Показатели и результаты участия Японии в мирохозяйственных связях

Что считалось  нормой для Японии, вызывало непонимание  в других странах. В экономике  доминировали крупные финансово-промышленные группы, так называемые "кейрецу" - вокруг крупного банка группируются различные бизнесы, который обеспечивает финансирование всех компаний группы, владеют акциями друг друга и  фактически исключает возможность  их враждебного поглощения другими  участниками рынка. Однако данная система  отличается от англосаксонской модели корпоративного управления закрытостью  и непрозрачностью, где вообще исключается  роль внешних акционеров. В таких  условиях компании не беспокоятся о  доверии к ним рынка и курса  акций, так как не привыкли финансироваться  путем выпуска долга или акций, а кредитуются банком своего кейрецу. Компании, ориентированные на экспорт, имели правительственные гарантии, что связывало государство и  крупный бизнес. Считалось принятым, что по акциям могут вообще не выплачиваться  дивиденды. В остальных странах  невыплата дивидендов по простым  акциям принималось акционерами  только по их решению или при наличии  убытка. В Японии об этом не задумывались, так как компании вообще не зависели от акционеров и инвесторов – главное  было достичь роста. Например, отношение  дивидендов к рыночной цене акции (dividend yield) компаний индекса S&P 500 в 1982 г. составило 6,7%, тогда как для японских "голубых фишек" это значение составило 1,58%, а для компаний второй секции Токийской фондовой биржи – 1,47%.

На рынке  недвижимости пузырь надувался большими темпами. Цены на недвижимость в Японии были высокими даже до бума. Исторически  спрос базируется на естественном недостатке земли в Японии, сейсмической опасности, ведущей к удорожанию строительства  и ряда законодательных ограничений  на строительство. Компании, банки и  домохозяйства стали увеличивать  объем приобретения земли и недвижимости в спекулятивных целях. В структуре  балансов резидентов страны доля земли  увеличилась с 27,3% в 1980 г. до 32,3% к  концу десятилетия, а в структуре  активов нефинансовых организаций  она увеличилась с 22,8% до 30,3%. Цены на недвижимость сделали гигантский скачок. В литературе, посвященная  Японии есть одно хрестоматийное сравнения  эпохи "мыльного пузыря": земля  под Императорским дворцом в  Токио стоила больше, чем вся земля  в штате Калифорния. Доходило до того, что в квартале Гинза (Токио) цены на недвижимость достигли пика в 1989 г. на уровне 100 млн. иен (около 1 млн. долларов США) за 1 квадратный метр. Индекс цен на землю всех городов Японии в 1989 г. по сравнению с 1955 г. вырос в 52,6 раза, причем в шести крупнейших городах цены выросли в 127 раз, в том числе земля для проживания (включая цены на квартиры) выросла в 154 раза, коммерческой недвижимости – в 95,6 раза, для промышленных объектов – в 110,4 раза. Пик цен пришелся на 1991 г., когда цены во всех городах выросли в 66,5 раз по отношению к 1955 г., а индекс цены на землю под жилье шести крупнейших городов составил 20975%.

К 1989 г. цены акций и недвижимости росли в  отрыве от их реальной доходности и  стоимости. Экономика была перегрета. В тоже время значительный объем  кредитов не был обеспечен реальными  залогами, кроме того большая часть  кредитов имели недвижимость и фондовые активы в качестве залога, стоимость  которых также была заоблачной. Чтобы  немного выпустить пар Банк Японии решает уменьшить объем кредитования и повышает официальную учетную ставку в 1,7 раза с 2,5% до 4,25%. Ответ рынка не заставил себя ждать – курсы акций начали лавинообразный спад и к концу 1990 г. Nikkei Stock Average составил только 61% от пика 1989 г., почти в 2 раза упало количество сделок совершаемых в 1 день на фондовой бирже по акциям "голубых фишек" и мультипликатор P/E (с 70,6 до 39,8).

В 1990 г. в  ответ на увеличение официальной  учетной ставки ставка по кредитам на покупку жилья у банков выросла  до 8,5% с 6% в 1989 г. Однако рынок недвижимости все равно рос, цены увеличивались  вплоть до пика 1991 г. Сдувание пузыря стартовало, когда инвесторы поняли, что они набрали столько кредитов, что уже не в состоянии расплатиться с банками — ни доход от перепродажи, ни взимаемая арендная плата не могли покрыть задолженности. На рынке происходит массовый сброс тысяч квадратных метров жилья и земли. С 1992 г. цены на землю в городах снизились незначительно (на 2%), однако в следующем году падение уже составило 5%, в последующем ежегодное падение цен превышало 7%. К 2004 г. цены на землю в шести крупных городах составили четверть цены от пикового 1991 г., а цена земли под коммерческую недвижимость снизилась за этот период в 7,6 раза.

Крах первым настиг компании, активно занимавшиеся спекуляциями на фондовом рынке, затем, под удар попали крупные риэлтерские компании, которые использовали леверидж для финансирования расширения спекуляций с недвижимостью, а затем пострадали строительные компании. Риэлтерские имели убытки: показатель "прибыль до уплаты налогов и процентов (EBIT) к выручке" в 1991 фискальном году имел отрицательный уровень (убыток) -1,4%, в 1992 ф.г. – 2,8%, убытки по риэлтерским компаниям наблюдались до 1997 ф.г.

Трудное финансовое положение стало причиной появления  проблемных кредитов. Сумма таких займов из года в год варьировалась, к концу 1990-х гг. Банк Японии подтвердил общий объем плохих кредитов, от пузыря недвижимости начиная с 1992 г. в сумме 70 трлн. иен (более 520 млрд. долларов США), в том числе просроченных кредитов (Non-performing Loan) на сумму 4 трлн. иен (5). В этой ситуации пострадали банки. Учет убытков происходил постепенно, росли резервы японских банков по "плохим кредитам", причем, только за три года (1991-1994 гг.) эта сумма удвоилась с 24,8 до 56,6 млрд. долларов США, а прибыль банков с 1992 г. по 1996 г. упала в 9 раз!

Менее всего  кризис отразился на населении, потому что совокупные сбережения сохранились  на довольно высоком уровне, но все-таки ущерб был довольно ощутимым.

Аналитики дают разные оценки ущерба для фондового  рынка Японии. Для представления хотя бы общих параметров убытков достаточно следующего: капитализация "голубых фишек", торгуемых в первой секции Токийской фондовой биржи на конец 1989 г. составляла 590 909 млрд. иен (4 545,5 млрд. долларов США), а на конец 1990 г. составила 365 155 млрд. иен (2 434,4 млрд. долларов США) или разница за год 2 111,1 млрд. долларов США; по второй секции разница составила 6167 млрд. иен (61,9 млрд. долларов США). Лопнувший пузырь рынка недвижимости в 1992 г. уменьшил капитализацию акций по сравнению с 1989 г. на 2474,4 млрд. долларов США.

Процесс учета  убытков от экономики "мыльного пузыря" на уровне предприятий начал проявляться  постепенно, что заняло несколько  лет. Уровень чистого дохода предприятий (за исключением финансовых организаций) в 1989 г. достиг пика в 39,3 трлн. иен (302,5 млрд. долларов США), однако крах подтолкнул к регистрации убытков, хотя в последующие годы совокупный итог был положительным, но он имел тенденцию к снижению. Согласно данным Министерства финансов Японии "Financial Statements Statistics of Corporations by Industry, Quarterly" в целом по всем предприятиям за исключением финансовых организаций снижение прибылей в 1990 г. по сравнению с 1989 г. составило 2,7 трлн. иен (18 млрд. долларов США), в 1991 г. снижение к предыдущему году составило 8,8%, (3,2 трлн. иен или 23,7 млрд. долларов США), в 1992 г. падение вообще составило 26,2% (8,755 трлн. иен или 67,3 млрд. долларов США), а в 1993 г. 12,1% (2,983 трлн. иен или 25,3 млрд. долларов США). Уровень чистого дохода пика 1989 г. был достигнут только в 2000 г. Доля ценных бумаг в финансовых активах за десятилетие начиная с пика 1989 г. упала с 41,1% до 18,8%. Но самое главное – компании получили горький урок от спекуляций на фондовом рынке и рынке недвижимости в ущерб основной деятельности.

Коллапс рынка  недвижимости спровоцировал череду банкротств, которые оставляли неоплаченными  значительные суммы долгов. Если в 1990 г. объявили себя банкротами около 6468 компаний, оставившие долгов на 1,945 трлн. иен (12,96 млрд. долларов США), то в 1992 г. банкротами уже были 14167 компаний с неоплаченными обязательствами 7,563 трлн. иен (58,2 млрд. долларов США). В 1994 г. обанкротилась крупная фирма по торговле недвижимостью "Асахи фудосан", оставив долги на сумму 350 млн. долларов США. Разорившаяся строительная компания "Мурамото кэнсэцу" не выплатила кредиторам 500 млн. долларов США.

На уровне национальных счетов сдувание пузыря отразилось только через несколько  лет. Хотя экономический рост имел хорошие  темпы до 1992 г. (ВВП методом использования): 1989-1990 гг. – по 7,7%, в 1991 г. – 6,4%, в 1992 г. – 2,6%, в 1993 г. - 0,8%.

1.3. «Потерянное десятилетие» и «ловушка ликвидности»

Как и американская Великая депрессия, "потерянное десятилетие" Японии 90-х годов прошлого века дает огромный материал для творчества и  фантазий экономистов. В качестве главных  подозреваемых в странной рецессии выступают и японские банки, и корпорации, и нерешительные власти страны (6).

Уровень безработицы  начинает расти: в 1970 г. он составлял 1,1%, с 1993 г. начинается ежегодное увеличение уровня, который достиг к 2001 г. 5%. Хотя, по сравнению с другими промышленно  развитыми странами это уровень  был незначителен, рост безработицы  пошатнул уверенность занятых в  системе пожизненного найма, так  как в стране отсутствовала система  пособий по безработице.

После сдутия пузыря Кабинет министров и Банк Японии продолжает проводить ослабленную  монетарную политику и наращивание  государственных расходов. Для поддержки банков, а не промышленных корпораций (гиганты типа Тоёта и Сони находили финансирование на глобальных рынках капитала) и решения вопросов, с проблемными бизнесами начиная с 1992 г. было вложено 16 трлн. иен государственных средств. Тем самым создавались "зомби-фирмы" по меткому выражению М.Шумана из журнала "Тайм", которые слишком большие, чтобы упасть.

Еще большее  ослабление монетарной политики не смогло обеспечить роста объема кредитов, инвестиций и частного потребления. Официальная учетная ставка снизилась  в 1992 г. до 3,25% с 4,5%, в 1993 г. – до 1,75%. С 1995 г. вплоть до 2000 г. она вообще составляла 0,5%. Ставки по депозитам вообще стали  близки к нулю. Если в 1991 г. ставки по простым депозитам в банках составляли 1,5%, то в 1992 г. – 0,38%, за период 1995-1998 гг. вообще не больше 0,1%. Инфляция вообще била рекорды: 1992 г. – 1,6%, 1993 г. – 1,3%.

Естественно этим воспользовались инвесторы  и спекулянты со всего мира –  получает известность yen carry trade, когда  кредиты брали под низкие ставки в иенах и вывозили за рубеж  в страны с высокими процентными  ставками. Низкие процентные ставки привлекали в Японию заемщиков со всего мира, японские заемщики также занимали у  местных банков и производили трансфер за рубеж. Инвестиционные и финансовые компании, банки, хеджевые фонды и правительства зарубежных государств начали занимать в иенах под низкие процентные ставки. По имеющимся данным ежегодно сумма заимствованных иеновых кредитов для вывоза увеличивалась: если в 1977 г. сумма заимствований составляла 928 млрд. иен (3 млрд. долларов США), то к 1989 г. сумма, занятая у местных банков составила 8919,5 млрд. иен (68,6 млрд. долларов США). Если для примера проанализировать гипотетическую ситуацию с займом в иенах, сопоставляя 12 месячную ставку LIBOR, то на конец декабря 1989 г. она составила 8,234%, тогда как долгосрочная ставка по кредитам в Японии составила 6,5%, а к 1996 г. LIBOR составлял 5,789%, а японская ставка 2,5%, то можно себе представить какова была маржа прибыли у заемщика японских банков. При анализе краткосрочной ставки по иеновым кредитам разница с 12 месячной ставкой LIBOR доходила до 5% (1999 г.).

Наряду с  мягкой монетарной политикой Правительство  использует государственные расходы  для поддержки финансового сектора  и государственный долг начинает расти. Если в 1996-1997 фискальных годах  расходы бюджета государственного сектора немного снижались (на 4% ежегодно), тогда как расходы на поддержку экономики увеличивались  на 2% ежегодно. Бюджетная поддержка "зомби-банков" привел к росту долгосрочного государственного долга в 1996 фискальном году до 88% от ВВП (449 трлн. иен или 3,9 трлн. долларов США), уровень, которого стал самым высоким среди промышленно развитых стран, а дефицит бюджета государственного сектора к 1998 г. имеет угрожающие 7,2% ВВП.

Правительство увлеклось закачкой средств в  зомби-активы, на что требовались  средства. Расходы государственного сектора в 1999 фискальном году составляли на 42% больше предкризисного 1991 фискального  года, тогда как налоговые поступления  сократились на 21%. В этой связи  власти весной 1997 г. пошли на увеличение налогов: отмена льгот по подоходному  налогу, увеличение ставки налога на потребление с 3 до 5%, рост отчислений по медицинскому страхованию (7).

Действия  Правительства и Банка Японии имели краткосрочный результат: в 1994 г. рост ВВП составил 1,2%, в 1995 г. уже 1,9%, а в 1996 г. – 2,6%. Уровень инфляции составил 0,6%, дефляция -0,1%, 0,1% соответственно. Данный уровень инфляции стал результатом  давления роста курс иены по отношению  к доллару США в 1993-1994 гг. на 10% ежегодно. Япония не могла смириться  с существующим статус-кво иены и  на встрече "большой семерки" в  Галифаксе (Канада) в июне 1995 г., названной  еще "Саммитом Шевроле", принимается  решение об интервенции Центробанками на валютных рынках в целях снижения курса иены к основным валютам. Спот-курс иены к доллару девальвировался на 3,1%, к дойчемарке – на 11,2%, к фунту-стерлингу – на 2,1%, к французскому франку – на 12,1%. Девальвация в итоге несколько снизило экспорт товаров (по платежному балансу) в долларовом выражении в 1996 г. на 4%.

Ставка делалась на финансовый сектор, как основной драйвер экономического роста. Премьер-министр  Японии Хашимото в ноябре 1996 г. анонсировал  планы по ускорению и расширению финансовых реформ под девизом "свобода, честность и глобальность". В  это время Япония стала терять позиции как основного финансового  рынка мира. Например, доля Токийской  фондовой биржи на глобальном рынке  акций упала до 17% в 1995г. с 41% в 1990 г. С июня 1997 г. по январь 1999 г. Японское правительство разработало программу "Биг Бэнг финансовой системы", по аналогии с программой премьер-министра Великобритании М.Тэтчер "Биг Бэнг" по либерализации финансового рынка. Основные элементы этой программы были внедрены вплоть до 2001 г. Целью реформы было вернуть Токио в число ведущих финансовых центров мира наравне с Нью-Йорком и Лондоном. Японский Биг Бэнг был рассчитан на разрушение барьеров между банками, страховыми компаниями и финансовыми компаниями; либерализацию законов о брокерских комиссиях и обмена иностранных валют; реформирование системы корпоративного учета и отчетности; открытие рынков для иностранных конкурентов и новых финансовых продуктов и другие меры для дерегуляции финансовых рынков (8).