Портфельная стратегия

В частности, не позднее 30 дней с даты принятия решения  о реорганизации (а при реорганизации  компании в форме слияния или  присоединения — с даты принятия решения об этом последним из обществ, участвующих в слиянии или  присоединении) юридическое лицо обязано письменно уведомить об этом своих кредиторов. В этот же срок реорганизуемое предприятие должно опубликовать в печатном издании, предназначенном для публикации данных о государственной регистрации юридических лиц, сообщение о принятом решении.

Помимо этого дополнительные права появляются и у акционеров реорганизуемых компаний — они вправе требовать от общества выкупа всех или части принадлежащих им акций (п. 1 ст. 75 ФЗ - «Об АО»). Этот принцип позволяет защитить права главным образом миноритарных акционеров, которые считают, что в результате реорганизации их имущественным интересам будет нанесен вред.

Разумеется, упомянутые требования законодательства могут  не только дестабилизировать финансовую ситуацию в компании, но и осложнить ее взаимоотношения с контрагентами.

Информационная  открытость процесса реорганизации. Как  видно из приведенных выше фактов, еще в самом начале реорганизации, когда до завершения объединения  нескольких компаний остается около  месяца, ее участники обязаны сообщить о намечающейся сделке. Данной информацией могут воспользоваться конкуренты предприятий, которым нежелательно их слияние (присоединение), а также иные недоброжелатели. Кроме того, если реорганизация компаний все-таки не состоится, это может негативно отразиться на их деловой репутации.

Появление дополнительных предпринимательских рисков. Результатом слияния или присоединения компаний является прекращение деятельности одного (присоединение) или всех (слияние) участников реорганизации. Данное обстоятельство может иметь весьма серьезные последствия для бизнеса. Ярким примером этого утверждения является отечественная система лицензирования. Как известно, лицензия представляет собой разрешение на реализацию определенного вида деятельности при обязательном соблюдении соответствующих требований и условий. При этом данный документ выдается строго определенному лицу. Вот почему лицензия теряет юридическую силу и считается аннулированной с момента прекращения деятельности общества в результате реорганизации (п. 2 ст. 13 ФЗ «О лицензировании отдельных видов деятельности» от8 августа 2001 года № 128-ФЗ). При этом закон не предоставляет абсолютно никаких гарантий правопреемнику реорганизованного юридического лица в получении лицензии. В определенных ситуациях именно это обстоятельство может практически заблокировать процесс реорганизации компании. Наглядным примером является ситуация вокруг присоединения ОАО «Вымпелком-Регион» к ОАО «Вымпелком». Именно неопределенность с последующим переоформлением лицензий, вероятнее всего, и стала причиной того, что две сотовые компании длительное время не могли завершить реорганизацию.

Таким образом, правовой институт реорганизации не может удовлетворить все потребности  отечественных предпринимателей в  установлении контроля над бизнесом. Российские компании используют реорганизацию лишь в случае так называемого перехода на единую акцию. Обычно это проходит по одному из следующих вариантов:

■  происходит присоединение дочерних компаний к  головному предприятию;

■ головное предприятие, а также дочерние компании присоединяются к одной из «дочек» материнской организации;

■  проводится слияние головной компании со своими дочерними предприятиями;

■  основная и дочерние компании присоединяются к вновь созданной компании.

Что касается сделок М&А, в результате которых происходит не изменение управленческой структуры, а непосредственная смена владельца, либо акций (долей), либо активов предприятия, то они в подавляющем большинстве случаев осуществляются вне правовой конструкции реорганизации.

Разнообразие и разноплановость сделок слияний и поглощений в отечественных условиях оказали влияние и на законодательную базу, позволяющую установить контроль над компаниями, Особенно это касается сферы недружественных поглощений. Корпоративные агрессоры стараются использовать практически любую нормативную уловку, чтобы добиться поставленной цели. Именно поэтому, чтобы представить себе нормативную базу слияний и поглощений, необходимо привести полный перечень законов и подзаконных актов, опубликованных в «Российской газете».

Перечислим основные законодательные  акты на сегодняшний день:

■   Гражданский кодекс Российской Федерации, часть 1 от 30 ноября 1994 года № 51-ФЗ, часть 2 от 26 января 1996 года № 14-ФЗ и часть 3 от 26 ноября 2001 года № 146-ФЗ;

■   Закон РСФСР от 22 марта 1991 года №948-1 (ред. от 26.07.2006) «О конкуренции и ограничении монополистической деятельности на товарных рынках»;

■   Федеральный  закон от 26 декабря 1995 года № 208-ФЗ (в ред. от 27.12.2009) «Об акционерных обществах»;

■   Федеральный закон от 22 апреля 1996 года № 39-Ф3 «О рынке ценных бумаг»;

■   Федеральный закон от 8 февраля 1998 года № 14-ФЗ (в ред. от 27.12.2009) «Об обществах с ограниченной ответственностью»;

■   Федеральный закон  от 5 марта 1999 года № 46-ФЗ (ред. от 19.07.2009) «О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг»;

■   Федеральный закон  от 8 августа 2001 года № 129-ФЗ (в ред. от 27.12.2009) «О государственной регистрации юридических лиц и индивидуальных предпринимателей»;

■   Федеральный закон от 25 октября 2001 года № 136-ФЗ (в ред. от 27.12.2009) «Земельный кодекс РФ»;

■   Федеральный закон от 21 декабря 2001 года № 178-ФЗ (ред. от 07.05.2009, с изм. от 18.07.2009) «О приватизации государственного и муниципального имущества».

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Глава II. Актуальность слияний и поглощений как форм развития российского бизнеса в современной России

 

2.1. Основные предпосылки слияний и поглощений

2.1.1. Внутренние предпосылки слияний  и поглощений

Основные внутренние предпосылки для осуществления слияний и поглощений компанией, а также выработки стратегии М&А выражаются в следующих факторах:

1) достижении определенных финансово-экономических показателей, которые требуют дальнейшего развития компании и перехода ее на качественно новый уровень и которых невозможно достичь посредством органического роста;

2) выправлении финансового положения компании, когда слияние с другим игроком рынка позволит решить ряд неразрешимых проблем компании, а также избавит ее от возможного банкротства;

3) устранении внутреннего или внешнего корпоративного конфликта,  когда компания посредством М&А обретает новую форму публичности, что делает ее привлекательной для инвесторов;

4) выгодном выходе собственника из бизнеса посредством частичной продажи и обмена своих акций на акции поглощаемой компании;

5) желании акционеров получить доход на спекулятивности от сделок М&А.

Следует отметить, что если рассмотреть алгоритм действий компании при осуществлении  слияний и поглощений, то можно  выделить 7 основных этапов (рис. 1).

Рис.1. Алгоритм действий компаний при осуществлении слияний и поглощений

Таким образом, успешность компании на рынке  слияний и поглощений напрямую зависит  от того, насколько эффективно будет  реализован каждый этап. И в этом плане внутренним фактором развития процессов М&А как раз и будет являться выработанная стратегия компании в сфере слияний и поглощений.

2.1.2. Внешний фактор рынка М&А

К внешнему фактору, влияющему на развитие процессов  слияний и поглощений, можно отнести  не только влияние сторонних игроков рынка М&А, но и протекающие макроэкономические процессы. В научных работах многих западных исследователей поднимается вопрос о том, какие макроэкономические показатели влияют на объем рынка слияний и поглощений и на его динамику. К сожалению, в России фактически не проводятся исследования рынка М&А, выявляющие эту зависимость, что обусловлено закрытостью рынка слияний и поглощений, а также его неразвитостью (в плане цивилизованности). Однако работы зарубежных исследователей позволяют провести некоторую параллель с отечественным рынком M&A. Поэтому стоит кратко остановиться на результатах этих исследований.

Анализируя  исследования зависимости развития процессов М&А от макроэкономических показателей, можно выделить 5 основных факторов, которые в той или иной степени влияют на развитие рынка слияний и поглощений:

1.Капитализация фондового рынка На основе данных рынка M&A в США экономисты Уэстон (Weston), Нельсон (Nelson) и ряд других исследователей выявили связь между ростом капитализации фондового рынка, ростом уровня промышленного производства и объемом сделок слияний и поглощений.

Зависимость развития рынка М&А от фондового рынка  и его капитализации заключается  в том, что одной из основных схем поглощения компания предусматривает  приобретение акций компании-цели на бирже. В связи с этим большинство исследователей сходятся в том, что корреляция между показателями объема слияний и поглощений и капитализацией фондового рынка ярко выражена. Однако в России, где большинство компаний вообще не представлены на биржевом рынке, оценить зависимость между двумя этими факторами проблематично. Одно можно сказать с уверенностью: отечественные активы недооценены и это делает их привлекательными со стороны приобретателя. К тому же отсутствие биржевого ориентира позволяет существенно снижать стоимость акций при их скупке, особенно если идет речь о миноритарных акционерах. В то же время, как показывает практика, фондовый рынок достаточно активно реагирует (как правило, в положительную сторону) на осуществление сделок слияний и поглощений компаниями, которые представлены на бирже. Но основные объемы сделок слияний и поглощений проходят всё же вне биржевого рынка, и поэтому говорить о достаточно ярко выраженной взаимозависимости между фондовым рынком и российским рынком М&А до становления отечественного публичного рынка преждевременно. В то же время в последние годы капитализация фондового рынка растет достаточно интенсивно (рис. 2), и, возможно, в дальнейшем мы сможем выявить степень влияния или зависимость между капитализацией фондового рынка и объемом рынка слияний и поглощений.

2. Динамика и объем ВВП. В результате проведенного анализа Чанг (Chang) и Уэстон устанавливают положительную связь рынка M&A с разницей в ставке доходности по корпоративным облигациям с высоким рейтингом и «мусорным» облигациям, а также устанавливают связь рынка с темпом роста ВВП.

Динамика и объем  ВВП могут иметь тесную взаимосвязь  с объемами сделок слияний и поглощений (рис. 3). Причем в России, в условиях высокой прибыльности слияний и  поглощений, вложение денежных средств в такие сделки дает большие экономические выгоды, чем другие альтернативные направления размещения средств. Поэтому российский рынок M&A будет более чувствителен к этим показателям, чем зарубежные аналоги. Чем большие объемы экономики, тем соответственно больше компаний, которые могут стать участниками рынка слияний и поглощений. А чем лучше динамика ВВП, тем динамичнее развиваются компании и тем соответственно больше компаний, которые могут применять агрессивную стратегию развития, т. е. стратегию слияний и поглощений. Другими словами, бурное развитие экономики обеспечивает рынок М&А участниками. И в этом плане зависимость между двумя этими факторами достаточно очевидна.

 

Рис.2. Капитализация фондового рынка

Источник: «Аргументы и Факты»

3. Процентная ставка. В 1986 г. Бекетти (Beketti) выявил связь рынка M&A с ростом долговой нагрузки, темпами роста ВВП и номинальных процентных ставок.

Уровень процентной ставки также оказывает существенное влияние на объемы слияний и поглощений следующим образом (рис. 4): чем выше уровень процентных ставок, тем выше издержки проведения слияний и поглощений и соответственно меньше доходность, а следовательно, тем ниже интерес к проведению такого рода сделок. К тому же, учитывая то обстоятельство, что большинство сделок М&А осуществляется за счет заемных средств, можно с уверенностью говорить об ограничении возможностей у ряда игроков по использованию этого инструмента в своей стратегии развития.

В настоящее время  в России наблюдается понижение  номинальных процентных ставок и сохранение реальных процентных ставок на низком уровне. Таким образом, складывающаяся ситуация способствует дальнейшему росту слияний и поглощений на отечественном рынке.

 

Рис.3. Валовой внутренний продукт

Источник: Федеральная  служба государственной статистики

Рис.4. Средневзвешанные процентные ставки по кредитам

Источник: Федеральная  служба государственной статистики

4. Коэффициент Q-Тобина. Экономисты Голбе и Уайт (Golbe и White) в результате анализа выявляют положительную связь объема сделок M&A с уровнем реальных процентных ставок, уровнем экономики, коэффициентом Q-Тобина, системой налогообложения, уровнем асимметричности распределения информации между потенциальными участниками рынка M&A.

Данный  коэффициент представляет собой  отношение рыночной стоимости заемного и собственного капитала к текущей  восстановительной стоимости активов (получил свое название по имени  экономиста Джеймса Тобина (James Tobin)):

q = Рыночная стоимость активов / Оценочная восстановительная стоимость.

Когда q < 1, то может оказаться дешевле приобрести активы посредством слияния, а не покупки новых активов. В общем, чем меньше этот показатель в среднем для экономики, тем больший объем сделок слияний и поглощений будет происходить.

В России данный показатель в целом по экономике  имеет значение существенно ниже, чем в развитых странах, например США. Однако он также зависит от высоких  показателей объема сделок слияний  и поглощений и может рассматриваться компаниями при принятии решения осуществления сделки М&А.

5. Законодательство. Конечно, такой фактор, как национальное законодательство, естественно, оказывает существенное влияние на формирование рынка слияний и поглощений, его интенсивность и структуру.