Инвестиционный процесс: накопленные проблемы и интересы

При изучении нынешнего и будущего состояния  инвестиционного процесса в стране большую роль играют факторы структурных  сдвигов и времени. Всякий кризис рыночного хозяйства в течение нескольких лет приводит к переоценке спроса и рыночной эффективности, перераспределению ресурсов. В условиях сравнительно небольших изменений последующий рост носит восстановительный характер - загружаются свободные мощности. Как показал мировой кризис середины 1970-х годов, при резком сломе ценовых показателей происходит структурный кризис. После этого экономический рост идет уже в рамках новой структуры спроса, загрузка старых мощностей крайне неравномерна, капиталовложения направляются в иные отрасли и регионы. Такой рост восстановительным считать нельзя. Естественно, столь же сильные эффекты наблюдаются в ходе трансформационного кризиса, тем более что открытие российской экономики и изменение относительных цен в ней были намного более глубокими, чем в рыночном хозяйстве при повышении цен на нефть в 1974 - 1985 гг.

При затяжном кризисе фактор времени  начинает играть самостоятельную роль. Продолжительность кризиса в  России существенно отразилась на ее развитии. На старте трансформации она отставала от развитых демократий по большому числу параметров и к тому же должна была нести дополнительные издержки переходного периода. Но масштабы таких издержек и тяжесть последствий кризиса, как и социальные издержки и потери человеческого капитала, сказались на ходе трансформационных процессов. Накопившаяся за 15 лет потребность во вложениях в воспроизводство основных фондов требует немедленных решений и поиска соответствующих институциональных форм. В первую очередь это относится к стареющим инфраструктурным отраслям, нарастающей угрозе отказа инженерных сетей, перерыву в воспроизводстве машиностроительной баз(11). Если инвестиционный климат так плох, что не обеспечивает жизненно важных капиталовложений, то их все равно нельзя отложить до его улучшения.

Отраслевая  направленность инвестиций в отсутствие какой-либо ясной промышленной политики оказалась вполне стихийной. В ней  проявились - в условиях "раннего" российского капитализма - основные рыночные факторы: сбыт и прибыль(12). Разумеется, в постсоветский период инвестиции шли именно в те отрасли, которые оставались недоинвестированными при плановом хозяйстве, - транспорт, связь и торговлю (23, 5% в 2006 г.), а также в строительство и недвижимость (19, 6%).

Выручка предприятий соответствующих отраслей отражает фактическую структуру рынка, определяющую направления инвестиций, во всяком случае из собственных средств. Государственные (безвозвратные) средства можно вкладывать в расчете и па более отдаленные эффекты.

Выручка крупных и средних предприятий выросла в 2005-2007 гг. с 952 млрд до 1619 млрд долл. В 2007 г. нефтегазовый комплекс заработал 193 млрд долл., по значительный объем доходов был реализован через оптовую торговлю, выручка которой достигла 350 млрд долл. Машиностроение (109 млрд долл. в 2007 г.) по-прtжуtму уступает и розничной торговле (112 млрд), и металлургии с транспортом (по 127 млрд долл.). Еще хуже положение в сельском хозяйстве и пищевой промышленности: их выручка составила соответственно 25 млрд и 69 млрд долл.

Прибыльность  предприятий в российской экономике более высокая в тех же отраслях и, разумеется, в связи, торговле, а также в экспортных секторах - нефтегазовом и металлургическом, которые поддерживают и усиливают проявление симптомов "голландской болезни" (см. рис. 2).

В настоящее время инвестиционный процесс в России формируется  под влиянием объективных условий  спроса и структуры активов, рентабельности бизнеса (см. табл. 3). При больших  вложениях в отрасли с короткими  инвестиционными циклами и высокой  рентабельностью сложился, по существу, сценарий "Инерция", в рамках которого крупные инвестиционные проекты могли осуществлять только госкомпании и Всемирный банк (более эффективная разновидность государственного финансирования).

Наука и машиностроение по-прежнему вкладывают намного меньше, чем необходимо. Им трудно как занимать, так и финансировать инвестиции за счет собственных средств. Эти отрасли, наиболее пострадавшие в ходе кризиса, не могут выкарабкаться из инвестиционной "ямы" из-за недостаточного спроса на свою продукцию, потерн рынков и кадров и финансовых проблем(12). Постепенный рост жилищного строительства был неизбежен в стране с относительно низкой обеспеченностью населения жильем (около 20 кв. м па человека). Реализация инфраструктурных проектов тормозится в силу того, что предполагает отвлечение огромных средств при сравнительно низкой норме рентабельности. Несмотря на появление национальных проектов и новых региональных и отраслевых стратегий, страна так и не сумела решить проблему резкой активизации инвестиционной деятельности: абсолютные объемы капиталовложений остаются относительно невысокими, немало важнейших отраслей находятся на "голодном инвестиционном пайке". Такая ситуация толкает Россию от сценария "Инерция" к сценарию "Мобилизация" - быстрым массированным вложениям "любой ценой", включая использование финансовых ресурсов бюджета. В существующих программных документах рост нормы накопления предполагается очень значительным: с 21 до 31% ВВП в год. Но пока вложения в собственно модернизацию еще весьма ограничены - больше планируется инвестировать в инфраструктуру, что может создать проблемы для ресурсного обеспечения одновременного строительства многих объектов.

Финансовый сектор: иллюзия адекватности

Как показали результаты ряда исследований, в том числе Всемирного банка, масштабы и роль внешнего кредита  оказывают большое влияние на экономический рост(14). На ранней стадии развития в сложных правовых условиях банковский сектор способен функционировать  благодаря тому, что банкиры хорошо знают клиентов. При больших масштабах экономики возникает потребность в более долгосрочном и значительном капитале. Это предполагает существенное улучшение контрактного права, совершенствование надзора и регулирования, общее укрепление правовой среды. Важнейшим фактором финансирования становятся долговые долгосрочные инструменты.

Однако в России сроки кредита  остаются небольшими (около 2 лет даже для облигаций). Наша страна экспортирует прямой ("длинный") капитал и  импортирует портфельный - "короткий". Но мощность отечественной банковской системы все еще слабая: многие крупные займы российских компаний (в частности, в энергетическом секторе) не могли быть профинансированы на внутреннем рынке, во всяком случае банками. Быстрый рост активов скрывает потерянные годы и до недавнего времени создавал иллюзию адекватности банковской системы.

В России восстановление и рост финансовых институтов и рынков после кризиса 1998 г. были хотя и значительными, но недостаточными. Даже рост банковского капитала в 2007 г. на 57% и активов - на 44% надо оценивать осторожно. Сложилась парадоксальная ситуация: все регуляторы финансовых рынков докладывают об успехах в соответствующих секторах; одновременно страна с огромным экспортом капитала (размещение за рубежом накопленных международных резервов ЦБ и средств бывшего Стабфонда, а также прямые иностранные инвестиции российского бизнеса, что само по себе полезно(15)) заимствует все большие объемы средств из-за рубежа. В 2007 г. впервые возник чистый импорт капитала, что, правда, стало фактором ускорения накопления. Российская финансовая система уникальна: вряд ли можно найти другой пример попытки масштабной модернизации, которая сопровождалась бы экспортом капитала в фазе подъема на уровне 10 п. п. ВВП.

В течение нескольких лет сформировалась обоюдовыгодная система финансирования: развитые страны с низкими инфляцией  и ставками кредитуют нашу экономику  с более высокими темпами роста  и инфляцией. Она позволяла западным финансовым институтам повышать норму доходности для своих инвесторов. В России она дала возможность денежным властям накапливать рекордные валютные резервы и при этом полагать, что финансовый сектор способен удовлетворять растущие потребности экономики в кредитных ресурсах. Даже после 8-летнего экономического подъема нельзя говорить о зрелости фииансовой системы страны. Наблюдаются очевидные признаки серьезных проблем в финансировании капиталовложений: высокие процентные ставки для некоторых видов бизнеса; короткие сроки облигационных займов; недостаточная ликвидность на биржах.

Практически все годы экономического подъема государство выкупало (и  выкупило) свой внешний долг, но было вынуждено оставить евробонды на рынке, в том числе и потому, что иначе пенсионным фондам некуда было бы вкладывать средства. Незначительные объемы внутренних корпоративных и муниципальных облигационных займов в быстро растущей экономике свидетельствуют не о низкой потребности в долгосрочном финансировании, а об отсутствии соответствующих институциональных условий. Планы увеличить внутренний рынок корпоративных облигаций в период до 2020 г. с 3, 3 до 22-25% ВВП ("КДР" от 12 марта 2008 г. - сайт МЭРТ) тем более будет трудно (хотя это и правильно) реализовать, поскольку раньше его развитию уделялось недостаточное внимание. Наконец, в отличие от личных доходов в долларах, которые могут увеличиваться за счет укрепления рубля, в данном случае показатель, составляющий '/, ВВП, должен быть достигнут относительно номинального объема быстро растущего ВВП.

Как показывают данные таблицы 4, хотя доля внешнего финансирования в экономике увеличивается, говорить об успешности финансового посредничества еще преждевременно с учетом более высокой цены кредита и коротких сроков займов. Особенно заметно увеличение4 доли банковских займов при снижении облигационных в 2006 г., хотя в ходе длительного подъема картина должна быть противоположной. В накоплении велика доля бюджетных средств - около '/., как и прибыли и амортизации; по-прежнему сохраняется доминирование самофинансирования и государственных средств по сравнению с заемным и источниками.

В 2001-2007 гг. норма национальных сбережений составляла 33 - 35% к ВВП, а норма  накопления выросла лишь с 16 до 21%. В 2007 г. вывоз капитала осуществлялся  в прежних крупных размерах при  огромном ввозе портфельного капитала. Особенно быстро увеличивается именно корпоративная задолженность, которую в значительной мере придется еще и рефинансировать в течение 2008 г. при ухудшающейся внешней обстановке (см. рис. 3).

Нарастающие с августа 2007 г. потрясения па западных финансовых рынках выявили иллюзорность адекватности российской финансовой системы долгосрочным потребностям страны: "машина" по заимствованию относительно дешевого и долгосрочного внешнего портфельного капитала практически остановилась. Уменьшение притока средств требует перестройки всей модели накопления в стране. Предоставление больших объемов ликвидности ЦБ и Минфином (через госкорпорации) страхует финансовый сектор от кризиса, но не решает задачи удовлетворения долгосрочных потребностей экономики. Важно разделять антикризисные меры и меры по долгосрочному развитию экономики.

Реакция российских государственных  органов па возникшие в связи  с мировым финансовым кризисом проблемы, но сути, свелась к двум мерам:

- предоставление ликвидности и расширение механизмов рефинансирования со стороны ЦБ (октябрь 2007 г.);

- ускоренная капитализация государственных  корпорации (декабрь 2007 г.).

Эти меры предотвратили возникновение  критических ситуации с текущей  платежеспособностью, по не сияли ограничений, связанных с резко суженным капалом получения доступного внешнего финансирования. С августа 2007 г. не было осуществлено пи одного выпуска еврооблигаций российских эмитентов. В условиях необходимости рефинансирования большого корпоративного внешнего долга (378 млрд долл. по состоянию па 1 октября 2007 г.) это требует серьезной корректировки инвестиционных планов российских компаний. Впрочем, признаком качественной слабости финансового сектора является именно отсутствие венчурного финансирования и пяти-семи летнего облигационного корпоративного рынка, важных для обеспечения вложений в отрасли, осуществляющие модернизацию.

Очевидно, здесь мы имеем дело со сценарием "Инерция" в период после  краха 1998 г., в котором решение  стратегических вопросов финансирования долгосрочного роста было отложено, тем более что действующие кредитные институты стремились прежде всего обеспечить собственное развитие. Интересы "сильных" финансового сектора достаточно просты: повышение роли ведущих банков (особенно государственных) вместо расширения конкуренции; ограничение угрозы извне (что нашло свое отражение в принятых условиях вступления в ВТО). Вопрос о переориентации источников финансирования с внешних па внутренние, который ставится частным сектором перед правительством, вызывает естественные опасения ЦБ и Минфина. Они связаны с угрозой роста инфляции, спорной рациональностью масштабного кредитования бизнеса. Задержка в развитии частного финансового сектора в данном сценарии наряду с мировым финансовым кризисом подталкивает экономические ведомства к решению проблем на основе вливания бюджетных средств, что соответствует сценарию "Мобилизация". Переход к сценарию "Модернизация" предполагает стимулирование капитализации банков, более широкий доступ к кредиту малого бизнеса, системный подход к модернизации самого финансового сектора.

Государственные инвестиции - "временное решение" навсегда?

Сильный износ производственных фондов, ненадежность инфраструктурных сетей, низкий уровень развития образования  и здравоохранения, проблемы в пенсионной системе, нарастающая глобальная конкуренция - все это свидетельствует о необходимости глубокой модернизации российской экономики и социальной сферы, что требует соответствующих капиталовложений. К сожалению, создание и отлаживание институтов и инструментов развития и решения инфраструктурных проблем стали приоритетом только в последние годы, хотя уже давно было ясно, что в стране накапливаются проблемы, особенно инфраструктурные, которые после 15 лет инвестиционной "ямы" частный бизнес не скоро будет способен решать самостоятельно(16).