Законодательная база оценки пакетов акций

3. Анализ финансовой устойчивости  и структуры капитала

Сопоставление соотношений статей баланса на конец рассматриваемого периода, анализ финансовых коэффициентов и источников средств для формирования запасов и затрат, а также обобщенный анализ финансового состояния предприятия позволяет сделать следующие выводы:

а) рассмотрение в первом приближении говорит о том, что компанию можно считать независимой от внешних источников финансирования; 
б) анализ излишков или недостатков источников средств для формирования запасов и затрат показывает, что Компания на протяжении всего рассматриваемого периода находилась в кризисном финансовом состоянии, причем прослеживается ухудшение рассматриваемых показателей. 
в) обобщающий анализ финансового состояния предприятия по балльной системе показывает, что ОАО «ЛУКОЙЛ-Ухтанефтепереработка» в течение 1999 года относилось к компаниям со средним финансовым состоянием, однако для его показателей была характерна тенденция к ухудшению, что в результате перевело предприятие в разряд неустойчивых.

4. Анализ деловой активности

Следует отметить, что коэффициенты этой группы имеют нестабильные колебательные значения, однако большинство из них имеют положительную тенденцию в динамике, особенно в последнем отчетном году, что свидетельствует о повышении эффективности текущей деятельности и деловой активности компании.

5. Анализ рентабельности.

В рассматриваемом периоде предприятие имеет недостаточно стабильные показатели коэффициентов рентабельности. Однако здесь необходимо отметить, что за последний отчетный период произошло значительное улучшение всех анализируемых показателей. Данное обстоятельство говорит о росте эффективности отдачи от вложений в данный бизнес.

Методы определения рыночной стоимости

При определении рыночной стоимости имущества могут быть применены три основных метода оценки:

1) Затратный (имущественный) метод; 
2) Метод сравнительного анализа продаж (рыночный); 
3) Доходный метод.

Затратный метод

Затратный (имущественный) подход рассматривает стоимость предприятия с точки зрения понесенных издержек. Балансовая стоимость активов и обязательств вследствие инфляции, изменений конъюнктуры рынка, используемых методов учета, как правило, не соответствует рыночной стоимости. В результате перед оценщиком встает задача проведения корректировки баланса предприятия. Для осуществления этого предварительно проводится оценка обоснованной рыночной стоимости каждого актива баланса в отдельности, затем из полученной суммы активов предприятия вычитается текущая стоимость всех его обязательств. Результат показывает оценочную стоимость собственного капитала предприятия.

Собственный капитал = Активы - Обязательства

Данный подход представлен двумя основными методами:

• методом стоимости чистых активов;

• методом ликвидационной стоимости.

Метод стоимости чистых активов. При применении данного метода предприятие оценивается с точки зрения издержек на его создание при условии, что предприятие останется действующим и у него имеются значительные материальные активы.

Метод ликвидационной стоимости предприятия применяется, когда предприятие находится в ситуации банкротства или ликвидации либо есть серьезные сомнения в способности предприятия оставаться действующим. Ликвидационная стоимость представляет собой чистую денежную сумму, которую собственник предприятия может получить при ликвидации предприятия, в случае распродажи его активов и после расчетов со всеми кредиторами.

Метод сравнительного анализа продаж (рыночный)

Сравнительный подход базируется на рыночной информации и учитывает текущие действия Продавца и Покупателя. Данный подход предусматривает использование информации по открытым компаниям, акции которых котируются на фондовом рынке, такая информация может использоваться в качестве ориентиров и при оценке компаний закрытого типа. В рамках данного подхода используются три основных метода.

Метод рынка капитала основан на реальных ценах акций открытых предприятий, сложившихся на фондовом рынке. Применяется при покупке акций открытого предприятия, а также для оценки закрытых компаний, которые работают на том же сегменте рынка, что и открытая компания-аналог и имеют сопоставимые показатели. При использовании данного метода возможно построение факторных моделей зависимости показателей компаний-аналогов с показателями оцениваемого предприятия, на основании публикуемой финансовой отчетности по открытым компаниям.

Метод сделок (продаж) является частным случаем метода рынка капитала. Основан на ценах приобретения акций сходных предприятий либо цен приобретения целых аналогичных предприятий. Цена акций принимается по результатам сделок на мировых фондовых рынках. Метод определяет уровень стоимости контрольного пакета акций, позволяющего полностью управлять предприятием.

Метод отраслевых соотношений основан на специальных формулах и ценовых показателях, используемых в отдельных отраслях производства. Формулы и ценовые показатели выводятся эмпирическим путем из данных о продажах предприятий. Используется для ориентировочных оценок предприятий.

Доходный метод

Подход с точки зрения дохода представляет собой процедуру оценки стоимости, исходя из того принципа, что стоимость бизнеса непосредственно связана с текущей стоимостью всех будущих чистых доходов, которые принесёт данный бизнес. Приведенная к текущей стоимости сумма будущих доходов служит ориентиром того, сколь много готов заплатить за оцениваемое предприятие потенциальный инвестор.

Данный подход является основным для оценки рыночной стоимости действующих предприятий, которые и после их перепродажи новым владельцам последними не планируется закрывать (ликвидировать). Применительно к действующему предприятию он предполагает рассмотрение результатов прогнозирования деятельности предприятия в соответствии с доступными ему технологиями выпуска продукции.

Существует два метода пересчёта чистого дохода в текущую стоимость: метод дисконтированных будущих денежных потоков и метод капитализации прибыли.

Метод дисконтированных денежных потоков основан на предположении о том, что потенциальный инвестор не заплатит за данный бизнес сумму, большую, чем текущая стоимость будущих доходов от этого бизнеса. Собственник не продаст свой бизнес по цене ниже текущей стоимости прогнозируемых будущих доходов. В результате взаимодействия стороны придут к соглашению о рыночной цене, равной текущей стоимости будущих доходов.

Данный метод оценки считается наиболее приемлемым с точки зрения инвестиционных мотивов, поскольку любой инвестор, вкладывающий деньги в действующее предприятие, в конечном счете покупает не набор активов, состоящий из зданий, сооружений, машин, оборудования, нематериальных ценностей и т.д., а поток будущих доходов, позволяющий ему окупить вложенные средства, получить прибыль и повысить свое благосостояние. С этой точки зрения все предприятия, каким бы отраслям экономики они ни принадлежали, производят всего один вид товарной продукции – деньги.

Метод капитализации прибыли, как и другие варианты доходного подхода, основан на базовой посылке, в соответствии с которой стоимость доли собственности в предприятии равна текущей стоимости будущих доходов, которые принесет эта собственность. Сущность данного метода выражается формулой:

Метод капитализации прибыли в наибольшей степени подходит для ситуаций, в которых ожидается, что предприятие в течение длительного срока будет получать примерно одинаковые величины прибыли (или темпы ее роста будут постоянными).

Данный метод применяется довольно редко из-за значительных колебаний величин прибылей или денежных потоков по годам, характерных для большинства оцениваемых предприятий.

Исходя из имеющихся данных и предпосылок оценки, оценщик пришел к выводу, что для проведения расчетов необходимо применить:

• в затратном (имущественном) подходе – метод накопления активов (стоимости чистых активов);

• в рыночном подходе – метод рынка капитала с построением факторной модели;

• в доходном подходе – метод дисконтированных денежных потоков.

Оценка рыночной стоимости 100%-ного пакета акций

Оценка стоимости методом чистых активов

Стоимость чистых активов определяется в соответствии с “Порядком оценки стоимости чистых активов акционерных обществ» (утверждено приказом Министерства финансов РФ от 5 августа 1996 г. № 71 и Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг от 5 августа 1996г. № 149).

Расчет стоимости чистых активов произведен на основании сводного баланса за 1997 - 1999 гг. и представлен в табл. 16.

Учитывая тот факт, что оценка производится по состоянию на 01.04.2000 года, необходимо вычислить прогнозную величину чистых активов. Для этого, используя возможности прикладной программы Microsoft Excel, была построена трендовая модель зависимости активов и пассивов от времени. При этом анализ величины достоверности аппроксимации показал, что наиболее значимой является полиноминальная зависимость 5-й степени. Временной диапазон был разбит на месячные интервалы, при этом 01.01.1997 г. соответствует 1-й интервал, а 01.04.2000 году – 40-й.

Граф. 1. Динамика активов

Подставляя в полученную формулу значение прогнозного интервала на 01.04.2000 г., равное 40, получаем значение активов – 485 560 000 руб.

Подставляя в полученную формулу значение прогнозного интервала на 01.04.2000 г., равное 40, получаем значение пассивов – 11 998 000 руб.

Стоимость акционерного капитала методом чистых активов рассчитывается по формуле:

S =  - П,

где  – стоимость обыкновенной именной акции; 
– скорректированная стоимость всех активов предприятия; 
– стоимость всех пассивов, исключаемых из стоимости активов.

Итоговые суммы статей бухгалтерского баланса, включенные в расчет стоимости акций, исходя из стоимости чистых активов, могут не отражать той суммы средств, которой реально располагает предприятие на определенный момент времени, прежде всего, ввиду различной ликвидности активов.

Так, на всех предприятиях в процессе финансово-хозяйственной деятельности происходит временное омертвление финансовых ресурсов в дебиторской задолженности и долгосрочных финансовых вложениях. Поэтому при оценке стоимости акций методом чистых активов необходимо проводить корректировку соответствующих статей актива.

Дебиторская задолженность в структуре актива баланса в относительном выражении имеет тенденцию к росту. На основании данных табл. 16 получаются следующие результаты:

• на 01.01.97 г. – 1,50%;

• на 01.01.98 г. – 6,43%;

• на 01.01.99 г. – 13,01%;

• на 01.07.99 г. – 14,98%;

• на 01.10.99 г. – 13,62%;

• на 01.01.00 г. – 8,21%.

Величина дебиторской задолженности на конец рассматриваемого периода составляет 57 374 тыс. руб. Однако по информации, предоставленной руководством предприятия, самым большим дебитором завода является МУП «Горводоканал», причем вероятность получения заводом долга минимальна. Существуют другие кредиторы предприятия, получение долгов с которых проблематично. На основании этого ликвидность дебиторской задолженности принимается равной 70%.

Граф. 2. Динамика пассивов

Следующей статьей актива баланса, подлежащей корректировке на уровень ликвидности, являются финансовые вложения. Поскольку эти средства временно изъяты из оборота, их ликвидность для расчета чистых активов принимается равной 0. По данным расчета чистых активов доли этих статей составляют 10,28%.

При расчете ликвидности основных средств необходимо учитывать то, что последняя переоценка проводилась в 1996 году, причем результаты данной переоценки характеризовались внушительными величинами износа. На сегодняшний день состояние основных фондов таково, что для дальнейшего функционирования производства, а тем более для планируемого ввода новых мощностей, требуются значительные капитальные вложения. Поэтому для основных средств мы считаем целесообразным установить нижнюю границу ликвидности – 30%.

При оценке стоимости чистых активов предполагалось, что ликвидность незавершенного строительства и запасов находится на уровне 50% от их балансовой стоимости.

Расчетная часть

Учитывая ликвидность статей актива баланса, в целях реальной оценки акции предприятия методом чистых активов необходимо скорректировать стоимость активов на дисконтирующую величину, рассчитанную по формуле:

,

где   – дисконтирующий множитель; 
 – доля i-ой статьи в активе баланса; 
 – коэффициент текущей ликвидности i-й статьи баланса.

Данные для расчета дисконтирующего множителя представлены в табл. 17.

Подставляя в формулу данные табл. 11, получаем:

=

Стоимость активов баланса, включаемых в расчет чистых активов для определения стоимости акции, рассчитывается по формуле:

Аск.=А*(1-d),

где   - балансовая стоимость активов баланса; 
 - стоимость активов для расчета стоимости акции (скорректированная на ликвидность).

В нашем расчете стоимость активов для расчета стоимости акции составит (при этом предполагается, что для предсказанной некорректированной стоимости чистых активов процентное соотношения корректируемых статей баланса остается неизменным):

Аск.= 485 560 000*(1-0,626337)= 181 435 622 руб.

Подставляя полученное значение в формулу определения стоимости всего акционерного капитала, получаем:

S = 181 435 622-11 998 000 = 169 437 622 руб.