Лекции по «Финансовому менеджменту»

1. Фундаментальные  концепции теории финансов.

      Финансовый   менеджмент   базируется    на    ряде    взаимосвязанныхфундаментальных  концепций, развитых в рамках  теории финансов.

Концепция в финансовом менеджменте - это способ определения понимания, теоретического подхода к некоторым сторонам и явлениям финансового менеджмента. В основных концепциях финансового менеджмента выражается точка зрения на отдельные явления финансовой деятельности, определяется сущность и направление развития этих явлений.

В финансовом менеджменте  основополагающими  являютсяследующие  концепции: 

• денежного потока,  
• временной ценности   денежных ресурсов, 
• компромисса  между  риском  и  доходностью, 
• стоимости  капитала,
• эффективности  рынка   капитала,  
• асимметричности   информации,  
• агентских отношений,    
• альтернативных     затрат.

Дадим краткую их характеристику.

Концепция денежного  потока применяется в рамках анализа инвестиционных проектов, в основе которого лежит количественная оценка связанного с проектом денежного потока и предусматривает:

1. идентификация денежного потока, его продолжительность и вид;
2. оценка факторов, определяющих величину его элементов;
3. выбор коэффициента дисконтирования;
4. оценка риска, связанного с данным потоком.

Концепция временной  ценности денежных ресурсов - ее смысл, что денежная единица, доступная сегодня, не равноценна денежной единице, доступной через какое-то время, т.к. это связано с действием трех факторов: инфляции, риска неполучения ожидаемой суммы и оборачиваемости. Инфляция присуща практически любой экономике, причем,бытовавшее  внашей стране в течение многих  лет сугубо  негативное  отношение к этомупроцессу не вполне корректно. Происходящее в условиях инфляции перманентноеобесценение денег, вызывает, с одной стороны, естественное желание их куда-либо вложить, т.е. в известной мере стимулирует инвестиционный процесс,  а,с другой стороны, как раз отчасти и объясняет,  почему  различаются деньги,имеющиеся в наличии и ожидаемые к получению. 

Вторая причина различия — риск неполучения ожидаемойсуммы  —  такжедостаточно очевидна. Любой договор, согласно которому  в  будущем  ожидаетсяпоступление   денежных   средств,   имеет   ненулевую    вероятность    бытьнеисполненным вовсе или исполненным частично.

Третья причина — оборачиваемость  — заключается в том, что  денежные средства, как и любой актив, должны с течением  времени  генерировать  доход по ставке, которая представляется приемлемой владельцу этих средств. В этом смысле сумма, ожидаемая к получению через некоторое время, должна  превышать аналогичную сумму, которой располагает инвестор в момент  принятия  решения, на величину приемлемого дохода.

       Поскольку  решения финансового характера  с необходимостью предполагаютсравнение,  учет и анализ денежных потоков,  генерируемых  в  разные  периодывремени, для финансового менеджера концепция  временной ценности денег   имеетособое значение.

 

Концепция компромисса  между риском и доходностью - получение любого дохода в бизнесе всегда сопряжено с риском. Связь между этими двумя взаимосвязанными характеристиками прямо пропорциональная: т. е. чем выше требуемая или ожидаемая доходность, тем выше и степень риска, связанного с возможным неполучением этой доходности.

Концепция стоимости  капитала - обслуживание того или иного источника финансирования обходится компании не одинаково, поскольку каждый источник имеет свою стоимость.

Концепция эффективности  рынка капитала - в условиях рыночной экономики большинство компаний в той или иной степени связано с рынком капитала. Крупные компании выступают на нем в роли кредиторов и инвесторов, а участие мелких фирм чаще всего ограничивается решением краткосрочных задач инвестиционного характера.

Концепция асимметричности информации отдельные категории лиц могут владеть информацией не доступной всем участникам рынка в равно мере. Если такое положение имеет место, говорят о наличии асимметричной информации. Носителями конфиденциальной информации чаще всего выступают менеджеры и отдельные владельцы компаний. Эта информация может использоваться ими различными способами.

Концепция агентских  отношений предполагает, что большинству фирм в той или иной степени присущ разрыв между функцией владения и функцией управления и контроля, то интересы владельцев компании и ее управленческого персонала могут не совпадать. И чтобы в определенной степени нейтрализовать возможные противоречия между целевыми установками конфликтующих групп, владельцы компании вынуждены нести агентские издержки.

Концепция альтернативных затрат принятие любого решения финансового характера в подавляющем большинстве случаев связано с отказом от какого-то альтернативного варианта. Особенно ярко концепция альтернативных затрат проявляется при организации систем управленческого контроля. С одной стороны, любая система контроля стоит определенных денег, с другой стороны - отсутствие систематизированного контроля может привести к гораздо большим потерям.

Краткая  характеристика   рассмотренных   концепций   позволяетполучить представление об их  исключительной  важности.  Знание  их  сути  ивзаимосвязи  необходимо  для  принятия  обоснованных  решений  в   отношенииуправления финансами компании.(См. Презентация «Базовые концепции финансового менеджмента»).

 

2. Роль показателя  «цена капитала».

 

Любая компания финансирует  свою деятельность из различных источников. В качестве платы за пользование  авансированными в деятельность организации финансовыми ресурсами  она уплачивает проценты, дивиденды, вознаграждения, т.е. несет некоторые  обоснованные расходы на поддержание  своего экономического потенциала. Каждый источник средств имеет свою цену как сумму расходов по использованию  данного финансового ресурса. Цена капитала количественно выражается в сложившихся в компании относительных  годовых расходах по обслуживанию своей  задолженности перед собственниками и инвесторами. Относительный уровень  общей суммы расходов на использование  источников финансирования деятельности компании характеризует показатель – средневзвешенная цена капитала (WACC – weightedaveragecostofcapital), и показывает цену капитала, авансированного в  деятельность фирмы. Этот показатель должен быть меньше рентабельности активов, рассчитанной по чистой прибыли. В противном случае произойдет уменьшение величины собственного капитала предприятия.

Средневзвешенная цена капитала рассчитывается по следующей формуле: ,где

.

В таблице прилагаются  значения каждого из символов:

Символ	Значение	Единицы
	WACC	%
	требуемая или ожидаемая  доходность от собственного капитала	%
	требуемая или ожидаемая  доходность от заёмных средств	%
	ставка налога на прибыль  для компании	%
	всего заёмных средств	валюта
	всего собственного капитала	валюта
	всего инвестированного капитала	валюта

Это уравнение описывает  ситуацию для однородных собственного и заемного капитала. Если в капитале присутствуют привилегированные акции  со своей стоимостью, то формула  будет включать дополнительные слагаемые  для каждого источника капитала.

Концепция цены капитала является одной из базовых в теории капитала. Во-первых, цена капитала показывает относительную величину денежных выплат, которые нужно перечислить владельцам, предоставившим финансовые ресурсы.

Во-вторых, цена капитала характеризует тот уровень рентабельности инвестированного капитала, который должно обеспечивать предприятие, чтобы не уменьшить свою рыночную стоимость. Так, если компания участвует в инвестиционном проекте, доходность которого меньше, чем цена капитала, то ее капитализированная стоимость по завершении этого проекта уменьшится.

Таким образом, цена капитала является ключевым элементом теории и практики принятия решений инвестиционного характера.  Показатель цены капитала характеризует деятельность коммерческой организации с позиции долгосрочной перспективы. Так, цена собственного капитала компании показывает ее привлекательность для потенциальных инвесторов, имеющих возможность стать ее совладельцами. Цена некоторых заемных источников характеризует возможности компании по привлечению долгосрочного капитала. В свою очередь, средневзвешенная цена капитала фирмы является одним из ключевых показателей при составлении инвестиционного бюджета. Необходимость вычисления и определения цены капитала компании обусловлена многими причинами.

Во-первых, цена собственного капитала, по сути, представляет собой минимальный размер отдачи на вложенные инвесторами в деятельность компании ресурсы и может быть использована для определения рыночной оценки собственного капитала и прогнозирования возможного изменения цен на акции фирмы в зависимости от изменения ожидаемых значений прибыли и дивидендов.

Во-вторых, цена заемных средств ассоциируется с уплачиваемыми процентами, поэтому нужно уметь выбирать наилучшую возможность из нескольких вариантов привлечения капитала.

В-третьих, максимизация рыночной стоимости фирмы достигается в результате действия ряда факторов, в частности, за счет минимизации цены всех используемых источников.

В-четвертых, цена капитала является одним из ключевых факторов при анализе инвестиционных проектов.

Так, компания может принимать  любые решения инвестиционного  характера, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения показателя «цена капитала» (СС – costofcapital). Под последним понимается либо средневзвешенная цена капитала, если источник средств точно не идентифицирован, либо цена целевого источника, если таковой имеется.

Именно с показателем  «цена капитала» сравнивается критерий – внутренняя норма рентабельности (IRR – internalrateofreturn) инвестиционного проекта. Внутренняя норма рентабельности показывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые может «потянуть» данный проект. (См. Презентация «Цена капитала»).

 

3. Распределение  вероятностей и ожидаемая доходность.

Поскольку риск связан с  вероятностью того, что фактическая  доходность окажется ниже ожидаемого значения, то основой для измерения  риска являются распределения вероятностей доходности.

Распределением  вероятностей называется множество возможных исходов событий с указанием вероятности появления каждого из них. Ожидаемая доходность — наиболее вероятная величина доходности, величина, которую в теории вероятности принято называть математическим ожиданием.

Ожидаемая доходность вычисляется  по формуле:

,где

 — значение i доходности (окупаемость инвестиций),

 — вероятность получения доходности  ,

 — количество потенциальных значений доходности.

Фактическая доходность может  отличаться от полученного значения ожидаемой доходности. Статистический метод вычисления дисперсии случайной величины позволяет измерить вероятность отклонения фактической доходности от ожидаемой доходности. Чем выше дисперсия доходности у финансового инструмента, тем больше неопределённость у инвестора о будущих доходах. Следовательно инструмент с большей величиной дисперсии доходности является более рискованным финансовым инструментом.

В рассмотрении данного вопроса  можно выделить заслугу Г. Марковица, которой является предложенная им теоретико-вероятностная формализация понятий "доходность" и "риск". В его модели для исчисления соотношения между риском инвестиций и их ожидаемой доходностью используется распределение вероятностей.Ожидаемая доходностьпортфеля ценных бумаг определяется как среднее значение распределения вероятностей, а риск - как стандартное отклонение возможных значений доходности от ожидаемого.Данный показатель используется в финансовом менеджменте для количественного измерения степени риска планируемых инвестиций. Чем больше разброс ожидаемых значений доходности вложений вокруг их среднеарифметической величины, тем выше риск, сопряженный с данным вложением. Фактическая величина доходности может быть как значительно выше, так и значительно ниже ее средней величины. Практическая ценность такого подхода заключается не только (и не столько) в применении статистических формул, а в осознании необходимости многовариантного планирования инвестиционных решений. Любые ожидаемые результаты этих решений могут носить лишь вероятностный характер. От финансиста требуется не только правильно применить формулу расчета доходности инвестиций, но и дать количественную оценку вероятности возникновения конкретного результата. Как минимум, необходимо планировать не менее трех вариантов развития событий: оптимистический, пессимистический и наиболее вероятный. Полная вероятность возникновения всех этих вариантов должна быть равна 1.