Оценка стоимости процентных свопов

Такое положение  стимулирует проведение процентного  арбитража, который снижает стоимость финансирования для обеих сторон сделки.

Раздел 3. Риски при проведении операций своп

Стороны, совершающие операцию своп встречаются с 2-мя основными видами риска: целевой риск и кредитный риск. Целевой риск возникает в связи с тем. что процентные ставки или валютные курсы могут меняться с даты заключения сделки своп. Кредитный риск возникает в связи с тем. что партнер может не выполнить обязательства и таким образом причинить другой стороне непредвиденные потери.

Целевой риск

Предпочитаемый  метод контроля подверженности целевому риску при сделке своп - это закрыть  ее путем вступления в противоположную  сделку. Если поступления равны уходам, не учитывая спрэды, рассматриваемые посредником как доход, то он полностью застрахован от целевого риска.

Несоответствие  платежных дат. периодов и курсов уменьшает покрытие путем хеджирования.

На сегодняшнем  рынке только малая часть дилеров  по операциям своп делает противовесные сделки при заключении сделок своп. Под давлением конкуренции дилеры сейчас покупают и продают при разных операциях своп вне зависимости их друг от друга. То есть, большинство дилеров готовы вступить в сделку своп до того, как они договорились о другой, противовесной сделке. Это делается из-за предположения, что противоположная, вторая сторона операции своп может быть совершена при рынке, не изменившемся за прошедший период. Срок, в течение которого дилеры готовы нести открытую позицию по операциям своп, различаются в зависимости от банков. Некоторые посредники стараются закрыть позицию к концу рабочего дня, другие - нести открытую позицию в течение недель.

Многие открытые позиции держатся скорее при процентных операциях своп, а не при валютных операциях своп. Это объясняется трудностью хеджирования долгосрочной открытой валютной позиции на других рынках, в отличие от рынка операций своп. Более того, большинство открытых позиций посредников по "купонным" операциям своп держатся при операциях, в которых участник сделки является плательщиком по плавающей ставке. Это объясняется тем, что плательщики по плавающей процентной ставке часто заключают сделки своп, совмещая их с выпуском займа с фиксированной ставкой. Сделка своп совершается в момент подписания соглашения о финансировании. Сроки по операциям своп для плательщиков по фиксированной ставке обычно являются более гибкими.

Перед заключением  противовесной сделки своп, первоначальная - обычно уже частично хеджирована. Типичный способ хеджирования для долларовой "купонной" операции своп был описан выше. Хотя этот метод хеджирования защищает дилера от движения в уровне рыночных процентных ставок, но он не покрывает изменения спрэда по казначейским ценным векселям США.

Рассмотрим  следующий пример:

Предположим, посредник вступает в 5-ти летний своп с корпорацией А. Когда доходность Т по 5-ти летним казначейским ценным бумагам составляет 10%, он платит 10% + 40 базисных пунктов в обмен на LIBOR 6 месяцев и хеджирует этот своп временно казначейскими ценными бумагами. Через несколько дней банк решает заключить противовесную операцию своп. Спрэд (разница между ставками купли и продажи) по операциям своп остался неизменным - Т+40 покупка (BID), Т+50 предложение (OFFER), но YIELD по 5-ти летним казначейским ценным бумагам упал до 9,5%.

Если рассматривать  только позицию по противовесной  операции своп, то банк теряет 40 базисных пунктов на каждую дату платежа. В  целом посредник выигрывает 10 базисных пункта по позиции по противовесной операции своп.

Предположим, что заключение противовесной сделки своп, по казначейским ценным бумагам не изменился, но спрэды упали до Т+30 (BID), Т+35 (OFFER). Хеджирование с помощью казначейских облигаций не покрывает такой риск.

Посредник теряет 5 базисных пунктов на каждую дату платежа. Посредники также должны иметь возможность покрывать и другие виды рыночных рисков. Они подвержены риску, когда индексы плавающих процентных ставок различаются (например, платеж по 6-ти месячному LIBOR от маржи по ставке казначейских облигаций). Разница в датах истечения срока противовесных операций своп и применяемые инструменты создают и другие моменты риска. Другой вид риска возникает, когда стартовая дата по операции своп отличается от даты по операции по хеджированию.

Процентный  риск, создаваемый открытой позицией по операции своп, входит в общую подверженность процентному риску всего финансового института.

Общий способ такого включения - это совершение отделом  операций своп сделки по хеджированию от имени другого подразделения, например, занимающегося казначейскими облигациями, которые несут общую ответственность за управление процентными рисками всего банка.

В свою очередь, отдел операций своп, часто выполняет  заказы по операциям своп из других подразделений или филиалов этого института.

 

 

Кредитный риск

Хеджирование  или совершение противовесных операций не уменьшают подверженность посредника кредитному риску. Подверженность кредитному риску посредника зависит от возможности движения процентных ставок или выполнения партнером своих обязательств.

Следующий пример описывает подверженность риску дилера по операциям своп в отношении возможного невыполнения обязательств партнером при условии заключения противовесных сделок.

Посредник заключает  две сделки на 30 млн.долларов в виде 5-ти летнего купонного свопа одновременно. По одной сделке он получает 10,5% (Т+50 б.п.) в обмен на выплату 6-ти месячного LIBOR. По другой он платит 10,4% (Т+40 б.п.) за 6-ти месячный LIBOR. В стартовых датах и датах выплаты разницы нет. Если оба партнера выполняют свои обязательства, банк не подвержен ни рыночному, ни процентному риску. Но он все еще подвержен кредитному риску.

Падение YIELD по казначейским 5-ти летним векселям до 9,5% увеличивает стоимость операции своп с В, т.к. дилер теперь получает средства выше рыночной ставки. Одновременно, стоимость операции своп с А упала, т.к. банк платит выше рыночных ставок. Если обе сделки совершались по рынку (т.е. по текущим рыночным ставкам), прибыль по сделке своп с В была бы равна убыткам по сделке своп с А.

Обратное  будет действительным в случае, если ставки поднять. Сделка своп с В будет иметь отрицательное значение, а сделка своп с А будет иметь положительное значение. Конечно, если ставки изменились, ни одна из операций не изменит своей стоимости, предполагая, что платежи по операции своп могут быть осуществлены по текущим рыночным ставкам без прибыли или убытков.

Подверженность  кредитному риску по операции своп заключается в потенциальных потерях, когда партнер не выполняет обязательств. Размер этих убытков или рыночная цена контракта своп по текущим процентным ставкам - это цена восстановления движения средств и процентов по операции своп по текущей рыночной ставке.

Стоимость контракта  для стороны, получающей платежи  по фиксированной ставке, заключается в разнице между фиксированными процентными платежами, учитываемыми по текущей ставке и текущей стоимостью платежей по плавающей процентной ставке.

С другой стороны, можно рассматривать потенциальные  потери, как стоимость восстановления платежей по операции своп за счет займов и инвестиций на других рынках. Посредник может восстановить свои платежи по плавающей ставке путем выпуска векселя с плавающей ставкой с купоном по LIBOR. Платежи по фиксированной ставке могут быть восстановлены за счет покупки ценных бумаг с платежами, идентичными платежам по сделке своп. Потенциальные убытки - это разница между дисконтированной стоимостью этих бумаг плюс любые расходы по выпуску.

Кредитный риск регулируется при помощи лимитов  на ожидаемую подверженность риску со стороны партнера, периодического регулирования, подверженности риску по времени и в некоторых случаях при помощи дополнительного обеспечения.

Перед заключением  сделки дилеры по операции своп должны запросить одобрения у кредитного отдела по поводу ожидаемой подверженности риску по этой операции. Наиболее обычная, простая практика в этих случаях - это подсчитать потенциальный риск, предполагая, что партнер не выполнит свои обязательства через некоторое время после заключения сделки, когда ставки двинулись в направлении, невыгодном для клиента. В результате риск выражен в фиксированных процентах годовых. Этот метод отражает простое правило, что риск составляет 2-3% умноженный на количество лет до истечения срока.

Более усложненный  подход - это основывать предложения  о выдвижении процентных ставок на анализе исторических фактов и основывать свой риск на движении двух стандартных отклонений в тот же момент с маржей, расширяющейся с течением времени. Риск в таком случае оценивается как стоимость соответствующих расходов в данный момент. Этот подход менее ограничительный и, возможно более реалистичный, чем метод, описанный выше. Для сделки своп на 10 лет он дает оценку риска максимум 24% от основной сумму на начальную дату сделки. Некоторые банки, сделав свои расчеты, используя более усложненный метод, упростили его до метода, который можно назвать промежуточным, например, 5% в первый год и 2% потом.

Работники кредитных  отделов в некоторых банках просто одобряют или не одобряют кредитные  обязательства по сделке своп, включая  риск по сделке в общую кредитную линию этого института для партнера. Другие одобряют сделку, только если институт получает несколько базисных пунктов прибыли в качестве платы за риск. В некоторых случаях дилер по операциям своп переводит на кредитный отдел дополнительную плату за кредитный риск. Обычно, однако, дилер по операциям своп не включает эту плату в котируемую цену по операции своп. Если кредитный отдел не может покрыть эту плату при существующих на рынке ценах по операциям своп, он не заключает сделку.

Минимальный спрэд между двумя противовесными сделками своп для извлечения прибыли может быть установлен за счет добавления премии к цене за подверженность риску. "Теневая цена" в 6-ти б.п., взимаемая с определенного клиента, может быть рассчитана следующим образом. Ссуда клиенту обычно включает спрэд в 3/8% сверх расходов банка по фондированию этой ссуды. Для операции своп, где кредитный риск составляет 16% от суммы, цена для покрытия кредитного риска будет 3/8% этих 16% или 6-ти б.п. (0,0006). Это будет покрытием кредитного риска в случае невыполнения обязательств партнером.

В дополнение к использованию кредитных линий  по ожидаемому риску, большинство дилеров по операциям своп также регулирует риск по операциям в случае изменения цен. Руководство периодически информируется о потенциальных рисках, если некоторые или все партнеры не выполняют обязательства.

Практические  действия разных дилеров по регулированию  кредитного риска в отношении партнера, с которым были заключены сделки своп, в противоположных направлениях бывают различными. Некоторые оценивают свой риск на общем базисе, исходя из предположения, что партнер может не выполнить обязательства по каждой сделке только в том случае, если процентные ставки изменились в нежелательном направлении. Другие оценивают на выборочном базисе, предполагая, что если партер не выполнит обязательства, то банк потеряет на некоторых сделках своп, а на некоторых выиграет.

Права по возмещению, предоставляемые контрактами по сделкам своп и национальными  законодательствами, регулирующими  эти сделки, являются важными факторами при совершении этого выбора.

В некоторых  банках кредитные линии являются серьезным препятствием для дилеров. Когда линия на определенного клиента ограничена, дилеры по операциям своп часто соревнуются с другими отделами банка за получение согласия на использование линий.

Третий метод, используемый при регулировании  кредитного риска, состоит в запросе какого-либо кредитного подтверждения (например, кредитного письма) или дополнительных форм обеспечения от партнеров. Когда необходимо, кредитное письмо выписывается на сумму ожидаемого риска. Дополнительное обеспечение может быть запрошено в форме первоначальной маржи, которая уменьшается по мере истечения срока контракта, или банк может оставить за собой право запросить дополнительное обеспечение в течение всего срока, если риск увеличивается.

Контракты некоторых  посредников включают взаимное право  на требование дополнительного обеспечения - и посредник, и партнер имеют право потребовать обеспечения друг от друга.

Обычно инвестиционные банки запрашивают обеспечение более часто, чем коммерческие банки. Инвестиционные банки предпочитают дополнительное обеспечение для более сложных кредитных соглашений для торговли по операциям своп, также как и с ценными бумагами. Конкурентное преимущество коммерческих банков на рынке операций своп состоит в их готовности принять на себя долгосрочные кредитные риски.

Невыполнение  обязательств партнерами на рынке операций своп до сих пор было очень редким случаем. Только один институт упоминал о случае невыполнения обязательств партнером, и речь шла о небольших возможных потерях. Часть дилеров, однако, высказала свою озабоченность о будущем, предполагая, что такие инциденты могут быть достаточно частыми при таком быстром росте рынка операций своп.

Другие риски

Операция  своп, включающая обмен валютами, уплачиваемыми  в разное время в разных часовых поясах, подвергает партнера риску. Этот риск возникает, когда одна сторона выполнила платеж по контракту, но не получила противоположный платеж от партнера. Большинство посредников предпринимает попытки снизить риск путем сближения времени платежей. Когда возможно, только чистые суммы переводятся партнерами друг другу.

Раздел 4. Учет операций своп

Центральным вопросом учета операций своп является то, рассматривать ли все контракты как части позиции, или лежащих в основе активов и пассивов. Позиции и портфели обычно оцениваются ежедневно по текущему рынку, т.е. они оцениваются по их ликвидационной стоимости каждый день. Другие балансовые активы и пассивы обычно оцениваются по стоимости, или по тому, что является более низким - рыночная оценка или первоначальная стоимость. Некоторые настаивают на том, что заключенная сделка своп для замещения риска по лежащей в основе позиции должна оцениваться также как сама позиция.

Четыре различных  вида позиций по операциям своп отличаются по следующим категориям:

-Операции своп, которые хеджирует обязательства, оцениваемые по их первоначальной стоимости;

-Операции своп, которые включают открытые позиции по открытым курсам и процентным ставкам;

-Операции своп, которые хеджируют другие операции своп;

-Операции своп, которые хеджируют или сами хеджируются валютными позициями.

Контракты по первой группе обычно учитываются, как  и другие долгосрочные активы и пассивы. Второй вид операций своп обычно оценивается по рыночной цене. По учету же третьей и четвертой групп единого мнения нет.