Управление собственным капиталом предприятия

                               

                                       (4)               

_{Где fc – затраты на эмиссию, %.} 

Стоимость обыкновенных акций определить значительно сложнее, поскольку величина выплачиваемых  по ним дивидендов заранее известна. И в общем случае стоимость k_S привлечения средств с использованием обыкновенных акций можно рассчитывать лишь приблизительно. В современной практике применяется несколько основных подходов к расчету цены этого источника капитала:

- различные модели  дисконтирования дивидендов  (DDM);

- модель оценки капитальных  активов (САРМ);

- модель Модильяни  – Миллера;

- коэффициентные модели  и др.

Одной из популярных разновидностей   DDM является модель Гордона с постоянным темпом роста дивидендов, которые  с учетом затрат на эмиссию обыкновенных акций может быть представлена в виде:

                                             (5)

где DIV_S - величина ожидаемого дивиденда на одну акцию (в расчёте на год);

      P_S – цена размещения;

      fc – затраты на эмиссию в процентах;

      g – темп роста дивиденда

Модель Гордона может  быть применена  для предприятий, регулярно выплачивающих  дивиденды. Исчисляемая при этом цена капитала становится очень чувствительной к темпу роста дивиденда g, а  его величина во многом зависит от точности прогноза.

В условиях развитого рынка капитала более обоснованный результат даёт применение модели САРМ. Использование  данной модели наиболее распространено в условиях стабильной рыночной экономики  при наличии достаточно большого числа данных, характеризующих прибыльность работы предприятия.

Модель использует существенным образом  показатель риска конкретной фирмы, который формализуется введением  показателя. Этот показатель устроен  таким образом, что β = 0, если активы компании совершенно безрисковые (случай сколь желаемый, столь же редкий). Показатель β равен нулю, например, для казначейских облигаций США. Показатель β = 1, если активы данного предприятия столь же рисковые, что и средние по рынку всех предприятий страны. Если для конкретного предприятия имеем:

0 < β < 1, то это предприятие  менее рисковое по сравнению  со средним по рынку, если  β > 1, то предприятие имеет  большую степень риска. Расчетная  формула модели имеет вид:

                       k_S = R_F + β_S(R_ср.M - R_F)                              (6)

где R_F – бездисковая процентная ставка (например, по обязательствам государства);

R_ср.M – средняя рыночная ставка доходности (например, доходность фондового рынка);

β_S – мера систематического риска, присущего данному классу ценных бумаг.

Для определения величины (β_S применительно к данному предприятию могут быть использованы данные прошлых лет). По сравнительным данным прибыльности анализируемого предприятия и средней рыночной прибыльности строится соответствующая прямолинейная регрессионная зависимость, которая отражает корреляцию прибыльности предприятия и средней рыночной прибыльности. Регрессионный коэффициент этой зависимости служит основой для оценки β_S. В западных странах для ориентации потенциальных инвесторов печатают справочники, содержащие показатель β_S для большинства крупных фирм.

Применение модели САРМ для оценки стоимости обыкновенных акций в Российской Федерации  связано с рядом проблем, основными  из которых являются специфика отечественного рынка ценных бумаг и, как следствие, сложность определения  её параметров, в частности, премии за систематический риск.

В целом корректное применение САРМ для оценки стоимости собственного капитала в Российской Федерации  требует творческого подхода  и учета ряда специфических факторов, которые, как правило, будут повышать величину премии за риск. Общая формулировка модели для применения в отечественных условиях имеет вид:

                      k_s=R_F +β_S*(R_ср.M – R_F) + x + y + z,                     (7)

  где x, y, z – премия за специфические виды риска, которые аналитик считает значимыми. 

В общем случае показатель β в модели САРМ включает в себя как деловой, так и финансовый риск предприятия. С учетом этого  обстоятельства модель САРМ стоимости  обыкновенных акций предприятия, использующего  займы, может быть сформулирована в следующем виде:

    k_s=R_F +β_U*(R_ср.M – R_F) + β_U*(R_ср.M – R_F)*(1-T)*(D/E),      (8)

где β_U – коэффициент «бета» для предприятия при отсутствии у него займов;

      T – ставка  налога на прибыль;

      D – объём  привлечённых займов;

      E – величина собственного капитала.

Формула (8) даёт наглядную  интерпретацию структуры стоимости  собственного капитала фирмы, представленного  обыкновенными акциями.

Требуемая доходность = Безрискова ставка + Премия за деловой риск+ +Премия за финансовый риск

Из (8) также следует, что между показателями β для предприятий, использующих и не использующих долговое финансирование (финансовый рычаг), существует следующая взаимосвязь:

          

         (9)

где β_U, β_L – коэффициенты «бета» для предприятий не имеющих займов и использующих долговые финансирования соответственно.

Полученные соотношения удобно использовать при сопоставлении  фирм –  аналогов, различающихся  уровнем финансового рычага.

Если одним подходом, позволяющим оценить стоимость акционерного капитала предприятия, имеющего займы, на базе стоимости акционерного капитала предприятия, не использующего долгов, является модель Модильяни – Миллера, сущность которой рассмотрена далее. Она имеет вид:

                       k_s=k_EU+(1-T)*(k_EU – k_D)*(D/E),                      (10)

где k_EU – стоимость акционерного капитала предприятия, не имеющего займа;

      k_D – средняя стоимость займов;

      T – ставка налога на прибыль;

      D и E – величина заемного и собственного капитала соответственно.

Модель, базирующая на использовании  финансовых коэффициентов, относятся  к наиболее простым и поэтому  популярны среди практиков. Как  правило оценка осуществляется на основе того или иного мультипликатора. Например, модель на основе мультипликатора «цена-доход» (P/E) имеет вид:

                              

                                             (11)

где EPS₁ – прогнозируемая чистая прибыль на акцию;

      P₀ – стоимость акции.

Если предполагается рост показателя EPS с постоянным темпом g, модель легко преобразуется к виду:

                            

                                       (11)

Несмотря на простату и популярность подобных моделей, точность полученных оценок, как правило, невелика. Более того, при высоких значениях мультипликатора P/E (более 10) величина k_S будет меньше 10%, а её экономическая интерпретация теряет смысл.

Иногда в целях управления оценки стоимости капитала, представленного  обыкновенными акциями, за её основу принимается стоимость долга фирмы до налогообложения. До налоговая стоимость долга отличается от безрисковой ставки на величину премии за риск. В дополнение к этой премии за риск обыкновенные акции фирмы должны обеспечивать инвесторам более высокую доходность по сравнению с её долговыми инструментами. Тогда стоимость обыкновенных акций может быть приблизительно определена как:

                                     k_s=k_D + M_S,                                      (12)

где M_S – премия за риск инвестированная в акции (например, превышение средней доходности рынка акции над средней доходностью рынка корпоративных облигаций).

В целом при оценки стоимости обыкновенных акций для  повышения точности расчетов необходимо использовать несколько методов, сравнивая полученные результаты между собой. При незначительных расхождениях, исходя из сложившейся практики, опыта, отраслевой специфики или руководствуясь собственными предпочтениями, менеджмент может ориентироваться на средние либо граничные значения. В противном случае необходим дальнейший анализ, уточнение или пересмотр исходных предпосылок и проведение новых расчетов до получения приемлемых результатов.

Внутренней компонентой  собственного капитала является нераспределенная прибыль (RE). Нераспределенная прибыль как источник собственного капитала играет особую роль в финансировании предприятия, поскольку её использование не требует расходов на привлечение.

 Ограничения для  использования данного источника  служат величина чистой прибыли  (её нужно заработать) и необходимость выплаты дивидендов собственникам (акционерам).

Реинвестируемая прибыль  имеет не явно выраженную, а предполагаемую или альтернативную стоимость. Её на правление на прирост капитала означает для собственников отказ от потенциальных  дивидендов либо изъятий для других целей. Таким образом, в общем случае цена данного источника требуемой собственниками норме доходности. Для определения стоимости нераспределенной прибыли k_RE можно воспользоваться моделью  Гордона, которая будет иметь вид:

               

                                   (13)

Поскольку собственный  капитал предприятия состоит  из различных компонентов, его совокупная стоимость k_E может быть определена как средняя взвешенная из этих величин с учётом занимаемыми ими долей:

k_e=w_REk_RE + w_Sk_S + w_PSk_PS,                   (14)        

где w_RE, w_S, w_PS – доля в собственном капитале нераспределенной прибыли, обыкновенных и привилегированных акций соответственно;

      k_RE, k_S, k_PS – стоимость собственного источника.

Однако, как уже отмечалось, существующие различия между отдельными компонентами собственного капитала обусловливают  необходимость их раздельного учёта  при определении его стоимости, а также стоимости совокупного  капитала фирмы.

В этой связи на практике под величиной k_E обычно понимается сумма стоимости обыкновенных акций и нераспределенной прибыли:

k_e=w_REk_RE + w_Sk_S ,                              (15)

т.е. источников собственного капитала,  принадлежащего держателем обыкновенных акций фирмы.

Стоимость компоненты, представленной привилегированными акциями, т.е. величина k_PS, рассматривается и учитывается [12, с.628-637].

 

 

 

 

 

 

 

 

ГЛАВА 2. Анализ управления собственным  капиталом на                                        ООО трест «БНПС»

2.1. Оценка финансового состояния ООО трест «БНПС»

ООО трест «Башнефтепромстрой» (ООО тр. «БНПС»)- одно из крупнейших строительных подразделений Башкортостана  для обустройства и развития всей его Северо-западной зоны: городов  Нефтекамска и Янаула, р.п. Краснохолмский, Краснокамского, Калтасинского, Татышлинского, Бураевского районов и других близлежащих сел.

Представленный ниже анализ финансового состояния и  эффективности деятельности ООО  тр.  «БНПС» выполнен за период  2011 - 2012 гг. Основной деятельностью ООО тр. «БНПС» является: строительство и капитальный ремонт подрядным способом по заказам юридических и физических лиц промышленно  - производственных объектов для всех отраслей народного хозяйства, объектов по производству и переработки сельскохозяйственной продукции, жилых домов, объектов жилищно-коммунального хозяйства, детских дошкольных учреждений, школ, учреждений здравоохранения, культуры и спорта и других объектов социальной сферы; производства товаров народного потребления, изготовление столярных изделий, изготовление и монтаж металлоконструкций, оказание различных услуг предприятиям, учреждениям и населению; строительство и ремонт автомобильных дорог, строительство, приобретение и продажа недвижимости, а также оказание услуг по купле- продажи недвижимости; осуществление торгово-закупочной деятельности; транспортные перевозки пассажиров и грузов; монтаж и демонтаж мостовых, козловых, башенных и других стреловых кранов, эксплуатация грузоподъемных сооружений и механизмов, изготовление съемных грузозахватных приспособлений (строп) и т.д.

 

 

 

Таблица 1

Структура имущества  и источники его формирования ООО тр. «БНПС»

Показатель	Значение показателя				Изменение (+,-)
	в тыс. руб.		в % к валюте баланса		тыс. руб.  (гр.3-гр.2)	± %  ((гр.3-гр.2) : гр.2)*100
	2011г.	2012г.	2011г.	2012г.
1	2	3	4	5	6	7
Актив
1. Иммобилизованные средства*	3550	3703	1,88	2,84	153	4,31
2. Текущие активы**, всего	185026	126620	98,12	97,16	-58406	-31,57
в том числе:  запасы (кроме товаров отгруженных)	145848	88809	77,34	68,14	-57039	-39,11
в том числе:  -сырье и материалы;	143195	86025	75,93	66,01	-57170	-39,92
- готовая продукция  (товары).	787	605	0,42	0,46	-182	-23,13
затраты в незавершенном  производстве (издержках обращения) и расходах будущих периодов;	1866	2179	0,99	1,67	313	16,77
НДС по приобретенным ценностям	382	339	0,20	0,26	-43	-11,26
ликвидные активы, всего	38796	37472	20,57	28,75	-1324	-3,41
из них:  - денежные средства и краткосрочные вложения;	700+647	700+183	0,71	0,68	-464	-34,45
- дебиторская задолженность  (срок платежа по которой не более года) и товары отгруженные;	37449	36589	19,86	28,08	-860	-2,30
Пассив
1. Собственный капитал	722	551	0,38	0,43	-171	-23,68
2. Долгосрочные обязательства,  всего	187	187	0,10	0,14	-	-
из них:   - кредиты и займы;	-	-	-	-	-	-
- отложенные налоговые обязательства	187	187	0,10	0,14	-	-
3. Краткосрочные обязательства  (без доходов будущих периодов), всего	187667	129585	99,52	99,43	-58082	-30,95
из них:   - кредиты и займы;	-	-	-	-	-	-
- прочие краткосрочные  обязательства.	-	-	-	-	-	-
Валюта баланса	188576	130323	100	100	-58253	-30,89