Оценка стоимости компании

Таблица 2

Оценка  стоимости бизнеса  компании методом SVA с помощью способа  № 2

№ Показатель 1 2 3 4 5 6 1 Выручка 1 000 1 200 1 500 1 500 1 500 1 500 2 Операционная  прибыль (EBIT) 200 240 300 300 300 300 3 Чистая прибыль (NOPAT) 152 182 228 228 228 228 4 Стратегические  инвестиции 0 100 –400 0 0 0 7 Изменение чистой прибыли (D NOPAT) 0 30 46 0 0 0 8 К-т текущей стоимости 0,87 0,76 0,66 0,57 0,50 0,43 9 PV Стратегических  инвестиций 0 76 –263 0 0 0 10 Остаточная  стоимость (капитализация изменения NOPAT) 0 203 304 0 0 0 11 PV остаточной  ст-ти 0 176 230 0 0 0 12 SVА 0 101 493 0 0 0   Стоимость инвестированного капитала на дату оценки 1 013   Стоимость компании 1 607

На основании  проведенных расчетов, можно сделать  вывод о том, что «акционерная»  добавленная стоимость (SVA), созданная  в прогнозном периоде, составляет 594 долл. США, при этом наибольшее значение SVA в 3-м прогнозном году.

Таким образом, и первый, и второй способ приводят к получению одинаковой величины стоимости. Вместе с тем  второй способ является более наглядным  и понятным, в связи с чем ему отдается предпочтение при проведении расчетов в практической деятельности.

Факторы, определяющие SVA

Раппапорт выделяет следующие факторы, определяющие акционерную стоимость: темпы роста выручки, прибыль от операционной деятельности, увеличение инвестиций в основной капитал, увеличение инвестиций в оборотный капитал, ставка налогов, стоимость капитала.

При этом проводится разграничение данных факторов в рамках микро- и макроуровня, что позволяет детализировать факторы. Например,

• факторы, оказывающие влияние на темп роста выручки: размер рынка, доля рынка, объем продаж;
• факторы, оказывающие влияние на прибыль от операционной деятельности: розничные цены, уровень обслуживания, ставка заработной платы, цены на сырье;
• факторы, оказывающие влияние на увеличение инвестиций в основной капитал: замещение оборудования, обслуживание оборудования, масштаб операционной деятельности;
• факторы, оказывающие влияние на увеличение инвестиций в оборотный капитал: износ оборудования, кредиторская задолженность, дебиторская задолженность, условия заключения контрактов поставок, цены на сырье;
• фактор, оказывающий влияние на ставку налогообложения: эффективность структуры налогообложения;
• фактор, оказывающий влияние на стоимость капитала: размер собственности, размер задолженности, производительность ценных бумаг.

Вернемся  к формированию показателя SVA и отразим  взаимосвязь между SVA и основными  факторами, участвующими в формульном расчете.

В рамках управления стоимостью компании указанные  факторы детализируются исходя из более  мелких составляющих. Таким образом, увеличивая значение SVA, путем воздействия  на факторы стоимости, менеджер увеличивает  стоимость компании.

SVA, так  же как EVA, может быть увеличена следующим образом:

1) за  счет роста доходности бизнеса  (увеличение дохода, экономия и  оптимизация текущих издержек);

2) за  счет снижения текущей стоимости  стратегических инвестиций (оптимизация  затрат на капитал, и т.п.).

Использование SVA в рамках управления стоимостью компании

Как уже  было обозначено ранее, показатель SVA, так же как и показатель EVA, в  рамках управления стоимостью компании используется:

1) для  оценки стоимости компании;

2) для  получения информации о степени  эффективности осуществленных инвестиций.

Остановимся более подробно на иных прикладных аспектах использования показателя SVA:

1) SVA как  показатель, используемый при оценке  стратегии;

2) SVA как  инструмент вознаграждения CEO.

SVA как показатель, используемый  при оценке стратегии

Для оценки стратегии на базе анализа предшествующих периодов разрабатываются и обосновываются предпосылки и допущения, на основе которых рассчитывается ожидаемый  эффект от применения стратегии, с учетом поправки на отклонения от прогнозов.

Результатом оценки привлекательности стратегии  на уровне подразделений являются ответы на следующие вопросы:

1. Как выбранная стратегия способна создавать SVA?
2. Какие из выбранных стратегий наиболее рентабельны?
3. Насколько чувствительна выбранная стратегия к влиянию внешних и внутренних факторов, не учтенных в «наиболее вероятном» сценарии.

Результатом оценки привлекательности стратегии  на уровне всей компании являются ответы на следующие вопросы:

1. Какие из подразделений вносят наибольший вклад в создание SVA?
2. Какие подразделения имеют ограниченную способность к созданию SVA? И, следовательно,  откуда можно изъять ресурсы?
3. Какое сочетание стратегий принесет наибольший доход?
4. В каком объеме рационально использовать внутреннее финансирование для реализации выбранной стратегии?

Приведем  пример оценки эффективности стратегии  на базе показателя SVA в случае рассмотрения реализации различных бизнес-возможностей:

Существует  сеть из 20 продовольственных  магазинов типа гипермаркета. Руководитель данной сети решает переоборудовать  в первый год часть  магазинов под гастрономы, которые будут позиционироваться как магазины высокого класса с качественными продуктами и соответствующим уровнем сервиса. В случае успеха в реализации рассматривается проект, связанный с полным переоборудованием данных магазинов.

Проведенный анализ на базе показателя SVA показывает, что проект успешен и принесет прибыли на 20% больше, чем при текущем  состоянии.

Тем не менее при рассмотрении иной бизнес-возможности, заключающейся в полном переводе всех магазинов в ранг гастрономов, проведенный анализ по SVA показывает, что с течением времени разница между выручкой от операционной деятельности будет снижаться, расходы на содержание гипермаркетов расти, и в итоге через 5 лет SVA от гипермаркетов окажется на 6 млн долл ниже, то есть предложенный первоначальный вариант будет менее рентабелен. 

SVA как инструмент  вознаграждения CEO⁵

В западной практике широко используются бонусные схемы вознаграждений, «привязанные»  к экономической стоимости. Принцип  использования данных схем заключается  в том, что величина бонуса ставится в зависимость от размера превышения заработанной доходности капитала над требуемой. Тем самым бонус привязывается не к бухгалтерским показателям деятельности и ситуации на фондовом рынке, а к финансовым оценкам, учитывающим как риск, так и альтернативные возможности владельцев капитала.

Использование показателя SVA позволяет «привязать»  вознаграждение менеджера к конкретным достигнутым результатам за счет реализации выбранных им направлений  развития компании.

Преимущества SVA перед CF

Использование SVA в рамках управления стоимостью в  отличие от денежного потока дает возможность понять, насколько эффективны были совершенные инвестиции; при  этом распределение суммы добавленной  стоимости по годам различно.

Проведем  сравнение показателей EVA, SVA, CF по полученным расчетным данным.

Таблица 3

Сравнение EVA, SVA, CF

№ Показатель 1 2 3 4 5 6 1 SVА 0 101 493 0 0 0   Стоимость компании (Ст-ть первоначального ИК + Накопленная SVA) 1606 2 EVA             2.1 PV EVA –63 –44 32 27 24 21 2.2 PV EVA остаточного  периода 138             Стоимость компании (Ст-ть первоначального ИК + Накопленная SVA) 1606 3 CF (Денежный  поток)             3.1 PV Денежного  потока 132 62 413 130 113 99 3.2 PV Остаточной  стоимости 657             Стоимость компании 1606

Таким образом, увеличение величины инвестированного капитала во 2-й год на основании  показателя SVA привело к созданию добавленной стоимости. Показатель EVA говорит о том, что указанная  инвестиция неэффективна. Показатель денежного потока говорит о том, что произошел отток денежных средств, но не дает возможности понять степень эффективности инвестиционного  решения.

При этом важным моментом показателя SVA является факт учета стоимости, добавленной  новыми инвестициями в том же году, когда данная инвестиция была совершена.

Необходимо  отметить, что в случае одинаковых допущений и при корректном использовании  методов оценки, базирующихся на денежных потоках и методах, основанных на концепции остаточного дохода, стоимость  компании будет максимально близка. При этом в практической деятельности «совпадение» результатов во многом будет определяться, в первую очередь, корректной оценкой величины инвестированного капитала.

Фактически  и EVA, и SVA представляют собой частный  случай денежного потока и фиксируются  как показатели, по сути, являющимися  результатом использования несколько  иного алгоритма расчета, ставящего  акценты на другие характеристики, необходимые с точки зрения управления стоимостью.

Продемонстрируем  расчет стоимости компании на основании  метода дисконтирования «бездолгового» денежного потока (FCF).

№ Показатель 1 2 3 4 5 6 1 Выручка 1 000 1 200 1 500 1 500 1 500 1 500 2 Операционная  прибыль (EBIT) 200 240 300 300 300 300 3 Чистая прибыль (NOPAT) 152 182 228 228 228 228 4 Стратегические  инвестиции   100 -400       5 Денежный поток 152 82 628 228 228 228 6 К-т текущей стоимости 0,87 0,76 0,66 0,57 0,50 0,43 7 PV Денежного  потока 132 62 413 130 113 99 8 Остаточная  стоимость 1 520   PV Остаточной  стоимости 657   Стоимость компании 1 607