Рынок ценных бумаг: возникновение и развитие

          Кризис на фондовом рынке негативно повлиял на развитие реального сектора. Из-за падения курсов акций российских корпораций возникла острая ситуация с величиной залога, под который корпорации брали кредиты. Дело в том, что если в течение действия кредитного договора стоимость ценных бумаг упала, то кредитор может потребовать досрочного возврата части кредита или увеличения числа ценных бумаг, сданных в залог. Некоторые российские предприятия оказались на грани банкротства.

          Для повышения стоимости залога ВЭБ выделил свыше 8 млрд. долл. Наибольшую поддержку получили: Русал - 4,5 млрд. долл., Альфа-Групп - 2 млрд., Система-Галс - 0,7 млрд. Но нет гарантии, что подобная ситуация не повторится с другими предприятиями.

           Кризис привел к сокращению доходов реального сектора от эмиссии акций. В России она стремительно росла с 2004 г., тогда акционерные общества страны разместили на открытом рынке акций на сумму 638 млн, а в 2007 г. - уже более чем на 22 млрд. долл. В 2008 г. объем размещения акций на открытом рынке снизился по сравнению с 2007 г. более чем в 10 раз (при этом практически все акции были размещены в первом полугодии, т.е. еще до обострения кризиса). В течение первой половины 2009 г. за счет публичного размещения акций IPO вообще не удалось получить сколько-нибудь значительных денежных средств.

           Кризис оказал негативное влияние и на бюджетную систему. Доходность ОФЗ возросла с 5,25% в мае 2009 г. до 14,09 - в феврале 2010г. Заимствования на внутреннем рынке стали для государства в 2,7 раза дороже. В последние годы за счет доходов от выпуска госбумаг финансируются расходы федерального бюджета на погашение внешнего госдолга. Большую его часть составляют еврооблигации, в которые конвертирован долг России Лондонскому клубу кредиторов.

           В целом доходы корпоративного сектора и бюджетной системы от выпуска ценных бумаг со второй половины 2008 г. стали снижаться. В январе-июле 2011 г. они приняли отрицательное значение. Произошло это как за счет резкого уменьшения выпуска акций и облигаций, так и за счет существенного роста расходов на обслуживание долговых бумаг.

          Важным последствием кризиса для банковской системы стали убытки от снижения курсов акций и облигаций. За июль-октябрь такие убытки составили почти 100 млрд. руб. В этих условиях Банк России был вынужден изменить учет стоимости ценных бумаг. Акции и облигации, купленные в первой половине 2008 г., было разрешено оценивать по стоимости на 1 июля 2008 г., т.е. по докризисным ценам. Переоценка позволила банкам получить в ноябре-декабре 2008 г. около 60 млрд. руб.

          Можно выделить ключевые проблемы развития российского фондового рынка, которые требуют первоочередного решения:

1) Целевая переориентация рынка ценных бумаг с первоочередного обслуживания финансовых запросов государства и перераспределения крупных пакетов акций на выполнение своей главной функции - направление свободных денежных ресурсов на цели восстановления и развития производства в России.

2) Преодоление негативно влияющих внешних факторов, т.е. хозяйственного кризиса, политической и социальной нестабильности.

3) Улучшение законодательства и контроль за выполнением этого законодательства.

4) Повышение роли государства на фондовом рынке, для чего необходимо следующее:

a) создание государственной долгосрочной концепции и политики действий в области восстановления рынка ценных бумаг и его текущего регулирования (окончательный выбор модели фондового рынка), а также определение доли источников финансирования хозяйства и бюджета за счет выпуска ценных бумаг;

b) необходимость преодоления раздробленности и пересечения функций многих государственных органов, регулирующих рынок ценных бумаг;

c) ускоренное, опережающее создание жесткой регулятивной инфраструктуры рынка и ее правовой базы;

d) создание системы отчетности и публикации макро - и микроэкономической информации о состоянии рынка ценных бумаг;

e) гармонизация российских и международных стандартов, используемых на рынке ценных бумаг;

f) создание активно действующей системы надзора за небанковскими инвестиционными институтами;

g) государственная поддержка образования в области рынка ценных бумаг;

h) приоритетное выделение государственных финансовых и материальных ресурсов для “запуска” рынка ценных бумаг;

i) срочное создание государственной или полугосударственной системы защиты инвесторов и ценные бумаги от потерь, связанных с банкротством инвестиционных институтов.

           Рассмотрим статистику: индекс РТС в России снизился примерно на 72-75%, в то время как аналогичные индексы в США - только на 35%, в Китае снизились на 49%, в Индии - на 40%, Бразилии на 50%. Таким образом, «импортные» причины падения капитализации можно оценить примерно в 35%, но остальные 37-40% - это российские причины.

           В России доминируют внутренние факторы:

· «перегрев экономики деньгами», когда нефтедоллары и кредиты по низким ставкам убеждали предпринимателей и государство, что такое положение продлится еще довольно долго, и в этой ситуации возможно финансирование высокорисковых инфраструктурных проектов, приобретение активов под залог этих же активов и так далее.

· высокая корпоративная задолженность. Более половины долгов - долги корпораций и финансовых организаций с государственным участием. При этом валютные резервы ЦБ росли ежегодно примерно в тех же величинах, что и корпоративная задолженность.

· снижение инвестиционной привлекательности и отток капитала из России. На российском фондовом рынке средства нерезидентов составляли до 70% от всех оборачиваемых средств. Поэтому именно с российского рынка деньги иностранными инвесторами выводились в первую очередь. Сыграли свою роль конфликты вокруг Евросети, Метчела и Южно-Осетинский конфликт.

           Для повышения стабильности рынка облигаций и преодоления сжатия кредитного рынка необходимо изменить политику в области выпуска государственных ценных бумаг.

         В период кризиса 2008-2009 гг. произошло обесценение облигаций, принимаемых в залог под обеспечение рефинансирования ЦБ РФ коммерческих банков. Котировки некоторых выпусков ОФЗ снизились до 50-60% от номинала, а корпоративных облигаций упали еще сильнее. Следовательно, роль облигаций как залогового инструмента резко упала. В этих условиях большое значение стали играть беззалоговые кредиты ЦБ РФ.

В августе 2008г. беззалоговые кредиты вообще не выдавались, а уже в ноябре на них приходилась подавляющая часть рефинансирования коммерческих банков.

             В условиях кризиса крупномасштабная выдача беззалоговых кредитов на сравнительно длительные сроки может спровоцировать их массовый невозврат. Учитывая критическую ситуацию в области рефинансирования, Банк России с начала 2009г. ввел новую форму поддержки банков - субординированные кредиты. Однако желаемого результата это пока не дало. Объем рефинансирования продолжает сокращаться. Задолженность банков по беззалоговым кредитам уменьшилась, в результате доля средств ЦБ РФ в суммарных пассивах банков составляет всего 18%. Одна из главных причин недостаточного рефинансирования - недостаток надежных залоговых инструментов, то есть государственных ценных бумаг.

         В 2011 г. предусматривалось выпустить ОФЗ на сумму 410 млрд. руб. по номиналу, более чем в два раза больше, чем в 2010 г.

        Чрезмерно высокие объемы выпуска ОФЗ в 2009г. способствовали сокращению денежной массы. Между тем безналичная денежная масса, по данным Банка России, сократилась с 10 642,7 млрд. руб. на 01.09.2008 до 8928,9 млрд. на 01.06.2009. Эмиссия ОФЗ приведет к дальнейшему снижению ликвидности банковской системы. В связи с этим ухудшаются условия кредитования экономики, станут возможными задержки платежей. Большое значение для стабилизации фондового рынка и увеличения залоговой базы для рефинансирования имеет увеличение выпуска ценных бумаг для населения. Подобные ценные бумаги не предназначены для активных операций на биржах и во внебиржевых структурах. Их главная функция - сохранять сбережения населения. Важные потенциальные ресурсы рынка сберегательных ценных бумаг - накопления граждан в наличной иностранной валюте. Увеличение выпуска сберегательных облигаций создает определенную альтернативу сбережениям в валюте.

           При этом Сбербанк РФ, Внешторгбанк (ВТБ 24) и другие банки должны ввести специальные депозиты для хранения государственных сберегательных облигаций (ГСО). Сбероблигации необходимо привлекать на эти депозиты за определенную плату их владельцам - 2-3% годовых. Это повысит привлекательность сберегательных бумаг и будет способствовать увеличению их выпуска. Взятые на хранение ГСО должны приниматься Банком России в качестве залога для рефинансирования коммерческих банков, в этом случае залоговая база в перспективе может быть расширена на 500-600 млрд. руб.

           Учитывая сказанное, целесообразно внести следующие изменения в федеральный бюджет на 2012 год и плановый период 2013-2014 годах.

- Ограничить эмиссию госбумаг суммой 316,2 млрд. руб. Размещение ОФЗ на свободном рынке ограничить объемом погашения этих бумаг в 2012 г.

- 90,4 млрд. руб., т.е. эмиссию ОФЗ  сократить на 319,6 млрд. Образовавшуюся  в результате выполнения мероприятий  разницу в покрытии дефицита  государственного бюджета объемом  в 219,6 млрд. руб. профинансировать  за счет средств Резервного фонда.

           Проведение данных антикризисных мер окажет позитивное влияние не только на рынок ценных бумаг, но и на финансовый рынок в целом. Снижение доходности облигаций будет способствовать уменьшению процентных ставок по кредитам. Стабилизация котировок ценных бумаг окажет положительное воздействие на устойчивость банковской системы, поскольку ценные бумаги являются важным объектом для вложения банковских ресурсов. Рост курсов государственных и корпоративных долговых бумаг расширит залоговую базу для рефинансирования ЦБ РФ коммерческих банков.

          Преодоление кризиса на фондовом рынке будет способствовать развитию реального сектора. В перспективе за счет эмиссии акций и облигаций корпоративный сектор сможет получать 45-50 млрд. долл. в год. Рост котировок акций даст возможность укрепить и увеличить залоговую базу для получения предприятиями кредитов. В целом все это позволит преодолеть кризис и даст экономике России импульс для дальнейшего развития.

           Для преодоления кризиса на рынке ценных бумаг необходимы в первую очередь антикризисные меры со стороны основных регулирующих органов.

Предлагаемые  меры по усилению регулирования рынка  ценных бумаг Банком России:

- выход на качественно новый уровень банковского регулирования фондового рынка - создание банковского консорциума во главе с ЦБ РФ. В состав консорциума должны входить: Банк России, Сбербанк РФ, Внешторгбанк, Внешэкономбанк, Газпромбанк, Россельхозбанк, Банк Москвы и др. Задачи консорциума: массовая скупка ценных бумаг для увеличения спроса на них; поддержание процентных ставок на фондовом и кредитном рынках; стабилизация доходности государственных ценных бумаг и курсов корпоративных бумаг;

- создание ЦБ РФ совместно с ФСФР единой депозитарной сети по государственным и корпоративным ценным бумагам. Это позволит иметь полную информацию о капиталопотоках на фондовом рынке, обеспечить практически абсолютную сохранность ценных бумаг, пресекать недоброкачественные сделки на рынке;

- административные меры в отношении участников рынка, проводимые ЦБ РФ совместно с ФСФР: приостановление права коммерческих банков использовать короткую позицию по денежным средствам; недопущение их к операциям РЕПО; отстранение банков от торгов в случае их игры на понижение котировок ОФЗ и корпоративных облигаций.

Предлагаемые меры по регулированию  рынка Министерством финансов РФ:

- изменение структуры рынка госбумаг за счет увеличения выпуска наиболее надежных ценных бумаг - облигаций сберегательных займов;

- разработка рейтинга государственных и корпоративных ценных бумаг. Присваивать рейтинги облигациям различных эмитентов должно рейтинговое агентство, созданное при непосредственном участии Минфина. Правительство РФ выделило 950 млрд. руб. на поддержку банков.

Регулирование биржевых операций ФСФР:

- наделение ФСФР функциями антикризисного регулятора рынка. Необходимо ввести на биржи представителей ФСФР и наделить их функциями оперативных регуляторов;

- варьирование суммарной короткой позицией участников рынка. В предкризисный период короткая позиция по деньгам могла составлять 200-300% собственных средств участников торгов. Однако курсы акций в течение короткого времени могут резко измениться.

        Практика показала, что они могут снизиться за четыре дня на 40-60%. Если инвесторы вложили в акции весь собственный капитал и заемные средства в размере свыше 100% собственного капитала, их массовое банкротство неминуемо. Поэтому короткую позицию по деньгам целесообразно установить в размере 50-70% от общей суммы собственных средств участников торгов;

· важную роль в контроле над игроками на понижение курсов акций играет пороговое значение короткой позиции по бумагам. Рост коротких позиций по бумагам - это предвестник начала крупномасштабной игры на понижение и, как следствие, усиления кризиса. Короткую позицию по бумагам необходимо ограничить 40-50% общей рыночной стоимости бумаг на счетах депо;

· ограничение сделок РЕПО. Кредиты  брокеров в ряде случаев превышали  собственные средства их клиентов в 2-3 раза. Сделки РЕПО осуществлялись по определенной схеме. Участник рынка  производил короткую продажу (в рамках РЕПО) акций, купленных на маржинальные кредиты и собственные средства. На полученные деньги приобретались  новые акции, которые также продавались  в рамках операции РЕПО. Затем вновь  на полученные деньги приобретались  акции и т.д. Возникает пирамида. Подобные сделки очень эффективны на растущем рынке. Но в условиях падения  курсов акций кредиторы начинают принудительно погашать маржинальные кредиты, если они превышают собственные  средства заемщика. Чтобы расплатиться с кредиторами, заемщики продают  «репованные» акции по любой цене. В результате курсы акций еще сильнее падают и т.д.