Рынок ценных бумаг

Положение становилось критическим. Минфин попытался расширить продажу двухгодичных облигаций, а также ГКО с годичным сроком обращения. На внешнем рынке удалось разместить евробонды на 4 миллиарда долларов. Однако общая задолженность по ГКО исчислялась суммой в 60 миллиардов долларов.

Только с июля по декабрь нужно было погасить этих облигаций на 130 миллиардов рублей. Таких денег в казне не было. На очередном заседании Правительство приняло решение, то есть, о повышении лимитов внешних заимствований. Обсуждение ситуации вышло на страницы газет. В «Российской газете» Владимир Кучеренко писал: «Система заимствований по ценным бумагам (ГКО) на внутреннем рынке потерпела фиаско: эти займы больше разоряют бюджет, нежели дают средств на развитие страны. Заимствования по ГКО слишком краткосрочны и высокопроцентны.

Чтобы разминировать этот «пороховой погреб» под экономикой, ставится задача: откупить ГКО с помощью более длительных и низкопроцентных займов на внешнем рынке. Тем самым скоротечный и способный взорваться механизм ГКО конверсируется в более спокойный внешний долг. Из двух зол выбирается меньшее».

В июле положение не улучшилось. Уже в первую неделю пришлось заплатить держателям ГКО 7 миллиардов рублей. Несложные расчеты показывали, что за весь месяц придется отдавать за ГКО 35 миллиардов рублей, хотя все доходы бюджета планировались в 22 миллиарда рублей, и очередь за бюджетными деньгами была велика. На учредительной конференции ассоциации «Покупайте российские товары» вице-премьер Борис Немцов заявил, что главная задача правительства на фондовом рынке состоит в том, чтобы заменить краткосрочные и дорогие бумаги долгосрочными и низкодоходными, но надежными. У нас есть шанс для оптимизма».

За месяц удалось обменять ГКО почти на 30 миллиардов рублей на новые облигации, номинированные в долларах, с погашением в 2005-м и даже в 2018 годах.

Но это были в основном ГКО со сроком погашения в январе 1999 года. Так как ГКО были номинированы в рублях, часть экспертов предлагала провести девальвацию и ослабить давление внутреннего долга. Но Ельцин запретил правительству даже обсуждать эту тему. Против девальвации выступала и Ассоциация российских банков. Никто из экспертов не считал, однако, возможной произвольную отсрочку выплат по ГКО.

Минфин и в июле брал займы у Центробанка. Это можно было делать очень просто, отказываясь погашать ГКО, принадлежавшие Банку России и Сбербанку, сосредоточившим 60% всего рынка ГКО. Между тем Центробанк тратил и без того немало средств на поддержание курса рубля, проводя регулярные валютные интервенции на ММВБ. Отношения двух ведомств зашли в тупик, и их не улучшил даже 4,8-миллиардный кредит, полученный от МВФ в конце июля. Только один миллиард долларов ЦБ передал Минфину. Одновременно, без консультаций с Кириенко, совет директоров Центрального банка принял решение о безакцептном списании средств со счетов Минфина в погашение образовавшейся задолженности.

Когда правительство попросило ЦБ разблокировать счета Минфина, произошел диалог, который Сергей Алексашенко приводит в своей статье «Битва за рубль», не упоминая имен. Банк: «Что правительство собирается делать для выплаты заработной платы президенту, если все налоги идут на обслуживание долга, а в долг больше не дают?» Правительство: «Налоги мы собрать не можем. Предложите, что делать?»

Это было уже совсем неприлично. Президент ловил рыбу в Карелии и на Валдае, а Кириенко (премьер), Задорнов (министр финансов) и Дубинин (председатель ЦБ) устроили потасовку друг с другом. В такой обстановке удержать пирамиду ГКО было уже невозможно.

Август ничего не мог изменить. Минфин уже не проводил аукционов по электронным ГКО. Провалился объявленный на 29 июля аукцион по новым документарным облигациям, которые ничем, кроме бумажной формы, не отличались от ГКО. Многие банки начали сбрасывать свои пакеты ГКО, но правительство выкупало только те облигации, по которым пришел срок погашения. Но на вторичном рынке все же, находились и покупатели, и огромное число облигаций еженедельно переходило из рук в руки. Эта лихорадочная деятельность на фондовом рынке продолжалась до вечера пятницы 15 августа 1998 года. 17 августа после бурного ночного заседания, которое завершилось лишь в 4 часа утра и в детали которого уже невозможно было посвятить президента, срочно вернувшегося в Москву, правительство России приняло решение заморозить все текущие выплаты по ГКО и переоформить все ГКО со сроками погашения до 31 декабря 1999 года в новые ценные бумаги, все выплаты по которым будут перенесены на XXI век. Технические параметры этого обмена были объявлены только в конце августа после отставки Кириенко. Условия обмена были настолько неопределенны и запутаны, что они не удовлетворили ни резидентов, ни нерезидентов. Потери для всех были неизбежны, но каждая сторона хотела минимизировать их для себя. Начались трудные переговоры, которые не завершились и по сей день.

В отличие от предыдущих лет, а именно, когда рынок ценных бумаг в целом (операции с ГКО/ОФЗ, акциями, корпоративными векселями, ОВВЗ, евробондами и т.д.) и денежно-валютный рынок, (операции на рынке МБК, доллар/рубль и т.д.) функционировали на равных, то сейчас, благодаря целому ряду административных мер ЦБ РФ по регулированию валютного рынка, инвестор практически лишен возможности работать на нем. В таких условиях единственной кажущейся альтернативой вложений свободных денежных средств выступает рынок ценных бумаг. Однако, как ни странно, никакого бума на рынке государственных ценных бумаг не наблюдается. Данному, удивительному на первый взгляд, явлению способствует несколько причин как политического, так и экономического характера.

В первую очередь, следует отметить продолжающийся кризис доверия к государственной власти со стороны потенциальных инвесторов. Это находит свое яркое отражение в ситуации, сложившейся вокруг рынка ГКО/ОФЗ.

С точки зрения уровня рискованности вложений, инвестиции в ценные бумаги, эмитированные государством, представляются весьма достаточно привлекательными, на фоне потенциальных вложений в корпоративные ценные бумаги (акции или векселя). Одновременно складывается и прямо противоположная ситуация, когда совокупные объемы операций на рынке корпоративных векселей, превышают объемы сделок с государственными ценными бумагами.

Отказ Правительства РФ от погашения ГКО/ОФЗ в августе 1998 года привел к ухудшению краткосрочной ликвидности и кредитоспособности многих участников рынка. Возвращение на рынок отечественных инвесторов требует, в первую очередь, восстановления доверия к государственным долговым инструментам. Но на это может потребоваться какое-то время, особенно после столь болезненной реструктуризации ГКО /ОФЗ для их владельцев.

С другой стороны, многих российских участников сегодняшнего рынка ГКО и ОФЗ не устраивает номенклатура предлагаемых к инвестированию бумаг. В условиях политической нестабильности, отсутствием реальной возможности до середины 2000 года предсказать экономическую политику вступающего в должность Владимира Путина и Правительства, а также отсутствие возможности хеджирования вложений через валютный рынок, государственные ценные бумаги со сроками погашения от года до пяти лет (составляющие более 90% всех бумаг, находящихся в обращении) сейчас не представляются потенциальным инвесторам достаточно надежными и привлекательными.

Как результат, при средних свободных остатках на корреспондентских счетах российских банков, превышающих 70 млрд. рублей (на март - апрель 2000 года), средний оборот на ежедневных торговых сессиях ММВБ составляет максимум от 300 млн. до 1,5 млрд. рублей. Это говорит о том, что реального притока денежных средств на рынок государственных ценных бумаг не происходит. Очевидно, что на инвестиции в ОФЗ используются средства, уже находящиеся в торговой системе ММВБ, что позволяет сделать вывод о том, что операции с государственными ценными бумагами скорее представляют интерес пока только для иностранных инвесторов (Минфин РФ ежедневно до размещает на рынке ГКО на 50-100 млн. рублей среди нерезидентов), чьи денежные средства в результате реструктуризации оказались фактически замороженными на неопределенное время, а потому они готовы платить почти по номиналу ради того, чтобы вывезти деньги из России. Следовательно, средства от погашения первого выпуска  ГКО (около 90 млн. долларов США) ушли на валютный рынок. [10]

В этих условиях, очень актуальным становится вопрос о выпуске ценных бумаг Банком России (ОБР.), процедура эмиссии которых затянулась на неопределенное время. При этом, представляется важным, чтобы Банк России, в соответствии с макроэкономической ситуацией, активнее участвовал на будущем рынке ОФЗ/ОБР., не допуская как предельно высоких значений доходности (как это уже сделано в отношении ОФЗ, где существует планка доходности до 100 процентов), так и предельно низких значений доходности. В противном случае, существует реальная угроза повторения истории 1997-1998 годов, когда неадекватный экономической ситуации в стране, уровень доходности привел в конечном итоге к краху рынка в августе 1998 года.

Определенную, весомую, положительную роль в насыщении рынка конкурентоспособными финансовыми инструментами может также сыграть выпуск облигаций крупнейшими российскими корпорациями, такими как Лукойл, Газпром и другие. При этом, конечно, важное значение будут иметь такие параметры указанных ценных бумаг, как объем, срок обращения, наличие вторичного рынка и ликвидность.

По некоторым оценкам, при одновременном снижении доходности на финансовом рынке (до уровня 2-3% выше уровня инфляции), рынок акций в ближайшем будущем ожидает бурный рост. Индекс РТС, упавший после прошедших выборов, может вырасти до 300 пунктов (против нынешнего 230-240), а рост котировок в 1,5 (а по особо оптимистичным прогнозам до 2-х) раза.

Это, конечно, произойдет не только (и не столько) в связи с объявлением экономической программы президента. У наших финансовых структур, при низкой доходности на рынке госбумаг, главная проблема - огромные свободные финансовые ресурсы, которые некуда деть (вряд ли банки кинутся кредитовать реальный сектор). Любое положительное политическое событие может послужить сигналом для спекулянтов к началу новой игры.[10]

 Глава 3. Проблемы и пути развития рынка ценных бумаг в России.

Приведенные цифры красноречиво говорят о том, что осенью 1998 г. российский рынок ценных бумаг оказался в состоянии глубокого кризиса, что было связано как с влиянием ряда неблагоприятных факторов, так и с ошибочными действиями российского руководства. Кризис фондового рынка способствовал развитию кризиса банковской системы, что, в конечном счете способствовало углублению кризиса всей экономики страны.

Для преодоления последствий экономического и финансового кризиса требуется, прежде всего, произвести реструктуризацию внутреннего и внешнего государственного долга, так как осуществлять выплаты по долгу страна оказалась не в состоянии. 30 ноября 1998 г. была достигнута договоренность Минфина о реструктуризации ГКО с так называемым Московским клубом кредиторов (МКК). В МКК, который был создан в октябре 1998 г. для защиты интересов держателей ГКО и субфедеральных облигаций, входят: Национальная ассоциация участников фондового рынка. Профессиональная, компетентна организация регистраторов и депозитариев, Всероссийский союз страховщиков, Профессиональная лига негосударственных пенсионных фондов. Совет управляющих компаний паевых инвестиционных фондов и Международная конфедерация обществ потребителей. Базовая схема реструктуризации, предложенная банкам и кредитным организациям, предусматривает погашение ГКО и ОФЗ по следующим правилам: 10% - деньгами, 20% - инвестиционными бумагами и 70% - доходными бумагами. Владельцы облигаций, которых государство обязывало хранить часть средств в ГКО, получат вложенные ими средства по схеме: 30% - деньгами, 20% - инвестиционными бумагами и 50% - доходными бумагами. Физические лица и так называемые социальные инвесторы - это некие фонды обязательного медицинского страхования, негосударственные пенсионные фонды, паевые инвестиционные фонды, все некоммерческие организации, могут делать выбор между схемой полного погашения ГКО по графику или провести реструктуризацию по схеме второй группы инвесторов. Что касается западных инвесторов, то на обмен «замороженных» ГКО на новые бумаги к апрелю 1999 г. дали свое согласие такие крупные держатели, как банк «Лионский кредит», «Чейз Манхеттен» и «Дойче банк».

В настоящее время рынок ценных бумаг в России является еще довольно аморфным. Нет пока четкого разграничения между первичным и вторичным, биржевым рынком. Представлен он в основном фондовыми и товарными биржами, которые и поглощают основной поток ценных бумаг.

Развитие первичного рынка ценных бумаг в структуре всего рынка возможно лишь при развитии следующих условий: продуманной процедуре приватизации предприятий, поскольку как отмечалось мною выше, созданные в ее ходе акционерные общества в большинстве своем не отвечают обычно предъявляемым к ним инвесторами требованиям; создании солидных посредников, которые могли бы осуществлять посредническую деятельность между эмитентами и инвесторами, в том числе в качестве профессиональных консультантов, способных анализировать ситуацию и давать рекомендации, как это принято в мировой практике, в частности США, Канаде, Англии, Японии; более широкой реализации облигаций компаний и предприятий. На Западе основная часть финансирования (70-95%) рынка ценных бумаг осуществляется за счет выпуска облигаций корпораций и компаний. Именно первичный рынок там базируется на облигациях, а главным посредником размещения являются инвестиционные банки. Такой рынок в Российской Федерации почти отсутствует; главным институтом размещения облигаций на первичном рынке должны стать инвестиционные банки. Хотя в РФ в 1991 - 1992 гг. и появились инвестиционные банки, но подлинной своей сущности они не отражают. Характерная черта этих банков - функция долгосрочного кредитования, а не посредничество при размещении ценных бумаг. [20].

В мировой практике сложилось два типа инвестиционных банков: специализирующиеся на размещении ценных бумаг (США, Канада, Англия, Япония); специализирующиеся на предоставлении среднесрочных и долгосрочных кредитов (страны Западной Европы и развивающиеся страны). Но в условиях интернационализации производства и капиталов многие инвестиционные банки в зависимости от специфики государственного регулирования на национальных рынках ценных бумаг осуществляют и тот, и другой вид операций.

 Фондовые биржи также нуждаются  в определенных структурных изменениях, в значительной степени зависящих от массы поступления ценных бумаг. Не следует забывать, что биржа - вторичный рынок, на котором покупаются и продаются, как принято в мировой практике, ценные бумаги старых выпусков, т. е. уже прошедших через первичный рынок. В России новые выпуски ценных бумаг (в основном акции) продолжают поступать на фондовые и товарные биржи, минуя и не образуя, таким образом, первичный рынок. Как показывает мировая практика, фондовые биржи в основном специализируются на «переработке» старых выпусков ценных бумаг, в основном акций, хотя через них проходит определенное количество также частных и государственных облигаций. В то же время на фондовых биржах реализуются новые выпуски акций. Однако, это объясняется прежде всего огромным объемом эмитируемых ценных бумаг.