Операцii банкiв Украiни на валютному ринку

Рис.2.5 Динаміка показників доларизації економіки України

Досить  швидке зміцнення курсу гривні на фоні дворічної його стабілізації викликало неоднозначну реакцію у фахівців. Політика курсоутворення Національного банку України отримала і позитивні і негативні відгуки з боку фахівців-фінансистів і експертів. З позиції керівництва Національного банку України та уряду зміцнення курсу гривні це об`єктивний процес, якого неможливо уникнути, оскільки спочатку року спостерігався великий приплив іноземного капіталу в Україну.

Також дуже поширена думка, що ревальвація курсу  гривні стане сильним антиінфляційним  заходом, спроможним зберегти показник інфляції у межах 9,8%, що заплановано урядом. Але із цього приводу думки експертів суттєво різняться. З одного боку зміцнення курсу гривні обов’язково зіграє свою стабілізаційну роль у боротьбі з інфляцією, оскільки здешевить імпорт енергоносіїв та інших напівфабрикатів та сировини, які використовують підприємства у виробництві продукції для внутрішнього ринку. З іншого боку зміцнення курсу гривні як інструмент боротьби з інфляцією може призвести до негативних наслідків як для цінової динаміки, так і вплинути на приплив довгострокових інвестицій.

Ревальвація національної валюти на 10% спричиняє  зниження інфляції на 2%, але це справедливо лише для ринкової економіки. А в українській перехідній економіці може призвести до дестабілізації на валютному ринку, оскільки між зміцненням валютного курсу національних грошей та ціноутворенням немає прямого зв`язку. Аби довести це, звернемося до досліджень вчених, які намагалися вивчити і визначити ступінь зв`язку між валютним курсом і цінами, а також виявити чинники, що пояснюють цей зв`язок [64].

Так, наприкінці 1960-х - на початку 1970-х років дуже популярною була концепція єдиної ціни (для окремих товарів) або паритету купівельної спроможності (для рівня цін). За цією теорією в умовах відсутності арбітражу (з урахуванням трансакційних і транспортних витрат, а також торгових бар`єрів) однакові товари у різних країнах повинні продаватися за однією і тією ж ціною з урахуванням обмінного курсу.

Ця теорія стверджувала: ціни на внутрішньому ринку (при заданих цінах на зовнішньому ринку) повинні реагувати на зміни обмінного курсу у відношенні один до одного. При цьому не враховувалися такі важливі моменти. Товари вироблені у різних країнах, можуть значно відрізнятися за якістю. Зазначене співвідношення має місце лише для товарів, які безпосередньо можна обмінювати на міжнародному ринку або які відчувають ціновий тиск з боку міжнародної конкуренції, тобто з боку імпорту або його замовників. Проте це зовсім не обов’язково, наприклад, для послуг. Дана концепція спирається на передбачення, що світові ринки інтегровані та конкурентні. Проте це часто суперечило емпіричним дослідженням, тому в більшості випадків розглядувана теорія не знаходила підтвердження.

Детальніше  вплив валютного курсу на інфляцію розглядається в теорії, яка отримала назву „перенесення змін курсу на ціни товарів", або просто ефект переносу. У вихідній позиції цієї теорії передбачалося, що для імпортних товарів виконується закон єдиної ціни, тому ефект переносу повинен бути повним. Але і ця гіпотеза не підтвердилася на практиці. Пояснення знаходили в тому, що значна частина ціни товару включає послуги маркетингу. Тому коливання обмінного курсу впливають лише на невелику частину загальної ціни імпортних товарів.

Окрема  увага у вивченні ефекту переносу приділяється наявності асиметрії в реакції цін на валютний шок. Ціни можуть суттєво реагувати на зростання курсу іноземної валюти або реагувати слабо, чи зовсім не змінюватись, коли він знижується, оскільки підприємства не схильні знижувати ціни. Якщо метою підприємства-імпортера є підтримка своєї ринкової частки, то воно може залишати ціни постійними при зростанні вартості іноземної валюти. В цьому випадку коливання курсу будуть нейтралізовані змінами прибутку і ніяк не означаться на цінах.

Ступінь впливу курсу на ціни може залежати від  інфляційних очікувань. Якщо монетарні органи суворо дотримуються запланованої мети щодо зниження інфляції, ефект переносу проявлятимуться меншою мірою. Це підтверджується тим, що ефект переносу відображає очікування економічних агентів відносно впливу монетарних і валютних шоків на поточні і майбутні витрати, оскільки контракти укладаються як мінімум на рік на перед. Якщо монетарні органи чітко дотримуються визначеної мети, рівень довіри до центрального банку зростає. У зв`язку з цим поведінка підприємств у сфері формування цін змінюється, і вони не обов’язково перекладатимуть витрати, що зросли, на ціни. Тому в умовах низької інфляції ефект переносу буде меншим, оскільки спроможність центрального банку утримувати ціни на певному рівні вища.

Зіставлення динаміки курсових змін при девальвації курсу гривні у 1998-1999 рр. І його ревальвації протягом 2005 року підтверджує, що ціни в Україні суттєво реагували на знецінення гривні і практично зовсім не реагували на його зміцнення. Таким чином не підтвердилася теза, що ревальвація курсу гривні є ефективним методом боротьби з інфляцією. Динаміка показника інфляції свідчить: після серпневої стабілізації інфляція з вересня знову почала зростати, але нижчими темпами, ніж у першому кварталі 2005 року. Така тенденція спостерігається і на початку 2007 року.

Разом із тим, не можна заперечувати, що процес ревальвації  курсу гривні має об`єктивні підстави.

По-перше, за останні п`ять років у вітчизняному реальному секторі відбулися  суттєві якісні зміни, тоді як співвідношення вартості національної та іноземної валют практично не змінилося, що спричинялося до поступового посилення тиску ринкових чинників на курс гривні.

По-друге, з  початку 2007 і до кінця 2008 року в Україні спостерігалося зростання обсягів валютних надходжень у вигляді портфельних інвестицій. Так, за інформацією Національного банку України, лише у січні-лютому 2006 року обсяги купівлі нерезидентами держоблігацій зросли до 414 млн. із 3 млн. доларів США за аналогічний період 2004 року. Це також спричинило значний тиск на курсоутворення гривні.

По-третє, за перші 2 місяці минулого року значно зросли обсяги валютних надходжень від українського експорту - до 7100 млн. з 5500 та 6400 млрд доларів США за січень - лютий 2004 та 2005 року відповідно. Це, в сою чергу, призвело до істотного збільшення купівлі валюти Національним банком на міжбанківському валютному ринку. Лише за перші три місяці 2005 року позитивне сальдо інтервенцій Національного банку України становило 3100 млн дол. США порівняно з 913 млн дол США за аналогічний період 2004. На кінець 2006 року цей показник зріс до 3217 млн. дол. США.

Збільшення  обсягів купівлі валюти Національним банком України на внутрішньому ринку (Рис 2.6) поряд з іншими чинниками (такими, як підвищення соціальних виплат населенню) стимулювало прискорення темпів інфляції у першому кварталі 2005 року. Аби зменшити роль валютного каналу трансмісії грошей, Національний банк відмінив обов’язковий продаж валюти на ринку. Але це суттєво не вплинуло на функціонування ринку, оскільки н було внесено певних корективів у саму систему, яка існувала на той час.

Рис.2.6 Динаміка обсягів міжбанківського валютного ринку та валютних резервів НБУ у 2008 році

Механізм  роботи міжбанківського валютного  ринку післю фінансової кризи 1998-1999 рр. Зазнав певних змін. Істотне зменшення валютних резервів у 1999 р. змусило поновити обов’язковий продаж валюти на ринку від експортних надходжень, а купувати цю валюту міг лише Національний банк України. Крім того, проведення операцій на біржовому ринку було припинено з тим, щоб міг функціонувати лише один сегмент валютного ринку.

Аби уникнути спекуляцій, банкам дозволили виходити на міжбанківський ринок лише з нетто-продажем або нетто-купівлею валюти; продавати і купувати валюту водночас їм заборонялося. Таким чином, Національний банк став головним суб`єктом і оператором ринку. Із часом завдяки цьому механізму почали швидко зростати валютні резерви Національного банку, стабілізувався курс гривні, що позитивно вплинуло на макроекономічний розвиток держави.

Цей механізм досить ефективно працював до початку 2005 року. Проте постійна присутність Національного банку України на ринку мала і негативні наслідки. Такі як деформація валютного каналу грошової трансмісії порівняно з іншими і надмірна пропозиція грошей в обігу, яка збіглася з прискоренням темпів інфляції, спровокованими соціальними виплатами і структурними змінами в економіці. У зв`язку з цим Національний банк був змушений внести певні корективи в роботу ринку. Ці корективи діють і на початок 2007 року.

За логікою, відмінивши обов’язковий продаж валюти, Національний банк України  повинен був скоротити свою участь на ринку і дозволити банкам здійснювати  двосторонні операції. Оскільки питання дозволу здійснення банками двосторонніх операцій ще не було відпрацьовано, Національний банк прийняв рішення не брати участі в торгах. Спочатку це призвело до незначної девальвації, а потім до стрімкого зміцнення курсу гривні, що викликало негативну реакцію у експертів ринку.

Щоб стабілізувати ситуацію в системі  курсоутворення гривні, Національний банк повернувся на ринок і здійснював свої інтервенції, але вже у меншому обсязі, оскільки надходження валюти від портфельних інвесторів було обмежено. З огляду на досить великий попит на держоблігації, Міністерство фінансів України суттєво скоротив дохідність на них - із 9 - 12% на початку до 5 - 8% наприкінці 2006 року. Крім того, Національний банк України і Мінфін внесли певні обмеження на купівлю ОВДП нерезидентами, заборонивши купівлю облігацій із терміном обігу менше одного року.

Таким чином, надходження від спекулятивного капіталу на ринок державних облігацій  України дещо скоротився. При цьому також скоротилися обсяги надходження валюти від експорту продукції, оскільки зміцнення курсу гривні разом із зниженням імпортних митних тарифів, а також погіршення кон`юнктури на зовнішніх ринках металлопродукції призвели до скорочення темпів експорту.

Так, за січень - травень 2008 року сальдо зовнішньої торгівлі товарами було позитивним і становило 794.6 млн дол. США, скоротившись практично у 2,6 рази порівняно із 2.089 млрд. дол. США за аналогічний період 2007 року. Проте вже за січень - вересень 2008 року товарне сальдо стало від`ємним і становило мінус 232 млн дол. США. Загалом за 10 місяців 2008 року кумулютивне негативне сальдо зросло до 382 млн. дол. США. Виникненню негативного сальдо торгівельного балансу сприяло зниження темпів експорту і зростання темпів імпорту. Так, за січень - жовтень 2007 року експорт товарів зріс на 8,2%, а імпорт - на 22,03%, за 2006 рік експорт товарів збільшився до 8,8%, імпорт зріс до 22,12%.

Це дало змогу Національному  банку України фактично не брати  участі у торгівлі валютою, а виходити на ринок тільки у разі необхідності підтримати курс або у разі виникнення суттєвого дисбалансу в попиті і  пропозиції валюти. Сальдо інтервенцій Національного банку України з 1498 млн. дол. США у березні скоротилася до мінус 42,5 млн. дол. США у жовтні 2007 року. Лише у листопаді воно зросло до 4537,5 млн. дол. США у зв`язку з купівлею валюти від продажу акцій ”Криворіжсталі", але на кінець 2008 року цей показник повернувся до попереднього значення (Рис 2.7).

Із травня обсяги валютного ринку  дещо знизилися, а потім зросли, але  не суттєво.

Завдяки скороченню пропозиції грошей через валютний ринок підвищилася  ефективність такого інструменту грошово-кредитної політики, як рефінансування банків, що, в свою чергу, мало підвищити дієвість процентної політики Національного банку України. В січні 2005 року обсяги рефінансування банків становило всього 65,3 млн. грн., а в листопаді - зросли до 8232 млн. грн. При цьому на кінець року скоротилася надлишкова ліквідність банків.

Рис.2.5 Динаміка обсягу рефінансування банків у валюті за січень - листопад 2008 року

Таким чином, ревальвація курсу  гривні та лібералізація валютних відносин спричинили певні позитивні зміни у збалансуванні грошового і валютного ринків, а також їх функціонуванні. Але вона не стала стимулом для зниження рівня доларизації економіки України, хоча теоретично знецінення долара мало призвести до втрати довіри до нього як засобу нагромадження.

Найпоширеніша оцінка рівня доларизації  - введений МВФ індекс, який дорівнює відношенню депозитів у іноземній валюті до грошової маси М2. Незважаючи на критику цього методу оцінки рівня доларизації, він є адекватним віддзеркаленням рівня доларизації депозитів.

Стосовно доларизації готівкового  ринку, то цей показник доволі важко  оцінити за браком відповідної статистичної інформації, тому в розрахунках використовувалась  інформація щодо купівлі-продажу валюти населенням.

Сьогодні Україна належить до країн з ”помірним рівнем доларизації економіки" (за класифікацією МВФ, помірний рівень доларизації такий, що становить менше 30%), оскільки починаючи з 2001 року в державі спостерігалася позитивна динаміка до його зниження. Нажаль ця тенденція не отримала подальшого розвитку, і вже 2003 року почався зворотний процес - зростання рівня доларизації економіки. Аналізуючи динаміку депозитів у іноземній валюті за 2001-2008 рр., зазначимо, що знецінення долара протягом трьох останніх років не спричинило зниження рівня доларизації української економіки, а навпаки - стимулювало його зростання (Рис.2.8).

Рис.2.8 Динаміка депозитів юридичних та фізичних осіб в іноземній валюті у 2001-2008 роках

Ревальвація курсу гривні також позитивно не позначилася на рівні доларизації готівкового ринку. Аналіз потоків іноземної валюти на руках населення теж не виявив тенденції до стійкого зниження. Справді, починаючи з 2004 року намітився процес дедоларизації, що знайшло відображення в перевагах населення при купівлі та продажу валюти: із січня по серпень 2004 року обсяги проданої валюти перевищують обсяги купленої (Рис.2.9). Але вже починаючи з вересня тенденція змінилася на протилежну. В цілому за 2005 рік від`ємне сальдо купівлі-продажу валюти становило 2,4 млрд. дол. США.