Определение экономической эффективости инвестиционного проекта

 

Для определения  срока  окупаемости можно воспользоваться  формулой ( 3.1* ) ,  видоизменив ее  соответствующим образом. Левую часть этой формулы приравниваем нулю и будем полагать, что все инвестиции сделаны в момент  окончания строительства. Известная величина h периода с момента окончания строительства,  удовлетворяющая этим условиям, и будет сроком окупаемости инвестиций.

 

Уравнение для  определения  срока  окупаемости  можно  записать в виде:

 

,       (3.3)

 

где h      -   срок окупаемости; KV - суммарные  капиталовложения в инвестиционный проект.

 

Следует заметить, что в уравнении t = 0 соответствует  моменту окончания строительства.  Величина h определяется  путем последовательного  суммирования  членов  ряда дисконтированных доходов до тех пор,  пока не будет  получена сумма, равная объему инвестиций или превышающая его.

 

Обозначим , причем  Sm < KV  <  Sm + 1.

 

Тогда срок окупаемости  приблизительно равен :

 

,           (3.4)

 

Очевидно, что  на величину срока окупаемости,  помимо интенсивности поступления  доходов, существенное влияние оказывает  используемая  норма дисконтирования  доходов.  Естественно, что  наименьший  срок  окупаемости  соответствует   отсутствию дисконтирования доходов,  монотонно возрастая по мере увеличения ставки процента.

 

На практике могут встретиться случаи,  когда  срок окупаемости инвестиций не существует (или равен бесконечности).  При  отсутствии дисконтирования эта  ситуация возникает, только если срок окупаемости больше периода получения  доходов  от  производственной деятельности.  При  дисконтировании  доходов  срок окупаемости может просто не существовать ( стремиться к бесконечности ) при определенных соотношениях между инвестициями, доходами и нормой дисконтирования.

 

Предположим, в  формуле  ( 3.3 ) Pt постоянная величина, равная P.

 

 

 

Тогда    сумма является    суммой    членов     

 

                        геометрической прогрессии. При  h а эта сумма равна S = 1+d /d.

 

При любом  конечном h Sh < S .  Отсюда следует, что необходимым условием существования конечного срока окупаемости h  является выполнение неравенства:

 

                        P ( 1+d / d ) = KV,

 

что эквивалентно:

 

                        P / KV  =  d / 1+d.                                           ( 3.5 )

 

Следует отметить,  что  при определении срока  окупаемости инвестиций последние не подвергались дисконтированию, а просто суммировались.  Иногда полезно определять срок окупаемости инвестиций,  осуществляя их приведение к моменту окончания срока строительства, наряду с доходами по той же процентной ставке.

 

В этом случае при норме дисконтирования,  равной внутренней норме доходности, срок окупаемости инвестиций равен производственному  периоду,  в течение  которого  доходы  от  производственной деятельности положительны. Таким образом , IRR является предельной нормой  дисконтирования,  при  которой  срок окупаемости  существует.  Она  может быть также  ориентиром при оценке  предельного  значения  нормы  дисконтирования,   соответствующей   существованию   срока  окупаемости  и  в  случае отсутствия дисконтирования инвестиций.

 

В литературе  неоднократно  отмечался основной недостаток срока окупаемости  как  показателя  эффективности  капитальных  вложений.  Он заключается в том, что этот показатель не учитывает  весь период функционирования производства и, следовательно, на него не влияют доходы, которые будут получены за пределами  срока окупаемости.  В частности,  высказывается мнение, что такая  мера, как срок окупаемости, должна использоваться не в качестве критерия выбора инвестиционного проекта,  а лишь в виде ограничения  при  принятии решения.  Это означает,  что если срок окупаемости большего некоторого принятого граничного значения, то  инвестиционный проект исключается  из состава рассматриваемых.

 

 

 

Рентабельность  ( benefit - cost ratio ),  или индекс  доходности (profita-  bility index) инвестиционного проекта, представляет собой отношение приведенных доходов к приведенным на ту же дату инвестиционным расходам.

 

Используя те же обозначения,  что и в формуле  (  3.1*  ), получим формулу рентабельности ( R ) в виде:

 

  ,          (3.6)

 

Как видно  из этой формулы,  в ней сравниваются две части приведенного чистого  дохода - доходная и инвестиционная.  Если при  некоторой норме дисконтирования d* рентабельность проекта равна  единице,  это означает, что приведенные  доходы равны инвестиционным расходам и чистый приведенный доход равен  нулю.

 

Следовательно, d* является внутренней нормой доходности проекта.

 

При норме  дисконтирования,  меньшей  IRR,  рентабельность  больше  1.  Таким  образом,  превышение над единицей рентабельности проекта означает некоторую  его дополнительную доходность при  рассматриваемой ставке процента.  Случай, когда рентабельность проекта  меньше единицы, означает его неэффективность  при данной ставке процента.

 

Все рассмотренные   показатели   инвестиционного  проекта тесно связаны между  собой.  Это можно объяснить  тем,  что все они строятся на основе дисконтирования потока платежей. Поэтому часто инвестиционный проект, предпочтительный по одному, пока  будет  также  предпочтительным  и  по  другим показателям.

 

Вместе с  тем  это не всегда так, поскольку  предпосылки и особенности расчета  каждого показателя различаются.

 

В качестве примера  рассмотрим соответствие  между  чистым приведенным   доходом  и  рентабельностью.  Используя  формулы (3.1*) и (3.6),  можно записать выражение для рентабельности в  следующем виде:

 

,                                               ( 3.6* )

 

где-   дисконтированная  сумма инвестиций.

 

Из этой формулы  видно,  что большие  значения  рентабельности  можно  получить  и при меньших значениях NPV,  если инвестиции уменьшаются в большей  степени, чем чистый приведенный  доход.  Вследствие  различий в  оценке инвестиционного проекта, которые  могут наблюдаться при использовании  различных  показателей эффективности, возникает вопрос о предпочтительности тех или иных измерителей эффективности.  Проведенный в 1983 г. опрос  103  крупнейших  нефтяных и газовых компаний США  показал, что 98% фирм применяли в  качестве основного или дополнительного  по  крайне  мере  один из формальных показателей эффективности, а многие - несколько. В таблице приведены  данные о частоте применения различных  показателей эффективности инвестиций.

 

                                                                                    Таблица 3.1  

 

          Показатель эффективности                       Тип применения

 

                                                               Основной измеритель   Вспомогательный 

 

Внутренняя  норма доходности                         69                              14

 

              Чистый приведенный доход                              32                             39

 

               Другие показатели                                              12                              21

 

 

 

Примечание: Bogle H.F Jehenck G.K.  Investment Analysis:  US Oil and Gas Producers Score in University Survey. 1985 Hydrocarbon Economics and Evaluation Symposium, Dallas, 14-15 march 1985.

 

 

 

Как следует  из таблицы, наиболее часто используемым показателем эффективности инвестиций является внутренняя норма доходности,  а вторым по частоте применения - чистый приведенный доход.  Все  другие показатели эффективности инвестиций используются значительно реже.  Следует при этом отметить,  что  оба указанных  выше показателя целесообразно  применять одновременно,  так  как внутреннюю норму доходности  можно  рассматривать как качественный показатель,  характеризующий доходность единицы вложенного капитала, а чистый приведенный доход является абсолютным показателем, отражающим масштабы инвестиционного  проекта и получаемого дохода.  Помимо формализованных  критериев  оценки эффективности при принятии решения о целесообразности финансирования инвестиционного проекта учитываются  различные  ограничения  и  неформальные критерии.  В качестве ограничений  могут выступать предельный срок окупаемости,  требования  по  охране окружающей среды,  безопасности персонала и др.  Неформальными  критериями могут выступать: проникновение  на перспективный рынок  сбыта  продукции,  вытеснение с рынка  конкурирующих компаний, политические мотивы и т.п.

 

 

 

         3.3.  Чистый поток платежей ( cash  flow )

 

Из подразд. 3.2 следует, что базой для расчета всех показателей эффективности инвестиционных  проектов  является вычисление чистого потока платежей.  Как уже отмечалось,  чистый поток платежей  определяется  как разность текущих доходов и расходов  связанных с реализацией инвестиционного проекта и измеряемых  количеством денежных  единиц  в единицу времени ( руб/день; млн.руб/ год; USD / год и т.д.).

 

С финансовой точки зрения потоки текущих доходов  и расходов, а также чистый поток  платежей полностью характеризуют  инвестиционный  проект.  Поэтому  вычисление этой характеристики инвестиционного  проекта крайне важно. В этой части  представлены основные формулы для  расчета чистого потока платежей.

 

Чистый поток  платежей Pt во временном интервале t ( год ) равен

 

 

 

    Pt  =   ЧПt  +  Аt  +  ФИt  -  KVt  -  ПОКt,                          ( 3.7 )

 

где t  =  0, 1, 2, ...,T; ЧПt  -  чистая прибыль; Аt  -  амортизационные отчисления; ФИt  -  финансовые издержки ( процент за кредит );            KVt  -  капитальные вложения/

 

  Рассмотрим  в общем виде слагаемые Pt:

 

 

 

    ЧПt  =  Дt  -  ИПt  - Нt,                                                     ( 3.8 )

 

где  Дt  -  общий объем продаж t-го года ( за вычетом НДС );       ИПt  -  издержки производства в t-м году; Нt  -  налог не налогооблагаемую прибыль а t-м году.

 

 

 

    Дt  =  ДВt  +  ДЭt ,                                                            ( 3.9 )

 

 

 

где ДВt  - доход от продаж на внутреннем рынке в t-м году;           ДЭt  -  доход от продаж на экспорт в t-м году.

 

Все доходы определяются за вычетом НДС.

 

ДВt=ЦВ   ·Q

 

 

 

   ДЭt  = ЦЭjt  · Qj · gt,                                            ( 3.11 )

 

 

 

 

 

где j  =  1, 2, ..., N  -  вид продукции; ЦВjt - цена единицы j-й продукции на внутреннем рынке в t-м году в местной валюте; Qjt - количество j-й продукции, реализованной в t-м году на внутреннем рынке; ЦЭjt - цена единицы j-й продукции на внешнем рынке в t-м году в иностранной валюте; Qj^t - количество j-й продукции, реализованной в t-м                        году на внешнем рынке; gt - среднегодовой коэффициент пересчета иностранной валюты в местную.

 

 

 

 Ипt = Сt+Mt+КИt+Эt+РСt+РМt+ЗЧt+ЗНРt+АНРt+

 

               +СБt+Аt+ФИt,                                                         (3.12)

 

где Сt  -  затраты на сырье;  Мt  -  затраты на материалы;         КИt  -  затраты на покупку комплектующих изделий; Эt  -  эксплуатационные затраты;  РСt -  расходы на оплату производственного персонала,          включая отчисления на социальные  нужды ( соцстрах,         пенсионный  фонд,  медицинская страховка,  фонд занятости);   РМt -  затраты на обслуживание и ремонт оборудования (без зарплаты ); ЗЧt - затраты на запасные части для ремонта основного и вспомогательного  оборудования;      ЗНРt - заводские накладные расходы; АНРt - административные накладные расходы; СБt - издержки сбыта и распределения; Аt - амортизационные отчисления;  ФИt - финансовые издержки ( проценты за кредит ).

 

Иногда из издержек производства выделяются для  дальнейшего  анализа и расчетов еще две группы издержек - заводские  издержки и эксплуатационные затраты:

 

 

 

ЗИt = Сt + Мt + КИt + РМt+  Эt + ЗЧt + ЗНРt,                      ( 3.13 )

 

 

 

где ЗИt - заводские издержки.

 

 

 

ЭЗt = ЗИt + АНРt + СБt,                                                       ( 3.14 )

 

где ЭЗt - эксплуатационные затраты.

 

 

 

            3.4. Потребность в оборотном капитале

 

Наряду с  инвестициями в основной капитал (здания,  машины и т.д.)  при финансовом анализе большое внимание уделяется  определению потребности создаваемого  производства  в  оборотном капитале и ее изменениям в связи с изменением масштабов производства и других факторов.  На величину оборотного капитала влияют  продолжительность производственного  цикла,  сложившаяся практика оплаты счетов поставщиков и потребителей,  планируемые  запасы сырья, материалов, готовой продукции и т.д.

 

Основные  расчетные формулы для оценки величины оборотного капитала, необходимого для реализации инвестиционного  проекта:

 

Величина  чистого оборотного капитала в году t

 

 

 

ОКt = АКt  - ПОСt,                                                                 (3.15)

 

где t  =  0,1,2, ... , T; ОКt - величина чистого оборотного капитала; АКt - текущие активы; ПОСt - подлежащие оплате счета.

 

В свою очередь, текущие активы равны

 

 

 

АКt= ДЗt+ЗСЗt+ЗМt+ЗКИt+ЗЭt+ЗЗЧt+НПt+ГПt+КНt,            (3.16)

 

 

 

где ДЗt - дебиторская задолженность; ЗСt,ЗМt,ЗКИt,ЗЭt,ЗЗЧt - стоимость запасов сырья, комплектующих изделий, топлива и запчастей; НПt - стоимость незавершенного производства;ГПt - стоимость запасов готовой продукции; КНt - кассовая наличность.

 

В расчете  потребности  в оборотном капитале существенную роль играет минимальное  число дней запаса.  Минимальное  число  дней запаса соответствующего элемента рассчитывается по нормам, задается из практики или экспертным путем.  Число годовых оборотов соответствующего вида запасов рассчитывается по формуле

 

 

 

Пj = 360 / ДНj,                                                                       (3.17)

 

где Пj - число оборотов j-го вида запасов; ДНj - минимальное число дней запасов j-го вида.

 

Объем дебиторской  задолженности определяется формулой

 

 

 

ДЗt = ЭЗt / Пд.з.                                                                     (3.18)

 

где ЭЗt - годовой объем эксплуатационных затрат, рассчитываемый по формуле (3.14); Пд.з. -  количество оборотов дебиторской задолженности за  год.