Ефективність функціонування монетарної політики в Україні

Враховуючи короткострокові  заходи грошово-кредитної політики, необхідно також визначити основну  ціль монетарної політики в довгостроковій перспективі. Відповідно до Основних засадах грошово-кредитної політики на кілька останніх років такою ціллю являється перехід до режиму інфляційного таргетування.

Нині дедалі більша кількість  країн стикаючись із проблемами використання режимів монетарного або курсового таргетування, переходять до інфляційного таргетування.

Багато джерел дають  різні визначення системи інфляційного таргетування. Узагальнивши їх, можна сказати, що інфляційне таргетування — це концептуальна система монетарного устрою, яка характеризується публічним     проголошенням офіційної кількісної цілі щодо інфляції (або інтервалу) на середньострокову перспективу (на період або кілька періодів, через які дія основного інструменту монетарної політики — відсоткової ставки — набуває найбільшого впливу на інфляцію) та чітким розумінням і впевненістю в тому, що низька і стабільна інфляція є основною ціню монетарної політики у довгостроковому періоді [77;78].

Серед інших найважливіших  рис інфляційного таргетування —  рішучі зусилля, спрямовані на налагодження комунікації з громадськістю  щодо планів та цілей монетарної політики, а почасти — і щодо механізмів, які дають змогу центральному банку досягати задекларованої мети.

Такий режим першою застосувала  Нова Зеландія. Після неї — певна  кількість економічно розвинених країн. Серед них — Австралія і  Канада, Фінляндія й Іспанія, Швеція і Великобританія, також слід виділити Чехію, Польщу та Угорщину.

Серед головних економічних  мотивів слід зазначити такі [77]:

• інфляція є змінною, на яку може впливати монетарна політика у довгостроковому періоді:
• високим рівень інфляції — руйнівний, тож підтримка низького та стабільного її рівня необхідна для досягнення інших цілей макроекономічної політики — суттєвого зростання, низького безробіття, раціонального розподілу реальних доходів;
• цінова стабільність є "номінальним якорем" монетарної політики (інфляційні очікування населення та бізнесу, невизначеність і волатильність інфляції).

За інфляційного таргетування рівень інфляції, що таргетується виступає у ролі монетарного якоря, тому і  монетарна, і фіскальна політика спрямовані на досягнення цієї цілі. Основною перевагою режиму, про який ідеться, є те, що на його ефективність не впливає стабільна залежність рівня інфляції від зміни грошових агрегатів (як це спостерігається за режиму монетарного таргетування}, а також не впливають і проблеми, пов'язані із фіксацією курсу. На відміну від таргетування обмінного курсу, монетарна політика за інфляційного таргетування фокусується більшою мірою на внутрішньому розвитку економіки.

Добре розвинута система  інфляційного таргетування передбачає застосування значно ширшого спектра акцій та дій, аніж тільки встановлення інфляційної цілі.

По-перше, уряду спільно  із центральним банком необхідне публічне (як правило, закріплене законодавчо) проголошення стратегії середньострокової цінової стабільності та проміжної цілі щодо  інфляції.

По-друге, передбачається інституціональне зобов'язання (закон  про цінову стабільність) у формі  правил та процедур, за якими чає  діяти центральний банк, а також — повна незалежність у сфері застосування інструментів монетарної політики.

По-третє, необхідна чітка  стратегічна визначеність щодо того, як саме монетарна політика шляхом зміни відсоткової ставки може доводити рівень інфляції до рівня цільового показника.

По-четверте, потрібна чітка  і комплексна система комунікацій центрального банку з усіма макроекономічними агентами для підтримання довіри до монетарної політики та власне його репутації з метою утримання інфляційних очікувань на низькому рівні.

По-п'яте, має посилюватися підзвітність центрального банку.

По-шосте, необхідне створення досконалої системи економічного аналізу та прогнозування з метою прийняття рішень у сфері монетарної політики. Інфляційне таргетування як і таргетування обмінного курсу, має суттєву перевагу перед таргетуванням монетарних агрегатів, адже воно більш прозоре та зрозуміле громадськості. Концепція попиту на гроші і, наприклад, роз'яснення змін у монетарній політиці, які відбуваються внаслідок зміни швидкості обертання грошового агрегату, як правило, незрозумілі широкому загалу і викликають недовіру до монетарної політики центрального банку. Співвідношення змін у монетарних агрегатах та інфляції є дуже нестабільним не лише в країнах, що розвиваються, та в перехідних економіках, а навіть у таких стабільних і розвинутих економіках, як Швейцарія, яка тривалий час використовувала монетарне таргетування, але зрештою перейшла до інфляційного.

Незважаючи на те, то за загальноприйнятою термінологією ціль, про яку йдеться, називається "ціновою стабільністю", на практиці всі країни з інфляційним таргетуванням у центрі уваги тримають передусім рівень інфляції, а не рівень цін. До того ж середнє значення вибраної ними цілі як правило, значно вище нуля. Такий вибір обумовляться занепокоєнням, що дуже низька близька до нуля інфляція може справити негативний вплив на економічну активність. Може звужуватись і можливість підтримувати економічну активність шляхом зміни відсоткової ставки. Існує також значна ймовірність дефляції, яка теж є витратною  для економіки й асоціюється із рецесією чи навіть стагнаціїю [78].

Результати монетарної політики країн із інфляційним таргетуванням  за 16 років застосування режиму інфляційного таргетування видаються доволі успішними. У цих країнах відчутно знизилися  рівні інфляції, ЇЇ динаміка набула більшої стабільності [78]. Істотно зменшилися рівні інфляційних очікувань та економічної невизначеності, що суттєво впливає  на поліпшення інвестиційного клімату і сприяє стабілізації економічного зростання. Крім того, у країнах, які запровадили інфляційне таргетування, починаючи з високих стартових рівнів інфляції, після періоду дезінфляції інфляція практично не зростала навіть піл час циклічних бумів у розвитку економіки.

Побоювання щодо запровадження  режиму інфляційного таргетування переважно пов'язані з тим, що це, як вважають, може призвести до гальмування економічного зростання та підвищення рівня безробіття. Однак досвід усіх країн, які запроваджували цей режим, починаючи з високих рівнів інфляції, засвідчує, що після досягнення стабільно низького цільового рівня  ВВП зростав навіть вищими темпами,  ніж до початку періоду дезінфляції.

Враховуючи, що НБУ в  перспективі орієнтується на перехід  до монетарного режиму, який ґрунтується на ціновій стабільності, для втілення намічених планів слід ретельно вивчити досвід реалізації монетарної політики та функціонування трансмісійних механізмів у країнах, котрі успішно запровадили режим інфляційного таргетування, наприклад Чехії, Польщі, Угорщини, Словаччини. Вивчення досвіду цих країн потрібне не для сліпого копіювання, а з метою визначення можливості його використання для підвищення ефективності дії монетарного трансмісійного механізму та грошово-кредитної політики в Україні з урахуванням вітчизняних особливостей економічного розвитку.

Чехія — перша країна з перехідною економікою, яка запровадила інфляційне таргетування. Специфічними рисами чеської економіки на момент запровадження таргетування інфляції були значна відкритість економіки, що робило її потенційно вразливішою до екзогенних шоків, і перехідний стан економіки, який характеризувався нестабільністю розвитку та високим рівнем державного регулювання цін [79].

До переходу в режим  таргетування інфляції Національний банк Чехії здійснював монетарне таргетування у режимі фіксованого валютного  курсу. Протягом 1991 — 1993 pp. центральний банк дотримувався режиму фіксованого курсу крони, який прив'язувався до кошика з п'яти валют, а з 1993 року — до бівалютного кошика: німецької марки (65%) та американського долара (35%).

У 1995 році було прийнято політичне рішення про скасування обмежень на рух капіталу та лібералізацію міжнародних фінансових потоків, що мало негативні наслідки для економіки Чехії. До країни почали надходити значні обсяги іноземного капіталу у вигляді прямих і портфельних інвестицій, потреби в яких Чехія не мала. З метою забезпечення курсової стабільності крони в умовах режиму фіксованого курсоутворення центральний банк Чехії купував валюту, нарощуючи таким чином грошову масу через валютний канал, який був на той час головним каналом монетарного трансмісійного механізму країни. Інші інструменти, зокрема нормативи обов’язкового резервування, депозитні операції (випуск облігацій центрального банку), спрямовувалися на стерилізацію надлишкової ліквідності, спричинену припливом у країну іноземного капіталу. Проте ефективність цих дій, а також низки адміністративних заходів була низькою.

Для поновлення контролю над монетарними процесами, внутрішнім попитом і поточним рахунком, дефіцит якого в 1996 році сягнув 8% від ВВП Національному банку Чехії довелося неодноразово розширювати межі валютного коридору та піднімати всі основні офіційні відсоткові ставки. Проте в короткостроковій перспективі рестрикиійна політика центрального банку Чехії негативно вплинула на рахунок поточних операцій, оскільки вони сприяли ревальвації валютного курсу в межах коридору. Крім того, неефективність цих заходів великою мірою була зумовлена неузгодженістю монетарної і фіскальної політики. Остання на час проведення рестрикційної грошово-кредитної політики центрального банку була м'якою [79].

Врешті-решт, Національний банк Чехії був змушений в грудня 1997 року відмовитися від режиму фіксованого  валютного курсу і запровадити режим регульованого плавання курсу чеської крони у поєднанні з таргетуванням інфляції. Особливістю валютної політики в рамках нового режиму таргетування інфляції було те, що до 2003 року Національний банк Чехії продовжував регулювати курс крони, здійснюючи валютні інтервенції. Проте якщо в 1997 році вони проводилися для підтримки курсу крони в межах 17—19,5 крони за німецьку марку, то протягом 1998—2002 pp. — для запобігання надмірній девальвації курсу національної валюти шляхом продажу крони на валютному ринку. Із 2003 року центральний банк Чехії валюті інтервенції не проводить.

Зміни в монетарній політиці Національного банку спричинили зміни у структурі трансмісійного механізму, головним каналом якого нині є процентний, а основним інструментом впливу на грошово-кредитний ринок — відсоткові ставки.

У Польщі протягом останніх 15 років  відбулися значні зміни в монетарній політиці, яка пройшла шлях від різних форм штучної підтримки курсу злотого до його вільного плавання у поєднанні з режимом прямого інфляційного таргетування, запровадженого з 1998 р [80].

Зауважимо, що до 1998 року стратегія монетарної політики Національного банку Польщі ґрунтувалася на контролюванні обмінного курсу та пропозиції грошей. Фактично пропозицій грошей як офіційна проміжна ціль у 1992—1999 pp. залишалася поза контролем центрального банку і могла відхилятися від цільового значення на величину до 60%. За цей період у чинниках зростання грошової пропозиції відбулися структурні зрушення: якщо в 1992—1994 pp. зростання грошової пропозиції зумовлювалося насамперед дефіцитом державного бюджету, то в 1993 році головну роль у пропозиції грошей відігравали чисті іноземні активи, а протягом 1996—1999 pp. — чисті кредити нефінансовому сектору. Так, швидке зростання чистих іноземних активів у 1993—1995 pp. було пов'язане з профіцитом поточного рахунку, а також із зовнішньою торгівлею і туризмом та масивним припливом капіталу у формі іноземних прямих і портфельних інвестицій. Приплив іноземного капіталу в поєднанні з режимом фіксованого курсу спричинив надлишкову ліквідність банківського сектору, яка з 1994 року стала основним чинником зниження ефективності монетарної політики Національного банку Польщі через зменшення чутливості банків до його рестрикційної політики [80].

У цей період центральний  банк проводив широкомасштабні стерилізаційні операції на відкритому ринку, які поєднувалися з політикою зростання офіційних відсоткових ставок. Ці заходи стимулювали надходження в країну іноземного капіталу, що відповідно спонукало до подальших стерилізаційних операцій Національного банку Польщі у зростаючих обсягах.

Жорстка монетарна політика в 1997 році мало допомогла в обмеженні зростання пропозиції грошей, яка перевищила цільове значення майже на 40%, значною мірою через високу динаміку кредитування домогосподарств і підприємств. Оскільки банки не реагували на рестрикційну монетарну політику, Національний банк Польщі вдався й до безпрецедентних заходів. Зокрема, у вересні 1997 року він почав приймати 6-9-місячні депозити безпосередньо від суб'єктів економіки під відсоткові ставки, вищі за ринкові. Метою цієї операції було зниження темпів нарощування споживчого кредитування та стимулювання населення до заощаджень, що маю скоротити внутрішній попит.

У жовтні 1997 року Національний банк Польщі прийняв "Середньострокову стратегію монетарної політики" і затвердив режим прямого таргетування інфляції як офіційну стратегію монетарної політики. Зауважимо, що Польща перейшла до таргетування інфляції за режиму валютного коридору. У січні 1998 року відбулася зміна валютного паритету, який налічував п'ять валют, на бівалютний — євро (55%) та долар (45%). Із липня 1998 року Національний банк припинив прямі інтервенції на валютному ринку, а з липня 1999 року — й непрямі. Попри те, що плаваючий обмінний курс офіційно встановлено у квітні 2000 року, центральний банк Польщі впродовж 1998—2000 pp. фактично не втручався у діяльність валютного ринку. Ще до прийняття рішення щодо вільного плавання злотого центральний банк неодноразово розширював коридор обмінного курсу національної валюти [81].

Послаблення контролю  за валютним курсом супроводжувалося посиленням ролі офіційних відсоткових ставок як інструменту монетарної політики. У монетарному трансмісійному механізмі Польщі, як і в інших країнах із плаваючим обмінним курсом, основним інструментом грошово-кредитної політики стали офіційні ставки центрального банку. Це відобразилося в моделі монетарного трансмісійного механізму Польщі, за допомогою якої досліджується вплив внутрішньої відсоткової ставки на інфляцію в країні.

Загалом у забезпеченні дієвості монетарного трансмісійного механізму щодо досягнення цілей грошово-кредитної політики Національного банку Польщі велику роль відіграють її інструменти. До переходу до таргетування інфляції центральний банк напрацював ринковий інструментарій грошово-кредитної політики, який нині дає змогу ефективно керувати короткостроковими ринковими ставками на міжбанківському ринку. Національний банк регулює їх переважно через операції на відкритому ринку, а також шляхом випуску цінних паперів власного боргу.