Подходы к формированию оптимальной структуры капитала

Рассмотрим классическую теорию структуры капитала Модильяни и Миллера (теория Модильяни-Миллера), которая, базируясь на концепции идеальных рынков капитала, изначально предполагала, что стоимость любого предприятия определяется только его будущими доходами и, соответственно, не зависит от структуры его капитала. Учет налога на прибыль, при дальнейшем развитии данной теории, привел теоретиков к выводу о непрерывном возрастании стоимости акций предприятия по мере роста доли заемного капитала. Введение в модель такого фактора, как "издержки финансовых затруднений предприятия вследствие неблагоприятной структуры капитала", позволило определить, что экономия за счет снижения налоговых выплат лишь до определенных пределов способствует повышению стоимости предприятия по мере увеличения доли заемных средств в структуре капитала. Начиная с определенного момента при увеличении доли заемного капитала стоимость предприятия начинает снижаться, что обусловлено превышением роста затрат над экономией на налогах вследствие слишком высокого уровня финансового риска.

Таким образом, можно выделить следующие основные положения модифицированной теории Модильяни-Миллера: наличие определенной доли заемного капитала полезно для предприятия, однако чрезмерное использование заемного капитала вредно; также следует учесть, что для каждого предприятия существует своя оптимальная доля заемного капитала 11.

При рассмотрении теории структуры капитала необходимо остановиться на понятии финансового левериджа, которое подразумевает использование долгов для финансирования инвестиций; показателем финансового левериджа является соотношение долгосрочного заемного капитала и собственного капитала (так называемое плечо финансового рычага).

Эффект финансового рычага проявляется в приращении рентабельности собственного капитала за счет использования заемного капитала, несмотря на платность последнего. При использовании заемного капитала, предприятие может увеличивать доход на каждую единицу собственного капитала до тех пор, пока отдача от заемных средств будет превышать проценты, выплачиваемые за использование заемного капитала12 .

Таким образом, по итогам рассмотрения теоретических основ структуры капитала можно сделать вывод о том, привлеченные и заемные средства по-разному участвуют в формировании капитала компании, что определяет специфику структуры финансовых ресурсов и структуры капитала.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

1.3 Цена капитала  и методы ее оценки. Оптимальная структура капитала.

 

Стоимость источника финансирования можно определить как сумму средств, которую необходимо заплатить за использование определенного объема привлекаемых финансовых ресурсов, выраженную в процентах к объему заемных ресурсов. Таким образом, стоимость капитала определяется процентной ставкой, которая подлежит уплате инвесторам, вкладывающим капитал в данное предприятие. Существует следующая экономическая интерпретация показателя "стоимость капитала": он характеризует сумму, которую следует регулярно платить за привлечение единицы капитала из конкретного источника.

Вначале рассмотрим стоимость элементов заемного капитала, основными из которых являются банковские кредиты и облигационные займы. Стоимость банковских кредитов следует рассматривать с учетом налога на прибыль, при этом проценты за пользование кредитами включаются в себестоимость продукции. Аналогичным образом определяется стоимость облигационного займа, так как расходы в виде процентов по долговым обязательствам любого вида, в том числе процентов, начисленных по обязательствам, выпущенным налогоплательщикам, относятся к прочим расходам, тем самым уменьшая налогооблагаемую прибыль.

Что касается собственного капитала, то в нем выделяются следующие группы: собственный капитал виде привилегированных акций и собственный капитал в виде обыкновенных акций. Стоимость долевого капитала в виде привилегированных акций, учитывая, что по этому виду акций выплачивается фиксированный процент от номинала, определяется путем отнесения величины ожидаемого дивиденда к рыночной цене акций на момент оценки.

При определении стоимости долевого капитала в виде обыкновенных акций следует учитывать, что размер дивидендов по обыкновенным акциям не определен заранее и зависит от эффективности работы предприятия. Существуют различные методы определения стоимости данного источника финансирования, из которых наибольшее распространение получили модель САРМ и модель Гордона 13. Модель САРМ позволяет описать взаимосвязь между риском и ожидаемой стоимостью капитала (или доходностью активов). Стоимость долевого капитала в виде обыкновенных акций с использованием модели Гордона определяется отношением первого ожидаемого дивиденда к рыночной цене акций на момент оценки с учетом заявленного темпа прироста дивиденда.

После рассмотрения основных способов оценки стоимости структурных элементов капитала предприятия, перейдем к рассмотрению вопроса формирования оптимальной структуры капитала. Определение оптимальной структуры капитала является важнейшим вопросом теории капитала в частности, и финансового менеджмента в общем. Существуют несколько критериев, являющиеся основными при определении оптимальной структуры капитала предприятия: политика финансирования активов; стоимость компании; стоимость капитала; риски; рентабельность14 .

Каждый из приведенных выше критериев оптимизации структуры капитала является по-своему существенным при формировании структуры капитала компании. На наш взгляд, рентабельность собственного капитала (ROE) является наиболее значимым показателем деятельности компании, так как способность приносить доход является одной из основных сущностных характеристик капитала. В связи с этим, под оптимальной структурой капитала компании будем понимать такое соотношение собственного и заемного капитала, которое, с учетом особенностей деятельности конкретного предприятия, позволяет ему максимизировать рентабельность собственных средств.

Существуют следующие подходы к определению оптимальной структуры капитала, в основе которых лежит критерий рентабельности собственного капитала:

- методика расчета эффекта финансового левериджа

- методика расчета  производственно-финансового левериджа

- подход EBIT – EPS

- метод "Дюпон".

Рассмотрим основные характеристики перечисленных выше подходов.

Подход, основанный на оценке эффекта финансового левериджа, базируется на возможности максимизации рентабельности собственного капитала с помощью определения взаимосвязи между чистой прибылью компании и величиной ее валовой прибыли, а также существования эффекта финансового левериджа, наблюдаемого в результате привлечения заемного капитала в оборот компании.

В основе подхода, основанного на оценке производственно-финансового левериджа, лежит возможность оптимизации структуры капитала на основе выявления и оценки взаимосвязи между показателями валовой прибыли, производственных и финансовых расходов, а также чистой прибыли. Подход EBIT - EPS подразумевает оптимизацию структуры капитала путем выявления такого соотношения источников финансирования деятельности компании, которое позволяет максимизировать показатель чистой прибыли на акцию по сравнению с ожидаемым уровнем валовой прибыли. Основой метода "Дюпон" является разложение формулы расчета доходности собственного капитала на факторы, которые влияют на эту доходность, а также анализ соотношений, образующих коэффициент ROE, рассчитывающийся путем умножения прибыльности продаж, оборачиваемости активов и коэффициента финансового левериджа.

Следует отметить, что существует ряд факторов, учёт которых позволяет целенаправленно формировать структуру капитала 15, основными из которых являются следующие: отраслевые особенности операционной деятельности; стадия жизненного цикла предприятия; конъюнктура товарного и финансового рынков; уровень рентабельности операционной деятельности; уровень налогообложения прибыли; уровень концентрации собственного капитала.

Таким образом, в данной главе были рассмотрены основные методологические подходы к определению цены капитала, а также оптимизации структуры капитала исходя из критерия рентабельности собственного капитала. Перейдем к практическому применению рассмотренных теоретических положений.

 

2. Структура капитала ОАО "Самарский  резервуарный завод".

 

2.1 Характеристика  организации ОАО "Самарский резервуарный  завод".

 

ОАО "Самарский резервуарный завод" является одним из крупнейших в России предприятий по производству стальных резервуаров, оцинкованных металлоконструкций, оцинкованного и окрашенного металла.

Компания создана путем преобразования при приватизации государственного предприятия "Куйбышевский завод резервуарных металлоконструкций".

Основной целью предприятия является извлечение прибыли, в соответствии с которой оно осуществляет следующие основные виды деятельности 16:

• производство и реализация конструкций стальных резервуаров, газгольдеров,
• производство и реализация емкостей для воды, нефтепродуктов и других жидкостей;
• производство и реализация фланцев стальных, силосов;
• производство и реализация конструкций стальных несущих металлических I и II группы;
• монтаж строительных, резервуарных и иных конструкций.
• производство стали и отливок из нее;
• строительные работы;
• изготовление и ремонт оборудования для нефтяной и газовой промышленности;
• проектирование оборудования и механизмов для производства буровых работ и нефтегазодобычи;
• транспортно-экспедиционные услуги;
• выполнение научно-исследовательских и опытно-конструкторских работ;
• внешнеэкономическая деятельность;
• сбор, переработка, использование и реализация вторичных ресурсов и отходов производства, внедрение новых прогрессивных методов их переработки и использования, а также другие виды деятельности.

Органами управления общества являются: общее собрание акционеров; совет директоров; единоличный исполнительный орган (Генеральный директор).

В условиях жесткой конкуренции на Российском рынке, предприятие принимает меры по развитию и расширению новых производств, что в дальнейшем будет способствовать более стабильной работе завода путем диверсификации видов деятельности.

Приоритетными направлениями деятельности общества на 2012 год, являются следующие:

• выпуск продукции по резервуарам в объёме 10 000 тонн в год;
• выпуск оцинкованного и окрашенного металла 114 220 тонн в год;
• производства оцинкованных металлоконструкций на уровне 9 000 тонн;
• повышение качества выпускаемой продукции на всех производствах и по всем направлениям;
• увеличение рентабельности за счет снижения затрат на производство продукции;
• рациональное использование металлопроката;
• содержание и качественный ремонт станочного парка и оборудования;
• оптимальная кадровая политика (снижение текучести за счет целенаправленной работе по закреплению рабочих и повышению их квалификации и решения вопросов оплаты труда и материального стимулирования).

При анализе и управлении структурой капитала ОАО "Самарский резервуарный завод" большое внимание следует уделять анализу рисков характерных для аналогичных заводов в целом, а так же специфических региональных рисков. К рискам внутренней среды относятся:

• дефицит рабочих кадров и кадров технических специальностей (ИТР), а также управленческих кадров (мастеров, начальников цехов);
• сопротивление изменениям (преобразованиям), требованиям к качеству изготавливаемой продукции, культуре производства, трудовой дисциплине.

К рискам внешней среды относятся:

• воздействие со стороны региональных, муниципальных и федеральных властей;
• состояние взаимоотношений с поставщиками металлопроката, электроэнергии, газа, усиление конкуренции, воздействие крупнейших кредиторов (банков);
• опережающий рост стоимости металлопроката над стоимостью выпускаемой продукции.

Специфическими рисками являются: масштабное старение и выбытие металлообрабатывающего, специального кузнечно-прессового, сварочного и кранового оборудования.

Перечисленные риски характеризуют нестабильность внешней и внутренней среды функционирования предприятия, а также обуславливают необходимость анализа структуры капитала и возможности ее оптимизации.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

2.2 Анализ структуры  капитала ОАО "Самарский резервуарный  завод".

 

С учетом теории структуры капитала, рассмотренной в предыдущей главе, перейдем к изучению практики структуры капитала и ее оптимизации на основе объекта исследования.

Для начала проанализируем динамику и структуру источников капитала, представленную в таблице 2.1 17.

 

Таблица 2.1.

Анализ динамики и структуры источников капитала в 2011 году.

 

Источник капитала	Наличие средств, тыс.руб.			Структура средств, %
	на начало периода	на конец периода	измене-ние	на начало периода	на конец периода	измене-ние
Собственный капитал	59 313	-120 140	-179 453	2,7%	-4,4%	-7,1%
Заемный капитал	2 130 800	2 841 488	710 688	97,3%	104,4%	7,1%
Итого	2 190 113	2 721 348	531 235	100,0%	100,0%	-