Дисконтирование

1. Дисконтирование  
2. Ставка дисконтирования  
3. Коэффициент дисконтирования  
4. Дисконтирование денежных потоков  
5. Метод дисконтирования  
6. Расчет дисконтирования  
7. Дисконтирование дохода  
8. Норма дисконтирования  
9. Дисконтирование капитала  
10. Дисконтирование инвестиций  
11. Кумулятивная ставка дисконтирования

Дисконтирование

Дисконтирование является важнейшим механизмом, позволяющим представлять финансовое положение организации достоверно. Это одна из самых сложных технических проблем, с которыми сталкивается российский бухгалтер при подготовке отчетности по МСФО. В российском учете аналогичные требования не предъявляются, в то время как в западных системах дисконтирование является неотъемлемой частью учета.  
В РСБУ упоминание о дисконтировании содержится в ПБУ 19/02 в отношении долговых ценных бумаг и предоставленных займов, при этом дисконтирование является правом организации, и осуществляется только для раскрытия в пояснительной записке, а внесение записей в учет запрещено (п.23 ПБУ 19/02). Сходным с дисконтированием является порядок учета разницы между первоначальной стоимостью и номинальной стоимостью долговых ценных бумаг, по которым не определяется текущая рыночная стоимость: такую разницу ПБУ 19/02 разрешает равномерно относить на финансовые результаты.  
В МСФО дисконтирование может повлиять на балансовую стоимость любого элемента учета и тем самым изменить финансовые результаты компании.  
Смысл дисконтирования заключается в том, что текущая стоимость будущих финансовых потоков может существенно отличаться от их номинальной стоимости. Теория стоимости денег говорит, что одна и та же сумма, выплачиваемая в разные моменты времени, имеет разную стоимость по следующим двум причинам:  
1) риск неполучения;  
2) возможность альтернативных инвестиций.  
Например, если компания приобрела активы по обычной цене, но смогла договориться о значительной отсрочке их оплаты, то она фактически приобрела активы дешевле обычного. А если компания реализовала актив с существенной отсрочкой платежа, то дебиторская задолженность в МСФО будет отражена не по ее номинальной стоимости, а по текущей, дисконтированной, а разница повлияет на финансовые результаты. За счет учета влияния на финансовые показатели временной стоимости денег повышается сравнимость финансовой отчетности, и она представляет больше возможностей для инвестиционного и управленческого анализа.  
Любые, даже самые сложные, операции дисконтирования сводятся к формуле дисконтирования:  
PV = FV/ (1+i) n  
где:  
FV – текущая стоимость,  
PV – будущая стоимость,  
i – ставка дисконтирования,  
n – срок (число периодов).  
Основные правила дисконтирования по МСФО  
Определение ставки не только самое важное, но и самое сложное в дисконтировании. Не бывает правильной или неправильной ставки дисконтирования. Ставка дисконтирования, как правило, отличается у различных компаний, в отношении разнообразных операций, в разные моменты времени и для решения разных задач.  
 
Определение ставки – это самое важное в дисконтировании, так как она существенно влияет на результаты всех расчетов. Например, текущая стоимость актива номинальной стоимостью 1 млн. долл., подлежащего оплате через 3 года:  
 
• при ставке 20 % составит 578 704 долл.,  
• при ставке 3% составит 915 141 долл.,  
• при ставке 30% – 455 166 долл.  
 
В зависимости от конкретных объектов учета МСФО предусмотрены различные варианты выбора ставки дисконтирования (см. табл. 1). Вместе с тем, можно выделить следующие основные правила дисконтирования в МСФО, которые применимы ко всем ситуациям:  
 
1. Дисконтирование обычно не осуществляется, если влияние временной стоимости денег несущественно;  
2. Процентная часть, образующаяся при дисконтировании, обычно начисляется не равномерно, а по эффективной процентной ставке. Соответственно, ставка дисконтирования рассчитывается методом сложных процентов. Согласно IAS 39 «Финансовые инструменты: признание и оценка» (Financial Instruments: Recognition and Measurement) эффективная ставка процента представляет собой ставку, которая обеспечивает точное дисконтирование ожидаемой суммы будущих денежных выплат или поступлений вплоть до наступления срока погашения по данному финансовому инструменту, либо, когда это уместно, в течение более короткого периода, до чистой балансовой стоимости финансового актива или финансового обязательства.  
3. Финансовые инструменты приобретаются в течение всего финансового года, и в качестве периода, для которого определяется ставка дисконтирования (в формуле – « n ») следует применять не год, а как можно более короткий период (обычно достаточно месяца). В противном случае рассчитать проценты на каждую отчетную дату будет гораздо сложнее.  
4. Для определения ставки дисконтирования (за исключением особых случаев) обычно применяются рыночные ставки, в том числе скорректированные под аналогичные условия, например, под условия привлечения заемных средств, аналогичные в отношении валюты, срока, типа процентной ставки и других факторов, привлекаемые организацией с аналогичным рейтингом кредитоспособности;  
5. Ставка дисконтирования, применяемая для учета, обычно зависит от кредитоспособности должника. Если дисконтируется дебиторская задолженность, то ставка дисконтирования обычно соответствует процентной ставке, по которой данный контрагент мог бы получить заемные средства на аналогичных условиях. Если дисконтируется кредиторская задолженность, то ставка дисконтирования обычно соответствует процентной ставке, по которой данная организация могла бы получить заемные средства на аналогичных условиях.  
6. Ставки дисконтирования применяются до вычета налога на прибыль, то есть при оценке ставки учитываются денежные потоки до налогообложения.  
7. При оценке ставок дисконтирования не учитываются риски, для которых расчеты будущих потоков денежных средств были скорректированы. Например, если будущие потоки денежных средств рассчитываются в номинальном выражении, то ставка дисконтирования должна включать в себя эффект роста цен.  
 
В странах с развитым фондовым рынком для расчета ставки дисконтирования может применяться показатель средневзвешенной стоимости капитала, WACC ( weighted average cost of capital ), который рассчитывается на основе стоимости собственного капитала компании и заемных средств. В России им можно обоснованно пользоваться лишь в отношении долгов небольшого количества компаний – публичных эмитентов ценных бумаг, а также (с определенными допущениями) компаний, сопоставимых с ними по размеру и характеру деятельности.  
 
В отношении финансовых инструментов прочих компаний обычно применяется расчет ставки дисконтирования на основе оценки кумулятивной премии за риск. В этом случае в качестве базовой применяется безрисковая процентная ставка, которая корректируется исходя из свойственных данному финансовому инструменту рисковых премий по основным факторам риска.  
 
Среди специалистов по оценке и инвестиционному анализу нет единого мнения о том, что представляет собой безрисковая процентная ставка в России, да и есть ли она. Как уже указывалось, ставка дисконтирования будет разная для решения разных задач, более того, в рамках решения одной задачи она будет разной у разных специалистов. В соответствие с МСА ( ISA ) 540 «Аудит бухгалтерских оценок» аудиторы отчетности по МСФО должны будут убедиться в том, что компания правильно выбрала ставку дисконтирования. При этом аудиторские доказательства, полученные из независимых от аудируемого лица источников, считаются согласно МСА ( ISA ) 500 более надежными. Поэтому, если дисконтирование существенно влияет на финансовое положение или финансовые результаты деятельности компании, то определение ставки дисконтирования целесообразно поручить независимой стороне (например, оценщикам или аудиторской компании).  
 
Существуют и другие более редкие случаи, когда МСФО требуют дисконтирования. Например, оценка и учет составных (комбинированных) финансовых инструментов (МСФО (IAS) 32), учет расходов на реализацию предназначенных для продажи внеоборотных активов (МСФО (IFRS) 5 «Долгосрочные активы, предназначенные для продажи, и прекращенная деятельность» (Non-Current Assets Held for Sale and Discontinued Operations) , учет пенсионных планов (МСФО (IAS) 19 « Вознаграждения работникам» ( Employee Benefits)).  
 
Есть также ситуации, когда применение дисконтирования не разрешено стандартами, например, в отношении отложенных налогов. По мнению Комитета МСФО, составление подробного графика распределения во времени восстановления каждой временной разницы во многих случаях нецелесообразно или чрезвычайно сложно, поэтому отложенные налоговые активы и обязательства не дисконтируются. Эта норма содержится в МСФО ( IAS ) 12 «Налоги на прибыль» ( Income taxes ) параграф 53.  
 
Пример расчета дисконтирования денежных потоков компании 
 
Компания приобрела 01 января 2005 года основное средство со сроком полезного использования – 10 лет за 1 млн. долл. с отсрочкой платежа на 3 года, при этом ставка дисконтирования, составляет 20%. Основное средство амортизируется линейным способом.  
 
Необходимо рассчитать влияние дисконтирования на денежные потоки компании в течение периода рассрочки платежа.  
 
Для того, чтобы понять влияние дисконтирования на учет и отчетность компании в примере приведены проводки по учету основного средства в течение периода рассрочки платежа за него и показано отражение этих активов и обязательств в балансе компании.  
 
Таким образом, первоначально основное средство и кредиторская задолженность по нему отражается не по номинальной стоимости (1 000 000 долл.), а с учетом временной стоимости денег: фактически объект стоил для компании дешевле (578 704 долл.). В дальнейшем каждый объект амортизируется исходя из своего срока погашения: основное средство в течение 10 лет (до окончания срока полезного использования) линейным способом, а кредиторская задолженность – в течение 3 лет (до даты погашения) методом эффективной ставки процента.  
 
По существу, компания пользуется кредитом поставщика, и эффект дисконтирования кредиторской задолженности каждый период отражается в составе процентов к уплате в отчете о прибылях и убытках. Наращенные проценты (115 741 долл. + 138 889 долл. + 166 666 долл.) каждый период прибавляются к сумме кредиторской задолженности, и к концу отсрочки ее величина будет равна номинальной стоимости (1 000 000 долл.).  
 
Через 10 лет сумма амортизации по РСБУ составит 1 млн. долл. Сумма расходов по МСФО будет состоять из:  
 
• амортизации – 578 704 долл.;  
• процентных расходов – 115 741 + 138 889 + 166 666 = 421 296 долл.  
• итого 1 000 000 долл.  
 
Таким образом, из примера видно, что дисконтирование не изменяет итоговый финансовый результат, но всегда изменяет его распределение по периодам, а также меняет квалификацию расходов. Учитывая непрерывность деятельности компании, во многих компаниях дисконтирование изменяет финансовое положение и финансовые результаты деятельности за каждый отчетный период.

Ставка дисконтирования

Ставка дисконтирования  используется для приведения будущей  стоимости к стоимости на текущий момент. Расчет ставки дисконтирования производится по-разному в зависимости от задачи.  
 
Расчет окупаемости инвестиций  
 
Ставка дисконтирования используется при расчете срока окупаемости и оценке экономической эффективности инвестиций для дисконтирования денежных потоков, иными словами, для перерасчета стоимости потоков будущих доходов и расходов в стоимость на настоящий момент.  
 
В этом случае в качестве ставки дисконтирования принимается один из вариантов:  
 
• Темп инфляции.  
• Доходность альтернативного проекта.  
• Стоимость доступного кредита.  
• WACC — cредневзвешенная стоимость капитала.  
• Экспертная оценка.  
• Желаемая доходность инвестиционного проекта.  
• Кумулятивный метод, базирующийся на оценке рисков проекта.  
 
Задача обратная наращению (начислению процентов)  
 
В финансовых расчетах часто приходится решать задачу обратную наращению (задачу дисконтирования): по известной наращенной сумме найти начальную сумму. Например, какую сумму положить на депозит, чтобы через 5 лет получить 500 тыс. руб.  
 
Введем обозначения:  
 
PV — present value, современная величина, первоначальной сумма.  
FV — future value, будущая величина, наращенная сумма.  
I = (FV - PV) — interest money, процентные деньги, проценты. Представляют собой сумму дохода.  
 
Оценка доходности финансовых операций по величине процентных денег I редко используется, т.к. зависит от первоначальной суммы PV и срока наращения. Более удобным показателем является процентная ставка, характеризующая скорость наращения.  
 
r = I/PV = (FV-PV)/PV — interest, процентная ставка.  
 
Обычно процентная ставка известна из условий финансовой операции (например, из условий депозитного или кредитного договора), тогда для наращенной суммы можно записать:  
 
FV = PV*(1+r).  
 
Таким образом, зная процентную ставку и начальную сумму, мы определяем наращенную сумму.  
 
При решении задач дисконтирования надо решить обратную задачу: зная наращенную сумму, определить начальную сумму, или сумму в другой предшествующий момент. Для этого по аналогии с процентной ставкой определим ставку дисконтирования (учетную ставку):  
 
d = I/FV = (FV-PV)/FV — discount rate, ставка дисконтирования, учетная ставка.  
 
Зная ставку дисконтирования и наращенную сумму, решаем задачу дисконтирования (определяем начальную сумму):  
 
PV = FV*(1-d).  
 
Ставка дисконтирования и процентная ставка связаны соотношениями:  
 
r = d * (FV/PV)  
d = r * (PV/FV)  
 
Кроме того, т.к. процентная ставка определяется по отношению к начальной сумме, а ставка дисконтирования — к наращенной, процентная ставка больше ставки дисконтирования.

Коэффициент дисконтирования

Коэффициент дисконтирования  Р, определяющий настоящую стоимость  платежа, который будет осуществлен  через n лет при ставке дисконтирования i, определяется по формуле:  
 
P = 1 / (1+i)n 
 
Р - всегда меньше единицы и определяет количественную величину настоящей стоимости одного доллара, рубля или любой иной денежной единицы в будущем при соблюдении условий, принятых для его расчета. Общую сумму будущего платежа определяют умножением коэффициента дисконтирования на стоимость актива или обязательства, подвергающуюся дисконтированию.  
 
Например, нам необходимо определить дисконтированную стоимость обязательства, срок погашения которого наступает в конце четвертого года. Его современная балансовая стоимость составляет 1215 тыс. руб. Преобладающая рыночная процентная ставка в данный период равна 17%. Находим по таблице значение коэффициента дисконтирования при ставке процента 17 и числе периодов 4. Он равен 0,5365. Умножим коэффициент дисконтирования на балансовую стоимость обязательства (0,5365 ? 1215). Текущая дисконтированная стоимость обязательства равна 648 385 руб.  
 
При выборе ставки процента для дисконтирования, а она выбирается лицом, производящим расчеты текущей дисконтированной стоимости для оценки отдельных статей финансовой отчетности (отдельных объектов бухгалтерского учета), следует иметь в виду, что преобладающая рыночная процентная ставка возникает на основе взаимодействия по крайней мере трех факторов, показанных в таблице.

Дисконтирование денежных потоков

Анализ дисконтированных денежных потоков - это изощренная методика, используемая финансовыми аналитиками. Таким способом оценивают компании частные инвесторы и венчурные капиталисты. Концепция позволяет дать ответ на ряд конкретных вопросов инвесторов, например как определить размер вложений в проекты. Другие методы игнорируют налоговые льготы и оценки, или прогнозы, которые большинство профессиональных инвесторов считают частью своей выручки. Более того, в определенных ситуациях они даже не обращают внимания на денежные потоки, ожидая, что вся их прибыль будет заключаться в налоговых льготах.  
 
В отличие от метода рыночной оценки, метод DCF определяет стоимость компании, не ориентируясь на соотношение цены и прибыли у аналогичных компаний открытого типа. В этом смысле методика представляет собой более индивидуализированный расчет будущей стоимости. Она используется для определения стоимости облигаций, кредитов и других инвестиций с фиксированным доходом. Например, венчурные капиталисты с ее помощью прогнозируют отдачу от вложений в новые компании. Метод также широко применяется для анализа недвижимости.  
 
Анализ DCF учитывает все льготы (налоговые кредиты, чистую выручку, нереализованный убыток), а не только одни денежные потоки. Цель заключается в том, чтобы оценить предполагаемый поток экономических выгод и рассчитать максимальный вклад в капитал со стороны инвестора. Метод также позволяет аналитику сравнить размер капитала с потоком льгот и рассчитать общий уровень отдачи. Минимальный уровень отдачи для инвестора называется ставкой дисконта, уровнем дисконтирования будущих выгод. Ставка дисконта конвертирует обещанные выгоды в сегодняшнюю эквивалентную стоимость, которая называется текущей стоимостью.  
 
Как работают идеи 
 
Анализ DCF широко применяется в венчурном финансировании, потому что он фокусируется на том, что покупает венчурный инвестор, - на доле в будущих операциях компании. Метод соответствует потребностям венчурных капиталистов, поскольку их прежде всего заботит, способна ли компания поддерживать свои будущие операции с помощью сгенерированных внутри нее денежных потоков.  
 
Метод DCF используется в двух целях:  
 
1. расчет стоимости потока выгод в будущем (анализ текущей стоимости);  
2. анализ потока выгод и определение уровня их отдачи для конкретного вложения (анализ внутреннего уровня отдачи).  
 
Шесть этапов применения анализа DCF:  
 
1. Подготовка точных прогнозов о будущих операциях компании. Ясно, что это важнейший элемент расчета. Чем точнее прогнозы отражают хорошее понимание бизнеса и его реалистичных перспектив, тем больше инвесторы доверяют оценке, опирающейся на эти прогнозы.  
2. Количественная оценка положительного и отрицательного денежных потоков на каждый год прогноза. Измеряется ежегодный прирост денежных средств в бизнесе. Для тех лет, когда компания не вырабатывает избытков, оценивается недостаток денежных средств.  
3. Расчет конечной стоимости для последнего года прогнозов. Распространенное консервативное допущение состоит в том, что денежные потоки последнего года прогноза останутся неизменными, исходя из этого для последнего года делается поправка.  
4. Определение коэффициента дисконтирования применительно к денежным потокам. Выбранный коэффициент является одним из ключевых элементов, влияющих на оценку по этому методу. Чем он больше, тем ниже значение оценки. Коэффициент дисконтирования должен отражать имеющиеся деловые и инвестиционные риски. Чем менее вероятно, что компания будет соответствовать прогнозам, тем выше должно быть значение коэффициента. Наиболее часто используемые дисконтирующие коэффициенты представляют собой компромисс между стоимостью заемных средств и стоимостью акционерных инвестиций. Если стоимость заемных средств составляет 10%, а акционерные инвесторы хотят получить 30% за свои фонды, дисконтирующий коэффициент должен быть где-то между этими двумя значениями.  
5. Применение дисконтирующего коэффициента к избытку и недостатку денежных средств для каждого года, а также конечной стоимости. Полученные значения представляют собой оценку вклада в текущую стоимость денежного потока за каждый год. Сложив эти значения, получим текущую стоимость компании.  
6. Вычитание текущих долгосрочных и краткосрочных заимствований из текущей стоимости будущих денежных потоков для оценки текущей стоимости компании.  
 
Несмотря на всю свою сложность, DCF-анализ опирается на простую идею - сегодняшняя наличность дороже завтрашней. Это значит, что отдача от вложения должна превышать текущую стоимость. Например, нет смысла инвестировать 100 дол. сегодня за обещание той же суммы в будущем. Если сегодня вы вкладываете 100 дол., впоследствии вы должны получить больше.  
 
Здесь действует ряд факторов. Во-первых, риск. Например, инвестор, вкладывающий в строительство, рассчитывает на денежные потоки и прогнозы, но ни то ни другое ему не гарантируется. Инвестор подвергается значительному рыночному риску, требующему некоторой компенсации. Такой компенсацией является часть отдачи от капиталовложений. Чем выше риск, тем больше отдача. Облигации Казначейства США - вложения с очень невысоким риском, поэтому инвесторы удовлетворяются отдачей на уровне 6-7%. Венчурные капиталисты, имея дело с неизвестными компаниями, рискуют гораздо больше и могут требовать для своих средств 40-процентной отдачи.  
 
Во-вторых, инфляция, снижающая стоимость денег. Инвестору нужна какая-то отдача просто для того, чтобы сохранить стоимость капитала. Если инфляция составляет 4% в год, инвестору, только чтобы вернуть вложенное, необходима отдача в размере 4% после уплаты налогов. Компенсация за инфляцию - еще одна причина, объясняющая необходимость отдачи от капиталовложений.  
 
Третий фактор - то, что экономисты называют «ценой возможности». Когда инвестор размещает свои средства, он лишает себя права использовать их на что-либо еще - альтернативные инвестиции или потребление. Вы теряете возможность использовать деньги на другие цели. Инвестиции в недвижимость, в частности, имеют высокую цену возможности, потому что они неликвидны. Вложения в недвижимость, в отличие от инвестиций в акции и облигации, трудно конвертировать в наличность. Таким образом, третий компонент отдачи от инвестиций - это компенсация за цену возможности.  
 
Представления инвестора об этих трех факторах - риске, инфляции и цене возможности - определяют желаемый уровень отдачи, минимальный для конкретного вложения.  
 
Венчурным капиталистам DCF позволяет рассчитать будущую стоимость компании, спрогнозировав работу бизнеса и оценив избыток денежных потоков, созданных компанией. Избыток и недостаток денежных средств соотносятся с текущей стоимостью с помощью дисконтирующего коэффициента и суммируются для получения общей оценки. Коэффициент дисконтирования меняется в соответствии с финансовым риском инвестиций в компанию. Механика метода переключает внимание инвесторов на внутреннюю работу компании и ее будущее.  
 
Как у любого другого метода оценки, у DCF есть свои недостатки. Питер Джонсон, преподаватель теории менеджмента, отметил: «Легко перечислить некоторые проблемы, связанные с любой гадательной оценкой: предсказание отдаленных событий; определение временных горизонтов для оценки работы бизнеса; выбор подходящей учетной ставки и окончательных значений. Кроме того, часто возникают и более коварные допущения. Так, например, обычно полагают, что владение компанией остается неизменным, что может быть совсем не так. Анализ DCF часто недооценивает степени свободы, порождаемой хорошим функционированием, и упускает из виду ограничения, вызванные краткосрочными разочарованиями».  
 
Поскольку метод DCF сосредоточивается исключительно на будущих денежных потоках, он игнорирует внешние факторы, влияющие на стоимость компании, например, соотношение цены акции и дохода. Он также пренебрегает стоимостью активов и другими внутренними факторами, способными понизить или повысить стоимость компании. Поскольку метод основан на прогнозах, чтобы его правильно применять, необходимо очень хорошо представлять себе природу, историю и рынок данного бизнеса.

Метод дисконтирования

Способ (метод) дисконтирования будущих доходов  – это способ, используемый для  оценки объектов доходной недвижимости на основании будущих доходов от эксплуатации объекта, приведенных к текущей стоимости.  
 
Способ дисконтированных денежных потоков (ДДП) немного более сложен и детален по сравнению со способом капитализации доходов, однако он позволяет оценить объект в случаях, когда:  
 
• предполагается, что будущие денежные потоки будут существенно отличаться от текущих;  
• имеются данные, позволяющие обосновать размер будущих потоков денежных средств от недвижимости;  
• потоки доходов и расходов носят сезонный характер;  
• оцениваемая недвижимость - крупный многофункциональный коммерческий объект;  
• объект недвижимости строится или только что построен и вводится (или введен в действие).  
 
При оценке способом дисконтированных денежных потоков инвестор рассматривает объект недвижимости в виде набора будущих преимуществ и оценивает его привлекательность как соотношение между денежным выражением этих преимуществ и ценой, по которой объект может быть приобретен.  
 
Расчет стоимости объекта недвижимости методом ДДП производится по формуле:  
 
PV = I 1 / (1 + R 1) + I 2 / (1 + R 2) 2 + I 3 / (1 + R 3) 3 + … + I n / (1 + R n) n+ M / (1 + R n)n ,  
где 
PV– текущая стоимость;  
I 1, I 2, I 3, I n – денежный поток соответствующего периода (n);  
M – остаточная стоимость объекта.  
R – ставка процента или ставка дисконта за период n;  
n – число периодов.  
 
Последовательность применения метода дисконтирования 
 
1. Установление продолжительности получения доходов.  
В международной оценочной практике средняя величина периода получения доходов 5-10 лет, для Украины и России типичной величиной будет период длительностью 3-5 лет. Это срок, на который можно сделать обоснованный прогноз.  
 
2. Прогноз потоков денежных средств по каждому году владения.  
Исходные данные в дисконтировании потоков денежных средств:  
а) размер дохода и характер его изменения;  
б) периодичность получения дохода;  
в) продолжительность периода, в течение которого прогнозируется получение дохода.  
 
3. Дисконтирование потоков денежных средств осуществляется посредством приведение текущей стоимости потока денежных средств за каждый из будущих периодов на основе функций сложного процента и суммирования всех текущих стоимостей.  
 
4 Выбор ставки дисконтирования как средней нормы прибыли, которую инвесторы ожидают получить на капиталовложения в схожие объекты в условиях данного рынка недвижимости.  
 
5 Расчет выручки от продажи (реверсии) объекта недвижимости в конце периода владения и приведение ее к текущей стоимости через ставку дисконтирования.  
 
6 Сложение текущих стоимостей потоков доходов и выручки от продажи (реверсии).  
 
Необходимо учитывать, что требуется дисконтировать именно денежный поток, а не прибыль так как:  
 
• денежные потоки не так изменчивы, как прибыль;  
• понятие «денежный поток» соотносит приток и отток денежных средств, учитывая такие денежные статьи, как «капиталовложения» и «долговые обязательства», которые не включаются в расчет прибыли;  
• показатель прибыли соотносит доходы, полученные в определенный период, с расходами, понесенными в этот же период, вне зависимости от реальных поступлений или расхода денежных средств;  
• денежный поток - показатель достигнутых результатов как для самого владельца, так и для внешних сторон и контрагентов - клиентов, кредиторов, поставщиков и т.д., поскольку отражает постоянное наличие определенных денежных средств на счетах владельца.  
 
Особенности расчета денежного потока при использовании метода ДДП.  
 
1. Поимущественный налог (налог на недвижимость), слагающийся из налога на землю и налога на имущество, необходимо вычитать из действительного валового дохода в составе операционных расходов.  
2. Экономическая и налоговая амортизация не является реальным денежным платежом, поэтому учет амортизации при прогнозировании доходов является излишним.  
3. Капитальные вложения необходимо вычитать из чистого операционного дохода для получения величины денежного потока, поскольку это реальные денежные выплаты, увеличивающие срок функционирования объекта и величину стоимости реверсии.  
4. Платежи по обслуживанию кредита (выплата процентов и погашение долга) необходимо вычитать из чистого операционного дохода, если оценивается инвестиционная стоимость объекта (для конкретного инвестора). При оценке рыночной стоимости объекта недвижимости вычитать платежи по обслуживанию кредита не надо.  
5. Предпринимательские расходы владельца недвижимости необходимо вычитать из действительного валового дохода, если они направлены на поддержание необходимых характеристик объекта.  
 
Таким образом, денежный поток (ДП) для недвижимости рассчитывается следующим образом:  
 
1. ДВД равен сумме ПВД за вычетом потерь от незанятости и при сборе арендной платы и прочих доходов;  
2. ЧОД равен ДВД за вычетом ОР и предпринимательских расходов владельца недвижимости, связанных с недвижимостью;  
3. ДП до уплаты налогов равен сумме ЧОД за вычетом капиталовложений и расходов по обслуживанию кредита и прироста кредитов.  
4. ДП равен ДП до уплаты налогов за вычетом платежей по налогу на доходы владельца недвижимости.  
 
Определение ставки дисконтирования. «Ставка дисконта - коэффициент, используемый для расчета текущей стоимости денежной суммы, получаемой или выплачиваемой в будущем». 
 
Ставка дисконтирования должна отражать взаимосвязь «риск - доход», а также различные виды риска, присущие этой недвижимости (коэффициент капитализации).  
 
Поскольку выделить безинфляционную составляющую для недвижимости довольно трудно, оценщику удобнее пользоваться номинальной ставкой дисконтирования, так как в этом случае прогнозы денежных потоков и изменения стоимости собственности уже включают инфляционные ожидания.  
 
Результаты расчета текущей стоимости будущих денежных потоков в номинальном и реальном исчислениях одинаковы. Денежные потоки и ставка дисконтирования должны соответствовать друг другу и одинаково исчисляться.  
 
В западной практике для расчета ставки дисконтирования применяются следующие методы:  
 
1) метод кумулятивного построения;  
2) метод сравнения альтернативных инвестиций;  
3) метод выделения;  
4) метод мониторинга.  
 
Метод кумулятивного построения основан на предпосылке, что ставка дисконтирования является функцией риска и рассчитывается как сумма всех рисков, присущих каждому конкретному объекту недвижимости.  
 
Ставка дисконтирования = Безрисковая ставка + Премии за риск.  
 
Премия за риск рассчитывается суммированием значений рисков, присущих данному объекту недвижимости.  
 
Метод выделения - ставка дисконтирования, как ставка сложного процента, рассчитывается на основе данных о совершенных сделках с аналогичными объектами на рынке недвижимости.  
 
Обычный алгоритм расчета ставки дисконтирования по методу выделения следующий:  
 
• моделирование для каждого объекта-аналога в течение определенного периода времени по сценарию наилучшего и наиболее эффективного использования потоков доходов и расходов;  
• расчет ставки доходности инвестиций по объекту;  
• полученные результаты обработать любым приемлемым статистическим или экспертным способом с целью приведения характеристик анализа к оцениваемому объекту.  
 
Метод мониторинга основан на регулярном мониторинге рынка, отслеживании по данным сделок основных экономических показателей инвестиций в недвижимость. Подобную информацию необходимо обобщать по различным сегментам рынка и регулярно публиковать. Такие данные служат ориентиром для оценщика, позволяют проводить качественное сравнение полученных расчетных показателей со среднерыночными, проверяя обоснованность различного рода допущений.  
 
Расчет стоимости реверсии. Стоимость реверсии можно спрогнозировать с помощью:  
 
1) назначения цены продажи, исходя из анализа текущего состояния рынка, из мониторинга стоимости аналогичных объектов и предположений относительно будущего состояния объекта;  
2) принятия допущений относительно изменения стоимости недвижимости за период владения;  
3) капитализации дохода за год, следующий за годом окончания прогнозного периода, с использованием самостоятельно рассчитанной ставки капитализации.

Расчет дисконтирования

В рамках доходного  подхода стоимость ОИС (либо НМА) рассчитывается на основе капитализации  или дисконтирования (приведения к  текущей стоимости) будущих доходов (выгод) от использования объекта оценки.  
 
Для расчета текущей стоимости доходов (выгод) методом дисконтирования денежного потока необходимо рассчитать ставку дисконтирования, а при расчете текущей стоимости методом прямой капитализации дохода, соответственно, ставку капитализации. Ставка дисконтирования – "это процентная ставка, используемая для пересчета будущих потоков доходов в единую величину текущей стоимости". 
 
Она отражает, по своей экономической сути, риски, связанные с инвестированием денег в тот или иной ОИС (либо НМА) и, следовательно, норму доходности инвестора при данном уровне риска.  
 
Согласно "Методическим рекомендациям" при расчете ставки дисконтирования необходимо учитывать:  
 
• безрисковую ставку отдачи на капитал, как ставку отдачи при наименее рискованном вложении капитала;  
• величину премии за риск, связанную с инвестированием капитала в оцениваемый ОИС.  
 
Ставка капитализации – «это ставка, применяемая для приведения потока доходов к единой стоимости объекта... С экономической точки зрения, ставка капитализации отражает норму доходности инвестора» Т.е. ставка капитализации так же учитывает риски инвестирования в оцениваемый объект.  
 
Ставка дисконтирования и ставка капитализации – аналогичны по своей экономической сути и взаимосвязаны (математически формула капитализации является модифицированной формулой дисконтирования, при количестве прогнозных периодов стремящихся к бесконечности). Взаимосвязанность ставки дисконтирования и ставки капитализации можно легко выразить формулой:  
 
R = i - g 
где: R – ставка капитализации;  
i – ставка дисконтирования;  
g – ожидаемые темпы роста (снижения).  
 
Расчет ставки дисконтирования и ставки капитализации связан с определенными сложностями ввиду специфики экономики России и неразвитости рынка ОИС:  
 
• низкая достоверность прогнозов развития экономики;  
• отсутствие развитого рынка купли-продажи ОИС и НМА, а так же ретроспективной информации о тенденциях вышеназванного рынка;  
• иной уровень риска, чем в других странах, связанный с инвестированием в ОИС и НМА;  
• недостаточная развитость фондового рынка;  
• неэффективные системы бухгалтерского и налогового учёта. 
 
Все вышеперечисленное не позволяет полностью перенимать зарубежный опыт в расчете ставки дисконтирования и ставки капитализации и, соответственно, применять без существенных корректировок методы расчета, разработанные западными специалистами.  
 
Так же, необходимо учитывать, что «Объекты ИС – это более доходные, но и более рисковые активы, чем материальные...»  
 
В связи с тем, что ставка капитализации и ставка дисконтирования взаимосвязаны (см. формулу (1)), мы считаем целесообразным рассмотрение только методов расчета ставки дисконтирования, т.к. рассчитав её можно вывести и ставку капитализации, если это необходимо, проанализировав ожидаемые темпы роста (снижения) денежного потока. На текущем этапе развития оценочной деятельности в ходе оценки стоимости ОИС и НМА используются следующие методы расчета ставки дисконтирования:  
 
• метод оценки капитальных активов (CAPM );  
• метод рыночной экстракции;  
• метод средневзвешенной стоимости капитала (WACC );  
• метод кумулятивного построения.  
 
Метод оценки капитальных активов используется в том случае, когда акции фирмы, являющейся собственником ОИС (НМА), котируются на фондовом рынке.  
 
Суть метода оценки капитальных активов в том, что инвестору необходим дополнительный доход, превышающий возможный доход от безрисковых вложений. Дополнительный доход – это компенсация инвестора за вложение средств в более рисковые активы.  
 
Основные недостатки данного метода в современных условиях экономики РФ:  
 
• метод используется только в случае, когда акции компании котируются на фондовом рынке, а это не характерно для большинства российских компаний научно-технической направленности;  
• данный метод подразумевает большое количество ограничений и допущений, таких как: наличие совершенной конкуренции инвесторов, наличие эффективного рынка капитала.  
 
На современном этапе развития оценочной деятельности в РФ данный метод в ходе оценки стоимости ОИС и НМА может носить, в большинстве случаев, вспомогательный характер. В ближайшем будущем, когда фондовый рынок РФ будет на достаточном уровне развития, применение данного метода будет приносить более достоверные результаты.  
 
Метод рыночной экстракции «…основан на анализе норм прибыли, получаемых владельцами сопоставимых объектов. Данный метод является самым надежным и доказательным… поскольку отражает процессы, непосредственно происходящие на рынке ОИС…». 
 
Расчет ставки дисконтирования данным методом осуществляется путем корректировки цен и доходов на основании отличий объектов-аналогов от оцениваемого объекта и последующего деления дохода объектов-аналогов на их стоимость и итогового выведения средней ставки дисконтирования.  
 
Недостатки метода рыночной экстракции следующие:  
 
• отсутствие на текущем этапе развития экономики РФ развитого рынка купли-продажи ОИС и (НМА);  
• специфика экономики РФ, заключающаяся в её закрытости в целом (хозяйствующие субъекты неохотно раскрывают информацию, о чём бы то ни было);  
• специфика объектов ИС и НМА, которые зачастую сами собой предоставляют конфиденциальную информацию: секреты производства, коммерческую тайну, государственную тайну, что не позволяет получить необходимую информацию для расчетов;  
• отсутствует централизованная база данных, накапливающая не только информацию о характеристиках объектов ИС (НМА) но и об их стоимости и о доходах от обладания ими.  
 
Всё вышеперечисленное говорит о том, что, на текущем этапе развития экономики РФ, применение данного метода возможно только в исключительных случаях, когда оценщику удается получить необходимую информацию для расчета. По мере развития рынка купли-продажи ОИС и НМА данный метод может стать одним из основных, т.к. он обладает самым необходимым свойством для оценки – высокой достоверностью и основывается на рыночной информации.  
 
Метод средневзвешенной стоимости капитала. Ставка дисконтирования, рассчитанная данным методом «…равна сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства, где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала» компании.  
 
Основным недостатком метода средневзвешенной стоимости капитала можно охарактеризовать то, что если рассчитывается стоимость ОИС (либо НМА), которое будет включено в производственный цикл, то существует значительная вероятность того, что изменится не только состав и структура источников финансирования, но так же может и изменится стоимость привлеченного капитала в связи с более высокими рисками, связанными с освоением новых видов продукции.  
 
Таким образом, данный метод подходит в основном для расчета ставки дисконтирования при оценке стоимости ОИС (либо НМА), которые не будут вносить значительных изменений в структуру капитала компании. Т.е. такие объекты, для внедрения которых в производство нет необходимости изменять производственный процесс; объекты, которые не несут значительных объемов новизны и не предназначенные для выпуска новых видов продукции или услуг.  
 
Метод кумулятивного построения «…предполагает определение ставки дисконтирования на основе последовательного учета большого числа составляющих, отражающих в той или иной мере риски, присущие оцениваемому объекту».  
 
Факторы риска, которые необходимо учитывать в ходе расчета ставки дисконтирования различают в двух случаях:  
 
• В первом случае, когда оценивается стоимость ОИС (либо НМА) в рамках конкретного проекта, конкретной фирмы, необходимо рассчитывать единую для проекта ставку дисконтирования (расчет ставки дисконтирования в данном случае аналогичен расчету при оценке стоимости бизнеса).  
• Во втором случае, когда оценивается стоимость ОИС (либо НМА) не связанного с каким либо проектом, целесообразно рассчитывать ставку дисконтирования, учитывающую только риски, связанные с данным конкретным объектом.  
 
Соответственно двум вышеназванным случаям существуют и различные факторы риска, учитывающие особенности целей оценки и конечного результата.  
 
В первом случае, когда оценивается стоимость ОИС (либо НМА) в рамках конкретного проекта, ставка дисконтирования рассчитывается, как и при оценке стоимости компании в целом.  
 
Расчет ставки дисконтирования методом кумулятивного построения для оценки проекта в целом.  
 
Метод кумулятивного построения ставки дисконтирования – является наиболее популярным методом расчета на текущем этапе развития оценочной деятельности в РФ. Суть метода кумулятивного построения – в простом суммировании рисков, определенных, зачастую, экспертным путем. Достоверность оценки – наиболее значимое понятие в оценочной деятельности, в этом случае, зависит, скорее всего, не от достоверности исходной информации, а от профессионализма и независимости эксперта-оценщика. В большинстве случаев, метод кумулятивного построения ставки дисконтирования используется в тех случаях, когда заказчик, предоставляя работу, требует соблюдения определенных пожеланий к результатам оценки, так как ставка дисконтирования, рассчитанная данным методом, может варьироваться в диапазоне от чистого значения безрисковой ставки (например, 7%) до максимального риска по всем факторам (при вышеуказанной безрисковой ставке – 42%). Это позволяет, по желанию заказчика, изменять стоимость, полученную в рамках доходного подхода, в несколько раз.  
 
Однако существует возможность минимизировать подобные недостатки при помощи факторного анализа. Его сущность состоит в том, что имеются факторы, влияющие на тот или иной показатель метода кумулятивного построения, которые можно выразить в односложных вопросах с ответами «да», «нет», «нет данных» (т.е. «не знаю»). Таким образом, для того чтобы достоверно рассчитать ставку дисконтирования, необходимо обладать достоверной исходной информацией об оцениваемом проекте (бизнесе) и в соответствии с ней ответить на ряд простых вопросов, понятных и неспециалисту в оценочной деятельности. Это позволяет избежать:  
 
• возможность «подгонки» результата под требования заказчика, т.к. правильность ответов на поставленные вопросы может проверить практически любой внешний пользователь отчета об оценке;  
• применение «экспертного» мнения оценщика, снижающего достоверность итоговых результатов;  
• лишних трудозатрат по поиску необходимой достоверной информации для точного расчета ставки дисконтирования иными методами.  
 
В соответствии с исходным «методом кумулятивного построения ставки дисконтирования», опубликованным в журнале Business valuation Review, December. 1992; «The Adjusted Capital Asset Pricing Model for Developing Capitalization Rates: An Extension of Previous Build-Up Methodologies Based Upon the CAPM», учитываются следующие факторы риска, принимающие значение от 0% до 5%: 
 
• Ключевая фигура в руководстве; качество руководства.  
• Размер компании.  
• Финансовая структура (источники финансирования компании).  
• Товарная и территориальная диверсификация.  
• Диверсификация клиентуры.  
• Доходы: рентабельность и предсказуемость.  
• Прочие особые риски.  
 
В соответствии с данным методом итоговая ставка дисконтирования рассчитывается по формуле (5):  
 
R = Io + Сумма(Kp)  
где: I o – безрисковая ставка;  
Кр – факторы риска, перечисленные выше.  
 
Согласно методу факторного анализа каждый фактор риска вложения в оцениваемый проект (бизнес) можно определить, исходя из его разложения на составляющие, от которых будет зависеть его значение. Например, значение фактора «Ключевая фигура в руководстве; качество руководства» можно определить, исходя из следующих фактов:  
 
• Профильное образование топ менеджеров оцениваемой компании.  
• Опыт работы топ менеджеров оцениваемой компании в данной области более 3 лет.  
• Профильное образование руководителя компании (генерального директора).  
• Опыт работы руководителя компании в данной области более 5 лет.  
• Время работы руководителя компании на должности более 2-х лет.  
• Имеется достаточный внутренний резерв кадров.  
 
Таким образом, если топ менеджеры и руководитель оцениваемой компании имеют необходимые знания (образование), у них накоплен значительный опыт работы в данной области, руководитель уже имеет значительный опыт руководства данной компанией, и имеется достаточный кадровый резерв, то имеет место минимальное значение фактора риска «Ключевая фигура в руководстве; качество руководства».  
 
Как уже было сказано выше, составляющими каждого фактора риска являются простые вопросы, ответить на которые можно: «да», «нет» или «не знаю». Следовательно, присвоив каждому ответу соответствующее значение риска, можно рассчитать совокупное значение фактора риска. Если ответу «да» присвоить минимальное значение риска – 0%; ответу «нет» – максимальное значение 5%, а ответу «не знаю», соответственно, среднее значение – 2,5%, тогда совокупное значение фактора риска «Ключевая фигура в руководстве; качество руководства» можно рассчитать по следующей формуле (6):  
 
К руководство = (В1 + В2 + В3 + В4 + В5 + В6)/Т в  
где: К руководство – итоговое значение фактора риска «Ключевая фигура в руководстве;  
качество руководства»;  
В1-6 – значения составляющих фактора (т.е. соответствующие значения ответов на ключевые вопросы – 0%, 5% или 2,5%). 
Т в – количество составляющих фактора.