Пути повышения эффективности управления денежными потоками

Инвестирование средств накопительной  части трудовой пенсии осуществляется государственной управляющей компаний (Внешэкономбанк) и частными управляющими компаниями согласно Федерального закона от 24 июля 2002 г. № 111-ФЗ "Об инвестировании средств для финансирования накопительной части трудовой пенсии в Российской Федерации".  По умолчанию средства накопительной части трудовой пенсии граждан инвестируются государственной управляющей компанией (ГУК). С недавнего времени ГУК предлагает гражданам на выбор два инвестиционных портфеля – расширенный и государственных ценных бумаг, инвестирование средств по которому осуществляется только в государственные ценные бумаги и депозиты. Пенсионные накопления «молчунов» - тех граждан, кто не сделал никакого выбора находятся в расширенном портфеле, который дополнительно предусматривает инвестирование средств в  корпоративные, муниципальные и субфедеральные облигации, ипотечные ценные бумаги, ценные бумаги международных финансовых организаций. Кроме того, граждане с целью инвестирования своих пенсионных накоплений могут выбрать одну из частных управляющих компаний, допущенных к данной деятельности государством. Отметим, что негосударственные пенсионные фонды не осуществляют инвестирование пенсионных накоплений – вся инвестиционная деятельность осуществляется управляющими компаниями в рамках договора доверительного управления, заключаемого между НПФ и УК. Таким образом, пенсионные накопления граждан, выбравших тот или НПФ инвестируются все теми же управляющими компаниями, согласно перечня ФСФР. Одним из основных отличий от инвестирования посредством простого выбора УК при этом будет тот факт, что большинство НПФ работают с несколькими УК, тем самым диверсифицируя риски и получая меньшие колебания доходности. В дополнение к возможным объектам инвестирования, указанным для инвестиционных портфелей ГУКа управляющие компании  дополнительно инвестируют средств пенсионных накоплений в паи индексных фондов и акции.

Федеральные законы накладывают жесткие ограничения, касающиеся инвестирования средств  пенсионных накоплений, которые формулировались  в первую очередь с целью обеспечения  сохранности и доходности пенсионных средств. Законодательство жестко регламентирует перечень инструментов, в которые могут быть инвестированы средства пенсионных резервов и накоплений. Кроме того, существуют ограничения максимально допустимой доли каждого из инструментов в портфеле, максимально допустимой доли эмитентов по отраслевому принципу, максимальной допустимой доли одного эмитента. Однако, как показала практика, ни одна из вышеперечисленных мер не позволила  ни обеспечить сохранности средств, ни тем более уберечь их от обесценивания. Так, по результатам 2008 года, несмотря на ограничения по инвестированию, накладываемые законодательством, средняя доходность частных УК за 2008 год составила минус 25,5%, доходность ГУКа – минус 0,46%. Лишь четыре из 63 УК, допущенных к инвестированию пенсионных накоплений продемонстрировали накопленную доходность за период с 2004 по 2009 гг. выше инфляции, то есть обеспечили как минимум сохранность покупательской способности средств пенсионных накоплений. [22]

До недавнего  времени действующее законодательство не предусматривало возможностей хеджирования рисков инвестирования пенсионных средств. Значительные положительные сдвиги в этом напревлении произошли в 2009 году с принятием  приказа ФСФР РФ от 10.11.2009 N 09-45/пз-н "Об утверждении Положения о снижении (ограничении) рисков, связанных с доверительным управлением активами инвестиционных фондов, размещением средств пенсионных резервов, инвестированием средств пенсионных накоплений и накоплений для жилищного обеспечения военнослужащих, а также об утверждении изменений в некоторые нормативные правовые акты Федеральной службы по финансовым рынкам"  регулирует инвестирование пенсионных средств на срочном рынке и использование их в кредитовании под залог ценных бумаг (репо). Данный документ предусматривает установление ограничений на открытие позиций по срочным контрактам и операциям репо при инвестировании средств институциональных инвесторов. При этом применяется подход полного покрытия чистой позиции, открытой по срочным контрактам и операциям репо (управляющая компания может совершать срочные сделки и репо только на то количество ценных бумаг, каким располагает в момент заключения сделки). Федеральный закон об инвестиционных фондах и сейчас позволяет инвестировать до 10% активов в срочные инструменты, но для целей хеджирования. На практике же этот механизм не применялся, так как в отсутствие нормативной базы было неясно, что регулятор воспримет как сделку для целей хеджирования, а что — как спекуляцию. Проект приказа ФСФР подробно описывает все возможные механизмы, которые теперь смогут использовать участники рынка. Возможность инвестировать в срочный рынок и совершать сделки репо - еще один инструмент, который может позволить заработать необходимую доходность, защищая инвестиции УК в условиях падения фондового рынка. Однако возможность использования данных инструментов представится НПФ и УК не скоро – приказ ФСФР предполагает это лишь с 1 января 2012 года. Чем руководствовался регулятор, отложив возможность хеджирования на столь длительный срок - неясно. [34]

Еще одной новацией действующего законодательства является 
проект Приказа ФСФР России "Об утверждении порядка расчета результатов инвестирования средств пенсионных накоплений для их отражения в специальной части индивидуальных лицевых счетов застрахованных лиц. Согласно данному документу регулятор обязывает НПФ гарантировать доходность от инвестирования средств пенсионных накоплений вне зависимости от ситуации на фондовом рынке. Документ устанавливает единую для всех фондов форму расчета финансового результата от инвестирования пенсионных накоплений по итогам года и разнесение его по счетам клиентов фонда. Как говорится в проекте приказа, результат инвестирования рассчитывается как коэффициент прироста средств пенсионных накоплений, причем этот коэффициент должен быть не меньше единицы. Фактически это означает, что по итогам года на счетах клиентов нельзя показывать убытки от инвестирования пенсионных накоплений. Таким образом, регулятор требует от НПФ гарантий безубыточности, превращая их, по сути, в кредитные организации. Со своей стороны представители профессионального сообщества отмечают, что фонды могли бы разместить накопления на депозитах и в надежных облигациях, но делать этого не позволяет делать инвестиционная декларация, предполагающая диверсификацию вложений.

До сих пор  НПФ утверждали финансовый результат  и разносили его по счетам застрахованных лиц решениями советов фондов, руководствуясь типовыми страховыми правилами, утвержденными правительством. Например, по итогам 2008 года большинство НПФ  не разнесли убытки, полученные от инвестирования пенсионных накоплений по счетам застрахованных лиц, показав нулевую доходность. Убытки при этом были отнесены на отдельные счета с расчетом на то, что увеличивающиеся с каждым годом объемы поступающих пенсионных накоплений позволят им в будущем с легкостью компенсировать эти потери за счет части инвестиционного дохода. Теперь, с введением нового приказа ФСФР фонды будут обязаны компенсировать эти потери за счет собственных средств.

Кроме того, указанный  законопроект позволяет направлять часть средств имущества для обеспечения уставной деятельности (ИОУД) на покрытие убытков от инвестирования пенсионных накоплений. Если средств ИОУД не хватает, фонд должен будет покрыть убытки за счет дополнительного взноса учредителей. В связи с этим возникает две проблемы. Во-первых, состав,  структура и размер ИОУД согласно требованиям действующего законодательства вряд ли позволят компенсировать возможные убытки от инвестирования. Во-вторых, на наш взгляд не представляется возможным замотивировать учредителей фонда на покрытие убытков за счет собственных дополнительных взносов. В сложившихся обстоятельствах можно прогнозировать активизацию процесса реорганизации большинства региональных НПФ путем их присоединения к крупным игрокам пенсионного рынка.

Дискутируя  о целесообразности предложенных нововведений хотелось бы подчеркнуть, что по факту  деятельность по доверительному управлению средствами пенсионных накоплений осуществляется не фондами, а управляющими компаниями. При этом в рамках типового договора доверительного управления средствами пенсионных накоплений фонд не имеет права влиять на процесс инвестирования. Таким образом, финансовый результат является итогом работы управляющей компании. НПФ же просто фиксирует полученный результат. В этой связи представляется неясным, почему регулятор ответственность в полном объеме делегирует фонду, исключая из цепочки управляющую компанию.

Применительно к самим управляющим компаниям  неоднократно обсуждался вариант введения дифференцированных требований к размеру их имущества в зависимости от объема средств, находящихся в управлении. Однако, это вряд ли обеспечит должные гарантии сохранности и доходности размещения пенсионных резервов и кроме того встает вопрос сложностей перехода крупных и средних клиентов из одной управляющей компании в другую.

Одним из вариантов  решения проблемы может быть введение для управляющих компаний обязательных требований и нормативов по формированию страховых резервов в случае заключения договоров доверительного управления с указанием гарантированной доходности и/или возвратности переданных в управление пенсионных средств. При этом следует сформировать также и требования по инвестированию страховых резервов УК. Функции учета и контроля формирования страховых резервов могут быть поделены между ФСФР и специализированными депозитариями. Безусловно, формирование страховых резервов отразится на доходности инвестирования пенсионных средств, однако НПФ смогут сделать осознанный выбор с учётом своих обязательств перед участниками – заключать договор, по которому будет гарантирована доходность и возвратность средств, либо идти по пути большего риска и потенциально большей доходности.

Таким образом, на сегодняшний день можно выделить несколько ключевых проблем инвестирования средств пенсионных накоплений:

1. Отсутствие ограничений  на инвестирование в соответствии  с кредитным качеством эмитента (международные рейтинги) и, как  следствие, приобретение в инвестиционный  портфель облигаций низкого качества; на уровень рыночного риска  и контроля за их соблюдением, включая анализ максимально возможных потерь.

2. Наличие конфликта  интересов в части приобретения  управляющей компанией в состав  инвестиционного портфеля фонда  выпусков облигаций, агентами  по размещению которых (организатором  или андеррайтером) является управляющая компания либо аффилированные с ней лица. Размещение средств пенсионных накоплений на расчетных счетах аффилированных банков.

3. Несовершенное законодательство, ограничивающее управляющие компании  в инвестировании пенсионных активов. В этой связи представляется необходимым расширить перечень разрешенных инструментов для инвестирования за счет эмитентов ценных бумаг выпуски которых не входят в котировальный список А1.

2.3.2. Структура  инвестиций пенсионных активов  в НПФ «ОБРАЗОВАНИЕ»

Рассмотрим  общую схему денежных потоков  инвестирования пенсионных накоплений в России.

Рисунок 9. Денежные потоки инвестирования средств пенсионных накоплений в РФ. [32]

Как видно из схемы последовательность движения средств осуществляется от самого страхователя через ПФР и далее, в нашем случае в НПФ. Согласно действующему законодательству НПФ не имеет права по собственному усмотрению вкладывать денежные средства в различные инвестиционные проекты и ценные бумаги. Для этого и предназначены Управляющие компании. Законодательство России построено таким образом, что Управляющие компании  подвергаются тщательному контролю со стороны государства. Работа УК невозможна без соответствующей лицензии, которая, в частности, предъявляет высокие требования к профессионализму сотрудников. Соответствие этим требованиям подтверждается специальными сертификатами ФСФР. Контроль над деятельностью УК по инвестированию пенсионных накоплений также осуществляют специализированные депозитарии. Депозитарий хранит все ценные бумаги, которые приобретает управляющая компания, и контролирует все производимые с ними операции.

Неплатежеспособность  управляющих компаний можно рассматривать  как один из наименее вероятных рисков. В случае возникновения финансовых проблем, портфель ценных бумаг под управлением данной УК передается в ПФР с минимальными потерями. На пенсионные средства, находящиеся под управлением, не может налагаться взыскание по долгам управляющей компании.

Все управляющие  компании абсолютно независимы и взаимодействуют с НПФ на основании заключенного договора. Одновременно УК может сотрудничать с несколькими НПФ.

НПФ «ОБРАЗОВАНИЕ»  уже на протяжении ряда лет сотрудничает с тремя УК. Это:

• УК «Тринфико»;
• УК «Портфельные инвестиции»;
• УК «Открытие».

Приведу рейтинг  УК России по итогам инвестиционной деятельности 2009 года и за последние пять лет:

Таблица 6. Рейтинг Управляющих компаний России. [36]