финансовом анализе часто пользуются ставкой  дисконта равной реальной ставке процента.

И напротив, если в бизнес-плане  пользуются текущими ценами, то ставка дисконта равна текущей процентной ставке (то есть реальному проценту плюс инфляция) и в анализе применяются  текущие процентные ставки для всех производственных, эксплуатационных расходов и заемного капитала.

Согласованные ставки, которыми следует пользоваться в отношении  разных видов кэш-фло.

Ставки	Кэш-фло в постоянном выражении	Кэш-фло в текущем выражении
Процент	i = реальный	i = текущий
Инфляция	темпы инфляции = 0	темпы инфляции >0

Непоследовательность в  использовании показателями процентных ставок является одной из самых распространенных ошибок при построении финансовой модели в бизнес-плане. Если пользоваться постоянными  ценами, то следует применять реальную(а не текущую) ставку процента. Смешение реальных ставок с текущими приводит к большому искажению в пользу одних потоков выгод и издержек и в ущерб другим. В большинстве анализов проектов, проводимых международными организациями, применяются реальные показатели издержек, более того если нет непосредственных данных о реальных ставках для капитала. Помимо проблемы выражения финансов в текущих или постоянных показателях возникают дальнейшие проблемы с выбором ставки дисконтирования. Обычно используют два первостепенных типа ставок дисконта: для оценивания в частном (финансовый) и общественном (экономический) секторах. Частная ставка дисконта отражает либо текущую, либо постоянную ставку, то есть соответственно включая или исключая инфляцию, основываясь на прогнозах финансового рынка (частная альтернативная собственность). Считается, что для целей экономического анализа (общественный сектор) ставка частного сектора слишком высока, а иногда слишком низка по отношению к срочной ценности, которую общество придает деньгам. Тогда пользуются общественной ставкой дисконта (альтернативная цена(у) в общественном секторе) вместо частной ставки. Так, например, в исследовании Всемирного Банка в качестве ставки дисконтирования выбирается "социальная ставка отдачи инвестиций" (social rate return on investment - SRRI), определяемая как 
 
SRRI = r + uc 
 
где 
 
r - истинная норма межвременных предпочтений,  
 
u - эластичность предельной полезности дохода,  
 
с - темп роста потребления на душу населения. Использование именно социальной ставки дисконтирования обосновывается специалистами Всемирного Банка взглядом на экономику со стороны государства и общества, необходимостью в большей степени учитывать интересы всего населения и будущих поколений. По мнению специалистов Всемирного Банка, оценка SRRI для развитых стран пребывает на уровне от 2 до 4%, для развивающихся стран с высокими темпами роста потребления она возрастает до 7 - 9%. Говоря же о конкретном значении ставки дисконтирования, нельзя употреблять определения "правильная" или "неправильная", так как это постоянно индивидуальная оценка. Дискутировать имеет смысл о том, как она рассчитана, например на переговорах сторон о покупке или продаже какого-либо бизнеса, где важность ставки дисконтирования может повлиять на цену сделки. Существуют следующие основные методы определения ставки дисконтирования (в порядке убывания объективности): Определение средневзвешенной стоимости капитала (WACC) Наиболее часто при инвестиционных расчетах ставка дисконтирования определяется как средневзвешенная цена(у) капитала (weighted average cost of capital - WACC), которая учитывает цена(у) собственного (акционерного) капитала и цена(у) заемных средств. Это наиболее объективный метод определения ставки дисконтирования. При этом для определения стоимости собственного капитала применяется модель оценки долгосрочных активов (capital assets pricing model - CAPM). Логика модели CAPM графически представлена на рисунке. 
 
Ставка дисконтирования (ставка доходности) собственного капитала (Re) рассчитывается по формуле: Re = Rf + b*(Rm - Rf), где Rf - безрисковая ставка дохода; b - коэффициент, определяющий изменение стоимость на акции фирмы по сравнению с изменением цен на акции по всем фирмам данного сегмента рынка; (Rm - Rf) - премия за рыночный риск; Rm - среднерыночные ставки доходности на фондовом рынке. Ставка доходности инвестиций в безрисковые активы (Rf). В качестве безрисковых активов (то есть активов, вложения в которые характеризуются нулевым риском) рассматриваются обычно государственные ценные бумаги. В Соедененные(ых) Штаты(ах) Америки, например, безрисковыми активами считаются казначейские векселя. В РФ в качестве таких активов можно рассматривать российские еврооблигации Russia-30 со сроком погашения 30 лет. Информацию о доходности этих ценных бумаг можно найти во многих финансово-экономических изданиях, например в газетах "Ведомости", "The Moscow Times", "Коммерсантъ". Коэффициент b. 
 
Этот коэффициент отражает чувствительность показателей доходности ценных бумаг конкретной фирмы к изменению рыночного (систематического) опасности. Если b = 1, то колебания цен на акции этой фирмы полностью совпадают с колебаниями рынка в целом. Если b = 1,2, то можно ожидать, что в случае общего подъема на рынке3 цена(у) акций этой фирмы будет расти на 20% быстрее, чем рынок в целом. И наоборот, в случае общего падения цена(у) ее акций будет снижаться на 20% быстрее рынка в целом. В странах с развитым фондовым рынком коэффициенты рассчитываются специализированными информационно-аналитическими агентствами, инвестиционными и консалтинговыми компаниями и публикуются в финансовых справочниках и периодических изданиях, анализирующих фондовые рынки. В РФ информацию о значениях коэффициентов компаний, чьи акции наиболее ликвидны, можно найти в информационных выпусках рейтингового агентства АК & М, а также на его сайте в разделе "Рейтинги". Кроме того, коэффициенты рассчитываются аналитическими службами инвестиционных компаний и крупными консалтинговыми фирмами, например "Делойт и Туш СНГ", Merrill Lynch, Value Line. Премия за рыночный опасность (Rm - Rf). Это величина, на которую среднерыночные ставки доходности на фондовом рынке превышали ставку дохода по безрисковым ценным бумагам в течение длительного времени. Она рассчитывается на основе статистических данных о рыночных премиях за продолжительный срок. По сведениям агентства Ibbotson Associates s, размер долгосрочной ожидаемой рыночной премии, базирующийся на данных о разнице между среднеарифметическими доходами на фондовом рынке и доходностью безрисковых инвестиций в Соедененные(ых) Штаты(ах) Америки с 1926 по 2000 год, составляет 7,76%. Это важность могут использовать для расчетов и российские фирмы (в ряде учебников премия за рыночный опасность принимается равной 5%). Если для финансирования проекта привлекается не только собственный, но и заемный капитал, то доходность такого проекта должна компенсировать не только риски, связанные с инвестированием собственных средств, но и затраты на привлечение заемного капитала. Учесть цена(у) и собственных, и заемных средств позволяет показатель средневзвешенной стоимости капитала (WACС), который рассчитывается по формуле: WACC= Re(E/V) + Rd(D/V) (1 - tc), где Re - ставка доходости собственного (акционерного) капитала, рассчитанная, как правило, с использованием модели САРМ; E - рыночная цена(у) собственного капитала (акционерного капитала). Рассчитывается как произведение общего количества обыкновенных акций фирмы и стоимость одной акции; D - рыночная цена(у) заемного капитала. На практике часто определяется по бухгалтерской отчетности как сумма займов фирмы. Если эти данные получить невозможно, то используется доступная информация о соотношении собственного и заемного капиталов подобных компаний; V = E + D - суммарная рыночная цена(у) займов фирмы и ее акционерного капитала; Rd - ставка доходности заемного капитала фирмы (затраты на привлечение заемного капитала). В качестве таких затрат рассматриваются проценты по банковским кредитам и корпоративным облигациям фирмы. При этом цена(у) заемного капитала корректируется с учетом ставки налога на прибыль. Смысл корректировки содержится в том, что проценты по обслуживанию кредитов и займов относятся на себестоимость продукции, уменьшая тем самым налоговую базу по налогу на прибыль; tc - ставка налога на прибыль. Однако применение этого метода в российских проектах связано с определенными трудностями: Во-первых, данный подход имеет прямое отношение только к фирмам, которые являются открытыми акционерными обществами и, следовательно, их акциями торгуют на фондовых рынках. Во-вторых, тот самый метод применим только к предприятиям, у которых есть достаточная статистика для расчета своего b-коэффициента, а также существуют возможности найти предприятие-аналог, чей b-коэффициент мог бы использоваться в расчетах. Некоторые авторы предлагают в таких условиях при отсутствии статистики использовать качественную оценку коэффициента путем опроса ведущих экспертов в отрасли, в которой реализуется проект бизнес-плана:

Степень риска
Риск отсутствует Риск ниже среднерыночного    Риск на уровне среднего по рынку    Выше среднерыночной	0    0-1    1    1-2

Понятно, что в этом случае доверие к выбранной таким  образом ставки дисконтирования  целиком зависит от степени доверия  и признания авторитетности привлекаемых экспертов инвестором. Кумулятивный метод оценки премии за опасность. 
 
Одним из наиболее распространенных на практике способов определения ставки дисконтирования является кумулятивный метод оценки премии за опасность. В основе этого метода лежат предположения о том, что: если бы инвестиции были безрисковыми, то инвесторы требовали бы безрисковую доходность на свой капитал (то есть норму доходности, соответствующую норме доходности вложений в безрисковые активы); чем выше инвестор оценивает опасность проекта, тем более высокие требования он предъявляет к его доходности. Исходя из этих предположений при расчете ставки дисконтирования нужно учесть так называемую "премию за риск". Соответственно формула расчета ставки дисконтирования выглядит следующим образом: R = Rf + R1 +... + Rn, где R - ставка дисконтирования; Rf - безрисковая ставка дохода; R1 +... + Rn - рисковые премии по различным факторам опасности. Наличие того или иного фактора опасности и важность каждой рисковой премии на практике определяются экспертным путем. Например, "Методическими рекомендациями по оценке эффективности инвестиционных проектов (вторая редакция)", утвержденных Министерством экономики РФ, Министерством финансов РФ, Государственным комитетом РФ по строительной, архитектурной и жилищной политике № ВК 477 от 21.06. 1999 г) рекомендуется учитывать три типа опасности при использовании кумулятивного метода: * страновой риск; * опасность ненадежности участников проекта; * опасность неполучения предусмотренных проектом доходов. Страновой опасность можно узнать из различных рейтингов, составляемых международными рейтинговыми агентствами и консалтинговыми фирмами. Размер премии за опасность, характеризующий ненадежность участников проекта, согласно Методическим рекомендациям не должен быть выше 5%. Поправку на опасность неполучения предусмотренных проектом доходов рекомендуется устанавливать в зависимости от цели проекта. К недостаткам данного метода можно отнести его субъективность (зависимость от экспертных оценок рисков). Кроме того, он безусловно существенно менее точен, чем метод расчета ставки дисконтирования WACC на основе САРМ. Определение ставки дисконтирования экспертным путем. Самый простой путь определения ставки дисконтирования, который используется на практике, - это установление ее экспертным путем или исходя из требований инвестора. Здесь также следует отметить, что ставка дисконтирования, используемая в расчетах, почти постоянно согласовывается с инвестиционным банком, который привлекает средства для проекта или с инвестором. При этом в расчетах, как правило, ориентируются на риски инвестиций в подобные фирмы и рынки. Метод реальных опционов. 
 
Сейчас все чаще предлагается использовать метод реальных опционов, но его применение очень сложно с точки зрения методологии. Чтобы учесть такие факторы опасности, как вероятность остановки проекта, смены технологии, ущерб рынка, при оценке проектов практики часто используют сильно завышенные дисконтные ставки - 40-50%. Никаких теоретических обоснований за этими цифрами не стоит. Такие же результаты можно было бы получить путем сложных вычислений, при которых все равно пришлось бы субъективно определять множество прогнозных показателей. Существуют и другие альтернативные подходы к расчету ставки дисконтирования, например с помощью теории арбитражного ценообразования или модели дивидендного роста. Однако эти теории довольно сложны и редко применяются на практике. По мнению большинства специалистов, все представленные выше методы и формулы для расчета ставки дисконтирования представляют собой, скорее, концепции и попытки приблизиться к реальной реальности. На практике они применяются редко и обычно с использованием дополнительных модификаций и поправок. Как правило, на практике ставка дисконтирования - это личная оценка ситуации на рынке - т.е. оценка того, какая доходность достаточна для проекта с точки зрения инвестора. Именно он и определяет для себя приемлемую ставку дисконтирования в предлагаемом ему к финансированию в бизнес-плане проекте. Самый распространенный индикатор для ставки дисконтирования - это цена(у) подобных кредитов для подобных заемщиков. Здесь основой для определения ставки дисконтирования являются фактические кредитные ставки и уровни доходности облигаций, имеющиеся на рынке, поскольку доходность не зависит полностью от особенностей конкретного инвестиционного проекта и отражает общеэкономические условия его реализации. Но данные показатели нуждаются в существенной корректировке, связанной с риском самого проекта.