Выпуск, регистрация и обращение корпоративных облигаций

         v" – дисконтный множитель;

          i  – текущая процентная ставка.

Текущая стоимость номинала, выплачиваемого в момент погашения  облигации, т.е. спустя п лет после момента эмиссии:

 

                                                                                                                                    (3)

 

С учетом формул (2) и (3) курс облигации в момент эмиссии определяется формулой:

 

                                                     (4)

 

Поскольку текущая стоимость  ренты всегда больше нуля, из приведенной  выше формулы можно сразу же сделать  следующие выводы:

1. если текущая процентная ставка i равна купонной ставке с, то курс такой облигации равен 100 (цена равна номиналу);
2. если текущая процентная ставка выше купонной ставки (i > с), то курс облигации меньше 100 (цена ниже номинала). В этом случае говорят, что облигация куплена с дисконтом (или курс с дисконтом). Поскольку при низкой купонной ставке для инвесторов предпочтительнее вложения средств в более доходные финансовые инструменты, то продажа облигации по цене ниже номинала дает возможность получения дополнительного дохода;
3. если текущая процентная ставка ниже купонной ставки (i < с), то курс облигации больше 100 (цена выше номинала). В этом случае облигация продается с премией (или курс с премией). Поскольку купонная ставка выше текущей процентной ставки, то для уравнивания доходности с рыночной цена облигации должна быть выше номинала.

Оценка облигаций производится не только в момент эмиссии, но и  в любой момент времени вплоть до момента погашения. В любой  момент времени облигация может  быть продана или приобретена  на рынке ценных бумаг по рыночной цене. Наиболее просто оценивается  облигация в последнем перед  погашением купонном периоде, когда  предстоит только одна выплата в  размере (с+1)N – последний купон и номинал. Если интервал времени от момента оценки до момента погашения равен t, то, дисконтируя величину выплаты на этот интервал времени, получим текущую стоимость облигации:

 

,                                                                                          (5)

 

где t – интервал времени от момента оценки до момента погашения.

Курс облигации сразу  после предпоследней купонной выплаты  (t = 1) равен:

 

  .                                                                                                                              (6)

 

Аналогично курс облигации  на момент времени непосредственно  после очередной купонной выплаты (чистая курсовая стоимость) легко получить путем замены в (4) срока от момента эмиссии до момента погашения п на величину Т:

 

,                                                                                    (7)

 

где Т –  количество лет от момента оценки облигации до момента ее погашения.

Из формулы (7) видно, что курс облигации изменяется во времени по мере приближения к дате погашения даже при постоянной текущей процентной ставке. Если облигация была куплена с дисконтом, то абсолютная его величина, как видно из (7), уменьшается по мере приближения к дате погашения, а курс возрастает (происходит накопление дисконта). Аналогично, если облигация была куплена с премией, то с каждым периодом происходит уменьшение ее курса (возмещение премии) (см. рис.1).

 

Рисунок 1 – Зависимость чистой курсовой стоимости облигации от времени (рыночная купонная ставка i = 0,25)

Источник: Мысач №7

Если интервал времени t от момента оценки облигации до момента ее погашения не равен целому числу лет (t = T+q, где Т – целое число лет, а q – интервал времени от момента оценки до очередной купонной выплаты, 0 < q< 1), то текущий курс облигации получается либо путем наращения ее текущего курса К(Т+1) в момент после предыдущей купонной выплаты до момента оценки (с текущей процентной ставкой), либо, что то же самое, путем дисконтирования курса перед очередной купонной выплатой на время Θ. Текущий курс облигации тогда равен:

 

                                                                            (8)

 

Для анализа динамики цены облигации, а также для удобства расчета налога полную цену облигации, по которой она реализуется ("грязная" цена), представляют в виде суммы  чистой цены и накопленного с момента  последней купонной выплаты (или  с момента эмиссии) купонного дохода. В моменты времени непосредственно после очередной купонной выплаты (или в момент эмиссии) чистая цена совпадает с полной и определяется формулами (7) или (4).

Величину купонного дохода, накопленного с момента выплаты  предыдущего купона до момента приобретения облигации, определяют по формуле:

 

                                                                                                                            (9)

 

Согласно (9), накопленный купонный доход линейно возрастает от нуля после очередной купонной выплаты до значения купонной выплаты в конце года. Чистая цена получается вычитанием купонного дохода из полной цены:

 

                                                                                        (10)

 

Именно чистая цена публикуется  в зарубежной финансовой прессе по результатам торгов ценными бумагами.

По аналогии с ценой  можно ввести понятия "чистый курс" и "накопленный курсовой купонный доход": 

 

                                                                                         (11)

 

Наряду с накоплением  средств для выплаты купонного  дохода в период между купонными  выплатами будет также изменяться и чистая цена (если, конечно, текущая  процентная ставка не равна купонной). Если текущая процентная ставка больше купонной и облигация куплена  с дисконтом, то в течение как  купонного периода, так и всего  срока до погашения облигации  будет происходить увеличение чистой цены (накопление дисконта). В обратном случае, когда облигация куплена  с премией, по мере приближения момента  погашения будет происходить  уменьшение чистой цены (возмещение премии). В момент погашения чистая цена равна номиналу (см. рис.1 и 2).

 

Рисунок 2 – Зависимость курсовой стоимости облигации от времени (купонная ставка с = 0,25, рыночная процентная ставка i = 0,25)

Источник: Мысач №7

Доходность к погашению  корпоративной облигации можно  определить по формуле:

 

,

 

  где P - цена в процентах от номинала;  
A - накопленный купонный доход, на момент покупки выпуска;  
ti - срок до выплаты i-го купона;  
Ci - размер i-го купона в процентах от номинала;  
N - номинал выпуска;  
T - срок до погашения облигации;  
y - эффективная годовая доходность корпоративной облигации к погашению, выраженная в долях единицы.

1.3 Оценка инвестиционных качеств облигаций

 

Приобретая корпоративные  облигации, инвестор должен оценить их инвестиционные качества и взвесить риск и доходность по этим ценным бумагам.

К факторам риска, которые должны приниматься инвестором во внимание при решении и приобретении облигаций эмитента можно отнести:

1. Экономические факторы:

• изменение законодательства (таможенного, налогового, рынка ценных бумаг и др.);
• изменение финансово-хозяйственной деятельности эмитента;
• рост процентных ставок банков;
• риск реинвестирования (если эмитент потребовал досрочного погашения);
• нестабильность экономической ситуации в народном хозяйстве, уровень инфляции (если уровень инфляции выше, чем доходность облигации, то никто не будет заинтересован в покупке такой облигации; если доходность облигации выше уровня инфляции, то все еще есть риск, что уровень инфляции вырастет и «обгонит» ставку инфляции – в таком случае облигация тоже упадет в цене.)
• размер конкуренции в целом по основной деятельности, на рынке ценных бумаг и перспективы развития эмитента;
• развитие инфраструктуры рынка ценных бумаг.

2. Политические  факторы:

• изменение законодательства РФ.

Оценка инвестиционных качеств облигаций производится по следующим направлениям.

Во-первых, определяется надежность компании по осуществлению процентных выплат. С этой целью производится сопоставление дохода, получаемого компанией в течение года, с суммой процентных платежей по всем видам займов. Величина дохода в 2-3 раза должна превышать размер процентных выплат, что свидетельствует об устойчивом финансовом состоянии корпорации. Анализ целесообразно производить в динамике за ряд лет. Если тренд возрастающий, то фирма наращивает свои возможности для покрытия процентных платежей. Если же тренд понижающийся, то это свидетельствует о нестабильности деятельности компании и с течением времени она не сможет в полном объеме обеспечить процентные выплаты.

Во-вторых, оценивается способность компании погасить имеющуюся задолженность по всем основаниям. Инвестор должен учитывать, что, кроме облигационного долга, у фирмы могут быть и другие долговые обязательства. Поэтому в процессе анализа производится сопоставление потока поступлений денежных средств в компанию с общей суммой задолженности. Приемлемым уровнем считается, если сумма дохода по отношению к величине долга составляет не менее 30%.

В-третьих, оценивается финансовая независимость компании. С этой целью общая сумма долга сопоставляется с собственным капиталом фирмы. Обычно считается, что предприятие находится в хорошем финансовом состоянии и не зависит от внешних источников финансирования, если величина долга не превышает 50% ее собственного капитала. Кроме перечисленных показателей, производится оценка платежеспособности фирмы, ликвидности активов, рентабельности функционирования и других качественных параметров деятельности компании. Рядовому инвестору провести качественный анализ облигаций практически невозможно. Крупные инвестиционные компании имеют в своем штате службы анализа, рекомендации которых обеспечивают принятие обоснованных решений.

Существуют специальные аналитические агентства, которые производят оценку долговых обязательств компаний и присваивают им определенные категории надежности. В США такими агентствами являются «Мооdу's investor Sегviсе» (Мооdу's) и «Standart & Роог's Согроration» (S&Р), в Канаде – «Dоminion Bond Rating Sегviсе» и «Canadian Bond Rating Sегviсе». Ведущими агентствами являются «Мооdу's» и «S & Р», рейтингом которых пользуются крупнейшие операторы фондового рынка во всем мире.

 Таблица 1 – Рейтинговые агентства, признанные в различных странах

Источник: BCBS (2000), Эксперт  РА (2006)

 

Компания, которая  предполагает осуществить публичное размещение облигаций, обращается в агентство с тем, чтобы оно оценило финансовое состояние фирмы и включило облигации в свой рейтинг. Как правило, в течение всего периода обращения облигаций производится оценка их инвестиционных качеств и обновляется рейтинг. Обычно рейтинг – это информация для инвесторов; однако российский фондовый рынок выдвигает новые задачи перед эмитентом – добиться такого рейтинга, который обеспечивал бы эффективность размещения его облигационного займа. Следует учитывать, что рейтинг – это не формула, а качественная интерпретация количественных показателей. Рейтинг – это мнение, суждение эксперта об объективных показателях рынка; суждение относительно вероятности оплаты основной суммы долга и процента. Рейтинг – это точка зрения эксперта на качество той или иной фондовой ценности. Создание рейтинговых оценок – один из способов охарактеризовать рынок. Высокий рейтинг, установленный для ценных бумаг данного эмитента, помогает повысить ликвидность ценной бумаги и снизить цену займа.

 

Таблица 2 – Международные рейтинговые шкалы глобальных агентств для облигаций

 

Источник: BCBS (2000), Эксперт  РА (2006)

Действительно, на развитом рынке, где практически  все долговые обязательства имеют  рейтинговую оценку, трудно продать  какую-либо облигацию, если отсутствует  ее рейтинг. Цивилизованный рынок ценных бумаг вынуждает эмитента обратиться с заказом в известные рейтинговые  агентства, уплатив определенную сумму  денег, для того, чтобы специалисты-аналитики проверили качество ценной бумаги и присвоили ей рейтинговую категорию. Таким образом, на эффективном фондовом рынке только долговые обязательства, которые прошли процедуру рейтинга могут обеспечить доступ к получению заемных средств. При этом цена займа для эмитента определяется категорией, которую присваивает рейтинговое агентство.

 

  Таблица 3 – Национальные рейтинговые шкалы России и Украины для облигаций

 

Источник: BCBS (2000), Эксперт  РА (2006)

1.4 Преимущества и недостатки облигаций перед другими финансовыми инструментами привлечения инвестиций

 

При прочих равных условиях облигации являются более  гибким способом мобилизации капитала для эмитента и вложения средств  для инвестора. Нет ограничений на валюту облигаций, на характер их обращений (свободно обращающиеся и с ограничениями) и владения ими (именные и предъявительские). Они могут выпускаться как в купонной (процентной форме), так и без купона.