Собственный капитал

Показатель  рентабельности собственного капитала является ключевым, поскольку интегрирует в себе влияние важнейших для результативной деятельности любой компании показателей, таких как рентабельность продаж, структура совокупного капитала и его оборачиваемость. Результаты предварительной оценки рентабельности собственного капитала вполне могут удовлетворить интересы субъектов, не имеющих непосредственного отношения к принятию управленческих решений в рамках акционерного общества.

Руководству, финансовым менеджерам и крупнейшим акционерам необходимо понимать причины  тех или иных изменений рентабельности собственного капитала в смежных отчетных периодах с тем, чтобы принимать обоснованные решения при управлении эффективностью его использования. Необходимой степени глубины, по мнению автора, в этом случае позволяет добиться метод факторного анализа.

Процесс проведения факторного анализа предполагает необходимость  оценки влияния каждого из основных мультипликаторов (факторов) на изменение рентабельности собственного капитала в отчетном периоде по сравнению с базисным. В число этих мультипликаторов входят: рентабельность продаж, оборачиваемость совокупного капитала и мультипликатор капитала. В случае, если выявляется отрицательное воздействие на рентабельность собственного капитала со стороны какого - либо из мультипликаторов, проводится более детальный факторный анализ, направленный на установление причин выявленных негативных изменений.

Факторный анализ рентабельности продаж предполагает расчет влияния  доходности отдельных видов выпускаемой  продукции (сегментов бизнеса) и структуры продаж на изменение итоговой рентабельности продаж. Такой анализ позволяет своевременно выявить негативные изменения в структуре реализации и способствует формированию информации, являющейся предметом внимания руководителей снабженческих и сбытовых подразделений компании.

Анализ оборачиваемости  совокупного капитала позволяет выяснить, насколько интенсивно в организации используется капитал. При снижении показателя сначала определяют, связано это изменение со снижением оборачиваемости оборотных активов или с изменениями в структуре совокупных активов. Затем выясняются причины таких изменений путем проведения более детального факторного анализа. Если оборачиваемость совокупных активов снизилась за счет изменений в структуре активов предприятия, нужно выяснить, негативным или позитивным является выявленное изменение для деятельности компании. Если же снижение показателя оборачиваемости связано с уменьшением интенсивности использования оборотных активов, необходимым становится анализ операционного цикла акционерного общества. Такой анализ позволит выявить стадии, увеличение продолжительности которых вызвало рост во времени операционного цикла. После этого оценивается, насколько опасно увеличение операционного цикла для фирмы, и, при необходимости, принимаются соответствующие управленческие меры.

Анализ изменений структуры совокупного капитала предусматривает обязательную оценку состава и структуры обязательств организации с выделением просроченной задолженности. В ходе такого анализа также рассматривается вопрос об экономической целесообразности привлечения заемных средств. Для этого рассчитывается дифференциал финансового рычага. В случае, когда дифференциал положителен, дополнительное привлечение заемного капитала позволяет расширить масштабы деятельности и тем самым увеличить рентабельность собственного капитала за счет роста прибыли. Если же дифференциал   отрицателен,  дополнительное  привлечение   заемного  капитала приводит к «проеданию» собственного капитала.

Для реализации второго  ключевого аспекта управления эффективностью использования собственного капитала выработан механизм принятия обоснованного управленческого решения о целесообразных пропорциях распределения зарабатываемой прибыли (рисунок 6).

Рисунок 6. Порядок принятия решения о целесообразных пропорциях распределения прибыли

Учитывая, что  основными направлениями использования прибыли (между которыми имеется постоянное противоречие) является реинвестирование и изъятие из хозяйственного оборота путем выплаты дивидендов акционерам, предлагаемый автором механизм направлен на уравновешивание обозначенных интересов акционерного общества и его акционеров и рост их экономического благосостояния. В основу этого механизма положены два принципа:

1) разработка  и реализация последовательной  дивидендной политики;

2) соблюдение  концепции поддержания собственного капитала.

   При  формировании дивидендной политики  недавно созданными компаниями с точки зрения осторожности, по мнению автора, на первых порах целесообразно использовать остаточный принцип выплаты дивидендов. В этой связи предлагаемый механизм ориентирован, в первую очередь, на давно функционирующие организации, финансовые результаты которых отличаются большей стабильностью, что создает для таких компаний более широкие возможности маневра в сфере планирования дивидендных выплат.

Основные  принципы выбранного типа дивидендной политики, по мнению автора, целесообразно закреплять во внутреннем документе общества, принимаемого решением общего собрания акционеров. Такой документ укрепит возможность выражения независимого мнения членами совета директоров о максимальном размере дивидендов и позволит в будущем сгладить возможные конфликты этого органа с акционерами общества, заинтересованными в более высоких дивидендах. Кроме того, принятие подобного документа повысит привлекательность акций компании в глазах множества потенциальных инвесторов.

Использование концепции поддержания капитала, распространенной в международной практике бухгалтерского учета, позволит определить расчетным путем величину резервируемой части прибыли (недоступной к распределению в виде дивидендов), направляемой на поддержание капитала и позволяющей защитить его от «проедания». В российской практике учета и управления компанией концепция поддержания собственного капитала не присутствует в чистом виде. Тем не менее, анализ российского законодательства позволил автору выявить и раскрыть правовые предпосылки, способствующие частичной реализации этой концепции при решении вопроса о распределении прибыли. Имеющиеся правовые нормы базируются на понятии чистых активов, порядок расчета которых закреплен соответствующим нормативным актом. Для усиления позитивного эффекта имеющихся правовых норм автором предлагается осуществлять расчет чистых активов не только в соответствии с законодательно закрепленным порядком, но и с допущением некоторых отступлений от него. Сущность предлагаемых отступлений выражается в следующих корректировках величины чистых активов, определенной в соответствии с нормативным актом:

•   увеличение    на    стоимость    собственных    акций,    выкупленных    у акционеров, которые планируется в скором времени вновь реализовать;

•   увеличение на стоимость части размещенных  конвертируемых облигаций, которая, предположительно, в будущем будет конвертирована в акции;

•   увеличение на сумму созданных резервов предстоящих  расходов и сумму собственной части целевых финансирования и поступлений;

•   сокращение на сумму переоценки основных средств.

По мнению автора, расчет стоимости собственного капитала (в различных ее вариантах) может рассматриваться как заключительный этап оценки эффективности использования собственного капитала. С одной стороны, подобный расчет позволит сделать вывод о том, насколько успешны реализуемые руководством компании управленческие действия, направленные на максимизацию благосостояния общества и его акционеров. С другой стороны, расчетная цена одной акции общества может рассматриваться потенциальными инвесторами как весомый индикатор при поиске недооцененных или переоцененных акций, обращающихся на организованных торговых площадках страны. В этой связи в исследовании рассмотрены наиболее распространенные и востребованные мировой практикой подходы к оценке рыночной стоимости собственного капитала: дивидендный, доходный и подход, основанный на оценке свободных денежных потоков. При реализации перечисленных подходов к оценке собственного капитала автором предлагается для более корректного определения коэффициента дисконтирования одновременно использовать следующие дополнительные критерии:

•   критерий, основанный на расчете средневзвешенной стоимости капитала;

•   критерий, основанный на учете уровня инфляции в стране;

•   критерий,   основанный   на  учете  уровня   депозитных   ставок   наиболее

надежных  банков страны.

Таким образом, на сегодняшний  день перечень способов и инструментов наращения собственного капитала, доступных российским акционерным обществам, достаточно широк. Размещение по закрытой подписке акций и других эмиссионных ценных бумаг, конвертируемых в акции, является высокоэффективным способом наращения собственного капитала, в первую очередь, для небольших и средних российских компаний. Основной проблемой для таких эмитентов становится поиск заинтересованного инвестора. Привлечение финансирования за счет размещения бумаг по открытой подписке с успехом осуществлять могут только крупные, стабильные, финансово устойчивые предприятия с ярко выраженной динамикой роста. Общим для всех обществ, решивших увеличить собственный капитал путем эмиссии ценных бумаг, является то, что каждый случай удачного размещения - как частного, так и публичного (в особенности), будет способствовать формированию положительной публичной кредитной истории компании-эмитента и облегчит привлечение необходимого финансирования в будущем.

В числе факторов, оказывающих  наибольшее влияние на фактическую  доступность того или иного источника  финансирования для каждой отдельно взятой российской компании, наиболее значимыми являются: стадия жизненного цикла компании, ее размеры, особенности ведения бизнеса, широта имеющихся хозяйственных связей.

С увеличением  «возраста» компании структура ее капитала усложняется, а действия по управлению этой структурой становятся более востребованными, поскольку влияют на такие важнейшие показатели деятельности как финансовая устойчивость и рентабельность, стоимость бизнеса и инвестиционная привлекательность на рынке.

Коэффициент рентабельности собственного капитала интегрирует влияние важнейших для результативной деятельности любой компании показателей, таких как рентабельность продаж, структура совокупного капитала и его оборачиваемость. Результаты предварительной оценки рентабельности собственного капитала вполне могут удовлетворить интересы субъектов, не имеющих непосредственного отношения к принятию управленческих решений в рамках акционерного общества. Руководству, финансовым менеджерам и крупнейшим акционерам необходимо понимать причины тех или иных изменений рентабельности собственного капитала в смежных отчетных периодах с тем, чтобы принимать обоснованные решения по повышению эффективности его использования. Выявлению этих причин способствует углубленный анализ рентабельности собственного капитала, результаты которого заинтересуют также крупных потенциальных инвесторов общества.

Для обоснования  минимального размера прибыли, которая  должна быть реинвестирована, применительно  к российским компаниям можно  использовать концепцию поддержания собственного капитала, распространенную в международной практике учета. Результатом использования этой концепции становится определение расчетным путем в составе заработанной прибыли реинвестируемой части, направляемой на поддержание капитала и позволяющей защитить его от «проедания». Остальная часть прибыли может быть использована обществом на любые иные цели, в том числе и выплату дивидендов или дополнительное реинвестирование. В российской практике базой поддержания собственного капитала выступает понятие чистых активов.

   Принятие  решения о размере прибыли,  направляемой на выплату дивидендов, существенно облегчается, если общество придерживается выработанной и закрепленной во внутреннем документе дивидендной политики. Принятие такого документа в большей степени обеспечивает возможность выражения независимого мнения членами Совета директоров и реализации интересов общества в целом.

2. Цена собственного капитала предприятия

Развитие предприятия  требует, прежде всего, мобилизации и повышения эффективности использования собственного капитала, так как это обеспечивает рост его финансовой устойчивости и уровня платежеспособности. Поэтому первоочередное внимание должно быть уделено оценке стоимости собственного капитала в разрезе отдельных его элементов и в целом [5. C. 52].

Оценка стоимости собственного капитала имеет ряд особенностей, основными из которых являются следующие:

• необходимость постоянной корректировки балансовой стоимости собственного капитала в процессе осуществления оценки. При этом корректировке  подлежит только используемая часть собственного капитала, так как вновь привлекаемый собственный капитал оценен в текущей рыночной стоимости;
• оценка стоимости вновь привлекаемого собственного капитала носит вероятностный, а, следовательно, в значительной мере условный характер. Если привлечение заемного капитала основывается на определенных контрактных или иных фиксированных обязательствах предприятия, то привлечение основной суммы собственного капитала таких контрактных обязательств не содержит (за исключением эмиссии привилегированных акций). Любые обязательства предприятия по выплате процентов на паевой капитал, дивидендов держателям простых акций и т. п., не носят характер  контрактных обязательств и являются лишь расчетными плановыми величинами, которые могут быть скорректированы по результатам предстоящей хозяйственной деятельности;
• суммы выплат собственникам капитала входят в состав налогооблагаемой прибыли, что увеличивает стоимость собственного капитала в сравнении с заемным. Выплаты собственникам капитала в форме процентов и дивидендов осуществляются за счет чистой прибыли предприятия, в то время как выплаты процентов за используемый заемный капитал осуществляются за счет издержек (себестоимости), а следовательно в состав налогооблагаемой базы по прибыли не входят. Это определяет более высокий уровень стоимости вновь привлекаемого собственного капитала в сравнении с заемным;
• привлечение собственного капитала связано с более высоким уровнем риска инвесторов, что увеличивает его стоимость на размер премии за риск. Это связано с тем, что претензии собственников основной части этого капитала (за исключением владельцев привилегированных акций) подлежат удовлетворению при банкротстве предприятия в последнюю очередь;
• привлечение собственного капитала не связано, как правило, с возвратным денежным потоком по основной его сумме, что определяет выгодность использования этого источника предприятием несмотря на более высокую его стоимость. Если по заемному капиталу возвратный денежный поток наряду с платежами по его обслуживанию включает и возврат суммы основного долга в установленные сроки, то по привлекаемому собственному капиталу возвратный денежный поток включает, как правило, только платежи процентов и дивидендов собственникам (за исключением отдельных случаев выкупа предприятием собственных акций или паев). Это определяет большую безопасность использования собственного капитала с позиции обеспечения платежеспособности и финансовой устойчивости предприятия, что стимулирует его готовность идти на более высокую стоимость привлечения этого капитала [6. C. 144-156].