Валютный и банковский кризис

2)     Отношение денежной массы к величине валютных резервов (данный показатель характеризует задолженность государственного сектора);

3)     Расширение объемов кредитов;

           Для проведения исследования были взяты страны, которые больше всего пострадали от валютного кризиса 1994-1995гг. Предкризисный период характеризовался высокими показателями отношения денежной массы к резервам, а также сильным повышение реального курса национальной валюты. Первоначально считалось, что внешний долг, выросший из-за займов частного сектора, не влечет за собой отрицательных последствий. Такая ситуация сложилась в Таиланде перед кризисом 1997г. До начала азиатских кризисов существовала доктрина Лоусона. Она основывалась на том мнении, что государство должно контролировать только бюджетный дефицит и государственный долг. Задолженность, возникающая в ходе деятельности частного сектора должна регулироваться только рыночными механизмами, так как частный сектор должен самостоятельно оценивать свой риск. Однако мнение, что стоимость частных рисков и кредитов будет включаться в их цену, оказалось ошибочным. Например, в Таиланде кредитный рейтинг повышался вплоть до дня начала кризиса. В итоге долговой кризис привел к валютному, несмотря на высокую норму сбережений и значительный экономический рост.

         Одной из наиболее распространенных схем взаимодействия валютных кризисов различных типов было переплетение кризисов, вызванных ростом внешней задолженности частного сектора и кризисов, обусловленных накоплением внутренней задолженности этого же сектора. Другими словами, огромная долговая нагрузка на частный сектор делала национальную валюту уязвимой и вызывала внешнюю валютную задолженность. В период с 1980-1995гг. каждый второй кризис платежного баланса совпадал с кризисом в банковской сфере. По мнению экономистов, термин «двойная либерализация» объясняет, почему внешнее кредитование частного сектора заканчивалось не только валютным, но и банковскими кризисами.

         Еще одна известная схема взаимодействия валютных кризисов – переплетение валютного кризиса, обусловленного завышением курса национальной валюты и кризиса, который является следствием накопления частной задолженности. В качестве гарантий для международных инвесторов от риска девальвации государство обязуется поддерживать фиксированный обменный курс. Это приводит к росту внутренних долгов, которые ослабляют национальную кредитную систему. Это в свою очередь приводит к росту внешней задолженности частного сектора[3, с. 30].

          1.2 Модели кризисов и их взаимодействие

В середине 70-х гг. учеными Сэлэнтом и Хендерсоном была разработана каноническая модель. Первоначально их исследование не касалось валютных кризисов, оно было направлено на стабилизацию сырьевых цен посредством международных межправительственных агентств, покупающих и продающих сырьевые товары. С точки зрения Сэлэнта и Хендерсона такие механизмы должны подвергаться спекулятивным атакам [2, c. 218].

В самом начале своего анализа они выдвинули точку зрения, согласно которой спекуляторы будут удерживать истощимый ресурс-объект ценового регулирования только в том случае, если они находятся в ожидании такого темпа роста цен на ресурсы, который позволит им получить доход равный доходу, приносимому другими активами и скорректированный на величину риска. В этом и состоит суть модели ценообразования на истощимый ресурс, которая была предложена Хетеллингом. Цена истощимого ресурса повышается в соответствии с процентными ставками. Рост цены зависит от того времени, к которому истощится ресурс, чтобы его цена достигла нулевого спроса.

Если официальный стабилизационный совет объявит о готовности покупать и продавать сырье по фиксированной цене, то действия спекуляторов будут следующими: пока цена будет находиться выше того уровня, который установился бы при отсутствии стабилизационного совета, то спекуляторы будут распродавать свои запасы, так как увеличение их капитала не будет возможно. Значит, стабилизационный совет сначала будет наблюдать рост активов. Однако вскоре цена, которая могла бы быть на рынке при отсутствии стабилизационного совета (иначе ее называют «теневая цена») станет выше той цены, которая была установлена советом. В этот момент спекуляторы начнут скупать активы. Если стабилизационный совет будет стремиться сдерживать цену, то он в очень короткий промежуток времени столкнется с истощением своих запасов.

Такой подход, по мнению ученых можно применить и к спекулятивным атакам на центральные банки, которые пытаются стабилизировать обменные курсы. П. Кругман предложил каноническую модель валютного кризиса. Позже она была дополнена и доработана Флудом и Гарбером. Сущность данной модели заключается в том, что правительство страны, в которой постоянно происходят спекулятивные атаки, постоянно финансирует бюджетный дефицит с помощью неконтролируемой денежной эмиссии. Это в свою очередь приводит к повышению «теневой» цены иностранной валюты, т.е. такой цены, которая преобладала бы после спекулятивной атаки. Несмотря на это, центральный банк пытается удерживать фиксированный курс, используя валютные резервы, которые он готов покупать или продавать по этому курсу.

С точки зрения П. Кругмана валютный кризис и спекулятивные атаки на сырьевые запасы схожи между собой. Предположим, что спекуляторы ожидают момента, когда резервы истощаться в результате естественного развития событий. Спекуляторы понимают, что истощение резервов приведет к повышению цены иностранной валюты, которая до сего момента была фиксированной. В данном случае иметь иностранную валюту становится выгоднее, чем национальную, поэтому происходит скачок курса. Самые дальновидные спекуляторы предугадывают такой скачок и начинают продавать валюту перед истощением резервов, вызывая тем самым реакцию других участников рынка, которые начинают продавать еще раньше и так далее. Далее резервы снижаются до критического уровня. С точки зрения банков этих резервов достаточно для финансирования дефицита платежного баланса. Но при таком объеме резервов начинается спекулятивная атака, которая сводит резервы к нулю и вызывает отказ от фиксированного курса [2, c. 233].

У правительства ест множество способов фиксировать обменный курс национальной валюты. Если в стране финансовые рынки достаточно развиты, то государство может проводить операции на открытом денежном рынке, осуществлять форвардные интервенции на валютном рынке, а также осуществлять операции с иностранными активами. Государство может также изменять нормы резервирования. Однако вышеперечисленные способы имеют свои ограничения. Стремясь защитить национальную валюту от обесценения, правительство может столкнуться с истощением валютных резервов или с тем, что лимит заимствований близок к исчерпанию. Также правительства, которые стремятся не допустить ревальвации валюты, могут посчитать то или иное значение индекса инфляции недопустимым.

Если правительство не в силах больше поддерживать обменный паритет, то происходит кризис платежного баланса. Данный тип кризиса происходит следующим образом. Допустим, что в стране установлен фиксированный курс. В странах, где кризис достиг наибольшего размаха,  может быть установлен квазификсированный курс. Также отметим, что для поддержания курса правительство может использовать только прямые интервенции на валютном рынке. При данном фиксированном курсе резервы начинают уменьшаться. Еще до того, как резервы истощаются, происходит спекулятиваная атака, которая поглощает остаток резервов. Далее правительство не может поддерживать обменный курс и, следовательно, наступает валютный кризис. В некоторых случаях правительство, желая предотвратить спекулятивную атаку начинает использовать золотой запас страны или привлекает валютный кредит либо международные организации либо частные финансовые институты. Например, Россия в 1998г., получив финансовую помощь МВФ, перешла к полному хеджингу валютных рисков, связанных с операциями рубль/доллар[2, c. 241].

Ситуация может измениться: капитал возвращается, а валютные резервы восстанавливаются. Однако такое положение может быть временным. Кризис может возвратиться, и правительство вернется к остающимся валютным резервам. Также может произойти серия спекулятивных атак на фиксированный курс. Пока правительство не откажется от проводимой валютной политики, доверие инвесторов может вернуться.

Очень сложно разработать модель, которая характеризует события, зависящие от психологии спекуляторов. Однако создание модели кризиса платежного баланса все же возможно. Спекулятивную атаку можно представить в качестве инструмента, которым инвесторы меняют состав своих инвестиционных портфелей. Сначала они  уменьшают долю национальной валюты и увеличивают долю иностранной валюты, а затем, когда государство не может удерживать фиксированный курс, то курс национальной валюты изменяется по девальвационной траектории.

Поскольку рыночные операторы не имеют четкого представления о возможной и потенциальной величине резервов, которую государства будут использовать при атаке на национальную валюту, у спекуляторов нет выбора. Даже если власти откажутся от фиксированного обменного курса, спекуляторы ничего не теряют.

Чередование спекулятивных атак с возвратом доверия инвесторов выглядит естественным и потому, что рыночные операторы не имеют четкого представления о потенциальной величине резервов, которые государство будет задействовать при атаке на национальную валюту. Существование такой схемы обуславливается тем, что у спекуляторов фактически нет выбора: они ничего не теряют, атакуя национальную валюту, даже если опасность отказа властей от фиксированного обменного курса не реализуется на практике.

Главным минусом канонической модели является то, что она не отражает реакцию рыночных операторов как механический набор действий. Данная модель предполагает, что правительство для финансирования бюджетного дефицита проводит эмиссию денежных средств вне зависимости от внешней ситуации, а центральный банк продолжает продавать иностранную валюту для удержания фиксированного обменного курса, вплоть до полного истощения валютных резервов. Но в реальности типов экономической политики намного больше. Правительства могут изменять налоговую политику для того, чтобы повлиять на платёжный баланс. Кроме интервенций, центральные банки могут использовать и другие инструментами защиты обменного курса. Например, жесткая кредитно-денежная политика. Естественно, что такая политика имеет цену. Однако, важно отметить, что защита обменного курса – это обмен одного актива на другой, а не простая продажа валютных резервов вплоть до полного их истощения [2, c. 250].

Существуют так называемые модели «второго поколения». Например, модель Обстфельда. Она основывается на трёх компонентах. Во-первых, у правительства должна быть веская причина отказаться от удержания фиксированного обменного курса. Во-вторых, должна быть причина защищать обменный курс. Между этими двумя мотивами должно быть противоречие. В-третьих, цена защиты фиксированного курса должна расти, когда рыночные операторы ожидают отказа от фиксированного курса.

Главная причина, по которой возникает необходимость изменять фиксированный обменный курс, состоит в том, что обязательства государства в национальной валюте становятся весьма обременительными. Имея большой внутренний долг, правительство может сократить его  путем уменьшения его реальной стоимости. Это невозможно сделать до тех пор, пока правительство будет сохранять фиксированный обменный курс. Если в стране наблюдается безработица, вызванная снижающейся негибкой заработной платой, то при таком рынке труда следует проводить экспансионистскую денежную политику. Она  практически несовместима с фиксированным курсом.

Если государство уверено в том, что фиксированный курс сможет облегчить международную торговлю и инвестиции, то у него возникает желание защитить фиксированный обменный курс.  Еще одной причиной может быть долгая история инфляционного развития страны, когда фиксированный курс рассматривается как гарантия доверия правительственной политике. Также курс часто играет роль символа национальной гордости и/или приверженности международной кооперации. 

Теперь проанализируем  тезис о том, что само по себе отсутствие доверия инвесторов усложняет защиту обменного курса. Если в прошлом операторы ожидали, что валюта будет девальвирована сейчас, то защитить обменный курс будет достаточно сложно и дорого. Например, кредиторы могли установить более высокую процентную ставку в ожидании девальвации. В результате к моменту возвращения долга, он становится таким большим, что его сложно погасить, не прибегая к девальвации. Или профсоюзы в ожидании девальвации устанавливают такие ставки заработной платы, при которых промышленность неконкурентоспособна [2, c. 255].

Если сегодня рынок находится в ожидании девальвации в ближайшем будущем, то удержать фиксированный курс становится очень дорого. Стандартный механизм основывается на краткосрочных процентных ставках: для того, чтобы защитить валюту, их нужно поднять. Высокие процентные ставки могут либо уменьшить потоки наличности в государственный бюджет, либо оказать отрицательное влияние на производство и рынок труда. Такого рода механизм  действовал в российской экономике, и поднятие ставок Центральным банком РФ послужило сигналом к уменьшению доли рублёвых активов в общей структуре вложений рыночных операторов.