Организация оценки земли и имущества

где

r_f – безрисковая ставка дохода;

p₁ – премия за риск вложения в недвижимость

p₂ – премия за низкую ликвидность недвижимости

p₃ – премия за инвестиционный менеджмент.

 

Безрисковая ставка доходности –  ставка доходности высоколиквидных  активов, доступных инвестору и  имеющих гарантию возврата, т.е. риск по которым отсутствует. Сейчас в качестве безрисковой ставки в российской практике чаще берется доходность по облигациям федерального займа, еврооблигациям Минфина РФ или банковским депозитам, возврат средств по которым гарантирован.

В процессе оценки необходимо учитывать, что существуют номинальные ставки (включающие в себя инфляцию) и реальные ставки (очищенные от инфляции). При пересчете номинальной ставки в реальную и наоборот целесообразно использовать формулу американского экономиста И. Фишера:

r _н = r_р + I_инф + r_р • I_инф   ,                                        

 

r_р = (r _н – I_инф )/( 1 + I_инф),                                        

где r _н – номинальная ставка;

r_р – реальная ставка;

I_инф – индекс инфляции (годовой темп инфляции).

Важно отметить, что при использовании номинальных потоков доходов ставка капитализации должна быть рассчитана в номинальном выражении, а при реальных потоках доходов – в реальном выражении.

Расчет премий за риски:

Премия за риск вложения в недвижимость. В данном случае учитывается возможность случайной потери потребительской стоимости объекта. На практике премия за риск вложения в недвижимость рассчитывается на основе анализа всех возможных случаев потери оцениваемого объекта недвижимости путем суммирования среднерыночных страховых премий по данным случаям страховых кампаний высшей категории надежности, имеющих лицензию на осуществление страховой деятельности.

Премия за низкую ликвидность. При расчете данной составляющей учитывается невозможность немедленного возврата вложенных в объект недвижимости инвестиций. Премия за низкую ликвидность  (p₂) может быть рассчитана по формуле:

p_2. = 1 – 1/( 1 + r_f  )^Тэксп  ,     

где p₂ –премия за низкую ликвидность недвижимости;

r_f – безрисковая ставка дохода (годовая);

Т эксп – срок экспозиции оцениваемого объекта на основе данных по конкретному сегменту рынка недвижимости (в годах).

На практике часто применяется  приблизительный расчет данной премии по формуле:

p_2.. =  r_f  ∙ Тэксп .     

Премия за инвестиционный менеджмент. Чем более рискованны и сложны инвестиции, тем более компетентного управления они требуют. Надбавку за инвестиционный менеджмент целесообразно рассчитывать с учетом коэффициента недогрузки и потерь при сборе арендных платежей для оцениваемого объекта недвижимости. На практике зачастую оценивается экспертным методом.

Методы расчета нормы  возврата в составе ставки капитализации.

Норма возврата фактически переводит  темп прироста стоимости за n  лет в годовое измерение.

Существуют три способа расчета  нормы возврата капитала (r₁):

• прямолинейный возврат капитала (метод Ринга);
• возврат капитала по фонду возмещения и ставке дохода на инвестиции (метод Инвуда), его иногда называют аннуитетным методом;
• возврат капитала по фонду возмещения и безрисковой ставке процента (метод Хоскольда).

Метод Ринга.

Этот метод целесообразно использовать, когда ожидается, что возмещение основной суммы будет осуществляться равными частями. Годовая норма  возврата капитала рассчитывается путем  деления 1 или 100% на срок, через который  ожидается изменение стоимости объекта недвижимости. Норма возврата - ежегодная доля первоначального капитала, помещенная в беспроцентный фонд возмещения:

r₁ = 1 / n,                                               

R  = r_e + dep · ( 1/ n ),                                  

где R  – ставка капитализации;

r_e – ставка доходности  на собственный капитал;

r₁ – норма возврата капитала;

dep – доля снижения стоимости недвижимости через n лет.

Метод Ринга применяется в первую очередь, когда ожидается увеличение стоимости объекта недвижимости через n  лет.

Метод Ринга также применяется, когда инвестиции в объект недоступны, а безрисковый инструмент на рынке  или не найден или имеет нестабильную ставку доходности.

Метод Инвуда используется, если сумма возврата капитала реинвестируется по ставке доходности инвестиции. В этом случае норма возврата как составная часть ставки капитализации равна фактору фонда возмещения при той же ставке процента, что и по инвестициям.

r₁ = sff (п, r_e ) = r_e / ((1+ r_e)ⁿ – 1),                          

 

где r_e – ставка доходности  на собственный капитал;

r₁ – норма возврата капитала;

sff (п, r_e )– фактор фонда возмещения.

Метод Инвуда применяется, если прогнозируется снижение стоимости объекта недвижимости и инвестиции в оцениваемый объект или сходные объекты на рынке доступны.

Метод Хоскольда. Используется в тех случаях, когда ставка дохода первоначальных инвестиций несколько высока, что маловероятно реинвестирование по той же ставке. Для реинвестируемых средств предполагается получение дохода по безрисковой ставке.

r₁ = sff (п, r_f ) = r_f / ((1+ r_f)ⁿ – 1),                          

 

где

r₁ – норма возврата капитала;

r_f – безрисковая ставка;

sff (п, r_f)– фактор фонда возмещения.

В качестве безрисковой ставки доходности выбирается доступный инструмент на рынке, поэтому при уменьшении стоимости объекта недвижимости в будущем, нет ограничений для применения данного метода.

 

 

Расчет ставки капитализации методом рыночной экстракции (рыночной выжимки)

Основываясь на рыночных данных по ценам  продаж и значений чистого операционного дохода сопоставимых объектов недвижимости, можно вычислить коэффициент капитализации:

      

где NOI _i  – чистый операционный доход i-го объекта-аналога; 

    V_i  – цена продажи i-го объекта-аналога:

n – количество аналогичных объектов недвижимости..

 

Расчет ставки капитализации методом связанных  инвестиций.

Если объект недвижимости приобретается  с помощью собственного и заемного капитала, ставка капитализации должна удовлетворять требованиям доходности на обе части инвестиций. Величина ставки капитализации определяется методом связанных инвестиций, или техникой инвестиционной группы. Ставка капитализации для заемного капитала определяется на основе ипотечной постойной. Ипотечная постоянная – отношение ежегодных выплат по кредиту к сумме кредита.

R_m = i / (1– (1+ i )^-n),  

где R_m – ипотечная постоянная;

i – ставка процента по кредиту;

n – срок, на который выдан кредит.

Ставка капитализации для собственного капитала рассчитывается методом с  учетом возмещения капитальных затрат.

Общая ставка капитализации (R_о) определяется как средневзвешенное значение:

R _о = M • R_m + ( 1 – M ) • R_e                             

где M – коэффициент ипотечной  задолженности (доля кредита в общей  сумме инвестированного капитала);

R_e – коэффициент капитализации для собственного капитала.                      

Пример. Доля собственного капитала – 40%; ставка процента по кредиту – 15%; кредит предоставлен на 20 лет; ставка капитализации на собственный капитал – 10%, тогда общая ставка капитализации равна:

а) ипотечная постоянная для кредита, предоставленного на 20 лет под 15% годовых, опредляется как фактор взноса на амортизацию единицы iaof (i,n)

R_m = 0,15 / (1– (1+ 0,15 )^-20 ) = 0,15976;

б) общая ставка капитализации рассчитывается по формуле

R _о = 0,6 ٠0,15976+ 0,4 ٠0,10 = 0,135857 (или 13,59%);

в) если ЧОД объекта составляет 100 тыс. долл в год, то инвестиционная стоимость объекта определяется по формуле (4.1):

V = 100 000/0,1359 = 735 835 долл.

Положительное или отрицательное  влияние заемных средств, а также интенсивность этого влияния определяются соотношением между ставками дохода на весь инвестируемый и заемный капитал. Эффективность этого влияния (как бы плечо рычага) определяется отношением величины заемного капитала ко всей сумме вложенных средств, т. е. коэффициентом ипотечной задолженности.

Если обозначить R_m – ипотечная постоянная, R_о – общая ставка капитализации, то виляние левереджа можно записать:                      

R_т < R_о — область положительного влияния левереджа, кредит эффективен и увеличение доли кредита приведет к увеличению отдачи на собственный капитал;

      R_т > R_о — область отрицательного влияния левереджа, кредит неэффективен и увеличение доли кредита приведет к уменьшению отдачи на собственный капитал.

Метод дисконтирования денежных потоков

Расчет стоимости объекта недвижимости методом ДДП производится по формуле:

,                                         

где V– текущая стоимость объекта  недвижимости;

CF_j – денежный поток периода j-го года;

r – ставка дисконтирования;

Vterm – стоимость последующей продажи (реверсии) в конце прогнозного периода;

п – длительность прогнозного периода, лет.

Алгоритм расчета метода ДДП.

1. Определение прогнозного периода.

2. Прогнозирование величин денежных  потоков от объекта недвижимости  для каждого прогнозного года.

3. Расчет стоимости реверсии.

4. Расчет ставки дисконтирования

5. Определение стоимости объекта  недвижимости

Определение прогнозного  периода.

Длительность прогнозного периода  определяется продолжительностью стадии нестабильных денежных потоков оцениваемого объекта недвижимости.

В международной оценочной практике средняя величина прогнозного периода 5-10 лет, в российской практике типичной величиной прогнозного периода  является период длительностью 3-5 лет.

Прогнозирование величин денежных потоков от объекта недвижимости для каждого прогнозного года.

Расчет различных уровней дохода от объекта недвижимости можно представить  формулами:

ПВД = Площадь  ٠ Ставка арендной платы        

ДВД = ПВД – Потери от незанятости  и при сборе арендной платы + Прочие доходы

ЧОД = ДВД – Операционные расходы  владельца недвижимости, связанные с недвижимостью     

На практике российские оценщики рассчитывают чистые денежные потоки объекта недвижимости без учета особенностей финансирования, т.е. в методе ДДП дисконтируются величины чистого операционного дохода.

При оценке рыночной стоимости объекта  недвижимости в качестве денежного  потока выступает чистый операционный доход от объекта недвижимости.

Однако если необходимо оценить  инвестиционную стоимость объекта недвижимости или стоимость при существующем использовании, то необходимо учитывать фактические расходы собственника или инвестора, следовательно, используются следующие уровни денежных потоков:

Денежный поток до уплаты налогов = ЧОД – Капиталовложения – Обслуживание кредита + Прирост кредитов.     

Денежный поток для недвижимости после уплаты налогов =

= Денежный поток до уплаты  налогов – Платежи по подоходному  налогу владельца недвижимости.       

Налог на землю и налог на имущество  необходимо вычитать из действительного валового дохода в составе операционных расходов.

Экономическая и налоговая амортизация  не является реальным денежным платежом, поэтому амортизация не входит в  состав операционных расходов собственника.

Капитальные вложения, осуществляемые для поддержания оцениваемого объекта, необходимо вычитать из чистого операционного дохода в составе операционных расходов.

Платежи по обслуживанию кредита (выплата  процентов и погашение долга) необходимо вычитать из чистого операционного  дохода, если оценивается инвестиционная стоимость объекта (для конкретного инвестора).

Расчет стоимости реверсии.

Реверсия – это стоимость  будущей продажи объекта недвижимости в конце прогнозного периода.

Если рассмотреть денежные потоки инвестора по объекту недвижимости, то вначале инвестор осуществляет инвестиции в объект, потом получает доходы от объекта и в конце владения продает объект, т.е. получает реверсию первоначально вложенных инвестиций.

Оценщику при расчете реверсии необходимо определить стоимость объекта недвижимости в конце прогнозного периода.

Стоимость реверсии можно рассчитать с помощью:

1) сравнительного подхода, в  данном случае оценщик определяет  цену будущей продажи, исходя  из анализа текущего состояния  рынка, из мониторинга стоимости  аналогичных объектов и предположений относительно будущего состояния объекта и будущего состояния рынка недвижимости;

2) доходного подхода, в данном  случае оценщик, исходя из предположения  о выходе объекта недвижимости  на постоянные стабильные денежные  потоки к окончанию прогнозного периода, использует метод капитализации дохода за год, следующий за годом окончания прогнозного периода, с использованием самостоятельно рассчитанной ставки капитализации;

3) затратного подхода, в данном  случае оценщик рассчитывает  стоимость последующей продажи, как сумму прогнозной величины рыночной стоимости земельного участка и стоимости воспроизводства (или замещения) оцениваемого объекта на момент окончания прогнозного периода;

4) допущения относительно изменения  стоимости объекта недвижимости в течение прогнозного периода.

Определение ставки дисконтирования.

Ставка дисконтирования - это ожидаемая  ставка дохода на вложенный капитал  в сопоставимые по уровню риска объекты  инвестирования или, другими словами, это ожидаемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату проведения оценки.