Срочный рынок ценных бумаг

Институциональные преобразования могут  снизить темпы экономического роста в отдельные годы, но в долгосрочной перспективе это должно привести к снижению волатильности и в конечном счете более стабильному экономическому развитию. Так, в развитых странах поэтапное введение требований "Базель-III" пока не позволяет усилить банковскую систему, поскольку помимо повышения требований к собственным средствам недостаточно ясны методики оценки рисков и поддержания ликвидности, что снижает кредитование, и, по оценкам экспертов, введение "Базеля-III" замедляет экономический рост на 0,06%.

Тем не менее текущее регулирование  в кризисных условиях, как и  в целом модель регулирования  финансовой системы в России, должно в большей степени соответствовать международным рекомендациям стран G20, обеспечить определенную синхронность мер, принимаемых финансовыми регуляторами.

Приоритетными направлениями совершенствования  регулирования финансового рынка являются усиление защиты прав и законных интересов инвесторов, снижение административных барьеров выхода на рынок эмитентов, регулирование предложения финансовых услуг (включая коллективные инвестиции - паевые инвестиционные фонды, средства пенсионных накоплений) розничным инвесторам, установление требований обязательного мониторинга биржами нестандартных сделок и борьба с манипулированием цен, создание компенсационных механизмов розничных инвесторов.

Недостаточное предложение финансовых инструментов является серьезной проблемой для многих стран. Однако в нашей стране проблема усугубляется тем, что на финансовый рынок не только не выходят сравнительно молодые компании, но и крупные компании, так называемые голубые фишки, которые нередко предпочитают размещаться на зарубежных площадках, из-за чего искусственно ограничивается число российских финансовых инструментов.

Развитие российского фондового  рынка первичных размещений на рынке  капиталов возможно при условии  увеличения предложения финансовых инструментов. Государственной Думой 16 ноября 2010 г. в первом чтении принят проект федерального закона "О внесении изменений в Федеральный закон "О рынке ценных бумаг" и некоторые другие законодательные акты Российской Федерации в части упрощения процедуры эмиссии ценных бумаг эмитентов, ценные бумаги которых включены в котировальные списки фондовых бирж, изменения процедуры эмиссии привилегированных акций при изменении объема удостоверяемых ими прав, уточнения требований к раскрытию информации в проспекте ценных бумаг, совершенствования правового регулирования процедуры эмиссии ценных бумаг при реорганизации юридических лиц". Отметим, что Федеральным законом "О рынке ценных бумаг" предусмотрена упрощенная схема для биржевых облигаций. Законопроект направлен на демократизацию процедуры эмиссии, облегченной за счет отказа от регистрационных действий, как в отношении облигаций, так и относительно акций тех акционерных обществ, акции которых той же категории (типа) уже прошли процедуру листинга на фондовой бирже. Законопроект предусматривает осуществление эмиссии дополнительных акций без государственной регистрации дополнительного выпуска акций, без регистрации проспекта дополнительных акций и государственной регистрации отчета (представления эмитентом в регистрирующий орган уведомления) об итогах дополнительного выпуска акций при одновременном соблюдении следующих условий:

1) размещение дополнительных акций  осуществляется путем открытой подписки на торгах фондовой биржи;

2) эмитентом дополнительных акций  является открытое акционерное  общество, акции которого той  же категории (типа) включены в  котировальный список высшего уровня фондовой биржи, осуществляющей допуск дополнительных акций к торгам;

3) эмитент дополнительных акций  существует не менее трех лет  и имеет надлежащим образом утвержденную годовую бухгалтерскую (финансовую) отчетность за два завершенных финансовых года;

4) оплата дополнительных акций  при их размещении осуществляется только денежными средствами.

Безусловно, освобождение эмитента от повторной проверки снизит временные  и материальные затраты на дополнительную эмиссию, однако, по сути, эти предложения  распространяются только на компании из высшего котировального списка и не затрагивают эмитентов, входящих в листинги "Б", "В" и "И".

С нашей точки зрения, предложение  финансовых инструментов остается на недостаточно высоком уровне, поскольку нормативно-правовая база находится в стадии формирования, остаются внутренние предпочтения эмитентов осуществлять новые размещения на зарубежных площадках. Зарубежные юрисдикции выигрывают за счет низких тарифов, оперативного проведения размещения, прозрачного регулирования и, самое главное, наличия стабильного спроса на бумаги. Введение каких-либо ограничений на размещение за рубежом российских эмитентов вряд ли оправданно, поскольку такие запреты сравнительно легко обойти, например, используя секьюритизацию активов. В связи с этим законопроект об упрощении процедуры эмиссии должен сыграть позитивную роль, но, с нашей точки зрения, он должен распространяться на все компании, акции которых прошли процедуру листинга.

Следует учитывать, что увеличение числа инструментов не должно становиться  самоцелью финансовых регуляторов. Так, увеличение числа инструментов на мировых биржах зачастую обусловлено не только желанием привлечь дополнительные средства для развития или рефинансирования задолженности, но и в ряде случаев спрятать плохие активы. Финансовый регулятор и биржи должны способствовать появлению принципиально новых инструментов и реалистично оценивать присущие им риски.

Финансовые продукты становятся все  более сложными и нередко позволяют обойти действующее регулирование. Так, требования к собственному капиталу и коэффициентам достаточности собственного капитала, ликвидности и др. могут быть нивелированы с использованием РЕПО и иных операций. Поэтому в современных условиях финансовые регуляторы могут осуществлять контроль, основываясь не только на формальных показателях, но и на экспертных оценках, нацеленных на глубокий анализ активов компании. Такой инструмент возможно реализовать посредством системы экспертной оценки (мотивированного суждения) и пруденциального надзора, позволяющих прогнозировать и предупреждать риски как отдельно взятых финансовых организаций, так и системные риски с целью обеспечения устойчивости и надежности всего рынка в целом. Соответствующий законопроект "О внесении изменений в Федеральный закон "О рынке ценных бумаг" и иные законодательные акты Российской Федерации (в части создания системы пруденциального надзора за рисками профессиональных участников рынка ценных бумаг)" находится на рассмотрении в Государственной Думе (принят в первом чтении 8 февраля 2011 г.).

Введение системы пруденциального надзора потребует применения достаточно широкого спектра нормативов, которые вводятся по аналогии с банковским законодательством. В соответствии с законопроектом профессиональные участники рынка ценных бумаг, а также управляющие компании инвестиционных фондов обязаны поддерживать следующие показатели:

1) норматив достаточности собственных  средств - соотношение размера собственных средств и активов, взвешенных по уровню риска;

2) норматив ликвидности - соотношение  активов и обязательств;

3) норматив финансовой устойчивости (надежности) - соотношение собственных средств и активов профессионального участника рынка ценных бумаг;

4) норматив долговой нагрузки  на капитал - соотношение собственных  средств и обязательств профессионального  участника рынка ценных бумаг;

5) норматив покрытия собственными  средствами заемного капитала - соотношение  обязательств и собственных средств.

Кроме того, законопроект устанавливает, что управляющая компания обязана  организовать систему управления рисками, связанными с осуществлением ее деятельности, соответствующей характеру совершаемых ею операций, и содержать систему мониторинга рисков, обеспечивающую своевременное доведение необходимой информации до сведения органов управления управляющей компании. Систему управления рисков также предполагается создавать в пенсионных фондах и других финансовых институтах. Преимущество системы управления рисков - это не жесткие нормативы, а самостоятельно устанавливаемые компаниями показатели, позволяющие определять уровень рисков как отдельных видов операций, так и всей компании.

С 1 июля 2011 г. предполагалось повысить требования к достаточности собственных  средств профессиональных участников рынка ценных бумаг. Повышение требований к собственным средствам банков и участников финансового рынка стимулирует улучшение качества активов и обеспечение достаточного уровня покрытия рисков. Меры по повышению требований к минимальному размеру собственных средств, как правило, служат стимулом для реорганизации хозяйствующих субъектов, не имеющих ресурсов для увеличения собственных средств в форме слияния и присоединения. Профессиональные участники рынка ценных бумаг с низкой капитализацией не способны успешно конкурировать на международном рынке и расширять свою деятельность, поскольку лишены возможности увеличения объемов осуществляемых операций и расширения клиентской базы. Повышение достаточности собственного капитала направлено на повышение международной конкурентоспособности российских финансовых компаний и, несмотря на возможное сокращение количества компаний, позволяет сохранять позиции на фоне усиливающейся конкуренции со стороны крупных иностранных финансовых компаний. Тем не менее участники финансового рынка солидарно выступили против повышения требований к нормативам достаточности собственных средств, и финансовый регулятор для ряда профессиональных участников сохранил требования на существующем уровне для дилерской и брокерской деятельности и деятельности по управлению ценными бумагами - 35 млн руб., депозитарной деятельности, не связанной с депозитарными операциями по итогам сделок с ценными бумагами, совершенных через организаторов торговли на рынке ценных бумаг, или осуществляющих деятельность специализированного депозитария инвестиционных фондов, паевых инвестиционных фондов и негосударственных пенсионных фондов - 60 млн руб.; деятельности расчетного депозитария - 250 млн руб.; деятельности по организации торговли на рынке ценных бумаг - 80 млн руб.; деятельности фондовой биржи - 150 млн руб.

Перспективы финансового рынка  напрямую зависят от состояния инфраструктуры, ее соответствия международным стандартам и текущим требованиям, предъявляемым профессиональными участниками рынка ценных бумаг. Конкурентоспособные институты финансовой инфраструктуры должны обеспечить низкий уровень трансакционных издержек, оперативность проведения сделок, надежность системы учета прав собственности на ценные бумаги.

Определяющим элементом инфраструктуры рынка ценных бумаг является фондовая биржа. До недавнего времени в нашей стране были две торговые площадки - ММВБ (специализация - торговля ценными бумагами и валютой на условиях полной предоплаты) и РТС (срочные сделки и расчеты t + 4). В настоящее время осуществляется сделка по консолидации фондовых бирж РТС и ММВБ, что в целом соответствует сложившимся общемировым тенденциям, поскольку поглощение крупных европейских бирж американскими биржами уже стало привычным. Однако объединение площадок содержит немалые риски для молодых российских бирж, в том числе повышение издержек операций на бирже, риски потери рыночной доли, динамики создания финансовых продуктов.

Принятый Закон от 7 февраля 2011 г. N 7-ФЗ "О клиринге и клиринговой деятельности" направлен на совершенствование инфраструктуры финансового рынка и на гарантированное исполнение обязательств участников торгов.

Отметим, что до недавнего времени  клиринговая деятельность регулировалась разными нормативными актами различной юридической силы, включая Федеральный закон "О рынке ценных бумаг", в котором в ст. 6 сформулировано определение клиринговой деятельности, Положение о клиринговой деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации, утвержденное Постановлением ФКЦБ России от 14.08.2002 N 32/пс, Положение о лицензионных требованиях и условиях осуществления профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг, утвержденное Приказом ФСФР России от 20.07.2010 N 10-49/пз-н.

Принятие Законов N N 7-ФЗ и 8-ФЗ позволило установить особый режим клиринговой деятельности, внести изменения в общехозяйственную практику, в частности в порядок исполнения поручений. Это позволит оказывать клиринговые услуги по стандартизированным сделкам через центрального контрагента, формированию индивидуального и коллективного клирингового обеспечения и на гарантированное исполнение обязательств по сделкам на биржах. Следующим этапом является осуществление клиринга внебиржевых сделок, что потребует предварительной стандартизации сделок в рамках генеральных соглашений (единых договоров) на финансовом рынке.

Если дальнейшие перспективы развития клиринговой деятельности определены достаточно четко, то этого нельзя сказать о депозитарно-учетной системе. Развитие учетной системы на рынке ценных бумаг в последнее время несколько затормозилось, что проявляется в сокращении количества депозитариев, снижении их доходов, общей неопределенности перспектив создания центрального депозитария.

В настоящее время в России действует распределительная система учета прав. В то же время в Стратегии развития финансового рынка Российской Федерации на период до 2020 г., утвержденной Распоряжением Правительства РФ от 29 декабря 2008 г. N 2043-р, указывается, что дальнейшее развитие финансового рынка невозможно без завершения создания на организованном финансовом рынке централизованной системы хранения и учета прав на ценные бумаги, центром которой являются расчетные депозитарии, выполняющие функции, аналогичные функциям центральных депозитариев.

Однако создание централизованной учетно-расчетной системы на организованном фондовом рынке вызывает немало вопросов. До сих пор не удалось выработать согласованной позиции по созданию центрального депозитария. Дальнейшее развитие учетной системы требует либо создания единого центрального депозитария с предоставлением ему исключительного права открывать счет номинального держателя в реестрах (центральный депозитарий), либо построения либеральной модели, основанной на нескольких расчетных депозитариях, связанных между собой. Международный опыт свидетельствует о наличии различных моделей формирования центрального депозитария. Поиск оптимальной модели ведется на протяжении последних лет, однако он осложняется отсутствием единого подхода к построению централизованной учетной системы. Слишком сильно расходятся позиции кастодиального, банковского, депозитарного бизнеса, бизнеса регистраторов и бизнеса портфельных инвесторов. Требуется достичь согласия по ряду концептуальных вопросов, включая возможность создания в нашей стране нескольких центральных депозитариев, о финализации расчетов и защите прав на ценные бумаги в центральном депозитарии, о сохранении статуса номинальных держателей ценных бумаг в реестре владельцев ценных бумаг, не являющихся центральным депозитарием.

Существующая множественность  депозитариев при отсутствии права  открывать счета номинального держателя  для иностранных учетных институтов в какой-то мере затрудняет доступ иностранных инвесторов на российский фондовый рынок. Для решения данной проблемы можно не ожидать разработки закона "О центральном депозитарии", а внести поправки в Федеральный закон "О рынке ценных бумаг", которые установят особенности учета прав на ценные бумаги для иностранных организаций, действующих в интересах других лиц. Для этого российским депозитариям предполагается предоставить право принимать в качестве депонента иностранную организацию, действующую в интересах других лиц, если такая организация, в соответствии с законом, вправе осуществлять учет и переход прав на ценные бумаги (уполномоченный держатель), либо осуществляющую правомочия собственника в интересах иных лиц (иностранный номинальный владелец). При этом открытие счетов в российских расчетных депозитариях возможно только для иностранных расчетных депозитариев, осуществляющих расчеты по ценным бумагам по результатам торгов или клиринга на иностранных фондовых биржах либо иных регулируемых рынках. Открытие счетов иностранного уполномоченного держателя и иностранного номинального владельца предоставляется только организациям с местом учреждения в "прозрачных" государствах. Формирование института иностранного номинального владельца обусловлено широким спектром потребителей финансовых продуктов и способствует активизации спроса на российские бумаги со стороны иностранных институциональных и частных инвесторов, ориентированных на коллективные инвестиции. В отличие от счета иностранного уполномоченного держателя счет иностранного номинального владельца не предусматривает обязанности депонента предоставлять депозитарию, в котором открыт указанный счет, информацию о бенефициарах по ценным бумагам, учитываемым на указанном счете.