Венчурное финансирование как специфическая форма инновационно-инвестиционной стратегии: мировой опыт и возможности его применения в Рес

В те годы всех венчурных инвесторов Америки можно было собрать в помещении одного офиса. Ими были Артур (Арт) Рок и Томми Дэвис в Сан-Франциско, Фред Адлер в Нью-Йорке и Франклин (Питч) Джонсон вместе с Биллом Дрепером в Калифорнии. Создавать начинающие компании в те времена было непросто: настоящих предпринимателей было не так много, а инфраструктура, на которую можно было бы опираться, попросту отсутствовала. Первый фонд, сформированный Роком в 1961 г. был размером всего 5 млн. долл., из которых инвестировано было всего 3. Корпоративные инвесторы не были заинтересованы вкладывать средства в малопонятные тогда финансовые структуры. Но результаты работы фонда оказались ошеломляющими: Рок, израсходовав всего 3 млн. долл., через непродолжительное время вернул инвесторам почти девяносто.

Вожделенным воспоминанием венчурных капиталистов является компания Cisco Systems, один из мировых лидеров производства сетевых маршрутизаторов и телекоммуникационного оборудования. В 1987 г. Дон Валентин (Don Valentine) из Sequoia Capital приобрел за 2,5 млн. долл. пакет акций Cisco. Через год стоимость его пакета составила 3 млрд. долл.

Становление венчурного капитала совпало по времени с бурным развитием компьютерных технологий и ростом благосостояния среднего класса американцев. Современные гиганты компьютерного бизнеса DEC, Apple Computers, Compaq, Sun Microsystems, Microsoft, Lotus, Intel сумели стать тем, кем они есть теперь во многом благодаря венчурному капиталу. Более того, бурный рост новых отраслей, таких как персональные компьютеры и биотехнология, оказался возможным в основном при участии венчурных инвестиций. Том Перкинс вспоминал: «Деньги, которые мы делали, на самом деле являлись побочным продуктом, ... нами двигало желание создавать успешные компании, находящиеся на острие удара, развивающие изумительные новые технологии, которым предстояло перевернуть мир» (The Red Herring, Issue 9).

До настоящего времени США являлись безусловным лидером в области венчурного бизнеса. К концу XX века на США приходилась половина всего объема венчурных инвестиций в мире.

Венчурный бизнес является сегодня сегментом (и не самым большим) отрасли прямых инвестиций в акционерный капитал, однако значение его трудно переоценить, т.к. рисковый капитал является практически единственным источником финансовой поддержки малых инновационных предприятий на самых ранних стадиях существования - от идеи до выхода и закрепления их продукции на рынке. Именно поэтому венчурный капитал стал центром кристаллизации для формирования в США современной мощной индустрии прямых инвестиций.

Как любой другой, венчурный бизнес в своем развитии переживал взлеты и падения, однако общая положительная тенденция его развития подтверждает эффективность являющегося его основой сочетания современных финансовых и управленческих механизмов, опоры на потенциал высоких технологий и энергию предпринимательства.

Несомненный успех венчурного бизнеса в 60-е годы и его динамичное развитие привлекли к нему значительный интерес финансовых и управленческих кругов и потребовали создания его инфраструктуры и совершенствования взаимосвязей в отрасли прямых инвестиций в целом. Кратко отметим основные события.

В 1973 г. была образована Национальная ассоциация венчурного капитала (National Venture Capital Association - NVCA) для формирования в широких кругах понимания важности венчурного бизнеса для жизнестойкости экономики США и представления в обществе интересов венчурных капиталистов и развивающихся компаний. В настоящее время ассоциация объединяет 330 организаций, управляющих венчурным капиталом порядка 70 млрд. долл. Аффилированная структура ассоциации – «Американские предприниматели для экономического роста» (American Entrepreneurs for Economic Growth - AEEG) - это общенациональная организация, включающая около 10 тыс. развивающихся предприятий, на которых работают более миллиона американцев.

Учитывая, что предпочтительной стратегией "выхода" для компаний с венчурным капиталом является публичное размещение акций, фондовые дилеры отреагировали на это созданием системы автоматической котировки Национальной ассоциации дилеров ценных бумаг (NASDAQ) - второй (после Нью-Йоркской) фондовой бирже США, специализирующейся на первичном размещении акций растущих компаний.

В связи с высокой доходностью акций компаний с венчурным капиталом, такие компании становятся объектом повышенного интереса для инвесторов на этапе их подготовки к публичному размещению. На рубеже 70-х - 80-х годов стали образовываться специализированные фонды (т.н. фонды прямого инвестирования в акционерный капитал - private equity fund), ориентированные на приобретение пакетов акций таких компаний. Фонды выкупа (buyout fund) осуществляют (либо финансируют) приобретение контрольного пакета акций с получением полного контроля за использованием активов компании и осуществления ею деловых операций. Мезонинные фонды (mezzanine fund) специализируются на инвестиционном финансировании компаний непосредственно перед выходом на фондовый рынок. В настоящее время в США суммарный капитал фондов прямого инвестирования в 4 - 5 раз превышает капитал венчурных фондов.

Таким образом, в настоящее время действует как бы двухэтапная схема инвестирования перспективной компании: на начальных этапах и в период укрепления на рынке ее поддерживает венчурный капитал, после чего включается капитал фондов прямого инвестирования.

Капитал для венчурных инвестиций предоставляется корпоративными (коллективными) и индивидуальными венчурными инвесторами.

Основную часть корпоративного сектора составляют независимые венчурные фонды (компании, фирмы), обычно представляющие собой партнерства (partnerships). Участниками таких партнерств могут быть как юридические, так и физические лица. Основной объем капитала партнерств образуется вкладами государственных и частных пенсионных фондов США: в 1997 г. доля пенсионных фондов в мобилизованном венчурном капитале составляла 45 %, в 1998 г. этот показатель вырос до 50 %. Помимо пенсионных фондов, активное участие в венчурных фондах принимают коммерческие и инвестиционные банки, страховые компании, государственные и благотворительные фонды, корпорации, частные лица.

Часто венчурные фонды создаются как аффилированные (дочерние) структуры отдельными банками и страховыми компаниями. Такие фонды осуществляют инвестиции в интересах внешних инвесторов либо клиентов материнской компании.

Помимо венчурных фондов, в корпоративном секторе представлены венчурные фирмы, образованные нефинансовыми промышленными корпорациями как филиалы, осуществляющие инвестиции в интересах материнской компании. Такие фирмы получили название «прямые инвесторы» или «корпоративные венчурные инвесторы».

В ряде венчурных фондов размещены средства государственных программ поддержки бизнеса, обычно направленные на развитие малых предприятий на этапе становления. В частности, Администрацией малого бизнеса США финансируется программа инвестиций в малый бизнес (SBIC), в рамках которой венчурные фонды могут объединить собственные средства с государственными для увеличения инвестиций в компанию - реципиента.

Индивидуальный сектор венчурного бизнеса представляют частные инвесторы, т.н. «бизнес-ангелы». Наиболее важна роль «бизнес-ангелов» на самых ранних стадиях зарождения и формирования компаний - стадий «посева» и «старта», т.е. когда компания готовится к выводу своего продукта на рынок.

Характерной чертой венчурного бизнеса США, во многом определяющего динамику и устойчивость его развития, являлась и является до настоящего времени ориентация на вложение средств в инновационные предприятия, реализующие передовые технологии в различных промышленных отраслях. Венчурный бизнес США сформировался как отрасль предпринимательства в период бурного развития микроэлектроники и компьютерных технологий и дал мощный импульс для успешного развития этих направлений. Мировые лидеры компьютерной отрасли - компании Microsoft, Intel, Apple Computers, Compaq - заняли свое сегодняшнее положение во многом благодаря венчурным инвестициям на ранних стадиях своего развития.

Твердые позиции в перечне приоритетов также занимают телекоммуникационные технологии, биотехнологии, медицина и здравоохранение, потребительские товары и услуги.

В период с 1985 по 1995 годы венчурными капиталистами вкладывалось в среднем 3-5 млрд. долларов в год примерно в тысячу с небольшим компаний. В 1996 году объектом инвестиций стали уже 2 тысячи компаний, при этом сумма инвестиций составила более 11млрд. долларов. В 1998 г. венчурные инвесторы вложили средства в 3153 компании на сумму 21,7 млрд. долларов, в 1999 – в 3962   компаний , на сумму  59, 5 млрд. долларов

В США венчурное финансирование в конце последнего десятилетия XX в. превысило 100 млрд. долл. в год. Средняя норма прибыли венчурных вложений в 1980-е годы колебалась в пределах 25—35%, т.е. была выше обычной. В начале XXI в. венчурное финансирование в США пошло на убыль. Возможно, это связано с тем, что в развитии мировой экономики заканчивается пятый цикл Кондратьева. В соответствии с моделью Кондратьева бум цикла закончился и началась рецессия. Известно, что при спаде вложения в инновационные проекты уменьшаются.

              Рисунок 1 наглядно демонстрирует нам стремительный рост инвестиционной активности в допиковый период ( до 2000 года) и не менее стремительный спад  (с 2000 года и, с незначительными колебаниями, до настоящего времени). Односторонняя ориентация на компьютерные технологии привела к переизбытку капитала, и уникальный венчурный механизм дал сбой. Но на современном этапе отрасль понемногу справляется с кризисом, с 2003 года объем инвестиций, количество фондов и проектов начинает медленно, но непрерывно расти. На 31.03 2010 года количество инвестиций уже составило 21,3 миллиона, что является неплохим показателем. В целом, можно сказать, что венчурная отрасль в США продолжает успешно развиваться.

              Основные этапы инфраструктурного развития европейского венчурного бизнеса повторяют американский опыт. Образование в 1983 году Европейской ассоциации прямого инвестирования и венчурного капитала явилось совместной инициативой представителей венчурной индустрии и Европейской Комиссии. Ассоциация, включавшая на момент
образования 43 члена, в настоящее время объединяет более 500 активных участников венчурного бизнеса из более чем 30 стран и является
авторитетным представителем европейской отрасли прямых инвестиций.               Деятельность указанной ассоциации направлена на создание в Европе благоприятных условий для развития венчурного бизнеса. Основными
стратегическими задачами, на решение которых нацелена ассоциация,
являются:

1) привлечение институциональных инвесторов к участию в венчурном финансировании;

2) представление интересов своих членов и иных участников венчурной индустрии в европейских структурах;

3) выработка эффективных и доступных стратегий и механизмов выхода венчурного капитала.

С участием Европейской ассоциации прямого инвестирования и венчурного капитала была создана Европейская ассоциация биржевых дилеров - объединение венчурных капиталистов, биржевых дилеров, инвестиционных банков и иных инвестиционных институтов.

Одной из первых инициатив Европейской ассоциации биржевых дилеров стало создание европейской фондовой биржи для активно растущих молодых компаний - Системы автоматической котировки Европейской ассоциации биржевых дилеров (EASDAQ), структура и принципы функционирования которой были заимствованы у аналогичной американской организации - NASDAQ.

EASDAQ не имеет торговой площадки, используется система электронных торгов, начатых в ноябре 1996 года. В настоящее время в торгах EASDAQ участвуют компании из Великобритании, Франции, Германии,
Нидерландов, Швейцарии, Австрии, Бельгии, Португалии, Италии, Дании,
Финляндии, Греции и Люксембурга. Акции некоторых компаний, торгующиеся в EASDAQ, также котируются и на американской бирже NASDAQ.

Великобритания занимает второе место в мире по объемам венчурного капитала после США. При этом большинство венчурных фондов ориентируются на фирмы, требующие инвестиций свыше 100 тыс. ф. ст. И
находящиеся на стадии расширения бизнеса. Отличительной чертой деятельности венчурных фондов является относительно высокий процент
(71%) принадлежащих им активов венчурных фирм. Также особенностью
является и наличие альтернативного фондового рынка, на который руководители венчурных фирм выпускают акции своих предприятий на более ранних этапах развития, когда они еще только начинают организовываться, что позволяет инновационным предприятиям привлекать необходимые объемы денежных ресурсов посредством обращения к альтернативному фондовому рынку.

Венчурный капитал Великобритании имеет наиболее четкую структуру, то есть системный характер, достаточно хорошо организован. Отличительной чертой институциональной среды являются низкие налоги на
прирост капитала (10%). Активно практикуется создание инкубаторов и
инновационных парков при университетах, которые содействуют коммерциализации научных идей, новых технологий и продуктов.

В настоящее время рынок венчурных инвестиций в Великобритании является самым большим и наиболее развитым в Европе, занимая в 2009 году 39%  от общего объема инвестиций (57% - в 2006 году) (BVCA Private Equity and Venture Capital Report on Investment Activity 2009). Несмотря на рост доли Франции с 14% до 17%  и доли ФРГ с 5% до 10%, а также повышение степени активности скандинавских стран, Великобритания остается безусловным лидером на европейском рынке венчурного инвестирования.

В Великобритании в настоящее время зарегистрированы 834 фирмы, управляющих венчурными фондами, включая 104 фирмы в Лондоне. Крупнейшие – APAX Partners, 3i (публичная компания, акции которой котируются на бирже), CVC Capital Partners.

В британской индустрии венчурного капитала можно выделить несколько важных особенностей.

Во-первых, британские фонды чаще инвестируют в сделки MBO/MBI, причем как внутри станы, так и за рубежом. Вторая по популярности стадия для инвестиций – это расширение бизнеса(вторая стадия). Ранние этапы привлекают относительно немного средств, причем суммы уменьшаются из года в год.

Во-вторых, с точки зрения методов «выхода» из бизнеса, британские венчурные фонды в 9 случаев из 10 используют trade sale, т.е. продажу акций стратегическому инвестору. Американские фонды чаще использовали первичное размещение ценных бумаг на фондовом рынке (IPO).

Есть еще несколько методов «выхода»: банкротство компании и распродажа активов по частям; продажа финансовому инвестору, специализирующемуся на более поздних стадиях и продажа основному собственнику.