Анализ экономической эффективности инвестиционных проектов

 

Существует  большое количество используемых методов  для отбора проектов, которые можно  применять на практике. Те из них, которые  позволяют оценить финансовую сторону проектов, рассмотрены в лекции «Оценка эффективности инвестиций». Выбор того или иного метода (модели) отбора зависит от характера отрасли бизнеса, размера предприятия, уровня неприятия риска, технологии, конкуренции, сегмента инвестиционного рынка, стиля управления и т.д., и каждый из них может оказать сильное влияние на метод, используемый для выбора проектов.

 Рассмотрим пример. Предприятие необходимо выбрать из имеющихся предложений то количество инвестиционных проектов, которые оно может обеспечить финансированием (сумма финансовых средств равна 14,5 млн. руб.). Сведения по проектам представлены в табл. 53. Они размещены в таблице в порядке снижения PI. Предлагаемые проекты интересуют предприятие, но, имея ограниченный бюджет для финансирования, оно может реализовать только тот портфель инвестиционных проектов, при котором суммарные инвестиции не превышают ограничения по финансированию (14,5 млн. руб.). Поэтому возникает проблема выбора наиболее эффективной комбинации проектов. В условиях ограниченного бюджета, критериями по которому отбирается наиболее эффективный (оптимальный) для предприятия портфель проектов, эти комбинации могут быть различны. В данном примере отбор проектов произведем по критериям, которые, например: обеспечивают наибольшую рентабельность вложений (оценивается по индексу рентабельности – PI), и генерирует максимальный чистый дисконтированный доход (оценивается по величине NPV). Оптимальный портфель инвестиций в подобных условиях можно получить путем отбора такого их количества, при котором будут соблюдаться все указанные ограничения. Процесс отбора заключается в выполнении последовательных действий по ранжированию проектов по выбранным критериям. В нашем примере рассмотрено ранжирование (табл. 53) по уровню рентабельности (в порядке убывания индексов рентабельности). Аналогичную таблицу составляют и по величине NPV (тоже в порядке убывания). Отбираются те проекты, у которых PI и NPV имеют наибольшую величину при условии, что суммарное финансирование не превысит ограничение в 14,5 млн. руб.

 

 

Таблица 2.1 Проекты в порядке убывания индексов рентабельности (руб.)

Проект	А	В	С	Д	Е	К
	– 4060000	–5800000	– 3480000	– 2320000	– 5670000	– 4540000
PV	6496000	8410000	4582000	3016000	7172550	5391250
NPV	4419047	5964539	3344525	2284848	6078432	4383130
PI	1,60	1,45	1,31	1,30	1,26	1,19

 

 Как видим по данным из табл. 2.1, оптимальный в этих условиях портфель инвестиций будет состоять из проектов А, Б и С. При этом суммарная NPV=13728111,0 руб. а сумма их финансирования 13,3 млн. руб. (4060000+5800000+3480000).

 

NPV=NPV(А)+NPV(Б)+NPV(С)=13728111,0 руб.

 

 Более эффективное решение подобных проблем может быть получено при использовании методов математического программирования. Индекс рентабельности не всегда позволяет однозначно выбрать более эффективное вложение инвестиций, и проект с наиболее высоким PI может не соответствовать проекту с наиболее высокой NPV (в нашем примере это видно по проектам С и Д, в которых NPV(С)=3344525, а NPV(Д)=2284848 руб., при PI(С)=1,31 и PI(Д)=1,30, тогда как по проекту Е PI(Е)=1,26, а NPV(Е)=6078432 руб.). Использование индекса рентабельности может привести к ошибочным результатам при выборе по этому критерию взаимоисключающих проектов (см. пример в табл. 54).

 

 

Таблица 2.2 Выбор из взаимоисключающих проектов на основе использования критерия PI

Проект	1	2
	– 4060000	– 900000
PV	6496000	177300
NPV	4419047	87300
PI	1,60	1,97

 

Если отбор проекта проведен по величине PI, то приоритетным является проект №2, но для предприятия предпочтительнее проект №1, так как он генерирует большую величину NPV. Использование индекса рентабельности лучше использовать, как дополнение к расчету NPV с целью отбора проектов, порождающих максимальный дисконтированный доход на единицу затрат.

 Методы оптимизации на основе математического программирования в инвестиционном анализе можно трактовать, как поиск и выбор наилучшего с некоторой точки зрения варианта среди множества возможных или допустимых. Математическая оптимизация представляет собой процесс нахождения экстремума (максимума или минимума) функции при заданных ограничениях (условная оптимизация) или без ограничений (безусловная оптимизация). Исследование проблем разработки теоретических и практических методов решения подобных задач осуществляется в рамках специального научного направления – математического программирования. Процедура решения оптимизационной задачи предусматривает последовательное выполнение ряда итераций. После каждой итерации происходят перерасчет значений изменяемых параметров и проверка заданных ограничений и критериев оптимальности. Выполнение процедуры завершается, если найдено решение с приемлемой точностью, либо если дальнейший поиск решения невозможен. Чаще всего предлагается использовать линейного программирования в форме:

 

 

, (2.8)

 

при ограничениях:

 

, (2.9)

  , (3.0)

 

где – число проектов;

 – NPV no j-му проекту;

 – денежный поток по j-му  проекту в t-й период времени;

Ct – максимальная сумма капитального бюджета в t-й период времени.

 Искомый вектор Х={хр х2, …, хп} представляет cобой долю финансирования каждого проекта. В данную задачу вводят ресурсные ограничения и возможности финансовых вложений.

 Проблема оптимизации портфеля состоит не только в том, чтобы обеспечить оптимальное сочетание инвестиционных проектов в рамках утвержденного бюджета и заданный интервал времени. Возникает проблемы выбора времени начала каждого проекта таким образом, чтобы не растягивались сроки реализации стратегических целей, т.е. необходимо найти оптимальную последовательность выполнения проектов, когда экономическая эффективность будет максимальна, а инвестируемые средства как можно меньше [28]. Это возможно, если выбрать моменты начала каждого из проектов таким образом, чтобы денежные притоки начальных проектов были источниками финансирования последующих инвестиций. Последнее составляет суть кросс-финансирования, которое состоит в том, чтобы скомбинировать денежные потоки проектов таким образом, чтобы весь проектный комплекс существовал на основе самофинансирования. Кросс-субсидирование инвестиционных проектов – это системный эффект, когда при формировании портфеля учитывается рациональное соотношение собственных и заемных средств, и величина заемных средств определяется по максимальной величине эффекта финансового рычага (в лекции «Оценка эффективности инвестиций» рассмотрено использование финансового рычага). Если компания осуществляет несколько разных проектов, следуя стратегии «каждый проект – отдельная компания» (другие варианты: головная структура является холдингом, либо предприятия и институты финансового рынка входят в состав единой финансово-промышленной группы), владение акциями друг друга может внешне улучшить финансовый рычаг и повысить рейтинг в глазах кредитора. Подобный подход к формированию портфеля основан на использовании эффекта, называемого кросс-холдингом, или перекрестным владением акциями друг друга, когда в подобных взаимоотношениях участники получают возможность претендовать на больший размер долга, чем в случае, когда действуют разрозненно. Комплекс взаимосвязанных проектов в условиях холдинга имеют еще и то преимущество, что отдельные проекты-предприятия в единой инвестиционной программе часто страхуют риски друг друга. При этом повышается устойчивость всего проектного комплекса в целом. Формы взаимного страхования могут быть различными, например, когда создается специально для конкретного потребителя отдельный поставщик, что страхует операцию риска проекта-потребителя (или потребитель создается для конкретного поставщика, что сокращает рыночный риск поставщика и др.). Подобный подход получил название кросс-хеджирования.

 В редких случаях встречаются проекты, которые должны быть обязательно отобраны. Это такие проекты, которые должны быть обязательно реализованы, иначе предприятие будет обречено или, по крайней мере, последствия от нереализации проекта будут весьма негативными. К любому проекту, который попадает под категорию «обязательный», не применяются другие критерии. Практика показывает, что для того, чтобы проект попал в эту категорию, 99% заинтересованных лиц должны дать согласие на осуществление проекта; при этом нет никакого осознанного выбора.

 Помимо методов, которые позволяют оценить финансовую сторону проектов, при отборе могут использоваться и ряд других приоритетов, связанных со стратегией предприятия [24]. Для их применения по каждому поступившему предложению собирается информация, необходимая для оценки проекта и его будущей поддержки. Собранная информация направляется на рассмотрение в команду для определения приоритетности (или в специальный отдел по отбору проектов). Формирование приоритетов – сложный и противоречивый процесс.

 На основании имеющихся критериев отбора из портфеля проектов эта команда принимает либо отвергает тот или иной проект. Роль команды по приоритетам гораздо значительнее, чем просто принятие или отказ от проектов на базе выбранных финансовых критериев. Эта команда отвечает за публикацию приоритетов каждого проекта и обеспечение открытости и независимости от влияния внутренней политики на предприятии. Например, большинство организаций, где есть команда по приоритетам или отдел проектов, используют электронное табло, чтобы распространить имеющийся портфель проектов для всей организации. Критерии отбора должны отражать критические факторы успеха. В табл. 55 представлена оценочная матрица гипотетического проекта. Выбранные критерии указаны в верхней части матрицы. Руководство взвешивает каждый критерий (по шкале от 0 до 3) относительно его важности для целей организации и стратегического плана. Предложения по проекту затем представляются команде по определению приоритета проекта. Каждое предложение проекта затем оценивается по его относительной значимости дополнительно к выбранным критериям. Каждый критерий оценивается от 0 до 10 для каждого проекта. Эта величина определяет соответствие проекта конкретному критерию. Например, проект 1 хорошо согласуется со стратегией организации, так как его оценка 8. И, наоборот, проект 1 совершенно не способствует сокращению дефектов (его оценка 0).

 

Таблица 2.2 Матрица просмотра проектов

Критерии	Проект 1	Проект 2	Проект 3	Проект 4	Проект 5	Проект 6	Проект N
Вес проекта по критериям: остается в рамках основных ключевых компетенций	1	3	9	3	1	6	5
Подходит к стратегии	8	3	5	0	10	5	5
Срочность	2	2	2	10	5	0	7
25% объема продаж от  новых продуктов	6	0	0	0	10	2	0
Уменьшает дефекты менее, чем на 1%	0	0	2	0	0	0	10
Улучшает лояльность потребителей	6	5	2	6	8	2	10
ROI более 18%	5	1	5	0	9	7	8
Общая оценка	66	27	56	32	102	55	83

 

И, наконец, эта модель использует оценку руководства каждого критерия по степени важности по шкале от 1 до 3. Например, ROI и согласованность со стратегией имеют вес 3, тогда как срочность и ключевые компетенции имеют вес 2. Прибавляя вес к каждому критерию, команда по приоритетам выводит общий балл для каждого проекта. Например, проект 5 имеет высший балл 102, т.е. [(2*1)+(3*10)+(2*5)+(2,5*10)+(1*0)+ (1*8)+(3*9)=102], а проект 2 имеет низкую оценку – 27. Если имеющиеся ресурсы создают разрыв в 50 баллов, то команда по приоритетам откажется от проектов 2 и 4. Проект 4 имеет некоторую срочность, но он не квалифицируется, как «обязательный». Поэтому его просматривают вместе с другими проектами. Проект 5 получит приоритет, проект N будет вторым по приоритетности и т.д. В редких случаях, когда ресурсы сильно ограниченны и предложения по проекту одинаковы по весу, обычно выбирают проект, который требует меньше ресурсов. Модели взвешенных множественных критериев, подобные этой, играют решающую роль при определении приоритета проектов.

 Когда портфель проектов сформирован, стратегические цели предприятия и проекты тесно увязаны, следующий шаг, который следует сделать, – это установить последовательный, формальный, строгий процесс управления и осуществления проектов. Для этого отобранные проекты группируются по классам в соответствии с: а) целями проектов; б) предметной областью предназначения проектов (технические, технологические, экономические и т.д.); в) необходимыми для их осуществления объемами ресурсов;

г) оценкой их взаимодополняемости и взаимоподчиненности [32].

 Классификация проектов является основой для организации системы управления инвестиционной деятельностью предприятия. При этом строится комбинированная классификация: вначале выделяются классы проектов на основании первого свойства, затем эти классы в свою очередь разделяются на классы по второму свойству и т.д., т.е. осуществляется оценка горизонтально и вертикально интегрированных проектов.

 

 

3. Анализ  факторов риска и неопределенности, влияющих на эффективность инвестиционных проектов в нефтегазодобыче

 

3.1 Обзор существующих методов  оценки рисков инвестиционных  проектов

 

В ряде случаев под рискованностью инвестиционного проекта понимается возможность отклонения будущих  денежных потоков по проекту от ожидаемого потока. Чем больше отклонение, тем более рискованным считается проект.

 Главная задача качественного подхода состоит в выявлении и идентификации возможных видов рисков рассматриваемого инвестиционного проекта, а также в определении и описании источников и факторов, влияющих на данный вид риска. Кроме того, качественный анализ предполагает описание возможного ущерба, его стоимостной оценки и мер по снижению или предотвращению риска (диверсификация, страхование рисков, создание резервов и т. д.).