Производные ценные бумаги

В процессе торгов формируется такая стоимость опциона, которая устраивает обе стороны сделки и уравнивает их шансы на получение прибыли. Опционы делят на виды в зависимости от соотношения между шансами на доход и риском:

– внутренние ("в деньгах") опционы имеют цену-страйк ниже действующей рыночной цены базисного актива для "колл" и выше рыночной цены для "пут". Формально это означает, что покупатель таких опционов может немедленно воспользоваться своим правом и получить чистый доход после продажи (покупки) актива. Появлению подобных арбитражных сделок препятствует то, что премия по внутренним опционам всегда перекрывает указанную разницу на величину, зависящую от спроса, предложения и ожидания роста цены актива. Соотношение межу шансами на доход и риском здесь характеризуется как "большая плата – малый риск";

– внешние ("вне денег") опционы имеют цену-страйк значительно выше спот-цены актива для "колл" и значительно ниже для "пут". Премия по внешним опционам очень низкая, поскольку для исполнения таких опционов требуется изменение цены-спот на значительную величину в нужную сторону, а это событие чаще всего имеет низкую вероятность. Данный вид опционов характеризует высказывание "малая плата и большой риск";

– рыночные ("на деньгах", "при деньгах") опционы имеют цену-страйк, близкую или равную рыночной цене базисного актива, и соответственно "средние риск и плату".

С точки зрения сроков исполнения опционы подразделяются на два типа: американский и европейский. Американский опцион может быть исполнен в любой день до истечения срока действия контракта, а европейский – только в день истечения срока контракта.

Так же, как и в случае с фьючерсными контрактами, существует первичный и вторичный рынки опционов. Первичный рынок опционов функционирует практически непрерывно: спекулянты и другие инвесторы выписывают опционы, условия которых отражают постоянно меняющиеся оценки текущей рыночной ситуации и будущих тенденций. В этом смысле функционирование первичного рынка опционов зависит от движения на спотовом рынке. Владельцы опционов могут, в свою очередь, продать их третьему лицу, поэтому возникает вторичный рынок опционов, где они обращаются аналогично другим деривативам, т.е. на внебиржевом рынке и на биржах.

На свободном рынке опционный контракт неразрывно связывает покупателя и продавца. В контракт могут быть включены любые дополнительные условия для достижения компромисса между покупателем и продавцом. Например, право продления опциона. На внебиржевом рынке нет ограничений на вид базисного актива, кроме этого допускается любой размер опционного контракта.

Опционы, которые обращаются на бирже, называются "котируемыми опционами". Биржевая торговля опционами построена так, чтобы допускалась их многократная перепродажа. Условия опционов, обращающихся на биржевом рынке, стандартны, вследствие чего они высоколиквидны. При прочих равных условиях цена (премия) при перепродаже снижается по мере приближения опционного срока к дате истечения.

Опцион предлагает ряд возможностей, которыми не располагают другие продукты, особенно в хеджировании и структурировании позиций. Они могут быть использованы и для увеличения, и для уменьшения рисков (табл.1).

Таблица 1

Опционные сделки могут быть вызваны как интересом клиента к базовым активам, так и желанием использовать опционы непосредственно в качестве объектов инвестиционной деятельности. Привлекательность опционов для инвесторов заключается не только в ограниченном риске длинных позиций. Опционы предоставляют большие возможности для проведения спекулятивных операций. Комбинации покупки и(или) продажи колл и пут опционов в сочетании с покупкой и(или) продажей реального актива позволяют найти приносящие прибыль стратегии практически для любой рыночной ситуации. Более того, существуют опционные стратегии, не требующие даже прогнозирования рыночного курса базисного актива для получения прибыли.

При приобретении опционов предоставляется большой выбор контрактов с различными сроками истечения и ценами-страйк, которые и являются строительными блоками при формировании опционных стратегий. Однако необходимо помнить, что в торговле опционами комиссионные расходы могут достигать значительного размера – иногда на покрытие операционных расходов уходит до половины прибыли. Теоретически возможны ситуации, когда потенциальная прибыль от сделки выглядит весьма привлекательно в сравнении с предполагаемым риском. Однако с учетом комиссии результатом подобных операций могут оказаться чистые убытки.

3. Ключевые проблемы рынка производных инструментов РФ

При нормальном уровне развития финансовой системы страны объем рынков производных инструментов значительно превышает объем рынков базовых активов. В России ситуация диаметрально противоположная - рынок производных ценных бумаг находится в зачаточном состоянии. Среди причин недостаточного развития рынка деривативов обычно называют как недостаточное разнообразие ликвидных финансовых инструментов и отсутствие достаточного количества кредитоспособных участников финансового рынка, так и наличие нерыночных ограничений, таких как жесткий валютный контроль и негибкая налоговая система.

Разумеется, развитию рынка производных финансовых инструментов в России, прежде всего, мешает отсутствие экономической основы, т.е. отсутствие объективного экономического интереса у субъектов российской экономики. Наиболее активными участниками срочного рынка в настоящий момент являются спекулянты, а ведь основой срочного рынка должны быть операции по хеджированию рисков. В России совершенно не развиты финансовые институты, традиционно являющиеся опорой срочного рынка в других странах, - страховые компании, различного вида фонды и т.д. Культура страхования рисков у российских фирм практически отсутствует. Однако не менее существенные причины недостаточного развития срочного рынка лежат в области несовершенства законодательства и регулирования. Так, сделки с кредитными деривативами пока вообще не имеют специального законодательного регулирования в России.

Первичный рынок характеризуется особой природой предметов сделок. Их список не является закрытым и по мере возникновения новых торгуемых инструментов постоянно расширяется. Отличительной характеристикой срочного рынка является то, что большинство конструкций его сделок ранее мировой практике не было известно. Основная их часть не была знакома и мировой экономике, их появление было вызвано развитием экономики как науки. В связи с этим для данных сделок пока не разработано правовое регулирование, и юриспруденция как российская, так и зарубежная вынуждена пользоваться для разрешения возникающих споров имеющимся правовым аппаратом. Такое положение отнюдь не способствует развитию рынка и является уникальным примером юридической ничтожности всех сделок, заключаемых в целой области экономики.

До настоящего времени в России не принят закон "О производных финансовых инструментах". Среди видов ценных бумаг, указанных ГК РФ, отсутствуют форвардные, фьючерсные и другие срочные контракты, правда приведенный в ГК РФ перечень ценных бумаг, находящихся в гражданско-правовом обращении, не носит исчерпывающего характера. В настоящее время он существенно дополняется как законами, так и многочисленными подзаконными актами. Так, в ФЗ "О рынке ценных бумаг" к эмиссионным ценным бумагам отнесен опциона эмитента. Опцион эмитента – именная эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право ее владельца на покупку в предусмотренный в ней срок и/или при наступлении указанных в ней обстоятельств определенного количества акций эмитента такого опциона по цене, определенной в опционе эмитента.

Российское налоговое законодательство до сих пор не имеет четкой концепции налогообложения производных финансовых инструментов. Действующие нормы законодательства устанавливают порядок налогообложения отдельных видов финансовых инструментов - фьючерсов, опционов и форвардных контрактов, но более сложные финансовые операции остаются "за кадром", так как специальные правила налогообложения для них не установлены. В их отсутствие российские налоговые органы применяют общие правила налогового законодательства, не учитывающие специфику данных операций. Это нередко приводит к тому, что применение финансовых инструментов, широко используемых в международной практике, становится в России нерентабельным с точки

Первичный рынок является наиболее интересным, слабо регулируемым (ввиду своей динамичности) и быстроразвивающимся сектором финансового рынка. Инструменты, используемые на первичном рынке, кроме участия в операциях, преумножающих капитал, призваны увеличивать скорость оборота финансовых вложений, страховать ответственность и риски участников. Таких целей очень трудно достичь при больших сроках банковских расчетов, жестком контроле со стороны государства над операциями участников, высоком налоговом бремени (когда налогом облагается каждая сделка), значительных трудностях (из-за длительности сроков) привлечения к ответственности участников рынка. До кардинального изменения экономической и политической ситуации в нашей стране срочный рынок не имеет больших перспектив развития.

4. Производные ценные бумаги в Российской Федерации.

Торговля производными ценными бумагами в России началась с 1993 г., начальный период существования срочного рынка в России относится к 1993—1998 гг. Основная торговля производными инструментами в то время проходила на Российской бирже1. Ежедневные объемы торгов на ней достигали 200—250 млн долл., большинство операций было сосредоточено во фьючерсах на акции, также торговались фьючерсы на валюту, ГКО и т.д. Отсутствие четкой системы регулирования и контроля привело к краху этой биржи в 1998 г.

После кризиса 1998 г. новый этап в развитии срочного рынка в России начался в 2001 г. Рынок производными ценными бумагами, как и весь фондовый рынок, сконцентрирован преимущественно в Москве и Санкт-Петербурге. В настоящее время деятельность по организации торговли производными ценными бумагами осуществляют пять российских бирж: Московская межбанковская валютная биржа; Санкт-Петербургская валютная биржа; Фондовая биржа «РТС» совместно с Фондовой биржей «Санкт-Петербург»;Биржа «Санкт- Петербург»; Сибирская биржа (ранее — Сибирская фондовая биржа). Но большинство сделок с производными ценными бумагами по-прежнему проводится на внебиржевом рынке — по имеющемся оценкам не менее 60%.

В 2010 г. совокупный оборот биржевого рынка деривативов превысил 60,7 млн контрактов, или 907,3 млрд руб., что на 38,56% по числу контрактов и на 50,55% в денежном выражении больше показателя 2009 г.

Самый высокий прирост объема торгов наблюдался на ММВБ (более чем в 14 раз). Существенным увеличением характеризовался и объем открытых позиций на конец года, возросший более чем 2 раза и составивший почти 2,6 млн контрактов. В то же время произошло снижение этого показателя на биржах Петербурга.

Деривативы на акции пока наиболее значительный сегмент на российском срочном рынке. Происходит расширение линейки стандартных контрактов; в этой области с марта 2010 г. были введены в обращение месячные опционы на фьючерсы по акциям Газпрома, РАО «ЕЭС России», ЛУКойл и Ростелеком. Появление «коротких» опционов существенно расширило возможности участников рынка в части построения сложных стратегий. С октября 2010 г. началось обращение фьючерса на обыкновенные акции ОАО «Сбербанк», что позволило РТС довести количество фьючерсных контрактов на отдельные акции до 7. По итогам 2010 г. число сделок по фьючерсам на акции возросло почти на 20%, а рублевый оборот — на 62,9%. Более динамично продолжают развиваться опционы: по объему открытых позиций они уже практически сравнялись с фьючерсами — в 2005 г. их доля держалась в диапазоне 40—50% суммарного показателя по фьючерсам и опционам на акции.

Валютные деривативы наряду с производными на акции — один из наиболее развитых сегментов в России; на всех биржах, имеющих секции стандартных контрактов, обращаются инструменты на курсы валют, и большинство российских срочных площадок считают развитие этого сегмента приоритетным направлением деятельности. Сейчас на рынке валютных деривативов обращаются фьючерсы на евро/доллар, рубль/доллар, рубль/евро, а также опционы на кросскурс евро/доллар. Самые большие объемы торгов валютными контрактами происходят на ММВБ, где введены в обращение все три фьючерса на валюту, представленные на российском рынке деривативов, однако сделки проходят лишь по контракту на курс рубль/доллар.

По валютным деривативам весь оборот обеспечен операциями наиболее активных участников на денежном рынке банков. Клиентские операции хеджирования практически отсутствуют. Между тем интерес к таким операциям заметно растет, и постепенно крупнейшие участники внешнеторгового оборота начинают выходить на биржу в целях хеджирования курсовых рисков, В 2012 г. членом секции срочного рынка ММВБ стала нефтяная компания ЛУКойл, что свидетельствует о намерении активного хеджирования экспортером рисков своих операций.

Процентные деривативы — еще сравнительно новый инструмент для российского срочного рынка, и сейчас наблюдается зарождение его рынка. В 2011 г. начались торги по контрактам на ставку MosIBOR overnight и трехмесячную ставку MosPrime Rate. Вторым направлением в расширении спектра торгуемых инструментов стал запуск в 2011 г. РТС первых для российского рынка срочных контрактов на процентные ставки — фьючерсов на корзину трехлетних облигаций Москвы, а затем фьючерсов на корзину 10-летних облигаций Москвы и на еврооблигации Россия-30.

Дополнительные возможности, которые открывают процентные деривативы на рынке облигаций (как по хеджированию рисков по портфелям ценных бумаг, так и по направленной игре на изменении уровня доходности) привлекают на срочный рынок новых участников. Операции с производными этого класса традиционно занимают лидирующие позиции по ликвидности на мировом срочном рынке: например, фьючерсы на однодневные ставки на Бразильской бирже дают до 50% оборота, а контракт на евродоллар, аналогом которого является контракт на MosPrime Rate, — лидер мирового срочного рынка по стоимостной оценке оборота торгов.

В 2011 г. биржевой объем срочного рынка увеличился в 4 раза. Растут и качественные изменения на этом рынке. Существенно растет объем открытых позиций, меняется структура участников рынка. Лидером по объему торгов остается срочный рынок РТС—FORTS, на котором в 2010 г. было заключено почти 1,9 млн сделок с суммарным оборотом 53,3 млн контрактов. FORTS представляет собой наиболее ликвидный рынок стандартных контрактов в России и, как следствие, является самой привлекательной площадкой для юридических и физических лиц.