Сущность и эффект финансового рычага

Выделение этих составляющих позволяет  целенаправленно управлять изменением эффекта финансового рычага при  формировании структуры капитала.

При положительном значении дифференциала любой прирост  коэффициента пропорциональности будет  вызывать еще больший прирост  рентабельности собственного капитала, а при отрицательном значении дифференциала прирост коэффициента будет приводить к еще большему снижению рентабельности собственного капитала. Однако рост эффекта финансового рычага имеет определенные пределы и необходимо осознание глубокого противоречия и неразрывной связи между дифференциалом и плечом финансового рычага. В процессе повышения доли заемного капитала снижается уровень финансовой устойчивости предприятия, что приводит к увеличению риска его банкротства. Это вынуждает кредиторов увеличивать уровень кредитной ставки с учетом включения в нее возрастающей премии за дополнительный финансовый риск. Это увеличивает среднюю расчетную ставку процента, что (при данном уровне экономической рентабельности активов) ведет к сокращению дифференциала.

При высоком значении плеча финансового  рычага его дифференциал может быть сведен к нулю, при котором использование  заемного капитала не дает прироста рентабельности собственного капитала. При отрицательном  значении дифференциала рентабельность собственного капитала снизится, поскольку  часть прибыли, генерируемой собственным  капиталом, будет уходить на обслуживание используемого заемного капитала по высоким ставкам процента за кредит. Таким образом, привлечение дополнительного заемного капитала целесообразно только при условии, что уровень экономической рентабельности предприятия превышает стоимость заемных средств.

Вычисление средней расчетной  ставки процента ведется по формуле  средней арифметической взвешенной.

 

, (3)

 

i – средняя расчетная ставка процента;

- стоимость n-го источника заемных средств;

- доля n-го источника заемного капитала в стоимости всего заемного капитала.

Расчет эффекта финансового  рычага позволяет определить предельную границу доли использования заемного капитала для конкретного предприятия, рассчитать допустимые условия кредитования.

 

1.3 Подходы к  оценке эффекта финансового рычага

Существует два подхода  к оценке эффекта финансового  рычага: американский и европейский⁷.

Эффект финансового рычага в американском понимании - это процентное изменение денежного потока, получаемого  владельцем собственного капитала, при  изменении отдачи активов на 1%. Эффект выражается в том, что незначительное изменение общей отдачи приводит к значительному изменению денежного потока, получаемого владельцем собственного капитала. Эффект финансового рычага в американской концепции показывает, на сколько процентов возрастет чистая прибыль при изменении операционной прибыли на 1%.

ЭФР =, где (4)

ЧП – чистая прибыль;

ОП – операционная прибыль.

Чистую прибыль можно выразить через операционную прибыль и  проценты к уплате следующим образом:

 

ЧП = (5)

(6)

Средняя расчетная ставка процента исключена из формулы, т.к. при изменении операционной прибыли  плата за пользование заемными средствами не изменяется.

Подставляя чистую прибыль, выраженную через операционную, получаем, что:

(7)

Из полученной формулы  видно, что если эффект финансового  рычага положительный, то есть смысл  привлекать заемные средства, если отрицательный – то смысла нет.

В европейской подходе  эффект финансового рычага - разница между доходностью собственного капитала и доходностью активов. Т.е. дополнительная доходность у владельца собственного капитала, возникающая при привлечении заемного капитала с фиксированным процентом. Суть европейской концепции выражается в следующей формуле:

Для расчета эффекта финансового  рычага используется следующая формула:

ЭФР = (8)

         ЭФР – эффект финансового рычага;

СНП – ставка налогообложения  прибыли, выраженная десятичной дробью;

 – коэффициент рентабельности  активов;

i – средняя расчетная ставка процента;

ЗК – заемный капитал;

СК – собственный капитал.

Т.е. с европейской точки  зрения эффект финансового рычага возникает из-за расхождения между экономической рентабельностью активов и "ценой" заемных средств.

Эффект финансового рычага – приращение чистой рентабельности собственного капитала, получаемое в  результате использования заемных  источников (европейский подход).

Эффект финансового рычага – приращение чистой прибыли на одну акцию (американский подход).

Коэффициент финансового  левериджа является рычагом, который  мультиплицирует (пропорционально  мультипликатору или коэффициенту изменяет) положительный или отрицательный  эффект, получаемый за счет соответствующего значения дифференциала. При неизменном значении дифференциала коэффициент финансового левериджа является главным генератором как возрастания суммы и уровня прибыли на собственный капитал, так и финансового риска потери этой прибыли.

Для того, чтобы эффект снижения дифференциала не превысил эффект от привлечения кредита необходимо стабилизировать эффект финансового  рычага. Для этого рассмотрим две  ситуации. В первом случае заемный  капитал состоит из кредиторской задолженности, которая является бесплатной, следовательно процентная ставка за кредит и сумма кредитов банков могут  не учитываться, т.е. процентная ставка и величина банковского кредита  равны 0. Во втором случае кредит используется и значения процентной ставки и банковского  кредита не равны 0. , (10)

КЗ - бесплатная кредиторская задолженность;

БК - величина банковского  кредита;

ПК – величина процентной ставки по банковскому кредиту.

Поскольку, привлечение банковского  кредита по сущности эффекта финансового  рычага должно увеличивать ЭФР, то:

 

В итоге получаем, что  величина банковского кредита с учетом условия неотрицательности должна быть не менее расчетной величины:

Такое значение банковского  кредита приведет к стабилизации или увеличению эффекта финансового  левериджа при определенной процентной ставке, не превышающей значение экономической  рентабельности активов ( ).

 

 

2. Механизм использования  финансового рычага в управлении  стоимостью и структурой капитала

2.1 Эффект финансового рычага, как инструмент управления стоимостью  и структурой капитала

В мировой литературе под  структурой капитала понимается обычно структура постоянного (перманентного) капитала, т.е. собственного и долгосрочного  заемного. Структура капитала - это соотношение экономико-стоимостных характеристик различных видов активов организации. Пассив баланса включает: собственный капитал; долгосрочные и среднесрочные обязательства; краткосрочные обязательства.

В результате структура капитала включает: обыкновенные акции; привилегированные акции; облигации; долгосрочные и среднесрочные обязательства.

В современной российской практике такой подход вряд ли возможен, так  как такие элементы структуры  капитала, как привилегированные  акции, облигации, долгосрочный кредит, отсутствуют у многих предприятий. Кроме того, применяемый подход неприменим в отношении неакционерных обществ. Именно поэтому под структурой капитала следует понимать структуру раздела III пассива баланса предприятия.

Структура капитала предприятия, а  также стоимость собственных  и заемных средств определяют цену всего его капитала. Именно этим прежде всего определяется оптимизация  структуры капитала.

Оптимальная структура капитала представляет собой такое соотношение использования собственных и заемных средств, при котором обеспечивается наиболее эффективная пропорциональность между коэффициентом финансовой рентабельности и коэффициентом финансовой устойчивости предприятия, т.е. максимизируется его рыночная стоимость⁸.

Иными словами, оптимальная структура  капитала предполагает наиболее эффективное  соотношение между финансовой независимостью (устойчивостью) предприятия и прибыльностью (рентабельностью) активов.

Как известно, одной из целей деятельности предприятий может быть экономический  рост и в результате максимизации стоимости предприятия и его  акций, если речь идет об АО. Именно поэтому  одним из показателей оценки финансовой деятельности предприятия является рост стоимости его собственных  средств (капитала).

Прирост этой стоимости можно определить по формуле:

∆СК = СК * ( – WACC), где

∆ СК — прирост стоимости собственного капитала;

СК — собственный капитал;

 — рентабельность собственного  капитала;

WACC - средневзвешенная цена всего капитала.

Средневзвешенная стоимость капитала представляет собой минимальную  норму прибыли, которую ожидают  инвесторы от своих вложений.

Средневзвешенная стоимость  капитала (WACC, Weight Average Cost of Capital) - это стоимость совокупного капитала (собственного и заемного), измеряется в относительных величинах - в %.

Средневзвешенная стоимость капитала (WACC) рассчитывается по формуле:

WACC = Ks * Ws + Kd * Wd * ( 1 - СНП ), где: (13)

Ks - Стоимость собственного капитала (%);

Ws - Доля собственного капитала (%) (по балансу);

Kd - Стоимость заемного капитала (%);

Wd - Доля заемного капитала (%) (по балансу);

СНП - Ставка налога на прибыль (%).

Как видно из формулы, приведенной  выше, финансовый менеджер может повлиять на средневзвешенную стоимость капитала путем применения эффекта финансового  рычага, т.е. регулируя долю заемного капитала (Wd).

Эффект финансового рычага - одно из преимуществ заемного капитала, т.е. увеличение прибыли на оставшуюся часть собственного капитала. Что  касается акционерных обществ, то все  же увеличение соотношения заемного и собственного капитала двояко влияет на прибыль на акцию, которая поступает  в распоряжение держателей обыкновенных акций: долг имеет тенденцию, с одной  стороны, изменять среднее значение прибыли на акцию, а с другой - увеличивать изменчивость прибыли  на акцию (включая отрицательные  значения прибыли на акцию в результате банкротства или близкого к банкротству  состояния). Если ожидаемая прибыль  на акцию увеличится, это, вероятнее  всего, увеличит цену, которую инвесторы  согласятся заплатить за акцию: рост амплитуды колебаний, по-видимому, уменьшит цену, которую инвесторы согласятся заплатить за акцию.

Также преимущество долга в том, что процент вычитается из налогооблагаемой прибыли, тогда как дивиденды  по обыкновенным акциям не вычитаются. При высокой ставке налога на прибыль  корпорации это весьма серьезный  стимул для фирм использовать долг в качестве главного компонента капитала.

Также с использованием долга связаны  важные нефинансовые расходы. Эта категория  расходов - результат ограничения  свободы действий менеджеров в соглашениях  о займе. Примеры тому статьи договора займа, предписывающие создавать резервный  фонд на погашение долга, ограничивающие условия привлечения дополнительного  долга и свободу Совета директоров в объявлении дивидендов. Эти ограничения  чрезвычайно важны, но их трудно измерить количественно и потому учитывать  их приходится лишь чисто субъективно. По правде говоря, неизвестно уменьшают  ли они стоимость бизнеса.

Невозможно дать простые правила, с помощью которых можно было бы легко определить оптимальную  структуру капитала для конкретной фирмы. Теоретически структура капитала станет оптимальной тогда, когда  в результате дополнительного выпуска  облигаций, а не акций, снизится цена обыкновенной акции. Структура капитала непосредственно перед таким  выпуском и есть оптимальная. Определяя, насколько структура капитала компании близка к оптимальной, менеджеры  должны в некоторой степени полагаться на интуитивные суждения хорошо информированных  людей.

Важно помнить о том, что  любое увеличение процентной доли используемого  долга увеличивает как стоимость  следующих поступлений, так и  ожидаемую доходность, соответствующую  требуемой акционерами ставки доходности (риск увеличился). Например, если до выпуска  облигаций держатели долговых бумаг  требовали 10%, а акционеры — 14% доходности, то после выпуска есть все основания  ожидать роста обеих этих величин. Так как доля долга также увеличивается, невозможно предсказать, как это  отразится на средневзвешенной стоимости  капитала, если нет дополнительной информации. Но можно заключить, что  на стоимость влияют налоговые факторы (налоговая льгота по процентам) и  вероятность финансового краха (банкротства). По мере увеличения финансового рычага увеличивается уровень риска  и кредиторы требуют большую  компенсацию за предоставление займов, таким образом, снижая эффективность  дальнейшего заимствования.

Предприятие может получить дополнительную прибыль за счет как повышения  эффективности своей деятельности (что отражено в приведенном примере), так и от увеличения собственных  средств, в частности, путем выпуска  новых акций. В результате изменится  соотношение между заемными и  собственными средствами. Это, в свою очередь, также отразится на приросте или уменьшении стоимости собственных  средств. Также фактором, влияющим на изменение этой стоимости, следует считать уменьшение размера собственного капитала.