Рынок корпоративных облигаций: проблемы и перспективы развития

Главным институтом размещения облигаций на первичном рынке должны стать инвестиционные банки. Известно, что в мировой практике сложились два типа инвестиционных банков: первый – специализация на размещении ценных бумаг (США, Канада, Англия, Япония), второй – специализация на предоставлении среднесрочных и краткосрочных кредитов (страны Западной Европы и развивающиеся). Однако в условиях интернационализации производства и капиталов многие инвестиционные банки осуществляют оба вида деятельности. Это зависит от специфики государственного регулирования на национальных рынках ценных бумаг.

Цель коррекции законов  на Западе – это защита интересов вкладчика-инвестора от всякого рода махинаций и мошенничеств

Важная особенность  первичного рынка – специфический  механизм покупки и продажи ценных бумаг. Указанные выше банки реализуют  эмиссию частных облигаций и  получают комиссионные в размере  установленного процента от стоимости  облигационного займа, а также комиссионные за консультирование при размещении, если была договоренность об этом.

Особенность первичного рынка состоит в размещении облигаций  через посредников – инвестиционные банки. Взаимоотношения между компанией  эмитентом и инвестиционным банком строятся на основе эмиссионного соглашения. Инвестиционные банки совместно с компанией-эмитентом определяют условия эмиссии (сумму капитала, сроки и способы размещения ценных бумаг и т.д.) и осуществляют их непосредственное размещение.

Согласно эмиссионному соглашению инвестиционный банк размещает облигации либо в качестве покупателя, либо в качестве агента. Обычно он закупает весь выпуск, т.е. принимает на себя финансовую ответственность за весь выпуск. Реже инвестиционные банки действуют в качестве агента. При этом они могут либо ограничиться комиссионными функциями, либо взять на обязанность гаранта размещения выпуска и, в случае невозможности реализации бумаг в пределах установленного срока, приобрести их за свой счет.

Независимо от функций  инвестиционного банка по эмиссионному соглашению его обязательным условием является «оговорка о выходе с рынка», которая позволяет аннулировать соглашение в случае крайне неблагоприятного развития событий на рынке (по не зависящим от сторон причинам).

Если новый выпуск бумаг эмитента оказывается слишком большим для инвестиционного банка, он обращается к другим инвестиционным банкам с целью сформировать эмиссионный синдикат и объединить усилия по размещению выпуска. Эмиссионные синдикаты могут действовать по принципу «раздельного счета», когда его участники несут ответственность в пределах своего участия и выделенной им доли выпуска.

Действуя по принципу «неразделенного счета» (наиболее распространенному), участники синдиката несут коллективную, совместную ответственность за размещение всего выпуска пропорционально размеру своего участия.

Для реализации нового выпуска  эмиссионный синдикат может сформировать специальную группу по продаже, состоящую  из кредитных учреждений, ведущих  операции купли-продажи ценных бумаг. Члены такой группы не принимают на себя никакой финансовой ответственности, но берут обязательство продать определенную долю выпуска, получая комиссионные или маржу.

Выпуск облигаций в  развитых странах в настоящее  время обусловлен финансированием  поглощения (слияния) компаний, необходимостью снижения доли заемного капитала в совокупном капитале корпораций.

В некоторых странах  соотношение между собственным  и заемным капиталом устанавливается  законом. Однако независимо от наличия  закона в каждой стране имеется четкое представление о предельных размерах заемных средств. Переход на эту  грань сопряжен со значительным риском для компании и ее инвесторов. В этой ситуации корпорация регулирует структуру своего капитала путем эмиссии новых облигаций, замещая ими свои долговые обязательства.

Таким образом, эмиссия  новых облигаций на современном  этапе развития рынка ценных бумаг в развитых странах не всегда связана с мобилизацией свободных денежных ресурсов для финансирования экономики.

2. Анализ современного  состояния рынка корпоративных  облигаций в России

2.1 Нормативно – правовая  база выпуска и обращения корпоративных облигаций

К законодательным  актам, регулирующим рынок корпоративных  облигаций являются:

1. Федеральный Закон «О рынке ценных бумаг» от 22.04.1996 №39 - ФЗ;
2. Федеральный Закон от 27.12.2005г. № 194 – ФЗ «О внесении изменений в Федеральный Закон «О рынке ценных бумаг»;
3. Федеральный Закон «Об акционерных обществах» от 26.12.1995г. №208 – ФЗ;
4. Федеральный Закон «О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг» от 05.03.1999 г. № 46 - ФЗ;
5. Приказ ФСФР России от 15.12.2004г. № 04-1245 «Об утверждении Положения о деятельности по организации торговли на рынке ценных бумаг» (ред. От 22.06.2005 № 05-22/пз-н, от 12.01.2006 №06-4/пз-н);
6. Приказ ФСФР России от 12.01.2006г №06-5/пз-н «Об утверждении Положения о порядке выдачи федеральной службой по финансовым рынкам разрешения на размещение и (или) обращение эмиссионных ценных бумаг российских эмитентов за пределами Российской Федерации» (ред. От 18.04.2006 №06-42/пз-н);
7. Приказ ФСФР России от 16.03.2005г №05-4/пз-н «Об утверждении Стандартов эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг» (ред. От 01.11.2005 №05-58/пз-н, от 12.012005 №06-7/пз-н).

В соответствии со ст. 33 Федерального закона от 26.12.1995 N 208-ФЗ "Об акционерных обществах" акционерное общество вправе в соответствии со своим уставом размещать облигации (корпоративные облигации). Согласно ст. 31 Федерального закона от 08.02.1998 N 14-ФЗ "Об обществах с ограниченной ответственностью" такое же право предоставлено и обществам с ограниченной ответственностью.

Согласно ст. 102 ГК РФ и ст. 33 Закона N 208-ФЗ суммарная номинальная стоимость облигаций не должна превышать размера уставного капитала общества либо величины обеспечения, предоставленного обществу третьими лицами.

Выпуск и  продажа облигаций осуществляются в соответствии с Положением о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг, утвержденным Постановлением ФСФР России от 16.03.2005 N 05-5/пз-н. Вместе с тем следует обратить внимание на то, что данное Постановление фактически прекратило действие в связи с тем, что Постановлением ФКЦБ России от 13.08.2003 N 03-35/пс Стандарты эмиссии признаны утратившими силу с момента вступления в силу Постановления ФКЦБ России от 02.07.2003 N 03-32/пс.

Стандарты эмиссии  дополнительных акций, акций, размещаемых  путем конвертации, облигаций, конвертируемых в дополнительные акции, и их проспектов эмиссии, утвержденные Постановлением ФКЦБ России от 30.04.2002 N 16/пс и Стандарты эмиссии облигаций и их проспектов эмиссии, утвержденные Постановлением ФКЦБ России от 19.10.2001 N 27.

Выпуск облигаций производится как по открытой (среди неограниченного круга лиц), так и по закрытой подписке (среди заранее известного круга лиц). Он должен сопровождаться регистрацией проспекта эмиссии облигаций, если осуществляется путем:

1) открытой подписки;

2) закрытой подписки при условии, что число приобретателей облигаций превышает 500 и (или) номинальная стоимость выпуска (объем эмиссии) облигаций превышает 50 тыс. МРОТ.

Процедура эмиссии  облигаций, размещаемых путем подписки и не требующих регистрации проспекта эмиссии, включает следующие этапы:

1. утверждение эмитентом решения о выпуске облигаций;
2. государственная регистрация выпуска облигаций;
3. изготовление сертификатов облигаций (в случае размещения облигаций в документарной форме);
4. подписка на облигации;
5. регистрация отчета об итогах выпуска облигаций.

Размещение  акционерным обществом облигаций осуществляется по решению совета директоров (наблюдательного совета) общества, если иное не предусмотрено уставом общества (ст. 33 Закона N 208-ФЗ). В обществах с ограниченной ответственностью решение о размещении облигаций может принять только общее собрание участников общества (ст. 33 Закона N 14-ФЗ).

Существуют  определенные ограничения на выпуск корпоративных облигаций.

Во-первых, АО (ст. 102 ГК РФ) и ООО (ст. 31 Закона N 14-ФЗ) вправе выпускать облигации:

1. на сумму, не превышающую размер уставного капитала либо величину обеспечения, предоставленного обществу в этих целях третьими лицами, и только после полной оплаты уставного капитала;
2. при отсутствии обеспечения, предоставленного обществу третьими лицами с целью гарантирования выполнения обязательств перед владельцами облигаций, размещение обществом облигаций допускается не ранее третьего года существования общества при условии надлежащего утверждения к этому времени двух годовых балансов.

Во-вторых, облигации  могут выпускаться только в благоприятные  для хозяйствующих обществ периоды. Так, с момента принятия арбитражным  судом заявления о признании  должника банкротом за ним в соответствии с Федеральным законом от 26.10.2002 N 127-ФЗ "О несостоятельности (банкротстве)" вводится наблюдение. Это наблюдение не является основанием для отстранения руководителя и иных органов управления должника от их полномочий - они продолжают осуществлять свои полномочия, но с определенными этим Законом ограничениями. Например, в соответствии с п. 3 ст. 64 данного Закона органы управления должника не вправе принимать решения о размещении должником облигаций и других эмиссионных ценных бумаг.

Решение о выпуске  ценных бумаг - это документ, содержащий данные, достаточные для установления объема прав, закрепленных ценной бумагой. Он утверждается на основании и в соответствии с решением об их размещении и должен быть утвержден не позднее шести месяцев с момента принятия этого решения.

Решение о выпуске  ценных бумаг сшивается, подписывается руководителем и скрепляется печатью эмитента, его страницы нумеруются. В нем должны быть определены: вид облигаций (именные или на предъявителя, документарные или бездокументарные), сроки и иные условия их погашения.

Облигация должна иметь номинальную стоимость. Общество может выпускать облигации с единовременным сроком погашения или облигации со сроком погашения по сериям в определенные сроки. Погашение облигаций может осуществляться в денежной форме или иным имуществом.

Общество вправе обусловить возможность досрочного погашения облигаций по желанию  их владельцев. При этом в решении  о выпуске облигаций должны быть определены стоимость погашения  и срок, не ранее которого они  могут быть предъявлены к досрочному погашению.

По окончании  первичного размещения облигаций эмитент  представляет в регистрирующий орган  отчет об итогах выпуска. После регистрации  отчета выпуск считается состоявшимся. Если эмитенту отказано в регистрации  отчета, то он должен вернуть деньги и иное имущество, полученное от инвесторов. Согласно ст. 27.6 Федерального закона от 22.04.1996 N 35-ФЗ "О рынке ценных бумаг" обращение эмиссионных ценных бумаг, выпуск (дополнительный выпуск) которых подлежит государственной регистрации, запрещается до полной их оплаты и государственной регистрации отчета об итогах их выпуска (дополнительного выпуска) указанных ценных бумаг.

2.2 Анализ состояния  рынка корпоративных облигаций  в России

Качественные характеристики отечественного рынка корпоративных облигаций в 90-е годы характеризовался:

1. небольшими объемами и неликвидностью;
2. “неоформленностью” в макроэкономическом смысле (еще неизвестно, какая часть источников финансирования хозяйств и бюджета будет формироваться за счет выпуска ценных бумаг, а какая, например, за счет кредита, какова будет макрофинансовая пропорция между бумагами - титулами собственности и долговыми обязательствами, каким будет соотношение сил на фондовом рынке, доля банков и небанковских инвестиционных институтов в финансовых активах, насколько заметное место в российской практике займут институты коллективных сбережений и т.д.);
3. неразвитостью материальной базы, технологий торговли, регулятивной и информационной инфраструктуры, регистрирующей, депозитарной и клиринговой сети; отсутствием крупных инвестиций для создания материальной базы и обеспечивающих подсистем рынка;
4. раздробленной системой государственного регулирования рынка (7-8 органов государства пытаются воздействовать на рынок и урегулировать его, но при этом отсутствует действенная система надзора за профессиональными его участниками);
5. отсутствием у государства сколько-нибудь продуманной, долгосрочной политики формирования данного рынка;
6. высокой степенью всех рисков, связанных с ценными бумагами;
7. высоким уровнем инфляции, падением валютного курса рубля и негативным процентом, что делает неэффективными инвестиции в ценные бумаги в сравнении с реальными активами;
8. значительными масштабами агрессивной политикой учреждения нежизнеспособных компаний;
9. крайней нестабильностью в движении курсов, объемов рынка, завышенными ожиданиями инвесторов и низкими инвестиционными качествами ценных бумаг , в которые они вкладывают деньги;
10. отсутствием открытого доступа к макро- и микроэкономической информации о состоянии РЦБ;
11. инвестиционным кризисом, который в любой момент может стать и отчасти является фактором кризиса спроса на ценные бумаги;
12. отсутствием обученного персонала; крупных, с длительным опытом работы инвестиционных институтов, заслуживших общественное доверие;
13. агрессивностью, острой конкуренцией при отсутствии традиций деловой рыночной этики;
14. невыполнением основного предназначения РЦБ (перераспределение денежных ресурсов на цели производительных инвестиций) при том, что рынок обслуживает в первую очередь государство, а во вторую - спекулятивный оборот, перераспределение крупных портфелей акций и становление новых торгово-финансовых компаний, не имеющих до начала массовых эмиссий реальных активов.