Мировой рынок нефти и нефтепродуктов

3.2. Классификация операций хеджирования

По характеру операция хеджирование разделяется на 2 группы:

1) длинное (long hedge) – хеджирование покупкой, то есть заключение потребителем/торговцем контракта для страхования от возможности увеличения цены при покупке в будущем соответствующего товара⁹¹;

2) короткое (short hedge) – хеджирование продажей, то есть заключение производителем/товаровладельцем контракта для защиты от возможного снижения цены при продаже в будущем товара, обязательного к поставке в определенный срок.⁹² В случае снижения цены на товар потери из-за снижения цены запасов уравновешиваются прибылями от короткой позиции на фьючерсном рынке.

Хеджирование представляет собой  финансовое орудие снижения курсового  риска и риска потери прибыли  путем установления заранее  твердых цен и твердой прибыли, а также снижения возможности непредвиденных убытков или проигрыша в конкурентной борьбе. Однако хеджер одновременно отказывается от непредвиденной прибыли. Иными словами, короткий хедж, фиксирующий на будущее цену товара, равносилен отказу от непредвиденной прибыли, если рыночные цены внезапно повысятся. Подобным же образом длинный хедж, привязывающий покупателя к фиксированной цене, означает отказ от непредвиденной прибыли в случае, если рыночные цены внезапно упадут. Твердая цена есть твердая цена независимо от движения цен.

Хеджирование ценовых рисков с  помощью фьючерсов предполагает две противоположные позиции на фьючерсном и наличном рынках, которые уравновешивают друг друга. Если есть длинная позиция на наличном рынке (есть запасы товара), то на фьючерсном нужно занять короткую позицию (продать фьючерсный контракт). Потери из-за колебания цены на одном рынке будут уравновешены прибылями на другом. Подобное хеджирование работает, поскольку фьючерсные цены двигаются вместе с наличными и постепенно приближаются к ним. Риск того, что фьючерсные цены отдалятся от наличных (базисный) значительно меньше нехеджированной сделки.⁹³

Хеджирование с помощью форвардов предполагает заключение контракта о покупке или продаже установленного количества товара по определенной цене на конкретную дату в будущем. Если реальная цена на рынке на день расчетов выше, чем форвардная цена, то покупатель получает прибыль. Если реальная цена ниже форвардной цены, то прибыль получает продавец. Основное преимущество форвардных контрактов состоит в том, что они ликвидируют риск изменения цены как для покупателя, так и для продавца.

В целом биржевая ситуация, когда  цены на ближайший фьючерсный контракт превышает цену на последующий, называется «бэквордейшн» – перевернутый рынок (backwardation).⁹⁴ Такая ситуация обычно образуется на рынке, когда спрос превышает предложение, и цены на рынке высоки. В таких условиях трейдеры ожидают постепенного повышения предложения и, соответственно, снижения цен на будущие поставки. В ином варианте, когда цена на ближайший фьючерсный контракт ниже цены на последующий, рынок находится в ситуации «контанго» (contango).⁹⁵ Такая ситуация обычно образуется на рынке, когда предложение сырья превышает спрос, и цены на рынке низки. В таких условиях трейдеры ожидают постепенного снижения предложения и, соответственно, повышения цен на будущие поставки. Ситуации «бэквордейшн» и «контанго» представлены на рис. 3.2.

Рис 3.2. Ситуации «бэквордейшн» и «контанго».⁹⁶

Идеальный хедж – это абстрактное понятие, подразумевающее, что хедж на рынке фьючерсных сделок полностью устраняет риск, сопряженный с данной спотовой сделкой.⁹⁷ В принципе хедж, близкий к идеалу, возможен, но считается, что подлинной идеальный хедж - большая редкость, потому что цены по спотовым и «бумажным» сделкам никогда не движутся параллельно. Чем ближе фьючерсный контракт или иной инструмент хеджирования к спецификациям физического товара, тем лучше хедж.⁹⁸

Базисный риск (basis risk) – изменение разницы между ценой на физический товар и ценой фьючерсов на этот товар.⁹⁹

Результаты воздействия потенциальных изменений базиса на хеджеров, занимающих как короткие, так и длинные позиции представлены в таблице 3.2.

Таблица 3.2. Результаты воздействия  изменений базиса на хеджеров.¹⁰⁰

Таким образом, на рынке «контанго» хеджеры-продавцы («короткие» хеджеры) постоянно получают прибыль при  сужении базиса во времени, а хеджеры-покупатели («длинные» хеджеры) всегда проигрывают. Для копаний, имеющих запасы товаров, есть реальный стимул осуществлять хеджирование с помощью фьючерсных рынков. Результатом станет компенсация всех или части расходов по хранению за счёт фьючерсного рынка. В то же время на рынке «бэквордейшн» «короткие» хеджеры будут постоянно нести убытки, если наличная и фьючерсная цены конвергируют, а «длинные» хеджеры будут получать прибыль.

Селективное и предвосхищающее хеджирование. Обычно хеджер «соглашается» забыть о возможности благоприятного изменения цены в обмен на уменьшение потенциальных убытков при неблагоприятной ценовой тенденции. Хеджирование позволяет фирме свободно заниматься своим бизнесом и не беспокоиться о прогнозировании цен в будущем.

Иногда участники наличного рынка имеют вполне определенное мнение о будущем уровне наличных цен. В некоторых случаях они будут осуществлять хеджирование, только когда ожидается неблагоприятное изменение цен. Если же предполагается благоприятное изменение цен, участники рынка не станут хеджировать и таким образом постараются получить прибыль от ожидаемого колебания цены. Естественно, если прогноз окажется неверным, участники рынка потеряют прибыль. Иногда хеджеры страхуют только часть своей наличной позиции, спекулируя по незахеджированной части.

«Длинные» хеджеры, имеющие короткую наличную позицию, не прибегнут к  хеджу, когда ожидается снижение цен, но будут хеджировать, предполагая  повышение цен. «Короткие» хеджеры  с длинной наличной позицией будут  хеджировать, если ожидается падение цен, но не станут этого делать, если цены должны повыситься. Однако маловероятно, что компании могут постоянно угадывать направления изменения цен. Селективное хеджирование является практически спекуляцией на наличном рынке.¹⁰¹

Долгосрочное  хеджирование. Большинство стратегий хеджирования предполагают покупку или продажу определенного числа фьючерсных контрактов на конкретный месяц. Однако некоторым участникам рынка требуется более динамичная и гибкая стратегия для хеджирования нескольких месяцев подряд. С этой целью в 1995 г. биржа NYMEX разработала стратегию долгосрочного хеджирования (известного также как календарное хеджирование), дающую нефтяным компаниям возможность закрепить среднюю цену на несколько месяцев посредством одновременного открытия фьючерсных позиций по хеджируемым месяцам в рамках одной сделки. Например, четырехмесячный хедж будет заключаться в равном числе фьючерсных контрактов на каждый из четырех месяцев подряд. Цены открытия этих позиций устанавливаются с определённой разницей к расчетной (итоговой) котировке предыдущего дня для данных четырёх контрактных месяцев.

Спекуляция – это стратегия, обратная хеджированию.¹⁰²

Чистый спекулятор не занимает офсетной позиции по спотовым сделкам и  намеренно идет на риск в изменении  цен в надежде пожать его потенциальные плоды. Спекулятивными операциями обычно занимаются частные лица, фирмы, не принадлежащие к нефтяной отрасли, а также крупнейшие западные инвестиционные компании.

Однако и нефтяные фирмы могут  заниматься спекулятивными операциями. Некоторые нефтяные фирмы организовали особые филиалы сугубо спекулятивного характера для торговли фьючерсными и форвардными контрактами на поставку нефти. С другой стороны, спекуляция может быть и случайной, когда «бумажная» сделка, первоначально преследующая цели хеджирования, утрачивает офсетную позицию по спотовой сделке. Предположим, что цель короткой позиции по «бумажной» сделке состоит в том, чтобы не допустить падения стоимости товарных запасов. Но если товарные запасы проданы на спотовом рынке, а короткая позиция по «бумажному» контракту не ликвидирована вместе с этой продажей, хедж становится непреднамеренной спекуляцией.

Спекуляторы готовы идти на риск, которого хеджеры стремятся избежать. Благодаря  этому на рынке образуется ликвидность, необходимая для эффективного обслуживания коммерческих хеджеров. На биржевых рынках в Нью-Йорке и Лондоне спекуляцией в основном занимаются местные флор-трейдеры (floor traders), которые обеспечивают непрерывный поток деловых операций. При этом количество спекулянтов больше в Нью-Йорке, чем в Лондоне.

Перекрёстное  хеджирование. Число товаров, на которые заключают фьючерсные контракты, довольно ограниченно. Иногда фьючерсные контракты можно использовать для хеджирования ценового риска товара, близкого тому, для которого фьючерс существует. Такая операция называется перекрёстным хеджированием, и основное внимание в ней уделяется анализу корреляции цен фьючерсного контракта с наличной ценой хеджируемого товара.¹⁰³

Примером перекрёстного хеджирования является использование фьючерсных контрактов на печное топливо для хеджирования цен на авиационное топливо, а также другие виды дизельного топлива. Существует два подхода к перекрестному хеджированию. Первый можно назвать «наивным» хеджем, а второй основан на коэффициенте хеджирования. При «наивном» хедже стоимость фьючерсной позиции должна быть равна стоимости хеджируемой наличной позиции. Например, текущая рыночная цена авиационного топлива составляет $0,60/гал. и авиакомпания хочет хеджировать будущую закупку 210 тыс. гал. Наличная позиция равна $126 тыс. ($0,60 * 210 тыс. гал.). Предположим, что текущая котировка фьючерсного контракта на печное топливо составляет $0,50/гал. при объеме контракта 42 тыс. гал. «Наивный» хедж будет заключаться в покупке шести фьючерсных контрактов со сроком поставки сразу после предполагаемой покупки наличного товара. Стоимость фьючерсной позиции составит $126 тыс. ($0,50 * 42 тыс. * 6). Если между ценами авиационного и печного топлива существует высокая корреляция, то любое повышение или понижение стоимости авиационного топлива компенсируется приблизительно равным снижением или повышением стоимости фьючерсных контрактов.

3.3. Хеджирование с использованием  опционов

Торгуемые опционы¹⁰⁴(traded options) или фьючерсные опционы (предусматривают поставку не реального товара, а фьючерсного контракта) получают все большее распространение на международных биржах. В биржевой торговле под опционами понимают особый вид биржевых контрактов с ограниченным по сравнению с обычными фьючерсными операциями риском. Покупатель опциона приобретает право, но не обязательство купить или продать фьючерсный контракт по заранее согласованной в момент заключения сделки цене – страйк прайс (strike price), в пределах срока действия данного опциона. Соотношение прав и обязанностей сторон при заключении опционной сделки на бирже представлено в таблице 3.3.

Таблица 3.3. Обязательства сторон при заключении опционной сделки.¹⁰⁵

Покупатель опциона получает ценное право и должен заплатить продавцу за это право. Цену, которую покупатель уплачивает продавцу, называют премией.¹⁰⁶

Наиболее важная особенность опционов заключается в том, что они  позволяют держателю опциона  получать прибыль от изменения цен  в определённом направлении, но избежать убытков, связанных с противоположным  движением цен. В отличие от фьючерсных контрактов, когда потенциальные убытки в результате неблагоприятного движения цены могут быть любыми, покупатель опционного контракта ограничивает убытки размером премии по опциону. Таким образом, риск по опциону определён заранее и лимитирован опционной премией.

Поскольку фьючерсные цены следуют  за наличными, биржевые опционы на энергоносители в действительности есть не что иное, как опционы на реальный товар, даже если сами контракты представляют собой  фьючерсы.

3.4. Товарные свопы как инструменты хеджирования

Cвопы – это внебиржевые финансовые инструменты, предназначенные для среднесрочного и долгосрочного управления финансовыми рисками.¹⁰⁷ Сырьевые свопы (Commodity Swaps) используются для управления рисками изменения цены на сырьевые товары. С точки зрения управления ценовыми рисками сырьевые свопы находятся «между» форвардными и фьючерсными контрактами: стандартный своп можно рассматривать как комбинацию из форвардных контрактов, а для хеджирования свопов используются биржевые фьючерсные контракты. Наличие активного внебиржевого рынка свопов способствует более быстрому развитию биржевой торговли фьючерсами и опционами, т. к. своп-дилеры активно используют биржевые инструменты для хеджирования рисков и создают спрос на новые фьючерсные контракты.

Сырьевой своп – это финансовый инструмент, позволяющий через определенные промежутки времени осуществлять обмен  зафиксированными в контракте денежными  потоками. С помощью свопов производители  сырьевых товаров могут фиксировать  сумму, которую они получают за свою продукцию. Потребители сырья, наоборот, могут фиксировать сумму, которую они платят за сырье. Производители и потребители продолжают реализовывать или закупать сырье через традиционные каналы по рыночной цене, неблагоприятное изменение которой им компенсируют выплаты по своповым контрактам. Сырьевой своп является финансовой сделкой, поэтому он позволяет как производителям, так и потребителям хеджировать ценовые риски, не воздействуя прямо на производство, закупку и продажу сырья. Привлекательность товарных свопов по сравнению с биржевыми контрактами состоит в том, что биржевые контракты не являются долгосрочными и позволяют хеджировать позиции участников экономических отношений только на какой-либо один момент во времени. Товарные же свопы могут заключаться на длительный период и фиксировать определенный уровень цены для ряда моментов времени в будущем.