Использование Due Diligence в процессе оценки стоимости компании

                                (П. 12.5)

Продолжение Прил. 12

 

Средний срок погашения дебиторской задолженности указывает число дней, в течение которых счет остается неоплаченным. Данный период значительно варьируется в различных компания, поэтому при слияниях важно определить являются ли сходными политики двух компаний в отношении сбора долгов и кредита. Если они различны и покупатель планирует ввести более строгую платежную и кредитную политику, следует спрогнозировать влияние таких изменений на объем продаж компании-цели.

Вторым коэффициентом данной группы является коэффициент оборачиваемости запасов, показывающий сколько раз оборачиваются запасы в течение года и вычисляющийся по следующей формуле120:

 

                           (П. 12.6)

Себестоимость реализованной продукции берется из отчета о доходах, а средняя стоимость запасов вычисляется как среднеарифметическая их стоимость из балансовых отчетов нескольких последних кварталов (реже месяцев), что значительно снижает влияние сезонных колебаний на уровень запасов. Адекватность показателя оборачиваемости запасов сильно зависит от отраслевых норм. Так для розничного продовольственного магазина нормальным может считаться коэффициент равный тридцати, в то время как для авиастроительной компании вполне приемлем коэффициент равный единице.

Еще один коэффициент данной группы – оборачиваемость основных средств. Данный коэффициент отражает степень, в которой компания использует свои основные средства для реализации продукции и вычисляется следующим образом121:

 

                    (П. 12.7)

Данный коэффициент важен для покупателя, задумывающегося над приобретением капиталоемкой компании. Однако необходимо понимать, что оборачиваемость основных средств основана на исторической стоимости активов. В связи с тем, компании приобретшие свои активы недавно, могут иметь низкую оборачиваемость основных средств. Другим фактором, оказывающим влияние на оборачиваемость основных средств, является амортизационная политика компании и использование арендуемых активов.

Аналогом вышеуказанного показателя для предприятий, не имеющих дорогостоящих основных средств, является показатель оборачиваемости совокупных активов, показывающий насколько эффективно компания использует свои ресурсы. Для расчета данного показателя в формуле 10.7 стоимость основных средств меняется на стоимость совокупных активов компании.

Группа коэффициентов финансовой зависимости стала чрезвычайно важным инструментом Financial Due Diligence c развитием долгового финансирования сделок слияния и поглощения. Коэффициенты финансовой зависимости, или долга, указывают размер финансового рычага, те есть отношения заемных средств к ее собственному капиталу (financial leverage).

Продолжение Прил. 12

 

Одним из наиболее часто используемых коэффициентов финансового рычага является отношение заемного капитала к собственному (debt-equity ratio). При расчете привилегированные акции, как правило, добавляются к долгосрочному заемному капиталу, поскольку выплаты по ним являются до некоторой степени фиксированными.

Данный коэффициент рассчитывается следующим образом122:

 

                                  (П. 12.8)

Необходимо заметить, что рассуждать о нормальном уровне данного показателя нужно предварительно проанализировав денежные потоки компании. Так, компания со стабильным денежным потоком может более предсказуемо справляться с высокими уровнями долга.

Схожим коэффициентом является коэффициент долговой нагрузки (debt ratio), указывающий на способность компании обслуживать свои долговые обязательства и рассчитывающийся по формуле123:

 

                                       (П. 12.9)

Еще одним показателем, характеризующим уровень финансового рычага используемого компанией является отношение заемного капитала к общей капитализации активов124:

 

     (П. 12.10)

В дополнение к описанным коэффициентам финансового рычага часто используются коэффициенты покрытия, измеряющие способность компании осуществлять процентные платежи и иные фиксированные выплаты. Такими коэффициентами являются коэффициент обеспеченности процентов по кредиту (times interest earned ratio) и коэффициент покрытия фиксированных платежей (fixed charge coverage ratio). Эти коэффициенты вычисляются следующим образом125:

 

                                         (П. 12.11)

 

                   (П. 12.12)

Продолжение Прил. 12

 

Первый коэффициент особенно важен для кредиторов, поскольку он показывает насколько может уменьшиться операционная прибыль, чтобы компания при этом по-прежнему была в состоянии выполнять свои обязательства по долгам. В принципе значение коэффициента между тремя и пятью считается хорошим, однако компаниям в нестабильных циклических отраслях могут потребоваться более высокие коэффициенты. Второй коэффициент используется, когда помимо процентов существуют другие крупные фиксированные платежи.

Последней из вышеназванных групп коэффициентов являются коэффициенты рентабельности, позволяющие компании измерить прибыль относительно объема продаж. Целью поглощения в большинстве случаев является получение прибыли. Покупатели, нацеленные на прибыль, инвестируют определенный капитал с целью получения права на ожидаемый будущий поток прибылей. Сравнение рентабельности компании-цели с рентабельностью ее конкурентов и других компаний позволяет покупателю выбрать наиболее прибыльный вариант осуществления поглощения. Наиболее распространенные коэффициенты рентабельности рассчитываются следующим образом126:

 

        (П. 12.13)

 

                                            (П. 12.14)

 

                              (П. 12.15)

Валовая рентабельность показывает в процентном выражении, сколько выручки остается после учета платежей, связанных с производством и реализацией продукции. Операционная рентабельность измеряет, сколько средств остается после учета операционных расходов, в которые включаются управленческие, коммерческие и общие расходы организации, а также амортизация. Данный показатель наилучшим образом отражает эффективность менеджмента компании. Чистая рентабельность является мерой прибыльности компании после учета финансовых и налоговых обязательств перед государством. Анализируя данные показатели необходимо руководствоваться главным образом тенденцией их изменения, а не единовременным значением.

В дополнение к трем  вышеуказанным коэффициентам  в рамках Financial Due Diligence  могут применяться также коэффициенты рентабельности инвестированного и собственного капитала.

Коэффициент рентабельности инвестированного капитала (return on investment) иногда также называется коэффициентом рентабельности совокупных активов (total assets ratio). Этот коэффициент измеряет, насколько эффективно руководство может генерировать прибыль после налогообложения, используя имеющиеся у компании активы. Формула расчета коэффициента следующая127:

 

                             (П. 12.16)

Окончание Прил. 12

 

Данный коэффициент имеет существенный недостаток, поскольку расчет производится на основе балансовой стоимости активов. Его использование эффективно лишь в ситуации, когда все активы компании отражены в балансе по их рыночной стоимости или, по крайней мере, когда эта стоимость может быть достоверно подсчитана экспертным путем.

Расчет коэффициента рентабельности собственного капитала осуществляется следующим образом128:

 

                               (П. 12.15)

 

Этот коэффициент обычно рассчитывается при включении в знаменатель и привилегированных и обыкновенных акций. Он является мерой прибыли, зарабатываемой владельцами компании. Проблема несогласованности балансовой и рыночной стоимости собственного капитала существенно ограничивает аналитические возможности данного коэффициента. Одним из способов решения этой проблемы, как и с предыдущим коэффициентом, является использование для расчета рыночной стоимости собственного капитала. Рентабельность собственного капитала сильно зависит от величины финансового рычага. Так, если компания существенно повысила уровень долга путем заимствования с целью покупки активов, производящих доход, это может увеличить прибыль после налогообложения, при постоянном уровне собственного капитала. В данном случае повышение рентабельности собственного капитала сопровождается ростом уровня риска при увеличении финансового рычага. Оправданность же таких мер должна быть дополнительно проанализирована специалистом.

 

ПРИЛОЖЕНИЕ 13

Перечень информационной документации необходимой для проведения Due Diligence

 

Ниже приводится примерный перечень документов и источников информации, которые должны быть подготовлены на предприятии перед проведением процедуры DD, и в случае необходимости немедленно предоставлены экспертам, осуществляющим проверку.

Организационно-правовые документы:

• Уставные и регистрационные документы с учетом изменений и дополнений.
• Реестр акционеров, информация об операциях с акциями эмитента и касательно дальнейших действий с акционерным капиталом.
• Информация об акциях дочерних и аффилированных компаний.

Документация о судебных и арбитражных разбирательствах:

• Иски, возбужденные против компании и по инициативе компании.
• Корреспонденция касательно указанных исков.
• Судебные документы.
• Документы о лишении (потере) прав.
• Инкассовые поручения, полученные антидемпинговые письма.
• Документы, относящиеся к процедуре банкротства.

Документы, подтверждающие права собственности:

• Перечни и описания объектов недвижимости, оборудования и другого имущества, а также документы, подтверждающие стоимость, права собственности или распоряжения.
• Закладные или счета касательно оборудования или материальных запасов (сырье, материалы, заготовки и готовая продукция).
• Перечень и документы, подтверждающие права владения или распоряжения, а также описание зарегистрированных патентов, торговых марок и промышленных образцов.
• Перечень и описание материальных запасов, имущества и складских запасов (тип, единицы измерения и место хранения).

Лицензии и разрешения:

• Лицензии и разрешения местных, региональных и федеральных властей на размещение или ведение данного вида деятельности.
• Сертификаты и лицензии на соответствие требованиям здравоохранения и безопасности, а также на соответствие экологическим требованиям.
• Корреспонденция с государственными органами, контролирующими деятельность предприятия.

Контракты:

• Лицензионные, патентные, агентские, дистрибьюторские, торговые и другие соглашения.
• Договоры на поставку, на покупку/продажу активов, подряд, на оказание консультационных услуг и другие действующие соглашения.

Продолжение Прил. 13

Документация по долговым обязательствам:

• Кредитные соглашения, обязательства (векселя), выпущенные или полученные компанией, гарантии (компании и персонала).
• Заявления или другие документы, уведомляющие о невыполнении обязательств.
• Устные договоренности касательно дальнейших действий с активами.

Документация о ценных бумагах:

• Разрешения на выпуск ценных бумаг и на их регистрацию.
• Регистрационные документы, информация о размещении, документы, проспекты эмиссии.
• Переписка с Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг.
• Список владельцев акций, опционов и варрантов, включая дату покупки, цену и количество ценных бумаг.
• История финансирования, включая количество акций, цены, привлеченные суммы, даты.

Налоговая документация:

• Отчеты о выплате местных, региональных и федеральных налогов.
• Корреспонденция касательно вопросов налогообложения.
• Уровень и порядок налогообложения.

Историческая и прогнозируемая финансовая информация:

• Финансовые отчеты за последние три-пять лет, поквартально.
• Аудиторские отчеты и корреспонденция.
• Отчет об операциях по всем банковским счетам за шесть месяцев.
• Первичная финансовая информация (бухгалтерские книги и счета), включая информацию в автоматизированных системах бухгалтерского учета.
• План бухгалтерских счетов.
• Лист поставщиков и дилеров компании с характеристикой кредиторских и дебиторских задолженностей, а также отсроченных платежей.
• Распределение продаж по 10 лучшим клиентам на протяжении последних 5 лет.
• Распределение продаж по ассортименту продукции, включая информацию о ценах 
  и объеме.
• Распределение эксплуатационных расходов по ассортименту продукции.
• Резюме основной учетной политики.
• Бюджет и маркетинговый план, по крайней мере, на один год.
• Финансовые прогнозы, по крайней мере, на один год.
• Сводка существенных исторических и планируемых капитальных затрат.
• Все письма в адрес менеджмента от аудиторов (если они имеются) плюс ответы 
  менеджмента (если таковые есть).
• Анализ старения дебиторской задолженности и опыт безнадежных долгов.

Информация о продуктах и услугах:

• Описание продуктов и услуг.
• Описание бизнес-модели, политики ценообразования, прогнозов объема производства.
• Данные о текущей доле рынка.
• Список главных поставщиков.

Окончание Прил. 13

Информация о продажах и маркетинге:

• Описание продаж и дистрибуции по ассортименту продукции.
• Статистика производительности и планы продаж для каждого отдела или линии 
  продукции.
• Рекламный план и бюджет.
• Текущие маркетинговые материалы и типовые рекламные объявления.
• Статистика веб-сайтов.

Технологическая информация:

• Описание технологических процессов.
• Обзор процесса расходов, в том числе исторических и планируемых.
• Список или описание находящихся в собственности патентов, лицензий, авторских прав, торговых марок.
• Описание лицензированной технологии от третьих сторон