Метод компании аналога

Показатели рентабельности — это коэффициент рентабельности активов, инвестиций, собственного капитала, реализованной продукции.

Среди показателей финансовой устойчивости выделяют абсолютные (величина собственного капитала и собственных  оборотных средств) и относительные показатели: коэффициент автономии (характеризует количество собственных средств на 1 руб. активов), коэффициент финансирования (отношение собственных средств к заемным), коэффициенты маневренности собственного капитала и обеспеченности собственным оборотным капиталом (отражающие долю собственных оборотных средств в общей сумме собственных и оборотных средств, соответственно).

Определение рыночной стоимости  собственного капитала предприятия  сравнительным подходом основано на использовании ценовых мультипликаторов — коэффициентов, показывающих соотношение  между рыночной ценой предприятия  или акции и финансовой базой. Финансовая база оценочного мультипликатора  является, по сути, измерителем, отражающим финансовые результаты деятельности предприятия, к которым можно отнести не только прибыль, но и денежный поток, дивидендные выплаты, выручку от реализации и др.

Для расчета мультипликатора  необходимо определить цену акции по всем компаниям-аналогам — это даст значение числителя в формуле. Затем  надо вычислить финансовую базу (прибыль, выручку от реализации, стоимость  чистых активов и т.д.), что даст величину знаменателя. Стоит отметить, что многие инвестиционные и аналитические  компании («Тройка Диалог», «Брансвик Варбург», «Кредит Свисс», «ЭсДжи» и др.) сами рассчитывают данные коэффициенты, поэтому работа оценщика может быть значительно упрощена.

В оценочной практике используются разнообразные ценовые мультипликаторы.

Интервальные мультипликаторы:

• цена/прибыль;

• цена/денежный поток;

• цена/дивидендные выплаты;

• цена/выручка от реализации. Моментные мультипликаторы:

• цена/балансовая стоимость  активов;

• цена/чистая стоимость  активов.

Мультипликаторы «Цена/прибыль» и «Цена/денежный поток» являются наиболее распространенным способом определения  цены, так как информация о прибыли  оцениваемой компании и предприятий-аналогов наиболее доступна. В качестве финансовой базы для мультипликатора используется любой показатель прибыли, который  может быть рассчитан в процессе ее распределения. Поэтому кроме  показателя чистой прибыли практически  по всем предприятиям можно использовать прибыль до налогообложения, прибыль до уплаты процентов и налогов и др.

Основное требование —  полная идентичность финансовой базы для налога и оцениваемой фирмы, т.е. мультипликатор, исчисленный на основе прибыли после уплаты налогов, нельзя применять к прибыли до Уплаты процентов и налогов.

Базой расчета мультипликатора  «Цена/денежный поток» служит любой  показатель прибыли, увеличенный на сумму начисленной амортизации.

Мультипликатор «Цена/дивидендные  выплаты» может рассчитываться как  на базе фактически выплаченных дивидендов, так и на основе потенциальных  дивидендных выплат (типичных дивидендных  выплат по группе аналогичных предприятий, исчисленных в процентах к чистой прибыли).

Мультипликатор «Цена/выручка  от реализации» используется редко, в основном для проверки объективности  результатов, получаемых другими способами. Хорошие результаты этот мультипликатор дает при оценке предприятий сферы  услуг (реклама, страхование, ритуальные услуги и др.). Достоинством данного  мультипликатора является его универсальность, избавляющая от необходимости проведения сложных корректировок, применяемых  при расчете мультипликатора  «Цена/прибыль», т.е. мультипликатор «Цена/выручка  от реализации» не зависит от методов  бухгалтерского учета. Разновидностью этого мультипликатора является мультипликатор «Цена/ физический объем»: в этом случае цена сопоставляется не со стоимостным, а с натуральным  показателем, который может отражать физический объем производства, размер производственных площадей, количество установленного оборудования, а также  любую другую единицу измерения  мощности.

 

Для расчета в качестве финансовой базы используется балансовая стоимость аналогичных компаний на дату оценки либо на последнюю отчетную дачу. Мультипликатор «Цена/балансовая стоимость активов» относится к  так называемым моментным показателям, поскольку используется информация о состоянии на конкретную дату, а не за определенный отрезок времени. Оптимальная сфера применения данного  мультипликатора — оценка холдинговых  компаний либо необходимость быстро реализовать крупный пакет акций. Финансовой базой для расчета  являются чистые активы оцениваемой  компании и компаний-аналогов. Причем за основу можно брать как балансовые отчеты компаний, так и ориентировочную  величину чистых активов, полученную расчетным  путем.

Мультипликатор «Цена/чистая стоимость активов» применяют в  случае, если:

• оцениваемая компания имеет значительные вложения в собственность (недвижимость, ценные бумаги, оборудование);

• основной деятельностью  компании являются хранение, покупка  и продажа такой собственности. Управленческий и рабочий персонал добавляет к продукции в этом случае незначительную стоимость.

Заключительным этапом метода компании-аналога (метода рынка капитала) являются расчет итоговой стоимости  и внесение поправок.

 

Итоговая стоимость определяется перемножением мультипликатора  и финансовой базы оцениваемой компании. Искусство оценщика заключается  в умении выбрать из ряда мультипликаторов тот, который в наибольшей степени  характеризует положение оцениваемого предприятия на рынке, и внести окончательные  поправки. Стоимость, полученная данным методом, отражает стоимость неконтрольной  доли предприятия, поэтому в случае оценки контрольного пакета необходимо сделать поправку на контроль. Кроме  того, к стоимости действующего предприятия, определенной методом компании-аналога (методом рынка капитала), необходимо добавить стоимость нефункционирующих  активов, прибавить избыток (либо вычесть  недостаток) собственных оборотных  средств и, возможно, сделать скидку за недостаточную ликвидность.

Причем необходимо обосновать применение при оценке данного объекта  именно этого набора поправок и именно таких абсолютных значений, что во многом характеризует профессионализм  и опыт оценщика.

 

 

 

 

 

 

 

ПРИМЕР  №1

 

Оценка стоимости бизнеса методом компании аналога. (на основе данных за 2003 год)

1. Определение отраслевых сопоставимых компаний.

Аналог объекта  оценки - сходный по основным экономическим, материальным, техническим и другим характеристикам объекту оценки, цена которого известна из сделки, состоявшейся при сходных условиях или текущей рыночной стоимости на основе данных фондовых бирж.

При отборе компаний-аналогов оценщики обычно использовают следующие критерии сопоставимости.

• Компании принадлежат к отрасли, в которой ведёт свою деятельность.
• Одинаковая структура баланса предприятий (соотношение текущих активов и пассивов – коэффициент покрытия).
• Компании имеют примерно одинаковый уровень производственного риска, или риск активов фирмы (значение ROA, ROE %) и финансового рисков (доля долгосрочной задолженности в структуре капитала компании).
• Компания не вовлечена в переговоры или в фактический процесс поглощения другими компаниями, поскольку обычно это влияет на нормальную продажную цену неконтрольного пакета акций.

2. Выбор и построение рыночных  мультипликаторов.

Определение рыночной стоимости  собственного капитала предприятия  сравнительным подходом основано на использовании ценовых мультипликаторов.

Ценовой мультипликатор –  это коэффициент, показывающий соотношение  между рыночной ценой предприятия  или акции и финансовой базой.

Финансовая база оценочного мультипликатора является, по сути, измерителем, отражающим финансовые результаты деятельности предприятия, к которым  относятся прибыль, выручка от реализации.

Для расчёта мультипликатора  необходимо.

• Определить величину капитализации (количество акций, помноженное на их рыночную цену) по компаниям, выбранным в качестве аналога; это даст значение числителя в формуле;
• Вычислить финансовую базу (себестоимость, выручку от реализации, балансовую стоимость активов и т.д.) это даст величину знаменателя.

Стоимость, полученная на основе применения метода рынка капитала, представляет собой стоимость неконтрольного пакета акций данного предприятия (меньшей доли) и отражает уровень  стоимости при высокой степени  ликвидности. Для того чтобы, получить стоимость оцениваемого пакета, необходимо учесть соответствующие премии и  скидки.

Принцип исчисления прибыли  в соответствии с американскими  стандартами отчётности (GAAP) и Российскими  положениями по ведению бухгалтерского учёта (ПБУ) весьма отличны между  собой.

Поскольку российские компании не отображают в бухгалтерской отчётности (форма № 2) истинную величину выручки, так как основная часть продукции  продаётся торговым домам, принадлежащих общей структуре компании, то оценщики сочли целесообразным использовать ниже следующие мультипликаторы при оценке рыночной стоимости Российской металлургической компании:

МС / S= [Капитализация] / [Себестоимость*]

*) - себестоимость без  учёта коммерческих и управленческих  расходов (selling general and administrative expenses)

3. Расчёт рыночных мультипликаторов для российских предприятий аналогов на основе метода рынка капитала.

При обращении к базе РТС  в качестве компаний аналогов Оценщики выбрали практически все металлургические компании, которые имеют второй передел (производство стали из чугуна или  вторичных ресурсов).

Таблица финансовых и рыночных показателей  ведущих Российских металлургических компаний в 2003 году.

(Таблица №1)

№ п/п	Название компании аналога	Код в РТС	Рыночная капитализация (МС), долл. США.	Рыночная капитализация (МС), млн. рублей.	Себестоимость за 9 месяцев 2003 года, Costs, млн. рублей.	MC / Costs
1	2	3	4	5	6	7=5 / 7
1.	Череповецкий МК Северсталь.	CHMF	3 035 201 400	87 623,53	39687,17	2,21
2.	Ижсталь	IGST	16 014 580	462,32	2969.39	0,156
3.	Челябинский металлургический комбинат.	MECH	316 195 500	9 128,28	16 484,45	0,554
4.	Нижнетагильский металлургический комбинат.	NTMK	776 176 757	22 407,52	17 334,46	1,292
5.	Таганрогский металлургический завод.	TAMZ	69 369 000	2002,62	5234,75	0,382
6.	Верхнесалдинский металлургическое  объединение.	VSMO	377 792 256	10 906,5	3760,81	2,9

Поскольку коэффициент вариации (K_R = ) для полученных значений мультипликаторов  (Капитализация / Затраты за 9 месяцев) имеет значение порядка 91,2%, то Оценщики вправе считать, что данная выборка имеет неоднородный характер. Таким образом, усреднение полученных значений мультипликаторов для расчёта рыночной стоимости компании может существенно повлиять на достоверность и адекватность решения.

Таблица динамики финансовых и рыночных показателей  ведущих Российских металлургических компаний в 2003 году.

(Таблица №2)

№ п/п	Название компании аналога	Код в РТС	Цена покупки акций  на 15.01.2003 года.	Цена покупки акций  на 15.01.2004 года.	Рост рыночной цены акций  и капит-ции компании за год, %.	Выручка за 9 месяцев 2002 года, млн. рублей.	Выручка за 9 месяцев 2003 года, млн. рублей.	Рост выручки за за 9 месяцев, %
1	2	3	4	5	6	7	8	9
1.	Череповецкий МК Северсталь.	CHMF	50,75	137,50	171	45242	60095,7	32,8
2.	Ижсталь	IGST	5,00	20,00	300	2205,4	3035,5	37
3.	Челябинский металлургический комбинат.	MECH	12,5	92,8	642	13962,1	18673,6	33
4.	Нижнетагильский металлургический комбинат.	NTMK	0,0885	0,5925	569	18734,3	23,784,8	27
5.	Таганрогский металлургический завод.	TAMZ	0,1305	0,15	15	3 593,4	5234,7	15
6.	Верхнесалдинский металлургическое  объединение.	VSMO	5,80	32,0	452	6 576,6	6112,5	- 7,1