Анализ эффективности использования собственного и заемного капитала

средняя сумма используемого  собственного капитала в текущей  рыночной оценке.

сумма выплат собственникам  капитала (в форме процентов, дивидендов и т.п.) за счет чистой прибыли предприятия. Эта сумма и представляет собой  ту цену, которую предприятие платит за используемый капитал собственников. В большинстве случаев эту  цену определяют сами собственники, устанавливая размер процентов или дивидендов на вложенный капитал в процессе распределения чистой прибыли.

Стоимость функционирующего собственного капитала предприятия  в отчетном периоде определяется по следующей формуле:

, (3)

где  - стоимость функционирующего собственного капитала предприятия в отчетном периоде, %;

- сумма чистой прибыли, выплаченная  собственникам предприятия в  процессе ее распределения за  отчетный период;

 - средняя сумма собственного  капитала предприятия в отчетном  периоде.

Процесс управления стоимостью этого элемента собственного капитала определяется прежде всего сферой его  использования - операционной деятельностью  предприятия. Он связан с формированием  операционной прибыли предприятия  и осуществляемой им политикой распределения  прибыли.

Соответственно стоимость  функционирующего собственного капитала в плановом периоде определяется по формуле:

, (4)

где  - стоимость функционирующего собственного капитала предприятия в плановом периоде, %;

- стоимость функционирующего собственного  капитала предприятия в отчетном  периоде, %;

- планируемый темп роста выплат  прибыли собственникам на единицу  вложенного капитала, выраженный  десятичной дробью [32, с.37].

Стоимость нераспределенной прибыли последнего отчетного периода  оценивается с учетом определенных прогнозных расчетов. Так как нераспределенная прибыль представляет собой ту капитализированную ее часть, которая будет использована в предстоящем периоде, то ценой  сформированной нераспределенной прибыли  выступают планируемые на ее сумму  выплаты собственникам, которым  она принадлежит.

Такой подход к оценке нераспределенной прибыли основан на том, что если бы она была выплачена собственникам  капитала при ее распределении по результатам отчетного периода, то они, инвестировав ее в любые объекты, получили бы определенную прибыль, которая  являлась бы ценой этого инвестированного капитала. Но собственники предпочли  инвестировать эту прибыль в  собственное предприятие, следовательно, ее ценой выступает планируемая  к распределению сумма чистой прибыли предстоящего периода на эту часть инвестируемого капитала.

С учетом такого подхода  стоимость нераспределенной прибыли  приравнивается к стоимости функционирующего собственного капитала предприятия  в плановом периоде [25, с.42].

Такой подход позволяет сделать  следующий вывод: коль скоро стоимость  функционирующего собственного капитала в плановом периоде и стоимость  нераспределенной прибыли в этом же периоде равны, при оценке средневзвешенной стоимости капитала в плановом периоде  эти элементы капитала могут рассматриваться  как единый суммированный элемент, т.е. включаться в оценку с единым суммированным удельным весом.

Процесс управления стоимостью нераспределенной прибыли определяется прежде всего сферой ее использования - инвестиционной деятельностью. Поэтому  цели управления этой частью капитала подчинены целям инвестиционной политики предприятия и соответственно норма инвестиционной прибыли (внутренняя ставка доходности) всегда должна соотноситься с уровнем стоимости нераспределенной прибыли.

Стоимость дополнительно  привлекаемого акционерного (паевого) капитала рассчитывается в процессе оценки дифференцированно по привилегированным  акциям и по простым акциям (или  дополнительно привлекаемым паям).

Стоимость привлечения дополнительного  капитала за счет эмиссии привилегированных  акций определяется с учетом фиксированного размера дивидендов, который по ним  заранее предопределен. Это значительно  упрощает процесс определения стоимости  данного элемента капитала, так как  обслуживание обязательств по привилегированным  акциям во многом совпадет с обслуживаем  обязательств по заемному капиталу. Однако существенным различием в характере  этого обслуживания с позиций  оценки стоимости является то, что  выплаты по обслуживанию заемного капитала относятся на издержки (себестоимость) и поэтому исключены из состава налогооблагаемой прибыли, а дивидендные выплаты по привилегированным акциям осуществляются за счет чистой прибыли предприятия, т.е. не имеют "налогового щита". Кроме выплаты дивидендов, к расходам предприятия относятся также эмиссионные затраты по выпуску акций (так называемые "издержки размещения"), которые составляют ощутимую величину[20, с.145].

С учетом этих особенностей стоимость дополнительно привлекаемого  капитала за счет эмиссии привилегированных  акций рассчитывается по формуле:

, (5)

где  - стоимость собственного капитала, привлекаемого за счет эмиссии привилегированных акций, %;

 - сумма дивидендов, предусмотренных  к выплате в соответствии с  контрактными обязательствами эмитента;

- сумма собственного капитала, привлекаемого  за счет эмиссии привилегированных  акций;

ЭЗ - затраты по эмиссии акций, выраженные в десятичной дроби по отношению к сумме эмиссии.

Стоимость привлечения дополнительного  капитала за счет эмиссии простых  акций (или дополнительно привлекаемых паев) требует учета таких показателей:

суммы дополнительной эмиссии  простых акций (или суммы дополнительно  привлекаемых паев);

суммы дивидендов, выплаченных  в отчетном периоде на одну акцию (или суммы прибыли выплаченной  собственникам на единицу капитала);

планируемого темпа роста  выплат прибыли собственникам капитала в форме дивидендов (или процентов);

планируемых затрат по эмиссии  акций (или привлечению дополнительного  паевого капитала).

В процессе привлечения этого  вида собственного капитала следует  иметь в виду, что по стоимости  он является наиболее дорогим, так как  расходы по его обслуживанию не уменьшают  базу налогообложения прибыли, а  премия за риск - наиболее высокая, так  как этот капитал при банкротстве  предприятия защищен в наименьшей степени [19, с.67].

Расчет стоимости дополнительного  капитала, привлекаемого за счет эмиссии  простых акций (дополнительных паев), осуществляется по следующей формуле:

, (6)

где  - стоимость собственного капитала, привлекаемого за счет эмиссии простых акций (дополнительных паев), %;

 - количество дополнительно эмитируемых  акций;

 сумма дивидендов, выплаченных на одну простую акцию в отчетном периоде (или выплат на единицу паев), %;

- планируемый темп выплат дивидендов (процентов по паям), выраженный  десятичной дробью;

 сумма собственного капитала, привлеченного  за счет эмиссии простых акций (дополнительных паев);

- затраты по эмиссии  акций, выраженные в десятичной  дроби по отношению к сумме  эмиссии акций (дополнительных  паев).

Процесс управления стоимостью привлечения собственного капитала за счет внешних источников характеризуется  высоким уровнем сложности и  требует соответственно высокой  квалификации исполнителей. Это управление осуществляется путем разработки и  реализации эмиссионной политики предприятия, а также его дивидендной политики (или политики распределения прибыли) [10, с.418].

С учетом оценки стоимости  отдельных составных элементов  собственного капитала и удельного  веса каждого из этих элементов в  общей его сумме может быть рассчитан показатель средневзвешенной стоимости собственного капитала предприятия.

1.3 Особенности дивидендной и эмиссионной политики на предприятии

Как отмечалось выше успешное управление собственным капиталом  должно обеспечить решение задач. Наиболее важной на этапе устойчивого функционирования предприятия является формирование и проведение эффективной политики в распределении прибыли и  проведение дополнительной эмиссии  акций.

Начнем рассмотрение с  дивидендной политики. Термин "дивидендная  политика" связан с распределением прибыли в акционерных обществах. Однако рассматриваемые в этом разделе  принципы и методы распределения  прибыли применимы не только к  акционерным обществам, но и к  предприятиям любой иной организационно-правовой формы деятельности (в этом случае меняться будет только терминология - вместо терминов акция и дивиденд будут использоваться термины пай, вклад и прибыль на вклад; механизм же выплаты доходов собственникам  останется таким же). Распределение  прибыли в акционерном обществе представляет собой наиболее сложный  его вариант и поэтому избран для рассмотрения всех аспектов этого  механизма. В принципе же в более  широком трактовании под термином "дивидендная политика" можно  понимать механизм формирования доли прибыли, выплачиваемой собственнику, в соответствии с долей его вклада в общую сумму собственного капитала предприятия [7, с.511].

Основной целью разработки дивидендной политики является установление необходимой пропорциональности между  текущим потреблением прибыли собственниками и будущим ее ростом, максимизирующим  рыночную стоимость предприятия  и обеспечивающим стратегическое его  развитие.

Исходя из этой цели понятие  дивидендной политики может быть сформулировано следующим образом: дивидендная политика представляет собой составную часть общей  политики управления прибылью, заключающуюся  в оптимизации пропорций между  потребляемой и капитализируемой ее частями с целью максимизации рыночной стоимости предприятия.

Формированию оптимальной  дивидендной политики в странах  с развитой рыночной экономикой посвящены  многочисленные теоретические исследования. Наиболее распространенными теориями, связанными с механизмом формирования дивидендной политики, являются:

Теория независимости  дивидендов. Ее авторы - Ф. Модильяни  и М. Миллер (упоминаемые обычно при  ссылках под аббревиатурой ММ) утверждают, что избранная дивидендная  политика не оказывает никакого влияния  ни на рыночную стоимость предприятия (цену акций), ни на благосостояние собственников  в текущем или перспективном  периоде, так как эти показатели зависят от суммы формируемой, а  не распределяемой прибыли. В соответствии с этой теорией дивидендной политике отводится пассивная роль в механизме  управления прибылью. При этом свою теорию они сопроводили значительным количеством ограничений, которые  в реальной практике управления прибылью обеспечить невозможно. Несмотря на свою уязвимость в плане практического  использования, теория ММ стала отправным  пунктом поиска более оптимальных  решений механизма формирования дивидендной политики [19, с.113].

Теория предпочтительности дивидендов (или "синица в руках"). Ее авторы - М. Гордон и Д. Линтнер  утверждают, что каждая единица текущего дохода (выплаченного в форме дивидендов) в силу того, что она "очищена  от риска" стоит всегда больше, чем  доход отложенный на будущее, в связи  с присущим ему риском. Исходя из этой теории максимизация дивидендных  выплат предпочтительней, чем капитализация  прибыли. Однако противники этой теории утверждают, что в большинстве  случаев полученный в форме дивидендов доход все равно реинвестируется  затем в акции своей или  аналогичной акционерной компании, что не позволяет использовать фактор риска как аргумент в пользу той  или иной дивидендной политики (фактор риска может быть учтен лишь менталитетом собственников; он определяется уровнем  риска хозяйственной деятельности той или иной компании, а не характером дивидендной политики).

Теория минимизации дивидендов (или "теория налоговых предпочтений'). В соответствии с этой теорией  эффективность дивидендной политики определяется критерием минимизации  налоговых выплат по текущим и  предстоящим доходам собственников. А так как налогообложение  текущих доходов в форме получаемых дивидендов всегда выше, чем предстоящих (с учетом фактора стоимости денег  во времени, налоговых льгот на капитализируемую прибыль и т.п.), дивидендная политика должна обеспечивать минимизацию дивидендных  выплат, а соответственно максимизацию капитализации прибыли с тем, чтобы получить наивысшую налоговую  защиту совокупного дохода собственников. Однако такой подход к дивидендной  политике не устраивает многочисленных мелких акционеров с низким уровнем  доходов, постоянно нуждающихся  в текущих их поступлениях в форме  дивидендных выплат (что снижает  объем спроса на акции таких компаний, а соответственно и котируемую рыночную цену акций). [19, с.115].

Сигнальная теория дивидендов (или ''теория сигнализирования") Эта  теория построена на том, что основные модели оценки текущей реальной рыночной стоимости акций в качестве базисного  элемента используют размер выплачиваемых  по ней дивидендов. Таким образом  рост уровня дивидендных выплат определяет автоматическое возрастание реальной, а соответственно и котируемой рыночной стоимости акций, что при их реализации приносит акционерам дополнительный доход. Кроме того, выплата высоких дивидендов "сигнализирует" о том, что компания находится на подъеме и ожидает  существенный рост прибыли в предстоящем  периоде. Эта теория неразрывно связана  с высокой "прозрачностью" фондового  рынка, на котором оперативно полученная информация оказывает существенное влияние на колебания рыночной стоимости  акций.

Теория соответствия дивидендной  политики составу акционеров (или "теория клиентуры") В соответствии с этой теорией компания должна осуществлять такую дивидендную политику, которая  соответствует ожиданиям большинства  акционеров, их менталитету. Если основной состав акционеров ("клиентура" акционерной  компании) отдает предпочтение текущему доходу, то дивидендная политика должна исходить из преимущественного направления  прибыли на цели текущего потребления. И наоборот, если основной состав акционеров отдает предпочтение увеличению своих  предстоящих доходов, то дивидендная  политика должна исходить из преимущественной капитализации прибыли в процессе ее распределения. Та часть акционеров, которая с такой дивидендной  политикой будет не согласна, реинвестирует  свой капитал в акции других компаний, в результате чего состав "клиентуры" станет более однородным.