Рынок ценных бумаг

индекс РТС -63.2

индекс ММВБ  -67.2

индекс ММВБ-10 -72.4

Российский фондовый рынок больше всех пострадал во время мирового финансового кризиса, падение индексов российских индексов с мая 2008 года составило 70%. Так сильно российский рынок не падал с 1998 года (если говорить об индексе РТС - индекс ММВБ так сильно не падал никогда). Понятно, что на фондовый рынок повлияли не только внешние, но и внутренние факторы. Сильная зависимость экономики России от цен на энергоносители (нефть и газ). Экономика России ориентированная на экспорт сырьевых товаров столкнулась с ситуацией, когда спрос и цены на сырье упали. В первую очередь это цены на нефть.

С середины 2000-х годов  среди стран с развивающейся экономикой российский фондовый рынок был одним из самых быстрорастущих. Исключительно благоприятная мировая ценовая и спросовая конъюнктура на основные товары российского экспорта, в первую очередь энергоносители, предопределила устойчивое наращивание доходов и прибыли российских предприятий и соответственно интерес к ним портфельных инвесторов. Одновременно поток экспортной выручки содействовал укреплению обменного курса рубля, что повышало страновую премию для иностранных инвесторов.

Уязвимость российского фондового рынка к внешним шокам обусловлена его сильной зависимостью от иностранных инвесторов и высокой концентрацией бумаг из-за доминирования на рынке нескольких гигантских нефтегазовых компаний при сравнительно ограниченном числе представленных на нем эмитентов. Поэтому доходность и объем российского фондового рынка изменялись вслед за динамикой цен на нефть, при этом с середины 2006 г. на нем начал формироваться фондовый пузырь (см. рис. 4 и 5).

 

 

 

 

Рис.4 Доходность фондового  рынка и цена на нефть

 

Рис.5 Объем фондового рынка и  цена на нефть

 

Российский фондовый рынок стал жертвой сильного внешнего шока — падения цен на нефть; кредитного кризиса на мировых финансовых рынках; начавшейся рецессии экономик США и Европы, которая вызвала сокращение внешнего спроса. Сжатие глобальных финансов привело к обвалу российского рынка и масштабному оттоку средств из отечественной финансовой системы. Главные причины этого — «перекапитализация» рынка и сильная зависимость от непредсказуемой мировой ценовой конъюнктуры.

Стремительный подъем российского  фондового рынка начался с 2005 г. На конец года его капитализация составляла 69,5% ВВП, но к концу 2006 г. под влиянием растущих мировых цен на нефть и потока иностранных инвестиций в российскую экономику она достигла 111 ,1% ВВП. Когда в середине 2008 г. мировые цены на нефть опустились ниже 100 долл./барр., началось обвальное падение отечественного фондового рынка.

Тем не менее, внешний шок лишь запустил механизм обвала, фундаментальной основой  которого были внутренние факторы. Это  косвенно подтверждается сравнением динамики фондовых индексов стран — крупнейших экспортеров нефти. Так, GCC Islamic Index (сводный индекс фондовых рынков членов Совета сотрудничества стран Персидского залива — Кувейта, Катара, Бахрейна) за 2008 г. Снизился на 54 %, в то время как индекс РТС — на 72,4% (см. рис. 6).

 

Рис.6 Глубина спада  на фондовых рынках стран – крупнейших экспортеров нефти в  2008 г.

(динамика фондовых  индексов, к декабрю 2007 г., в %)

 

Вертикальное обрушение российского  фондового рынка произошло после  объявления 15 сентября 2008 г. о банкротстве одного из крупнейших американских инвестиционных банков Lehman Brothers. Последовавшая за этим массовая паническая распродажа акций на мировых фондовых рынках стала точкой отсчета глобального финансового кризиса. Иностранные инвесторы стали выводить активы из развивающихся стран, в том числе из России.

На торгах 15 сентября российские фондовые индексы опустились до двухгодичных минимумов, потеряв по итогам дня 4 —6%. Индекс РТС упал на 4 ,8%, а индекс ММВБ — на 6,2%. Проблему нехватки ликвидности усугубили слухи о возможном банкротстве российского инвестиционного банка «КИТ Финанс» и неисполнении им сделок РЕПО. Эта информация привела к кризису доверия на межбанковском рынке и взаимному закрытию лимитов его участниками. На следующий день, 1 6 сентября, подтвердились сведения о том, что «КИТ Финанс» не исполняет операции РЕПО. По данным ММВБ, с 8 по 15 сентября объем неисполненных сделок РЕПО превысил 7,2 млрд руб., из них 7,1 млрд руб. пришлось на «КИТ Финанс», который не выполнил своих обязательств перед 15 контрагентами. В результате была нарушена цепочка взаимного закрытия обязательств и рынок РЕПО стал рушиться.

Фондовые индексы спикировали. Федеральная служба по финансовым рынкам (ФСФР) впервые в российской биржевой истории была вынуждена остановить торги. Если 15 сентября в результате резкого падения индексов на ММВБ были приостановлены торги всего по нескольким бумагам, то 16 сентября не торговались уже более десяти ликвидных бумаг, включая голубые фишки. Объем сделок РЕПО с акциями на ММВБ 1 6 сентября сократился до 48,2 млрд. руб., что вдвое меньше среднего показателя за предыдущие две недели. За два дня (15 —16 сентября) индекс ММВБ снизился на 23%, а индекс РТС — на 21,1%, и фондовый рынок потерял около 1 6% своей капитализации. На 18 сентября 2008 г. общая сумма обязательств к исполнению составляла 176 млрд. руб., из которых объем просроченных (невыполненных) обязательств участников друг перед другом был равен примерно 60 млрд. руб. (34% их общего объема).

Рекордный обвал фондового рынка произошел 6 октября 2008 г. За один день индекс РТС потерял 19,1%, а 24 октября достиг годового минимума, упав до 549,4 пункта, что сопоставимо с уровнем 1997 г. В октябре—ноябре 2008 г. Обороты на рынке РЕПО по количеству бумаг упали в 2,5 раза относительно соответствующих показателей 2007 г., а по стоимости — в 4 раза. За этот период рынок РТС рухнул на 53,2%, — с 1211,8 до 658,1 пункта.

В качестве регулирующей меры ФСФР ввела  запрет на маржинальную торговлю и  «короткие» продажи, а затем ограничила их «плечом» 1:1. Кроме того, чтобы ликвидировать неплатежи по сделкам, правительство выделило для поддержки фондового рынка 175 млрд. руб. из Фонда национального благосостояния, инвестировав значительные суммы в акции российских компаний. Несмотря на принятые меры, абсолютное значение индекса РТС снизилось с максимума 2478,9 пункта (на 19 мая) до 631,9 пункта на конец года, а суммарная капитализация всех российских компаний сократилась с 1328,8 млрд. долл. на начало 2008 г. до 370,3 млрд. долл. на его конец.

Кроме панического вывода денег  иностранными инвесторами, обрушение  российского фондового рынка  было обусловлено спецификой его  участников и проводимых ими операций. На рынке присутствовало много спекулянтов  и российских игроков, связанных  с собственностью. Они закладывали свои пакеты акций, чтобы приобретать другие активы. При падении рынка возник сильный эффект домино: чем ниже падали цены, тем больше возникало margin calls и тем масштабнее были вынужденные продажи. Кроме того, неразвитую российскую финансовую систему подпитывали ликвидностью несколько крупных банков. Когда в условиях растущих рисков они ушли с фондового рынка и свернули межбанковское кредитование, все операции рефинансирования остановились. Таким образом, крах рынка был вызван целым комплексом одновременно действовавших факторов.

 

2.3 Фондовый рынок как  целое: функциональный анализ  современного состояния

 

Анализ инструментальной и институциональной  структуры  фондового рынка, представленный в предыдущих разделах, дает характеристики  основных подсистем рынка: его инструментальных сегментов и институциональных  секторов. Однако сегментирование рынка по инструментам и группировка его участников в институциональные сектора — это результаты исследования рынка с различных точек зрения, его разноаспектные разрезы. Синтез инструментального и институционального  аспектов исследования, направленный на получение интегральной картины рынка, — исключительно важная методологическая процедура, от которой в значительной степени зависит успех исследования в целом. Необходимо подобрать такую схему исследования и такую точку зрения (то есть некоторую  упрощенную,  но целостную модель рынка), которая позволила бы адекватно оценить ключевые проблемы российского рынка, но не перегружала бы исследователя деталями.

Возможны различные подходы  к этой проблеме. Один из них —  анализ ситуации по таблицам финансового  счета, а также баланса активов  и обязательств. Эти таблицы входят в состав Системы национальных счетов, которая является международным статистическим  стандартом. Они показывают, как финансовые активы и обязательства распределены между основными секторами экономики, какие изменения в их величине происходят за отчетный период. Важнейшими  секторами являются нефинансовые организации, финансовые организации, государственные органы, домашние хозяйства. Важнейшие виды активов — монетарное золото, наличная валюта, депозиты, ценные бумаги (кроме акций), кредиты и займы, акции и другие формы участия в капитале, страховые резервы, другая дебиторская и кредиторская задолженность.

Какой объем акций и облигаций  держат домашние хозяйства, предприятия  и государство? Какие перетоки происходят между ними? На этот и многие другие вопросы призваны ответить таблицы финансового счета. Система национальных счетов объединяет в себе как инструментальную, так и институциональную характеристику рынка. Проблема состоит в том, что финансовый счет системы национального счетоводства и баланс активов  и обязательств в нашей стране не составляются. Мы имеем неполные и разрозненные данные о балансе и движении финансовых активов, тогда как рыночно развитые страны располагают полным  спектром  данных этого типа. Например,  Федеральная резервная система США публикует их в ежеквартальном материале «Flow of Funds Accounts of the United States».

В связи с отсутствием финансового  счета для исследования российского  рынка приходится подыскивать упрощенный интегрирующий подход, по возможности используя системную методологию.

В объективной действительности любой  экономический объект, в том числе фондовый рынок, пред- стает как взаимосвязанная совокупность присущих ему внутренних сторон и образующих его процессов. Эти составляющие могут отвечать или не отвечать требованиям системного подхода — в зависимости от этого объект характеризуется «системно» или «несистемно». Если присущие  объекту стороны или внутренние процессы представляют собой относительно самостоятельные носители определенного качества, взаимосвязанные друг с другом и в единстве образующие целостность, специфика которой не исчерпывается особенностями этих составляющих, а коренится прежде всего в характере их взаимосвязи, то данный объект может рассматриваться в качестве системы.

Очевидно, что фондовый рынок является экономической системой, однако ее элементы  и подсистемы выделить непросто. Дело в том, что различные аспекты исследования (институциональный или инструментальный) приводят к выделению разноаспектных наборов подсистем и элементов, которые затем необходимо увязывать друг с другом, что существенно усложняет системно-структурный анализ.

Поэтому  более целесообразно  применять системно-функциональный подход, при котором с помощью  системной методологии исследуются  функции  фондового рынка, то есть его закономерное и устойчивое воздействие на другие экономические  объекты. Как уже отмечалось во введении, к основным макроэкономическим функциям фондового рынка обычно относят следующие:

– аккумулирование средств частных  инвесторов и превращение их в  инвестиции («инвестиционная»

функция);

– сохранение в условиях инфляции реальной стоимости вложенных инвесторами средств («сберегательная» функция);

– обеспечение мобильного  перетока капиталов к наиболее эффективным  собственникам и проектам

(«мобилизующая» функция);

– обеспечение макроэкономической сбалансированности («балансирующая»  функция).

Следует отметить, что рынкам долевых  и долговых ценных бумаг присущ схожий, но не тождественный набор макроэкономических  функций, причем эти два сегмента рынка характеризуются различной интенсивностью одноименных функций. Так, рынок акций в долгосрочном  интервале времени способен лучше выполнять сберегающую функцию, защищая вложения инвесторов от инфляции. Мобилизующая функция также лучше развита у рынка акций. С этой точки зрения сегмент долевых бумаг можно рассматривать в качестве ведущей подсистемы рынка финансовых активов. Инвестиционная и балансирующая функции развиты у обоих рассматриваемых сегментов, причем примерно в равной степени, несмотря на различие механизмов осуществления каждой из них.

Наряду с перечисленными  макроэкономическими  функциями рынку ценных бумаг присущи также определенные микроэкономические функции. Для рынка акций основная из них состоит в обеспечении корпоративного управления компаниями и защите интересов инвесторов. По мере развития фондового рынка качество корпоративного управления компаниями повышается,  его сфера расширяется, тогда как некорпоративные  методы управления используются все в меньшей степени. Однако этой функции  нет у рынка долговых инструментов. Его микроэкономическая функция выражена менее явно: по-видимому, она заключается в побуждении предпринимателей к осмотрительности и экономическому расчету.

Нельзя не учитывать, что сегменты долговых и долевых инструментов — лишь подсистемы единого рынка  ценных бумаг. В действительности лишь рынок в целом реально выполняет указанные макроэкономические функции.

Анализ функций — эффективный  подход к изучению характеристик  целостной системы. При разработке идеальной модели фондового рынка необходимо сформулировать критерий, на основе которого оценивается степень приближения к идеальному состоянию. В качестве критерия  целесообразно принять достижение таких характеристик каждой макроэкономической функции фондового рынка, которые являются наилучшими  на множестве возможных значений. В предыдущих  разделах намечен следующий подход к определению идеального состояния. Во-первых, необходимо дать количественную оценку каждой функции, то есть подобрать показатели, характеризующие интенсивность различных процессов воздействия фондового рынка на экономику в целом. Во-вторых, следует определить множество возможных значений указанных количественных величин, что может быть сделано на основе исследования показателей фондовых рынков других стран. В-третьих, путем экономического анализа и прогнозирования надо определить наилучшее из тех значений, которые реально могут быть достигнуты  российским фондовым рынком. В-четвертых, как достигнутые, так и «идеальные» параметры должны  быть проанализированы на предмет выявления их взаимной согласованности и непротиворечивости. В случае когда некоторые параметры функционирования рынка достигли приемлемого уровня, тогда как другие параметры остаются низкими, необходим поиск причин такого состояния. Это важно, потому что между некоторыми функциями фондового рынка при определенных условиях могут возникать противоречия, блокирующие его развитие.