Структура и особенности фондовых рынков. Эффективность рынка

Первой страной, утвердившей подобное специальное законодательство о биржах, является США, где в 1934 г. был принят Закон о фондовых биржах. Основная цель закона – запретить искажения, махинации и другие подобные действия на рынке ценных бумаг, установить и сохранять «честные и равноправные принципы торговли, которые будут способствовать развитию открытого и справедливого рынка». Закон впервые ввел единую систему регулирования рынков ценных бумаг; помимо этого, он содержит ряд положений, касающихся деятельности акционерных обществ (корпораций) на биржевом рынке. В 1938 г. был принят закон Мэлоуни, представлявший собой поправку к закону о фондовых биржах, который разрешил создание профессиональных отраслевых ассоциаций для внутреннего саморегулирования торговли ценными бумагами как вида бизнеса. Именно в соответствии с этим законом была образована Национальная ассоциация дилеров ценных бумаг.

Основные положения Закона о фондовых биржах можно сгруппировать по следующим направлениям:

1. Регистрация «листинговых» ценных бумаг. Закон расширяет сферу действия принципа раскрытия информации. Каждая компания, чьи ценные бумаги котируются на бирже, должна зарегистрироваться в КЦББ и представлять ей годовые и иные отчеты, раскрывающие финансовую и другую необходимую для инвесторов информацию. Наиболее распространенные отчеты – ежегодные Form 10-K и квартальные Form 10-Q. На практике после получения согласия биржи на включение ценной бумаги в листинг копия этого согласия отсылается в КЦББ. Регистрация в КЦББ обычно считается состоявшейся через 30 дней после получения документа, – только тогда может начаться торговля данной ценной бумагой на бирже.

2. Положения об «инсайдерах» листинговых компаний. Закон требует, чтобы руководители и директора компаний, а также собственники более 10% акций регулярно предоставляли КЦББ и соответствующей фондовой бирже информацию о числе имеющихся у них ценных бумаг и об операциях с ценными бумагами тех эмитентов, аффилированными лицами которых они являются. Для ограничения злоупотребления внутренней информацией закон требует, чтобы инсайдеры сообщали своим компаниям о доходах, которые были получены ими в течение 6 месяцев от купли-продажи или продажи-купли ценных бумаг. Им запрещены короткие продажи, или продажи без покрытия (short selling) ценных бумаг своих компаний.

3. Выпуск прокси. Руководители компаний, прошедших листинг, обязаны при выпуске прокси предоставлять всю информацию, отражающую финансовое состояние компании и результаты ее деятельности. На основе закона Комиссия сформулировала ряд «правил по организации прокси» (proxy solicitation), направленных на раскрытие информации о повестке дня собрания и голосования, а также, предусматривающих свободу акционеру голосовать «за» или «против» разных предложений и не обязывающих его действовать на основе принципа «все или ничего». Правила дают право отдельным акционерам или группам их включать в прокси, выпускаемые правлением корпорации, любые вопросы, которые они считают необходимым вынести на суд акционеров, а также организовать выпуск прокси самостоятельно, в том числе для избрания в Совет директоров собственных кандидатов.

4. Регистрация фондовых бирж, брокеров и дилеров. По закону все фондовые биржи, а также брокеры и дилеры, работающие на внебиржевом рынке, должны быть зарегистрированы в КЦББ. При этом правила биржи не должны допускать совершения нечестных и неравноправных сделок ее членами, а сама биржа должна иметь полномочия приостанавливать или исключать из своих членов нарушителей. Комиссия вправе контролировать выполнение биржами этих требований. В целом действует система саморегулирования, при которой Комиссия выступает в роли контролирующего органа.

5. Контроль за торговой деятельностью. Согласно закону КЦББ осуществляет контроль за методами торговли ценными бумагами на биржах и во внебиржевом обороте. Ее правила содержат, помимо всего прочего, ограничения на продажи без покрытия (short selling) и требования минимального размера собственного капитала по отношению к пассивам брокерско-дилерских фирм для снижения опасности банкротства, которое поставит под угрозу средства клиентов и их ценные бумаги. Для обеспечения этих требований Комиссия проводит проверки брокерско-дилерских фирм. Закон запрещает манипулирование ценами на рынке – пресловутые фиктивные продажи (wash sales) и взаимно компенсирующие приказы (matched orders). Любое лицо, приобретающее свыше 5% акций корпорации, обязано в течение 10 дней предоставить КЦББ информацию о сделке.

6. Право Совета управляющих ФРС нормировать маржевое требование, что позволяет регулировать максимальный размер кредита, который банки и брокеры могут предоставлять при покупке листинговых ценных бумаг. На протяжении многих лет норма маржевого покрытия в США составляет 50% (в 30-40-е годы она доходила до 100%, т. е. сделки в кредит были запрещены). На КЦББ возложена обязанность следить за выполнением брокерами и дилерами правил ФРС.

7. Претворение закона в жизнь. КЦББ предоставлено право принимать под присягой свидетельские показания, изымать бухгалтерские и иные документы для расследования возможных нарушений законов и ходатайствовать о возбуждении дел в судах против нарушителей. За преднамеренные нарушения закон предусматривает штрафные санкции и уголовное наказание для физических лиц – штраф до 1 млн. долл. и тюремное заключение сроком до 10 лет.

В Германии также имеется специальный закон, регулирующий деятельность фондовых бирж. По новой редакции этого закона комитеты по надзору и контролю являются одним из рабочих органов фондовой биржи и осуществляют повседневный контроль за сделками с ценными бумагами и расчетами по ним. Комитеты подотчетны как вышестоящей инстанции, так и руководству бирж. Они собирают и оценивают данные о фондовых операциях в биржевом обороте и расчетах, контролируют правильность и объективность котировок, соблюдение биржевых обычаев, сопоставляют биржевые котировки на национальных фондовых биржах и в различных системах торгов, т.е. выявляют факты, дающие основания к дальнейшим действиям по предотвращению злоупотреблений. Такие полномочия предоставляет комитетам руководство бирж.

Во Франции в 1988 г. также был принят специальный Закон о фондовых биржах. И хотя регулирование фондового рынка возложено на министерство экономики и финансов, основную работу выполняют специальные организации. Главный орган, в задачи которого входит защита интересов инвесторов,– Комиссия по биржевым операциям (Commission des Operations de Bourse), созданная в 1967 г., возглавляемая правлением из 9 человек и по функциям напоминающая КЦББ США. Она контролирует соблюдение стандартов раскрытия информации эмитентами и использование инсайдерской информации. При нарушении установленных ею правил Комиссия вправе направлять материалы в прокуратуру или применять собственные санкции, в частности налагать штрафы. Комиссия выдает лицензии на создание инвестиционных компаний (взаимных фондов SICAV), на управление портфелями ценных бумаг, расследует жалобы, поступающие от инвесторов. Она вправе запретить либо отменить листинг той или иной ценной бумаги.

В соответствии с этим законом Совет фондовых бирж (Conseildes Bourses de Valeurs) осуществляет общий надзор за деятельностью фирм по ценным бумагам и выполняет функции основной саморегулируемой организации Франции. В его состав входят 12 человек, 10 из которых избираются от фирм по ценным бумагам, 1 представляет листинговые компании, 1 – служащих фирм-членов Совета фондовых бирж. Совет лицензирует компании по ценным бумагам и разрабатывает общие правила операций с ценными бумагами. Свод этих правил, называемых Генеральным регламентом (Reglement General du Conseil des Bourses de Valeurs), одобренный Комиссией по биржевым операциям и Банком Франции, утверждает министерство финансов.

В Великобритании нет специального закона о биржевой деятельности, но есть всеобъемлющий Закон о финансовых услугах 1986 г., который рассматривает все виды профессиональной деятельности с ценными бумагами – инвестиционного бизнеса. Под инвестиционным бизнесом понимаются: купля-продажа ценных бумаг (инвестиционных ценностей – investments) на комиссионных началах или за собственный счет, организация торговли ими; управление инвестициями третьих лиц; предоставление консалтинговых услуг; организация и управление учреждениями коллективного инвестирования (например, юнит-трастами). Деятельность без лицензии является уголовно наказуемым преступлением.

В Венгрии весьма примечательное законодательное регулирование различных аспектов рынка ценных бумаг, в том числе и биржевой деятельности. В этой стране рынок ценных бумаг регулирует Государственная инспекция по ценным бумагам, образованная 1 марта 1990 г. Глава инспекции назначается правительством, а ее деятельность контролируется министерством финансов. На инспекцию возложены все функции по регулированию открытых эмиссий ценных бумаг, лицензированию профессиональных участников рынка, контроль и регулирование эмитентов и профессиональных участников.

В Гонконге комиссия по ценным бумагам и биржевым операциям после нескольких месяцев публичных консультаций и взаимодействия с отраслью, занимающейся управлением фондами, а также с «Гон Конг Инвестмент Фонде Ассошиэйшн» и командой чиновников, осуществляющих надзор за фондами, выпустила собственные правила поведения для отрасли, занимающейся управлением фондами. Правила преследуют цель пояснить существующие законодательные и другие нормативные акты и объединить 14 отдельных законов и правил для упрощения работы контролирующих органов.

В результате консультаций с практиками были внесены поправки к первоначальным предложениям СФК. Учитывая различные ситуации из опыта небольших и крупных организаций, комиссия приняла более гибкую структуру требований к построению компаний, управляющих фондами, затрагивает также множество областей, где царит путаница в вопросах ответственности контролирующих органов и руководства компаний. Был проявлен интерес и к личным сделкам управляющих фондами. В результате СФК приняла во внимание призыв к сохранению деталей правил, особенно охватывающих так называемые «запретные периоды», во время которых управляющим фондами запрещается совершать персональные сделки. Теперь этот период уменьшен с пяти до одного дня торговли, но с дополнительной поправкой, что приоритет отдается клиенту и что следует избегать конфликтов интересов. Правило «одного дня» является дальнейшей уступкой в сравнении с семидневным запретом на персональную торговлю. Новые правила распространяются также на перекрестные торговые сделки, внутреннюю торговлю, размещение заказов, участие в первоначальных общественных предложениях и вопросы попечительства.

В России отношения на фондовом рынке регулируется обширной нормативной базой. Вот перечень наиболее значимых актов:

- Федеральный Закон от 22 апреля 1996 г. N 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг».

- Гражданский кодекс Российской Федерации Глава 7 «Ценные бумаги».

- Федеральный закон от 26 декабря 1995 г. N 208-ФЗ «Об акционерных обществах».

- Федеральный закон от 9 июля 1999 г. N 160-ФЗ «Об иностранных инвестициях в Российской Федерации» (ст.13)

- Федеральный закон от 23 июня 1999 г. N 117-ФЗ «О защите конкуренции на рынке финансовых услуг»

- Указ Президента РФ от 7 декабря 1995 г. N 1230 «Вопросы передачи в 1995 году в залог акций, находящихся в федеральной собственности»

- Указ Президента РФ от 2 ноября 1995 г. N 1067 «О сроках реализации акций, находящихся в федеральной собственности и передаваемых в залог в 1995 году»

- Указ Президента РФ от 3 июля 1995 г. N 662 «О мерах по формированию общероссийской телекоммуникационной системы и обеспечению прав собственников при хранении ценных бумаг и расчетах на фондовом рынке Российской Федерации».

- Указ Президента РФ от 4 ноября 1994 г. N 2063 «О мерах по государственному регулированию рынка ценных бумаг в Российской Федерации».

- Указ Президента РФ от 11 июня 1994 г. N 1233 «О защите интересов инвесторов».

- Постановление Правительства РФ от 17 декабря 1999 г. N 1402 «О признании утратившими силу некоторых постановлений Правительства Российской Федерации по вопросам регулирования рынка ценных бумаг и защиты прав инвесторов».

- Постановление Правительства РФ от 12 августа 1998 г. N 934 «Об утверждении Порядка наложения ареста на ценные бумаги».

- Постановление Правительства РФ от 8 мая 1996 г. N 554 «О мерах по реализации Указа Президента Российской Федерации от 27 февраля 1996 г. N 292 «О передаче субъектам Российской Федерации находящихся в федеральной собственности акций акционерных обществ, образованных в процессе приватизации»

- Распоряжение Правительства РФ от 29 июня 1995 г. N 907-р О доле акций, закрепленных в федеральной собственности при приватизации предприятий и организаций газового хозяйства.

- Приказ Минюста РФ от 27 октября 1998 г. N 153 «Об обязательном назначении специалиста при осуществлении оценки ценных бумаг, на которые обращается взыскание»

- Приказ Минфина РФ от 15 января 1997 г. N 2 «О порядке отражения в бухгалтерском учете операций с ценными бумагами»

- Распоряжение Госкомимущества РФ от 25 мая 1995 г. N 726-р О специализированных аукционах по продаже акций акционерных обществ открытого типа

- Постановление Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 24 января 1997 г. N 5 «Об осуществлении кредитными организациями операций с ценными бумагами на рынке ценных бумаг»

- Постановление Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 9 января 1997 г. N 2 «О системе раскрытия информации на рынке ценных бумаг»

- Постановление Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 9 января 1997 г. N 1 «Об опционном свидетельстве, его применении и утверждении Стандартов эмиссии опционных свидетельств и их проспектов эмиссии».

- Инструкция ЦБР от 17 сентября 1996 г. N 8 «О правилах выпуска и регистрации ценных бумаг кредитными организациями на территории Российской Федерации» (новая редакция Инструкции Банка России N 8).

- Постановление Федеральной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку от 14 мая 1996 г. N 10 «О порядке опубликования сведений о приобретении акционерным обществом более 20 процентов голосующих акций другого акционерного общества»

- Постановление Федеральной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку от 8 мая 1996 г. N 9 «О дополнительных сведениях, которые открытое акционерное общество обязано публиковать в средствах массовой информации»