Корпоративное управление и корпоративные финансы в условиях трансформационной экономики

Метод эффективной ставки процента также не приемлем для расчета  финансового результата от инвестиционной деятельности, поскольку данным методом можно дооценить или, наоборот, удешевить стоимость финансовой инвестиции. Фактически прибыль от операций с инвестициями второй группы создается по результатам их перепродажи (в виде курсовой разницы) или их использования (в виде процентов по долговым ценным бумагам).

Финансовые инвестиции третьей  группы отражаются на дату баланса  по себестоимости, справедливой стоимости  или стоимости, определяемой с учетом всех изменений в собственном  капитале инвестируемого предприятия, за исключением тех, которые являются результатом операций, осуществленных между инвестором и объектом инвестирования. Себестоимость финансовой инвестиции состоит из цены ее приобретения, комиссионных вознаграждений, таможенной пошлины, налогов, сборов, обязательных платежей и других затрат, непосредственно связанных с приобретением финансовой инвестиции [122]. Справедливая стоимость финансовой инвестиции – это стоимость, получаемая при ее обмене на другие активы между заинтересованными лицами. Следовательно, прибыль по обменным операциям с инвестициями третьей группы может быть достигнута в случае превышения стоимости других активов над себестоимостью этих инвестиций.

Таким образом, методы учета и балансовой оценки финансовых инвестиций не применимы  для определения финансового результата инвестиционной деятельности корпорации. Для вычисления суммы инвестиционной прибыли применим метод прямого счета для прогнозной величины и метод сравнения для фактической.

Нормативно-правовое обеспечение  инвестиционной деятельности не предусматривает регламентацию доходов корпораций от инвестиционных операций с собственными ценными бумагами. Результатов теоретических исследований в этом направлении также недостаточно. Согласно действующему законодательству корпорация может скупить долевые и долговые ценные бумаги собственной эмиссии как юридическое лицо. Законодательством регламентируются только сроки принадлежности корпорации как юридическому лицу собственных корпоративных прав. Тем не менее корпорации совсем необязательно впоследствии размещать или продавать корпоративные права и долговые ценные бумаги по номиналу. Реализуя скупленные корпоративные и денежные права по рыночным или биржевым ценам, корпорация обеспечивает образование прибыли в виде разницы между ценой приобретения и ценой продажи.

Капитальные инвестиции – это затраты  капитала на образование или приобретение материальных и нематериальных объектов, осуществляемые с целью прироста его стоимости [102]. Приведенная трактовка  капитальных инвестиций не приемлема  для корпоративных финансов, поскольку корпорация сама может авансировать средства в необоротные активы, то есть осуществлять самоинвестирование. Если используется внешний источник капитальных инвестиций, приведенное определение не указывает на образование корпоративных прав или других свидетельств участия в капитале корпорации. Следовательно, данное финансовое вложение является результатом займа или кредита. Поэтому прибылью заимодателя в этом случае выступают фактически полученные проценты по предоставленному кредиту. Инвестиционная деятельность осуществляется в том случае, когда одновременно с капитальной произведена финансовая инвестиция. То есть инвестор приобрел корпоративные права, а предоставленные им в обмен на эти права средства использованы корпорацией на увеличение стоимости необоротных активов.

Выступая прибыльными структурами, корпорации могут реально и потенциально увеличивать финансовые результаты от другой (инвестиционной и финансовой) деятельности, используя охарактеризованные методы оценки стоимости инвестиций. Образование реальной инвестиционной прибыли связано с эффективностью оценки финансового состояния объекта корпоративного инвестирования (иной корпорации).

Инвестиционная привлекательность  отечественных корпораций измеряется различными системами показателей, подвержена влиянию различных объективных и субъективных факторов и может быть определена с помощью различных методик ее оценки. Поэтому повышение инвестиционной привлекательности корпорации может быть обеспечено как на практическом, так и на методическом уровне. В последнем случае вниманию потенциального инвестора предлагаются показатели оценки экономических возможностей достижения эффективности финансово-хозяйственной деятельности корпорации и перспектив ее развития.

К таким показателям относятся коэффициенты прироста значений показателей выручки от реализации продукции (чистого дохода) в динамике и показателей использования оборотных средств корпорации в предстоящем периоде (табл. 1.3). Если показатель прироста чистого дохода превышает показатель прироста суммы используемых финансовых ресурсов, то в предстоящем периоде использование оборотных средств корпорации будет более эффективным, чем в текущем или отчетном. Соответствие расчетных значений условиям эффективности указывает на достижение общей эффективности использования оборотных средств в перспективе. Формулы расчета первых двух показателей (kNt и kВ) выступают составными элементами методики экспресс-анализа финансового состояния корпорации в отчетном периоде [185]. Оценка инвестиционной привлекательности корпорации требует применения этих показателей и предложенных как дополнение в процессе перспективного анализа.  Расчет   перспективных   показателей   практически    возможен  с

Таблица 1.3. Расчет и анализ общих  показателей эффективности использования оборотных средств корпорации

помощью действующих методик финансового  планирования.

Результаты расчета показателей, произведенного на основании материалов финансовой отчетности конкретного предприятия, приведенные в табл. 1.4,  свидетельствуют  о  том, что, испытывая дефицит

Таблица 1.4. Расчет и анализ показателей  эффективности 

использования средств предприятия

собственных оборотных средств, предприятие  на основе использования кредитных  ресурсов увеличит чистый доход. В этом случае корпорация-инвестор оценит данный объект как инвестиционно привлекательный, поскольку предоставление средств этому предприятию обеспечит значительный прирост чистого дохода, а следовательно, и чистой прибыли, которая выступает источником покрытия инвестиции и источником дохода от инвестиционной деятельности.

Таким образом, процесс организации корпоративных финансов считается эффективным, если способствует росту ресурсного потенциала корпорации и увеличению ее финансового результата. В качестве методического обеспечения данного процесса предложены:

1. Методика обоснования величины прироста уставного и величины субординированного капитала (основа – метод прямого счета).

2. Методика определения прибыли  от инвестиционной деятельности  корпорации (основа – метод прямого  счета и метод сравнения).

3. Дополненная методика перспективного анализа инвестиционной привлекательности корпорации для потенциального инвестора (основа – метод расчета финансовых коэффициентов и метод сравнения).

Сфера действия корпоративных финансов не ограничивается негосударственным  сектором. Наличие государственных корпоративных прав (акций, паев, долей, находящихся в собственности государства) свидетельствует о том, что система корпоративных финансов не находится в столь тесной связи со сложившейся структурой собственности, как система корпоративного управления. Являясь участником корпоративного управления, субъект государственной собственности не имеет достаточной свободы действий в части организации деятельности и распоряжения имуществом корпорации, поскольку должен учитывать интересы остальных держателей корпоративных прав. Субъект государственной собственности, выступая в качестве реального или потенциального корпоративного участника, имеет возможность на практике реализовать отдельные направления государственной бюджетной политики, в частности, увеличивать доходы от экономической деятельности государства и увеличивать денежные поступления от приватизации государственного имущества.

ГЛАВА 2. ВЗАИМОСВЯЗЬ КАЧЕСТВА ПРИВАТИЗАЦИИ, ЭФФЕКТИВНОСТИ КОРПОРАТИВНОГО УПРАВЛЕНИЯ И КОРПОРАТИВНЫХ ФИНАНСОВ

2.1. Приватизация и ее роль в создании корпоративного сектора экономики и пополнении бюджетных доходов

Одним из экономических условий  становления корпоративного сектора  в Украине является приватизация имущества государственных предприятий. Процесс приватизации в Украине, начавшийся с 1992 г., можно условно  разделить на три этапа:

1. Этап «арендной»  сертификатной приватизации (1992 г. – первая половина 1995 г.). На данном этапе доминирующими способами приватизации выступали неконкурентные или нерыночные способы, предусматривающие обязательное и подавляющее участие трудовых коллективов в выкупе имущества приватизируемых предприятий (аренда с последующим выкупом, выкуп имущества трудовым коллективом, выкуп обществом покупателей). В качестве средства расчета за приватизируемое имущество использовались в основном безналичные приватизационные имущественные сертификаты (оформленные в виде средств на депозитных счетах). Участие членов трудовых коллективов в выкупе имущества предприятий осуществлялось по принципу разного долевого участия [12]. На этом этапе начал формироваться корпоративный сектор. Корпорации создавались преимущественно в виде ЗАО и ООО, в которых владельцами корпоративных прав выступали работники предприятий.

Активизация проведения сертификатной приватизации была направлена на создание условий для формирования первичного фондового рынка в  Украине. Однако сдерживающим фактором стало то, что приватизационный имущественный сертификат был определен как именной и первоначально был выпущен в безналичной форме. Следовательно, его купля–продажа являлась законодательно запрещенной и его использовать при приватизации имущества предприятий имели право только граждане Украины, а не финансовые посредники. Таким образом, в течение 1992–1994 гг. финансовые посредники практически не имели условий работы на создающемся фондовом рынке.

2. Этап массовой  сертификатной приватизации (вторая половина 1995 г. – первая половина 1999 г.). Приоритетными способами приватизации считались конкурсные способы (для объектов малой приватизации – продажа через аукцион и продажа по коммерческому конкурсу, для объектов большой приватизации – продажа акций ОАО). Средством расчета за приватизируемое имущество выступали в основном наличные приватизационные имущественные сертификаты и компенсационные сертификаты. Участие членов трудовых коллективов в приобретении корпоративных прав ограничивалось в связи с определением количества акций (долей), подлежащих свободной продаже. Независимо от статуса участника приватизации приобретение корпоративных прав осуществлялось по принципу равного долевого участия (не более чем на сумму номинальной стоимости приватизационного имущественного сертификата + ½ его стоимости в виде компенсационных сертификатов или денежных средств).

Таким образом, массовая приватизация призвана была, во-первых, обеспечить участие в выкупе имущества  предприятий не только их работников, то есть сформировать разнородный состав корпоративных участников. Во-вторых, проведение массовой сертификатной приватизации было направлено на формирование первичного фондового рынка и, следовательно, рынка ценных бумаг в Украине. Становление фондового рынка началось в 1995 г., когда в Украине активизировался процесс создания инвестиционных фондов и компаний и был произведен выпуск в обращение наличных приватизационных имущественных сертификатов, которые могли быть проданы их владельцами заинтересованным лицам. Поскольку наличный приватизационный имущественный сертификат по-прежнему являлся именным и не подлежал купле–продаже, то операции с ним осуществлялись нелегально и носили незаконный характер. В связи с этим возникла потребность в разработке юридических схем легализации операций по купле–продаже приватизационных имущественных сертификатов [33]. В 1995–1996 гг. деятельность операторов фондового рынка получила активное развитие ввиду высокой прибыльности. Государство не предоставило возможностей гражданам Украины получить стоимость приватизационных сертификатов по номиналу в денежных средствах. Падение жизненного уровня, обесценивание денежных сбережений обусловили то, что большую часть населения страны интересовали преимущественно деньги, а не номинальная возможность получения именных акций, паев, долей имущества предприятий без гарантированных дивидендных выплат по ним. В отличие от государства финансовые посредники хотя и намного ниже номинала, но все–таки оплачивали стоимость сертификата наличными деньгами. В результате при номинале приватизационного имущественного сертификата 500 гривень его реальная цена не достигала и 100 гривень. Искусственное занижение цены сертификата позволяло деятелям фондового рынка получать значительные прибыли, так как последующее его использование в приватизационном процессе ориентировалось на номинальную стоимость. Таким образом, финансовые посредники получили возможность приобретения основных фондов приватизированных предприятий по крайне низким ценам. Занижение цены на приватизируемое имущество обусловило появление на отечественном фондовом рынке иностранной валюты в наличной и безналичной формах. Это произошло вследствие включения нерезидентов в приватизационный процесс и в деятельность на фондовом рынке Украины. Приток иностранного капитала способствовал укреплению национальной валюты, снижению темпов инфляции, развитию инвестиционной деятельности.

По состоянию на 1.01.1999 г. в Украине  было выпущено ценных бумаг на сумму 21,5 млрд. грн., в том числе акций  на сумму 19,5 млрд. грн. Количество акционеров – физических лиц достигло 35 млн. человек. Выпуск ценных бумаг менее чем за 4 года увеличился в 75 раз. Причем прирост объема выпуска акций наблюдался у всех эмитентов. Приоритет в объеме эмиссии принадлежал акциям приватизированных предприятий, действующим в форме ОАО и ЗАО. Их доли в общем объеме выпуска акций составляли соответственно 78,3 и 15,77 % [141]. Приведенные данные свидетельствуют о формировании по результатам массовой сертификатной приватизации рынка корпоративных ценных бумаг (акций) в Украине.