Вторичный рынок ценных бумаг

 

Ценные бумаги США, представленные на внебиржевом обороте, неоднородны. Их можно разделить на несколько  групп:

- акции небольших фирм, функционирующих в традиционных  отраслях экономики и не имеющих  перспектив роста;

- ценные бумаги крупных  кредитно-финансовых учреждений, которые  ограничивают сферу хождения  своих акции внебиржевым рынком;

- акции компаний, учреждаемых  в перспективных отраслях экономики  и способных превратиться в  крупные корпорации;

- акций небольших компаний, занимающихся разведочным бурением  на нефть и газ;

- государственные ценные  бумаги и бумаги муниципалитетов;

- американские депозитарные  свидетельства и иностранные  ценные бумаги;

- новые выпуски акций.

 

Необходимо также отметить, что наряду с Нью-йоркской фондовой биржей, где в обход ее возник «третий рынок», немалой известностью на мировом рынке пользуются Гонгконгская, Токийская, Лондонская биржи, с успехом торгующие акциями отечественных и иностранных компаний, используя при этом электронные системы. За годы развития этого рынка он превратился в высокоорганизованный, оперативный механизм торговли с ежедневным оборотом в миллионы акций. Понятно, что в силу его огромных возможностей он уже представляет собой угрозу фондовым биржам, являясь одновременно ее конкурентом и ее органическим дополнением.

 

«Четвертый рынок», в основе которого находится система Instinet (электронная система торговли акциями), позволяет в основном институциальным инвесторам заключать сделки друг с другом с помощью мощной компьютерной системы, минуя биржи, уплачивая при этом по сравнению с брокерскими фирмами небольшие комиссионные. Инвесторы в удобные им моменты времени направляют по сети свои заявки с ограничением цены в файл. Если потенциальный участник торгов вовремя обнаружит встречное поручение, то сделка состоится. Несколько электронных систем управляют потоками покупки и продажи крупных партий ценных бумаг, выставляемых инвесторами. Система успешно функционирует в соответствии со следующими условиями:

1. Результаты периодически  проводимых торговых сессий доступны  любому пользователю системы  – покупателю или продавцу  ценных бумаг.

2. Для участия в торговой  сессии инвесторы анонимно подают  списки акций с указанием того  количества, которое они намерены  купить или продать.

3. Один или два раза  в день списки акций с помощью  компьютера обрабатываются.

4. На основе текущих  рыночных цен на ценные бумаги (на бирже или вне ее) устанавливаются  цены сделок.

5. Система сопоставляет  встречные заявки и возможности  их исполнения. Если заявки на  покупку и продажу совпадают,  то анализируются денежные ограничения  на сделки каждого инвестора.

6. В случае совпадения  интересов инвесторов при различных  сделках, перемещение акций происходит  автоматически.

7. О невыполненных поручениях  извещаются инвесторы, которые  могут подать снова заявку  или попытаться совершить сделку  где-либо еще.

 

По мнению американских специалистов, система одновременной продажи  и покупки обладает рядом преимуществ, к которым следует отнести: анонимность  инвесторов и их намерения; возможность  выставлять на торги целые портфели ценных бумаг; дешевизну торговли портфелями ценных бумаг.

Вместе с тем указанные  системы имеют также недостатки, которые сдерживают их более интенсивное  распространение. Так, они не обеспечивают ликвидность многих акций даже спустя несколько дней после выдачи поручения.

 

Системы требуют от пользователей  определенного опыта и навыков  работы с подобными системами.

 

В настоящее время наиболее крупными системами одновременной  продажи и покупки ценных бумаг  являются системы POSIT и Crossing Network. В основу функционирования этих систем положены алгоритмы, аналогичные описанным выше с учетом определенных специфических особенностей. Так, POSIT проводит четыре сессии в день. Цены устанавливаются на основе превалирующих курсов на момент проведения сессии. В то же время Crossing Network проводит только одну сессию, перед окончанием которой определяется рыночная цена на следующий операционный день.

 

Анализируя возможности  реализации ценовых бумаг на «четвертом рынке», необходимо отметить, что одна из крупнейших фондовых бирж мира –  Нью-йоркская еще в 1976 году установила электронную систему (СуперДОТ), известную под названием «Система определения порядка оборота ценных бумаг». Однако в процессе ее функционирования она претерпела серьезные изменения, что позволило существенно увеличить объем заявок на покупку или продажу по рыночному курсу на более чем 30999 акций и заявок с ограничением цены на более чем 99999 акций. Для того, чтобы иметь возможность пользоваться «Суперсистемой определения порядка оборота ценных бумаг» (СуперДОТ), фирма с местом на бирже должна стать ее подписчиком. По системе СуперДОТ заявка клиента из нью-йоркского офиса брокерской фирмы попадает прямо «специалисту» для немедленного исполнения (если оно возможно), а затем по системе брокерской фирме передается подтверждение о выполнении.

 

Система SuperDOT может выполнять практически любые поручения на покупку и продажу ценных бумаг. Проанализировав размер поступившего поручения и его тип, система сама решает, куда его направить, исходя из ограничений брокерской фирмы. Неисполненные заявки инвестор может направить по системе POSIT для участия в утренней или дневной сессии. Неудовлетворенные заявки могут быть посланы по системе Crossing Network для участия в вечерней сессии. Если же к концу дня у инвестора все еще остались неисполненные заявки, то на следующий день он может воспользоваться услугами традиционной брокерской сети.

Таким образом, возможности  торговли ценными бумагами за последние  годы значительно расширились, что, наряду со снижением операционных издержек, дает основание говорить о перспективности развития «четвертого рынка».

Российский внебиржевой  рынок ценных бумаг представлен  в следующем виде: - система торговли государственными ценными бумагами; - торговая сеть сберегательного банка; - внебиржевой рынок ценных бумаг  коммерческих банков; - электронные внебиржевые рынки; - российская торговая система (РТС «Портал»), организованная профессиональной ассоциацией участников фондового рынка (ПАУФОР).

Каждый из указанных видов  внебиржевого рынка характеризуется  определенными особенностями. Принятые за основу различные подсистемы американской системы НАСДАК не полностью выполняют  присущие ей функции. Технические средства, отчасти усовершенствованные российскими  специалистами, вполне могли бы широко использоваться во многих регионах страны. Однако до настоящего времени в России отсутствует концепция развития электронных систем одновременной  продажи и покупки ценных бумаг. Видимо, этим можно объяснить тот  факт, что практически каждый пользователь, выступающий в качестве профессионального  участника рынка ценных бумаг, пытается создать собственную систему. Естественно, с одной стороны, пользователи не покрывают расходов, вложенных в  создание системы, а с другой –  торговля с помощью компьютерной системы требует не только большой  справочно-информационной базы данных, но и определенной подготовки заявок.

Создание «карманных»  систем внебиржевой торговли, отличающихся закрытостью, большими эксплуатационными  издержками, а также малой способностью выполнять в автоматическом или  автоматизированном режимах присущие ей функции – это путь назад.

 

Эволюция «четвертого  рынка» продолжается. Перспективы развития электронных систем одновременной  продажи и покупки ценных бумаг  огромны. Думается, что и России предстоит  в ближайшие годы, используя богатый  опыт ряда стран рыночной экономики, внедрить во внебиржевую торговлю новейшие достижения науки и практики.

 

ПРАВОВОЕ РЕГУЛИРОВАНИЕ  ДЕЯТЕЛЬНОСТИ НА ФОНДОВОМ РЫНКЕ

 

Практика свидетельствует, что государственные органы в  принципе не могут устанавливать, какие  ценные бумаги должны обращаться на рынке, поскольку это определяется экономической  ситуацией в целом и конкретными  условиями на фондовом рынке. Однако сами механизмы отношений по поводу сделок с ценными бумагами вполне подлежат правовому регулированию.

Первой страной, утвердившей  подобное специальное законодательство о биржах, является США, где в 1934 г. был принят Закон о фондовых биржах. Основная цель закона – запретить  искажения, махинации и другие подобные действия на рынке ценных бумаг, установить и сохранять «честные и равноправные принципы торговли, которые будут  способствовать развитию открытого  и справедливого рынка». Закон  впервые ввел единую систему регулирования  рынков ценных бумаг; помимо этого, он содержит ряд положений, касающихся деятельности акционерных обществ (корпораций) на биржевом рынке. В 1938 г. был принят закон Мэлоуни, представлявший собой поправку к закону о фондовых биржах, который разрешил создание профессиональных отраслевых ассоциаций для внутреннего саморегулирования торговли ценными бумагами как вида бизнеса. Именно в соответствии с этим законом была образована Национальная ассоциация дилеров ценных бумаг.

Основные положения Закона о фондовых биржах можно сгруппировать по следующим направлениям:

1. Регистрация «листинговых»  ценных бумаг. Закон расширяет  сферу действия принципа раскрытия  информации. Каждая компания, чьи  ценные бумаги котируются на бирже, должна зарегистрироваться в КЦББ и представлять ей годовые и иные отчеты, раскрывающие финансовую и другую необходимую для инвесторов информацию. Наиболее распространенные отчеты – ежегодные Form 10-K и квартальные Form 10-Q. На практике после получения согласия биржи на включение ценной бумаги в листинг копия этого согласия отсылается в КЦББ. Регистрация в КЦББ обычно считается состоявшейся через 30 дней после получения документа, – только тогда может начаться торговля данной ценной бумагой на бирже.

2. Положения об «инсайдерах»  листинговых компаний. Закон требует,  чтобы руководители и директора  компаний, а также собственники  более 10% акций регулярно предоставляли  КЦББ и соответствующей фондовой  бирже информацию о числе имеющихся  у них ценных бумаг и об  операциях с ценными бумагами  тех эмитентов, аффилированными  лицами которых они являются. Для ограничения злоупотребления  внутренней информацией закон  требует, чтобы инсайдеры сообщали  своим компаниям о доходах,  которые были получены ими  в течение 6 месяцев от купли-продажи  или продажи-купли ценных бумаг.  Им запрещены короткие продажи,  или продажи без покрытия (short selling) ценных бумаг своих компаний.

3. Выпуск прокси. Руководители  компаний, прошедших листинг, обязаны  при выпуске прокси предоставлять  всю информацию, отражающую финансовое  состояние компании и результаты  ее деятельности. На основе закона  Комиссия сформулировала ряд  «правил по организации прокси»  (proxy solicitation), направленных на раскрытие информации о повестке дня собрания и голосования, а также, предусматривающих свободу акционеру голосовать «за» или «против» разных предложений и не обязывающих его действовать на основе принципа «все или ничего». Правила дают право отдельным акционерам или группам их включать в прокси, выпускаемые правлением корпорации, любые вопросы, которые они считают необходимым вынести на суд акционеров, а также организовать выпуск прокси самостоятельно, в том числе для избрания в Совет директоров собственных кандидатов.

4. Регистрация фондовых  бирж, брокеров и дилеров. По  закону все фондовые биржи,  а также брокеры и дилеры, работающие  на внебиржевом рынке, должны  быть зарегистрированы в КЦББ. При этом правила биржи не  должны допускать совершения  нечестных и неравноправных сделок  ее членами, а сама биржа  должна иметь полномочия приостанавливать  или исключать из своих членов  нарушителей. Комиссия вправе  контролировать выполнение биржами  этих требований. В целом действует  система саморегулирования, при  которой Комиссия выступает в роли контролирующего органа.

5. Контроль за торговой деятельностью. Согласно закону КЦББ осуществляет контроль за методами торговли ценными бумагами на биржах и во внебиржевом обороте. Ее правила содержат, помимо всего прочего, ограничения на продажи без покрытия (short selling) и требования минимального размера собственного капитала по отношению к пассивам брокерско-дилерских фирм для снижения опасности банкротства, которое поставит под угрозу средства клиентов и их ценные бумаги. Для обеспечения этих требований Комиссия проводит проверки брокерско-дилерских фирм. Закон запрещает манипулирование ценами на рынке – пресловутые фиктивные продажи (wash sales) и взаимно компенсирующие приказы (matched orders). Любое лицо, приобретающее свыше 5% акций корпорации, обязано в течение 10 дней предоставить КЦББ информацию о сделке.

6. Право Совета управляющих  ФРС нормировать маржевое требование, что позволяет регулировать максимальный размер кредита, который банки и брокеры могут предоставлять при покупке листинговых ценных бумаг. На протяжении многих лет норма маржевого покрытия в США составляет 50% (в 30-40-е годы она доходила до 100%, т. е. сделки в кредит были запрещены). На КЦББ возложена обязанность следить за выполнением брокерами и дилерами правил ФРС.

7. Претворение закона  в жизнь. КЦББ предоставлено  право принимать под присягой свидетельские показания, изымать бухгалтерские и иные документы для расследования возможных нарушений законов и ходатайствовать о возбуждении дел в судах против нарушителей. За преднамеренные нарушения закон предусматривает штрафные санкции и уголовное наказание для физических лиц – штраф до 1 млн. долл. и тюремное заключение сроком до 10 лет.

В России отношения на фондовом рынке регулируется обширной нормативной  базой. Вот перечень наиболее значимых актов:

- Федеральный Закон от 22 апреля 1996 г. N 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг».

- Гражданский кодекс Российской  Федерации Глава 7 «Ценные бумаги».

- Федеральный закон от 26 декабря 1995 г. N 208-ФЗ «Об акционерных обществах».

- Федеральный закон от 9 июля 1999 г. N 160-ФЗ «Об иностранных инвестициях в Российской Федерации» (ст.13)

- Федеральный закон от 23 июня 1999 г. N 117-ФЗ «О защите конкуренции на рынке финансовых услуг»

- Указ Президента РФ  от 7 декабря 1995 г. N 1230 «Вопросы передачи в 1995 году в залог акций, находящихся в федеральной собственности»

- Указ Президента РФ  от 2 ноября 1995 г. N 1067 «О сроках реализации акций, находящихся в федеральной собственности и передаваемых в залог в 1995 году»

- Указ Президента РФ  от 3 июля 1995 г. N 662 «О мерах по формированию общероссийской телекоммуникационной системы и обеспечению прав собственников при хранении ценных бумаг и расчетах на фондовом рынке Российской Федерации».