Валютный рынок. Платежный баланс

- повышение предпочтительности инвестиций в валютные активы по сравнению с рублевыми, что поддерживает отток капитала и долларизацию экономики;

- рост стоимости заимствований и относительное удорожание стоимости обслуживания внешнего долга.

Несмотря на то, что рубль в номинальном выражении обесценился на треть, эффективные и реальные обменные курсы по итогам 2008 г. остались почти без изменений. Можно назвать две причины, почему усилия властей не дали должного результата. Во-первых, другие экспортеры нефти и газа обесценили свои валюты на сопоставимые величины (Мексика – на 41%, Австралия – 39, Норвегия – 30, Нигерия – 27, Индонезия – на 24% и пр.). Аналогичным образом поступили конкуренты и партнеры России по внешней торговле. В результате номинальный эффективный курс остался почти без изменений. Во-вторых, Банку России приходится соревноваться по скорости обесценения рубля с инфляцией. Для того чтобы девальвация имела реальный эффект на экономику, номинальные темпы обесценения рубля должны превосходить темпы роста потребительских цен. С подобной проблемой другие экспортеры нефти и газа не сталкиваются – у них инфляция достигает 3–4% (за исключением Индонезии, где инфляция в 2009 г. прогнозируется в 7%). В результате высокой инфляции, которая в 2008 г. составила 13,3%, реальный эффект обесценения оказался незначительным в сравнении с другими сырьевыми экспортерами.

 В целом управляемое обесценение рубля посредством мини-девальваций имеет здравое экономическое обоснование, поскольку цены на продукцию российского экспорта значительно упали, а крупнейшие корпорации и банки вынуждены погашать внешние долги, не имея возможности их рефинансировать. Основные вопросы политики заключаются в предельных значениях курса рубля, к которым может (и должно) привести обесценение, а также форма и скорость снижения курса рубля. Оптимальная девальвация должна привести реальный эффективный курс рубля в соответствие с ценами на наше основное экспортное сырье. В период нефтяного процветания реальный эффективный курс рубля укреплялся, а нефть дорожала.

По оценкам Центра экономических  исследований МФПА, снижение реального  эффективного курса рубля с начала 2009 г. составил 27%. На практике это означает, что при ценах на нефть в диапазоне 40–50долл. за баррель обменный курс рубля к доллару будет варьироваться в диапазоне 35–38 руб. Таким образом, верхняя граница горизонтального коридора, установленного Банком России в январе 2009 г., представляется верной. Обозначенный равновесный курс рубля позволит сбалансировать текущий счет платежного баланса. Конечно, это условное равновесие, кото рое зависит от инфляции, поведения других валют и цен на сырье. В последующем оценки справедливой цены рубля необходимо пересматривать, что подразумевает

регулирование границ валютного  коридора.

Выбор Банка России позволяет  стабилизировать текущий счет платежного баланса. Однако при сбалансированном текущем счете экономический рост будет в лучшем случае нулевой. Вопрос заключается в том, должен ли Банк России обеспечить нейтральную внешнеторговую позицию или способствовать также и экономическому росту? Вопрос, скорее, институционально-политический, ведь, согласно Конституции РФ и Федеральному закону о Центральном банке, Банк России не отвечает за экономический рост – это прерогатива Правительства РФ. Если власти посчитают нужным стимулировать экономический рост за счет реальной девальвации, то оценки равновесного курса рубля будут другими. Альтернативой реальному обесценению рубля является только сокращение реальных издержек производства, прежде всего заработной платы, но, скорее всего, ни власти, ни предприниматели к этому не готовы. Снизить зарплаты в реальном выражении на 40% (или в номинальном выражении на 52%) невозможно.

Девальвация принципиально  меняет модель экономического роста  в стране. Рост за счет расширения внутреннего спроса, использовавшийся при крепнущем рубле, должен быть заменен ростом производства за счет увеличения производительности труда и снижения издержек, а также за счет увеличения капитальных инвестиций (и качества основного капитала). Попытки сохранения прежней модели приведут к падению производства, ускорению инфляции и ухудшению платежного баланса. Состояние национальной экономики и внешней среды позволяет существенно снизить инфляцию.

Девальвация рубля и падение  внутреннего спроса приведут к значительному  снижению цен и объемов выпуска «неторгуемых» товаров (товары и услуги, не испытывающие конкуренции со стороны импорта, – строительство, транспорт и пр.). Стагнация в данных секторах неизбежно негативно повлияет на падение производства. Попытка их искусственной поддержки за счет государственного финансирования лишь усилит кризисные проявления и структурные диспропорции, накопленные в 2006–2008 гг.

Снижение объемов импорта  в первую очередь скажется на ввозе  инвестиционных товаров и полуфабрикатов, необходимых товарам отечественной сборки, не замещаемых внутренним производством. В результате уменьшится производство российских товаров, конкурентоспособных на внутреннем и внешнем рынках. Чтобы минимизировать данный негативный эффект, нужна селективная поддержка государства, состоящая в налоговых льготах и субсидировании процентных ставок по импорту ключевых товаров.

Наибольшие шансы воспользоваться  преимуществами девальвации для успешной ценовой конкуренции с иностранными производителями имеют малые предприятия. В этих целях необходимо активизировать деятельность государства в области поддержки малого предпринимательства. Крупные предприятия испытают негативный эффект от девальвации при обслуживании своей внешней задолженности. При прочих равных условиях в 2009 г. для выплат внешних долгов российские предприятия только из-за девальвации должны будут изъять из оборота дополнительно свыше 1 трлн руб.

До января 2009 г. политика валютного курса характеризовалась  значительной неопределенностью. Целевой  ориентир валютного курса отсутствовал, и это порождало невообразимые слухи и пугающие прогнозы дальнейшего обесценения. Банк России почти ежедневно пересматривал границы коридора колебаний рублевой стоимости бивалютной корзины. Неясными оставались время проведения мини-девальвации и ее величина. Все это вносило неопределенность в ожидания и порождало мнения, что следующий раунд девальвации может произойти завтра, и она станет значительно больше, вплоть до 20–30% за сутки.

Обозначение краткосрочных  целевых ориентиров валютного курса  позволит стабилизировать рыночные ожидания. Это умерит спекулятивные настроения, поскольку ясность с предстоящей динамикой валютного курса представляется лучшей экономической средой, нежели полная неопределенность с дальнейшим изменением курса. Ошибки такой политики достаточно вероятны, поскольку любые расчетные оценки равновесного курса рубля зависят от методологии и исходных допущений, которые могут оказаться неверными.

Проблема обесценения рубля не фокусируется только на политике управления валютным курсом. Требуется комплексный подход. Среди дополнительных мер по финансовой стабилизации особое внимание он уделил росту ставки рефинансирования, которая приводит к уменьшению доступности кредитов для предприятий и населения, что, в свою очередь, ведет к дальнейшему сжатию кредитного рынка. Повышение ставки рефинансирования, по оценкам сенатора, не стало действенным фактором, сдерживающим инфляцию и препятствующим оттоку капитала из страны.

Повышение волатильности  курса рубля требует экстренного  принятия ряда законопроектов, позволяющих легализовать и развивать финансовые инструменты, защищающие участников рынка от валютного риска, а также использовать необходимую инфраструктуру финансового рынка. В первую очередь необходимо ускорить работу над законопроектами о производных финансовых инструментах (срочных контрактах) и регулировании клиринговой деятельности.

Минимизация валютного риска – конвертация валютных обязательств и управление краткосрочной ликвидностью в иностранных валютах. Обесценение рубля привело к усилению долгового бремени российских банков и компаний, имеющих задолженность перед нерезидентами.

В рублевом выражении долговое бремя по платежам за 2009 г. возросло на 1,2 трлн руб., что сопоставимо с размерами государственной финансовой поддержки экономики.

Во избежание наращивания  кредитными организациями

активов в иностранных  валютах Банк России в конце 2008 г. принял решение принимать денежные средства в долларах США и евро на свои счета. Это решение в определенной мере способствовало сокращению оттока капитала за рубеж, особенно со стороны иностранных дочерних банков. Однако на остатки по счетам в Банке России в иностранных валютах не начисляются процентные платежи, и банки могут рассматривать эти счета как временное и невыгодное хранение средств. Для более эффективного управления краткосрочной валютной ликвидностью и сдерживания оттока капитала из страны Банку России целесообразно ввести дополнительные денежно-кредитные инструменты абсорбирования ликвидности.

В частности, депозитные операции в евро и долларах США как операции постоянного действия под фиксированные процентные ставки на условиях «овернайт», неделя и месяц. А также аукционы облигаций Банка России в иностранных валютах для более гибкого управления ликвидностью. Эти меры положительно отразятся на статистике платежного баланса и вывозе капитала частным сектором.

Одной из причин нестабильности рубля является трансграничное движение краткосрочного капитала. В частности, давление на рубль в 2008 г. во многом было обусловлено выводом нерезидентами капиталов с отечественного фондового рынка. Повысить устойчивость курса рубля к внешним шокам позволяет контроль над движением капитала. Кроме того, он может способствовать самостоятельной денежно-кредитной политике, ориентированной на внутриэкономические задачи, и обезопасит рынок от инфляционного давления, когда капитал начнет возвращаться в страну.

Международные финансовые организации  допускают применение развивающимися странами и государствами с переходной экономикой контроля над притоком капитала в страну для регулирования его волатильности и размеров. На протяжении последнего десятилетия к такому контролю прибегали Бразилия, Чили, Колумбия, Малайзия, Таиланд, Хорватия и другие страны. Международный опыт свидетельствует о различной эффективности контроля над движением капитала. Россия уже обладает определенным опытом регулирования капитала. В 2004–2006 гг. Банк России применял резервирование по валютным операциям. Однако объемы движения капитала были несущественными и меры не принесли значительного результата. Отмена контроля имела отрицательные последствия для экономики: приток нерегулируемого иностранного капитала привел к избыточному денежному предложению, возникновению «мыльного пузыря» на фондовом рынке и проблемам с инфляцией.

Сегодня Банк России рекомендует  кредитным организациям поддерживать средний остаток иностранных активов, совокупную величину чистой валютной балансовой позиции, длинную валютную балансовую позицию на уровнях, сложившихся до 2009 г. Нарушение этих рекомендаций влечет за собой санкции в виде сокращения лимитов по кредитам Банка России без обеспечения. Представляется правильным заменить директивный подход рыночным, который мог бы предусматривать одновременное введение норматива обязательных резервов (резервных требований) по активам в иностранной валюте, а также норматива, балансирующего иностранные активы и иностранные пассивы. В случае превышения иностранных активов над иностранными пассивами по чистой валютной позиции (активам) начинает действовать обязательный норматив резервирования. Резервирование может осуществляться в иностранной валюте на счетах в Банке России, что будет оказывать ограничительный эффект на валютную позицию банков.

Рано или поздно эффективность валютных ограничений слабеет и их следует рассматривать исключительно как временную меру, необходимую для защиты экономики на период финансовой нестабильности. Контроль позволит снизить спекулятивное давление на валютный курс и обеспечить относительно автономное функционирование финансовых рынков. Представляется необходимым ввести рыночные методы регулирования движения краткосрочного капитала в форме прямого или косвенного налогообложения. К ним относятся: резервирование для резидентов по валютным обязательствам, различающееся в зависимости от срочности обязательств; требование наличия минимального рейтинга для заимствования за рубежом; резервирование для нерезидентов, осуществляющих краткосрочные вложения на отечественном рынке; резервирование по валютным активам, не связанным с финансированием торговых операций.

Глава 3. Формирование и структура платежного баланса

Параграф 1. Краткая характеристика платежного баланса

Впервые в экономической  теории термин «платежный баланс» (ПБ) был использован в 1767 г. представителем позднего меркантилизма Д. Стюартом в работе «Исследование о принципах политической экономии». Первоначально содержание понятия платежного баланса фактически сводилось к сальдо внешней торговли и связанному с ним движению золота. Меркантилисты связывали рост национального богатства с накоплением золота и считали, что государство должно экономическими мерами стимулировать активное сальдо торгового баланса, которое обеспечивает приток золота в страну или по крайней мере предотвращает его отток.

Несмотря на то, что в XIX в. значительно расширился спектр внешнеэкономических операций, до XX в. исчерпывающая информация об этих операциях отсутствовала. У экономистов не было единого мнения по поводу того, какие операции должны входить в ПБ, а экономическая теория в то время еще не могла дать ответы на многие вопросы в этой области.

С развитием международной  платежной системы, международного рынка капитана возрастала роль государственного регулирования, а органы государственного управления становились одними из основных участников внешнеэкономической деятельности. В результате возникла необходимость разработки методов систематического учета международных операций.

Первая официальная публикация ПБ была подготовлена в США в 1923 г. Министерством торговли. В этом балансе все операции были разделены на три группы: текущие, капитальные и операции с золотом и серебром.

Большой вклад в развитие методологии составления ПБ внесла Лига наций, которая в 1924 г. опубликовала ПБ ряда стран, положив начало международному сопоставлению его показателей. Кроме того, Лига наций внесла вклад и в стандартизацию методологии составления ПБ, разработав его схему и рекомендации по составлению.