Рынок капитала в России

Особенность спроса на инвестиционные товары состоит в том, что капитал существует во времени и многие компоненты связанных с ним издержек и доходов относятся к разным периодам. Так, затраты на капитальное строительство могут осуществляться не одномоментно, а в течение двух-трех лет. Первые годы функционирования инвестиционного проекта могут приносить не прибыль, а убытки. С другой стороны, прибыль будет получена не сразу, а, скажем, ежегодно в течение 20 лет. Таким образом, достаточно сложно сравнивать предельные затраты и выгоды и принимать рациональное решение. Существуют два метода решения данной проблемы:

1) метод  приведения потока будущих издержек  и доходов к настоящему моменту  времени, или дисконтирования стоимости  будущих денежных потоков,

2) метод  определения уровня отдачи (окупаемости) от капитальных вложений.

 

 

2.4. Метод дисконтирования стоимости будущих денежных потоков

 

Дисконтирование является широко распространенным техническим инструментом, позволяющим достаточно точно определить стоимость инвестиционного проекта, а также его целесообразность и эффективность. Дисконтирование исходит из того, что у инвестора всегда имеется альтернатива в виде вложения денег в банк под проценты или финансирования иного проекта. Следовательно, будущие доходы от инвестиционного проекта должны сравниваться с будущими доходами в виде процентов по вкладу, а стоимость инвестиционного проекта — сопоставляться с тем капиталом, который требуется вложить в банк, чтобы в последующие годы получать проценты, равные ожидаемой от проекта прибыли. Цена капитального блага есть не что иное, как дисконтированная ценность потока будущих доходов, приносимых от его использования.

Так, если ежегодная ставка процента по банковскому депозиту составляет r и проценты начисляются не только на исходную капитальную стоимость X, но и на ранее начисленные проценты на капитал, то через t лет стоимость депозита возрастет до R.

Из этого следует, что иметь сумму R через t лет равнозначно владению стоимостью Х сегодня. Можно сказать, что X показывает, сколько стоит будущая сумма R сейчас.

 

 

 

где PDV — дисконтированная стоимость проекта;

r — дисконтная ставка.

 

 

Если речь идет не об отдельно взятой стоимости будущего периода, а о регулярном денежном потоке, формула дисконтирования несколько усложнится, поскольку придется суммировать дисконтированные стоимости всех будущих доходов (расходов).

где PDV— дисконтированная стоимость всех будущих доходов (расходов);

R. — сумма дохода (расхода) в период t.

Приведя к настоящему моменту все будущие доходы и издержки по данному инвестиционному проекту и вычтя величину издержек из доходов, получим чистую дисконтированную стоимость проекта:

 

 

где NPV — чистая дисконтированная стоимость проекта;

PDV — дисконтированная стоимость будущего потока доходов (расходов);

С— издержки по осуществлению проекта, относящиеся к настоящему времени.

В докладе ГУ-ВШЭ «Российская промышленность на перепутье: что мешает нашим фирмам стать конкурентоспособным» авторы отмечают следующие неценовые факторы спроса на капитальные активы в России: уровень прибыльности предприятия (рентабельность продаж), степень загрузки мощностей (чем более загружены мощности, тем более вероятны инвестиции). Высокие темпы роста производства в предшествующие три года повышают вероятность инвестиций, так же как и высокая доля экспорта в выручке. Другими словами, инвестиции идут в высокорентабельные, быстро растущие производства, в том числе выходящие на внешние рынки, туда, где существующих мощностей уже недостаточно для увеличения выпуска.

Авторы отметили, что инвестиции ориентируются именно на показатели прибыльности, а не на абстрактный уровень эффективности: никакой связи инвестиционной активности ни с абсолютными, ни с относительными (по отношению к среднеотраслевому уровню) показателями производительности труда выявить не удалось10.

ГЛАВА 3. ЭВОЛЮЦИЯ РЫНКА КАПИТАЛА В РОССИИ. РАЗВИТИЕ РЫНКА КАПИТАЛА В РОССИИ В СОВРЕМЕННЫХ УСЛОВИЯХ

 

Все проблемы экстенсивного экономического роста были гиперболизированы во всех сферах экономики СССР. Типичной в этом отношении является девятая пятилетка (1971-1975 гг.) в нашей стране. Один процент прироста национального дохода был получен путем увеличения объема основных производственных фондов на 1,7 % и величины стоимости материальных затрат на 1,2 % . Каждый прирост национального дохода на 1/5 достигался за счет увеличения численности и на 4/5 за счет повышения производительности их труда. Как видно, в целом имел место затратный экономический рост.

Преодолеть затратный характер развития мешает отставание страны от среднего в мировой практике уровня использования сырьевых ресурсов. К этому нужно прибавить большую отсталость технологий, изношенность производственного оборудования, недостаточную квалификацию многих работников. За 1986-1990 гг. износ производственных основных фондов возрос с 38 % до 41 %. Фактически сроки службы промышленного оборудования вдвое превышают нормативные.

На хозяйственном развитие страны отрицательно сказываются диспропорции в размещении сырьевой и топливно-энергетической базы. Подавляющая часть промышленного производства (более 2/3) сосредоточена в Европейской части, где имеется менее 1/3 всех природных ресурсов. Добыча же топливно-сырьевых продуктов в районах Крайнего Севера и к востоку от Урала ведет к их удорожанию в 1,5-2 раза. Стала падать добыча угля, нефти, железной руды и других природных средств производства.

В 80-е годы в нашей стране осложнилась и демографическая ситуация. У нас низка рождаемость при сравнительно высокой смертности, почти наполовину снизился прирост трудовых ресурсов. Страна впервые стала перед проблемой увеличения выпуска продукции без всякого прироста трудовых ресурсов.

 

 

3.1. Приватизация

 

Один из самых спорных моментов в новейшей экономической истории России. Большое количество активов страны перешло из государственной собственности в частную.

Приватизация государственной социалистической собственности - это процесс передачи (на возмездной или безвозмездной основе) ресурсов и предприятий, принадлежащих государству или местным органам власти частным лицам или их группам, организованным в разных юридических формах для совместного хозяйствования (товарищества и общества).

Это были «социалистические» предприниматели, осуществлявшие свою деятельность в недрах социализма на средствах производства и с использованием ресурсов социалистических по форме предприятий с целью извлечения частной прибыли. Естественно, это была полностью нелегальная, противозаконная деятельность, преследовавшаяся органами правопорядка. Существуют только экспертные оценки масштабов такой деятельности. Можно сослаться лишь на одну официальную оценку Госкомстата России масштабов доходов, полученных за счет различного рода несоциалистической деятельности. По этой оценке, уже в 1980 г. 1/16 часть всех доходов населения СССР была предпринимательским, то есть нетрудовым, доходом.

В России ваучеры оказались сконцентрированными в руках немногих. Идеологи такой приватизации госсобственности при этом ссылались на один из тезисов западной экономической теории: неважно, каким будет новый частный собственник, важно, чтобы он появился как можно скорее. Лишь затем рынок, конкуренция выдвинет на авансцену эффективного собственника. Вполне вероятна правильность этого постулата, если его рассматривать абстрактно. В российских же условиях такой подход привел к ряду явно негативных последствий долговременного характера.

На практике же возникший вследствие приватизации частный сектор российской экономики оказался неспособным решить ряд важнейших с точки зр ения большинства населения задач. Прежде всего был несостоятельным тезис о заведомо высокой эффективности управления активами на частных предприятиях. Активы, находящиеся в частной собственности и имеющие конкретных персонифицированных владельцев, дают эффект только в определенных условиях: конкуренция, жесткие рамки закона, охраняемые государственной властью, направление энергии частнохозяйственной деятельности в сферы, не оказывающие угнетающего воздействия на развитие остальной экономики и общества.11.

 

 

3.2. Вывоз капитала из России

 

Хотелось бы упомянуть миграцию капитала за рубеж как существенный фактор формирования спроса и предложения на рынке России. Уже в конце 1980-х годов в СССР начался нелегальный вывоз капиталов из России. В 1990-е годы эта тенденция преобладала. Капиталы бессистемно инвестировались в виде ссудного капитала (банковские счета), в некоммерческую недвижимость или просто «проедались» за границей. В 2000-е годы характер вывоза капиталов из России принципиально изменился – наметился явный крен в сторону наращивания предпринимательского капитала.

Зарубежные инвестиции и полученные с их помощью зарубежные активы начинают играть особую роль в российской экономике, в которой появились и успешно развиваются первые отечественные ТНК. Как следствие, в нашей стране формируется весьма своеобразная, параллельная внешняя экономика, которая тесно связана с внутренней и оказывает все большее влияние на ее развитие, способствуя ее интеграции в глобальную экономику. Это явление характерно для всех стран, активно участвующих в глобализационных процессах.

В экономической литературе получил распространение термин «вторая экономика», обозначающий экономическое пространство, образуемое сетью международного производства". Как отмечает А. Кузнецов, «по сути, деятельность ТНК ведет к образованию у стран за их пределами „второй экономики". В нее перетекает часть ресурсов из национальной экономики, зато обратно возвращаются доходы от капиталовложений и ввозятся товары, раньше производимые с большими издержками в самой стране. В итоге политические и экономические границы государств все меньше совпадают»12.

Приобретение зарубежного актива дает дополнительные материальные выгоды при заимствованиях на международных рынках (снижает их стоимость) и проведении IPO (увеличивает спрос и повышает цену размещения), Становится необходимым условием выживания в современной конкурентной борьбе. Согласно ряду прогнозов, в ближайшей перспективе в отдельных отраслях погоду будут делать несколько крупных корпораций.

Стать глобальными планируют ведущие компании мобильной связи. АФК «Система» намечает в ближайшие два-три года слиться с крупной зарубежной компанией. Компания Altimo неоднократно заявляла, что хочет стать партнером крупного международного оператора. По некоторым оценкам, в настоящее время российские компании контролируют не менее 3/4 рынка мобильной связи в странах СНГ.

«ЛУКойл», уже имеющий активы в 19 странах, в своей перспективной стратегии развития на 2007—2016 гг. планирует направить1/3 инвестиций на приобретение активов в основном за границей. В области добычи компания надеется получить активы и контракты в Ираке, Центральной Азии, Латинской Америке. Расширится розничная сбытовая сеть в Европе. Намечается увеличить долю зарубежной нефтепереработки с менее 30% в настоящее время до 44%.

В докладе ГУ-ВШЭ «Российская промышленность на перепутье: что мешает нашим фирмам стать конкурентоспособным» хорошо показаны инвестиционные тренды 2004 года. В 2004 г. более 1/3 крупных и средних предприятий не инвестировали в основной капитал. Еще примерно 20% фирм осуществляли незначительные инвестиции, которые были ниже уровня, необходимого для простого воспроизводства (уровень амортизационных отчислений). Таким образом, только 45% фирм вели инвестиционную деятельность в объемах, теоретически допускающих расширенное воспроизводство. Однако из-за низкой балансовой стоимости многих существующих фондов для их расширенного воспроизводства были необходимы суммы, значительно превышающие амортизационные отчисления13.

Примечательно, что предприятия практически не используют такой источник капитала, как фондовый рынок. Не готовы они и к привлечению внешних стратегических инвесторов. Чем выше уровень конкурентоспособности, тем более негативно оценивают респонденты перспективы привлечения внешнего стратегического акционера. В группе наиболее конкурентоспособных такую возможность готовы при определенных условиях рассматривать только 15 — 19% от числа предприятий, где имеется собственник с блокирующим/контрольным пакетом акций. В группе с низкой конкурентоспособностью интерес к привлечению внешнего акционерного капитала за счет продажи блокирующего/контрольного пакета несколько выше, но положительные ответы даны лишь в 23—26% случаев14.

 

 

3.3. Состояние рынка капитала в России в предкризисный период

 

В 2006 г. продолжилась тенденция перехода от экономического роста, детерминированного экспортом и потребительским спросом, к инвестиционному росту. Для инвестиций, особенно иностранных, характерна позитивная динамика. Были отработаны две принципиальные модели восстановления госконтроля над ключевыми активами – через судебную процедуру (модель «ЮКОСА») или посредством выкупа (модель «Сибнефти»). Прирост инвестиций в основной капитал с послекризисного 1999 года составил в среднем 12% в год – четкий положительный тренд15. Так, в 2006 г. половину стоимости импорта составил импорт машин и оборудования. При этом, тем не менее, отмечается нарастающее технологическое отставание отечественной экономики, в том числе и в топливно-сырьевом секторе. Инвестиционный капитал не вполне доступен – средняя ставка по кредитам в России составила в 2006 г. 12%, при этом для малого и среднего бизнеса она почти всегда была более 15%16.

В 2006 г. имело место некоторое ускорение инвестирования основного капитала: вложения в него составили к уровню 2005 г. 113,7%, тогда как в 2005 г. к уровню 2004 г. — 110,7%. При этом следует отметить ускоренный, явно гипертрофированный — на фоне очевидного общего недофинансирования технического перевооружения обрабатывающих производств — рост финансовых вложений организаций. В 2006 г. общая абсолютная величина таких вложений впятеро превысила размеры инвестиций в основной капитал (в 2004 г. превышение не достигло двух раз), причем рост краткосрочных финансовых инвестиций почти вдвое опередил рост долгосрочных; вкупе с отмеченной деформацией инвестиционного потока это свидетельствует об ослаблении корпоративных стимулов к обновлению производственного аппарата.