Использование Due Diligence в процессе оценки стоимости компании

3.2.2. Оценка стоимости компании на основе отчетности, подготовленной по российским стандартам

Для оценки стоимости ЗАО КБ «Мираф-Банк» с использованием метода дисконтирования доходов нескольких периодов в рамках доходного подхода необходимо выполнить следующие процедуры:

1. подготовка и анализ финансовой отчетности компании, подготовленной в соответствии с российскими стандартами ведения бухгалтерского учета;
2. корректировка результатов деятельности компании с целью получения показателя Чистого денежного потока, вместо показателя Чистой прибыли;
3. прогнозирование результатов деятельности предприятия, определение прогнозного долгосрочного темпа роста величины Чистого денежного потока;
4. экспертная оценка уровня риска, выраженная в выбранной ставке дисконтирования денежных потоков;
5. расчет стоимости компании методом дисконтирования нескольких периодов.

Анализ финансовой отчетности ЗАО КБ «Мираф-Банк» проведен в рамках процедуры Financial Due Diligence ,результаты которого представлены в предыдущем разделе и в Прил. 16-18.

Для корректировки результатов деятельности компании за последние отчетные периоды, а также в прогнозный период необходимо:

• Исключить из величины совокупных доходов банка величину восстановленных резервов и доходы от переоценки валютных счетов, поскольку данные операции не влекут за собой реального оттока или притока денежных средств.
• Исключить из величины совокупных расходов банка величину сформированных резервов, расходы по переоценке счетов в иностранной валюте и амортизационные отчисления по аналогичной причине.
• Уменьшить разницу между скорректированной доходной и расходной частью на величину налога на прибыль.

Описанные выше вычисления представлены в таблице 3.1:

 

Таблица 3.1

Корректировка финансовых результатов деятельности ЗАО КБ «Мираф-Банк»

 

Показатель	2005, тыс. руб.	2006, тыс. руб.	2007, тыс. руб.	2008 (прогноз), тыс. руб.
Совокупные доходы банка	82 164,00	112 907,00	209 550,00	242 451,00
Восстановленный резерв со счетов фондов и резервов	37 749,00	37 235,00	78 440,00	70 820,00
Доходы от переоценки счетов в иностранной валюте	0,00	897,00	1 618,00	1 427,00
Скорректированные доходы банка	44 415,00	74 775,00	129 492,00	170 204,00
Окончание Табл. 3.1
Совокупные расходы банка	81 508,00	97 866,00	179 771,00	201 635,00
Сформированные резервы и фонды	40 448,00	36 748,00	84 018,00	74 788,00
Расходы от переоценки счетов в иностранной валюте	0,00	858,00	1 580,00	1 343,00
Амортизация	563,00	902,00	1 363,00	1 741,00
Скорректированные расходы банка	40 497,00	59 358,00	92 810,00	123 763,00
Денежный поток до учета налога на прибыль	3 918,00	15 417,00	36 682,00	46 441,00
Валовая прибыль	656,00	15 041,00	29 779,00	40 816,00
Налог на прибыль	392,00	3 730,00	7 146,96	9 795,84
Чистая прибыль	264,00	11 311,00	22 632,04	31 020,16
Чистый денежный поток на инвестированный капитал	3 526,00	11 687,00	29 535,04	36 645,16

Источник: разработано автором на основе бюджетов доходов и расходов и отчетов о прибылях и убытках ЗАО КБ «Мираф-Банк» за 2005-2008 гг.

Поскольку банковский бизнес сопряжен с высокой степенью риска и подвержен значительным колебаниям, обоснованно спрогнозировать финансовые результаты деятельности банка, в особенности регионального, возможно лишь на следующий отчетный период. Детальные прогнозы на срок более одного года не составляются, поэтому принято решение разбить прогноз деятельности компании на 3 периода:

1. Первый период: 01.01.2008-31.12.2009 гг. На следующий за отчетным год специалистами компании составлен бюджет доходов и расходов, позволяющий с высокой вероятность получить финансовый результат отраженный в таблице 3.1.
2. Второй период: 01.01.2009-31.12.2012 гг. Для последующих четырех лет деятельности компании определены приблизительные темпы роста чистого денежного потока: оптимистический – 16% в год; пессимистический – 8% в год. Вероятность оптимистического развития событий определена на уровне 30 %, пессимистического на уровне 70 %, что позволит определить средневзвешенный результат деятельности в прогнозном периоде.
3. Третий период начинается 01.01.2013 года и не ограничивается, поскольку деятельность компании ориентирована на бессрочную перспективу. Результаты деятельности в этом периоде будут определены величиной терминальной прибыли, рассчитанной на основе прогнозного долгосрочного темпа прироста чистого денежного потока на уровне 8% в год.

В результате осуществления вышеописанных вычислений получили следующий прогноз величины Чистого денежного потока на инвестированный капитал:

 

Таблица 3.2

Прогноз Чистого денежного потока на инвестированный капитал.

 

Показатель	Текущий период	Прогнозные периоды
	2007, тыс. руб.	2008, тыс. руб.	2009, тыс. руб.	2010, тыс. руб.	2011, тыс. руб.	2012, тыс. руб.
Пессиместический прогноз, g-1,08, вероятность - 70%	29 535,04	36 645,16	39 576,77	42 742,91	46 162,35	49 855,34
Оптимистический прогноз, g-1,12, вероятность - 30%	29 535,04	36 645,16	42 508,39	49 309,73	57 199,28	66 351,17

Источник: разработано автором совместно со специалистом по бюджетированию и МСФО ЗАО КБ «Мираф-Банк».

 

Для определения ставки дисконтирования применяется метод кумулятивного построения, который является альтернативой использования моделей САРМ (Capital assets pricing model) или МСАРМ (Modified capital assets pricing model), применение которых для закрытых частных компаний затруднительно91. В рамках данного метода ставка дисконтирования (или норма ожидаемой доходности) вычисляется на основе оценки следующих составляющих: безрисковая ставка, премия за риск собственного капитала, премия за риск конкретной компании, премия за риск малой компании.

На основе экспертной оценки специалистов ЗАО КБ «Мираф-Банк», вышеупомянутые риски можно оценить следующим образом:

1. Безрисковая ставка: ставка доходности по депозиту Сбербанка РФ для вкладов более 1 000 000 рублей – 9%;
2. Премия за риск собственного капитала – 5%;
3. Премия за риск конкретной компании сопряжена с набором рисков, оценивающихся специалистами банка следующим образом:
• кредитный – низкий уровень риска – 1%;
• валютный – низкий уровень риска – 1%;
• рыночный – низкий уровень риска – 1%;
• потери ликвидности – низкий уровень риска – 1%;
• процентный – высокий уровень риска – 6%;
• операционный – умеренный уровень риска – 3%;
• потери доходности – низкий уровень риска – 1%;
• правовой – низкий уровень риска – 1%;
• потери деловой репутации – низкий уровень риска – 1%;
4. Премия за риск малой компании – 5%.

На основе вышеописанной оценки рисков, а также мотивированного суждения специалистов предполагается использовать ставку дисконтирования равную 35%. Необходимо заметить, что при ее определении используется высокая доля субъективности оценщика, что может привести к увеличению погрешности оценки стоимости бизнеса. При определении ставки дисконтирования основополагающими факторами становятся рыночные статистические данные и собственный опыт оценщика в проведении аналогичных сделок. Однако объективных статистических данных по уровням ставки дисконтирования в различных отраслях экономики в России еще не накоплено. В связи с этим, именно субъективность определения ставки дисконтирования определяется противниками доходного подхода как его главный недостаток.

Итак, на основе ставки дисконтирования равной 35%, дисконтированная стоимость будущих денежных потоков рассчитана в таблице 3.3:

 

Таблица 3.3

Дисконтированный денежный поток ЗАО КБ «Мираф-Банк»

 

Показатель	Текущий	Прогнозные периоды					Терминальная стоимость
	2007, тыс. руб.	2008, тыс. руб.	2009, тыс. руб.	2010, тыс. руб.	2011, тыс. руб.	2012, тыс. руб.
Дисконтированная стоимость денежного потока пессимистического	150 495,60	31 539,13	25 231,31	20 185,04	16 148,04	12 918,43	44 473,65
Дисконтированная стоимость денежного потока оптимистического	178 316,09	31 539,13	27 100,29	23 286,18	20 008,86	17 192,80	59 188,83

Источник: разработано автором на основе данных табл. 3.1, 3.2.

 

Таким образом, стоимость ЗАО КБ «Мираф-Банк», рассчитанная методом дисконтирования денежных потоков нескольких периодов в рамках доходного подхода находится в интервале от 150 495,60 тыс. руб. до 178 316,09 тыс. руб. Если считать вероятность оптимистического развития событий равной 30%, а пессимистического – 70%, итоговое значение стоимости ЗАО КБ «Мираф-Банк» определяется как средневзвешенная величина двух стоимостей:

 

Стоимость ЗАО КБ «Мираф-Банк» = 150 495,60×0,7 + 178 316,09×0,3 =             (3.1)

= 158 841,75 тысяч рублей.

 

Итак, по состоянию на 01.01.2008 года оценочная стоимость ЗАО КБ «Мираф-Банк» в случае принятия решения о продаже в качестве функционирующего предприятия более крупному российскому или международному банку составляет 158 841 750 рублей.

 

3.3. ОЦЕНКА СТОИМОСТИ КОМПАНИИ НА ОСНОВЕ АНАЛИЗА МСФО-ОТЧЕТНОСТИ

Вторым способом адаптации Financial Due Diligence к российским условиям является проведение процедуры на основе анализа отчетности, подготовленной в соответствии с международными стандартами финансовой отчетности. Данный способ является менее рискованным с точки зрения иностранного инвестора, поскольку представляет информацию в привычной для него форме, что повышает степень доверия инвестора к результатам финансового анализа и рассчитанной после него величине стоимости компании. Необходимо отметить, что на российских предприятиях, имеющих МСФО-отчетность, существует два способа ее подготовки. При первом способе, часто называемом параллельным учетом, на предприятии выстроены и параллельно функционируют две полноценные системы бухгалтерского учета, одна из которых основывается на российских стандартах, вторая – на МСФО. Как правило, российская компания, ведущая параллельный учет является достаточно крупной и осуществляет весомую долю операций за рубежом, в связи с чем, с точки зрения иностранного инвестора она будет восприниматься как транснациональная. В таком случае необходимо проведение максимально стандартизированного Financial Due Diligence, дополненного лишь объяснением специфических черт ведения бизнеса конкретной компанией, что характерно не только для Российских компаний, но и для компаний развитых стран. При использовании второго, более распространенного способа, система бухгалтерского учета основана на российских стандартах, однако периодически осуществляются корректировки, которые позволяют трансформировать российскую отчетность в соответствии с международными стандартами. Именно в данном случае и используется второй способ адаптации процедуры Financial Due Diligence к российским условиям. Именно такой способ ведения бухгалтерского учета используется ЗАО КБ «Мираф-Банк» 92.

Первым этапом такой адаптации становится непосредственно трансформация отчетности, производимая экономистом по бюджетированию и МСФО ЗАО КБ «Мираф-Банк». Необходимо заметить, что данной работе не ставится целью описания данного процесса, и все дальнейшие расчеты будут производиться на основе уже трансформированной отчетности.

3.3.1. Financial Due Diligence отчетности, подготовленной в соответствии с МСФО

Как уже отмечалось в параграфе 3.2.1., бухгалтерский баланс является первой и основной формой финансовой отчетности, поэтому анализ отчетности ЗАО КБ «Мираф-Банк», составленной в соответствии с МСФО необходимо начать с анализа активов и пассивов баланса. Данные о величине укрупненных статей консолидированного баланса по состоянию на 01.01.2007 г. и 01.01.2008 г. представлены в Прил. 19. Практически все статьи баланса демонстрируют существенную положительную динамику, в связи с этим по состоянию на 01.01.2008 г. валюта баланса увеличилась на 69,34% по сравнению с аналогичной датой предыдущего отчетного периода. Данный факт свидетельствует о расширении масштабов деятельности ЗАО КБ «Мираф-Банк» в отчетном периоде.

Анализ активов. По состоянию на 01.01.2008 величина активов увеличилась на 69,34% и составила 543 688 тыс. руб.  Наибольший удельный вес в активе баланса составляют финансовые активы, учитываемы по справедливой стоимости через прибыль и убыток.93  Данная статья составляет 37,62% (или 204 530 тыс. руб.) совокупных активов банка, по сравнению с 55,18% (или 177,163 тыс. руб.) в прошлом отчетном периоде, что свидетельствует о постепенной утрате значимости данной статьи из-за низких темпов роста – 15,45% (абсолютное увеличение данной статьи составило лишь 27 367 тыс. руб.).

На фоне снижения доли вышеотмеченной статьи баланса, серьезную положительную динамику демонстрируют две другие статьи: денежные средства и их эквиваленты и ссуды и средства, предоставленные клиентам, за вычетом резервов. Рекордную положительную динамику по итогам 2007 года показывают денежные средства и их эквиваленты, доля которых в активе увеличилась с 19,07% до 28,99%. В абсолютных показателях величина данной статьи увеличилась с 61 225 до 157 614 тыс. руб., что обусловило прирост в размере 96 389 тыс. руб., или 157,43%. Резкое увеличение доли денежных средств и их эквивалентов значительно увеличивает ликвидность активов банка, что несомненно является индикатором успешного избегания банком кризиса ликвидности, который пережили многие российские банки в конце 2007 – начале 2008 гг. Величина ссуд и средств, предоставленных клиентам 01.01.2008. составила 139 679 тыс. руб., а доля статьи увеличилась с 22,31% до 25,69%, прирост составил 68 055 тыс. руб., или 95,02%. Это свидетельствует о расширении кредитного портфеля ЗАО КБ «Банк», однако основываясь на анализе бухгалтерского баланса более подробную информацию по кредитному портфелю предоставить невозможно. Тем не менее, такая информация приводится в комментариях к МСФО-отчетности.