Корпоративное управление и корпоративные финансы в условиях трансформационной экономики

За весь период проведения сертификатной  приватизации             1992–1999 гг. населением Украины был  получен 45722181 приватизационный имущественный  сертификат, в том числе: 82,3 % –  в наличной форме и 17,7 % – в  виде депозитных счетов [85]. За период сертификатной приватизации из общего количества запланированных к выдаче компенсационных сертификатов номиналами 10  (77941000 компенсационных сертификатов) и 20 грн. (127933994 компенсационных сертификата) на сумму 3338089880 грн., населением было получено около 30 % [85]. Часть полученных сертификатов размещена через центры сертификатных аукционов. За истекший период приватизации через центры сертификатных аукционов предлагались к продаже акции более 8 тысяч предприятий, которые были обменены на приватизационные имущественные и компенсационные сертификаты, принадлежащие более чем 33 млн. граждан Украины [85]. По итогам сертификатной приватизации, в ней приняло участие 50–60 % всего населения Украины [8, 22, 70].

3. Этап денежной приватизации (вторая половина 1999 г. по настоящее время). Первоначально приоритетными способами были определены – продажа объектов за денежные средства через аукцион и по коммерческому конкурсу, продажа за денежные средства акций ОАО. Впоследствии допускается применение неконкурентных способов приватизации. Участие в приобретении корпоративных прав может осуществляться по принципу разного долевого участия.

По состоянию на начало 2001 г. в  Украине было приватизировано 71877 объектов, среди которых в частную собственность перешло 16194 объекта (22,5 %) и коллективную – 55673 объекта (77,5 % от общего количества). Основными способами приватизации в 2000 г. были продажа на аукционах – 51 % от общего числа приватизированных, выкуп – 41,1 %. В 2000-2001 гг. способом продажи акций ОАО приватизировано свыше    70 % объектов большой приватизации. За 2001 г. на фондовых биржах Украины и в ПФТС были проданы 292 пакета акций из 944 предлагаемых к продаже [71]. Доминирующим способом приватизации коммунальных предприятий в указанный период являлся выкуп объектов трудовыми коллективами и обществами покупателей. Путем выкупа приватизировано 64,8 % предприятий коммунальной собственности. Через аренду выкуплено 17,2 % объектов, продано на аукционах – 13,4 % объектов коммунальной собственности.

Результаты процесса приватизации 2002 г. свидетельствуют о сохранении сложившейся тенденции в сфере  инвестиционных приоритетов. Из предлагаемых 490 пакетов акций проданы 139, эмитентами которых преимущественно выступали  предприятия энергетической отрасли  [71]. В целом приватизация 2002 г. сохранила за собой статус определяющего фактора роста доли корпоративного сектора в структуре экономики. Среди способов приватизации по-прежнему доминировал выкуп имущества трудовыми коллективами и обществами покупателей, что обеспечило увеличение числа объектов коллективной формы собственности.

Приведенные данные отражают роль приватизации в формировании корпоративного сектора  экономики только в количественном отношении. Число приватизированных объектов в динамике по группам, способам приватизации, отраслям не подтверждает результативность самой приватизации, которая отображается уровнем качества корпоративного управления предприятиями.

Обобщение результатов анализа  работы приватизированных предприятий указывает, что изменения в структуре акционерного капитала и в распределении по формам собственности существенно не повлияли на эффективность работы предприятий. Тем не менее, по данным исследований отечественных специалистов и сотрудников Гарвардского института международного развития, в коллективном секторе экономики Украины в отличие от государственного существует взаимосвязь между производительностью труда и рентабельностью финансово-хозяйственной деятельности.

При обследовании приватизированных предприятий в 40 странах мира была выявлена тенденция увеличения на приватизированных предприятиях производительности труда и, следовательно, рентабельности финансово-хозяйственной деятельности. При этом в Украине процесс разгосударствления не создал основ для повышения эффективности производства,  реструктуризации предприятий, поскольку осуществлялся без должного экономического обоснования и предварительной оценки потенциального эффекта от изменения формы собственности. Более того, отмечается ухудшение всех показателей финансово-хозяйственной деятельности предприятий. Выявленные существенные различия в оценке результатов приватизации в Украине и других странах обосновываются особенностями украинской приватизации и внешней среды, в которой функционируют предприятия в послеприватизационный период.

Использование модели массовой приватизации, при которой  платежными средствами выступали приватизационные бумаги, привело к тому, что большинство  предприятий инвестиции не получали, собственность распылялась среди  большого числа мелких инвесторов, фактически утратила силу управляемость многими предприятиями. В результате смена монополиста-собственника в лице государства на нового собственника не обеспечила становления новых экономических отношений и существенного прироста показателей финансово-хозяйственной деятельности негосударственных предприятий. Согласно статистическим данным 55 % промышленных и 85 % сельскохозяйственных предприятий в Украине убыточны [6]. Указанное свидетельствует о том, что прежде чем выставить имущество предприятий на продажу, необходимо провести специальную предприватизационную подготовку предприятий. В соответствии с Государственной программой приватизации на 1999 г. к продаже необходимо было подготовить 455 объектов. Однако это задание ФГИ Украины выполнил только на 52,5 %.

В теоретических и практических исследованиях отмечается, что приватизация закладывает основы для создания корпоративной системы управления, раскрывается достаточно четкая картина структур собственности, которые образовались в процессе приватизации, и даны первые оценки результатов изменения собственности для предприятий. Важность приватизации, в которой часто видят предпосылку успешного построения рыночной экономики, заключается в изменениях, которые она несет. Приватизация изменяет не только собственников. Она означает изменение целей работы предприятия, его организационной и финансовой структур и стиля работы руководства.

Эффективность механизма корпоративного управления определяет конечный результат приватизации. Именно поэтому анализ структуры собственности, систем корпоративного управления и их влияния на деятельность предприятий является важным как ввиду его вклада в научное понимание современных трансформационных процессов, так и из-за его прикладного значения при принятии политических решений.

В научных трудах на приватизационную тематику высказываются различные  мнения относительно значения приватизации в повышении эффективности работы предприятий и ее способности создать эффективные экономические и юридические институты корпоративного управления. Вместе с тем авторы почти всех эмпирических работ приходят к общему заключению: приватизированные предприятия работают лучше государственных [2, 7, 10, 29, 30, 31, 78, 99, 150, 155, 156, 164, 167]. Однако, несмотря на большое количество работ по изучению этого вопроса, недостаточным все еще остается понимание связи между структурой собственности и работой предприятия.

Хотя свидетельства о положительных результатах приватизации для предприятий демонстрируют практически все экономики переходного типа, в странах Центральной Европы и Прибалтики результаты приватизации более оптимистичны сравнительно со странами СНГ [10]. Эта разница в эффективности приватизации может быть объяснена влиянием институционных факторов. Страны, установившие рыночные институты, ввели жесткие бюджетные ограничения для предприятий и гарантированную безопасность прав собственности, вследствие чего, например, Польша, Венгрия, прибалтийские государства достигли экономического роста [10]. Страны, которые до сих пор не обеспечили всех условий для создания конкурентной рыночной среды, ярким примером которых являются Украина и Россия, имеют значительно более низкие темпы развития экономики. Таким образом, опыт переходных экономик свидетельствует о том, что приватизация и сформированные рыночные институты вместе определяют результаты деятельности приватизированных предприятий.

Распространенное мнение о важности приватизации в переходном процессе основывается на том факте, что изменение государственной собственности на частную означает повышение эффективности работы предприятий путем более рационального  использования ограниченных ресурсов [10]. Такой результат становится возможным благодаря изменению стимулов, которые имеют частные собственники и государственные служащие соответственно: максимизацию прибыли и получение мягких бюджетных ограничений. Отсутствие у государственных служащих заинтересованности в минимизации расходов и внедрении инноваций закладывает основы преимущества частной собственности над государственной [10].

Однако не приватизация сама по себе ведет к большей эффективности работы предприятий. Для изменения стимулов производства, поведения руководства и результатов хозяйственной деятельности предприятия приватизация должна заложить эффективный механизм корпоративного управления. Это означает внедрение системы, которая защитит инвесторов от самовольных действий менеджеров и обеспечит собственникам капитала получение максимальной прибыли на инвестиции [10]. Потребность в таком механизме возникает в результате наличия распределения между правом собственности на капитал и правом контроля за денежными потоками.

Проблема корпоративного управления, то есть создание системы, при которой  акционеры контролируют работу менеджеров и обеспечивают максимальный доход на акционерный капитал, приобретает особое значение, когда количество собственников возрастает. Если существует эффективный механизм законодательной защиты прав мелких акционеров, эта проблема может быть и не существенной. Но при условии его отсутствия, что является типичным для большинства переходных экономик, распыление собственности, как правило, ассоциируется со слабой и «непрозрачной» системой корпоративного управления. Мелкие акционеры практически не имеют возможности, а часто и заинтересованности влиять на решения.

Альтернативой распыленной собственности  выступает концентрация акционерного капитала среди нескольких крупных  инвесторов. В этом случае возможности  менеджеров предприятий «выигрывать» за счет акционеров ограничены. Система корпоративного управления, более «прозрачная» для акционеров, обеспечивает максимальную прибыль на инвестиции. В свою очередь это стимулирует поступления внешнего капитала и улучшает результаты работы предприятия.

Для каждого способа приватизации характерен компромисс между достижением  целей социальной справедливости и  экономической эффективности. В  начале 90-х годов под влиянием скорее политических, чем экономических  факторов многие страны с переходной экономикой обратились к массовой приватизации и выкупу предприятий их рабочими коллективами. Выбор такой приватизационной стратегии был сделан в целях обеспечения социальной справедливости, ускорения реформ и их необратимости. Продажа крупных пакетов акций инвесторам, приводящая к концентрации собственности, в начале процесса приватизации рассматривалась как социально нежелательная и политически невозможная [10].

В последнее время все больше признаются преимущества продажи государственных предприятий крупным, так называемым стратегическим, инвесторам. Действительно, опыт экономически развитых стран и тех, которые находятся лишь на пути к рынку, свидетельствует о положительном влиянии концентрации собственности на результаты работы предприятий. Однако для стран с переходной экономикой, где законодательная защита прав мелких акционеров слаба, рыночные институты недостаточно развиты и выполнение контрактов неудовлетворительное, концентрация собственности приобретает особое значение. Очень часто для акционеров это единственный путь обеспечить доход на инвестированный капитал. Иначе говоря, в странах с переходной экономикой концентрация собственности может служить наилучшей базой эффективной системы корпоративного управления, по меньшей мере до того времени, когда будет законодательно обеспечена защита прав мелких акционеров.

Актуальность вопроса взаимосвязи  структуры собственности и работы предприятия возникла с появлением разделения всех участников корпоративного управления на акционеров (собственников капитала) и управленцев (менеджеров, работающих по найму). Классическим трудом в этом направлении является исследование Берла и Минса [193], заключением которого стало утверждение об отрицательном влиянии распыления собственности на конечные результаты деятельности предприятий. С того времени некоторые ученые подвергали сомнению этот тезис, отмечая, в свою очередь, отсутствие связи между структурой собственности и результатами работы предприятия [193]. Эти исследователи утверждали, что даже при условии распыления собственности среди многочисленных акционеров эффективный мониторинг работы менеджеров возможен благодаря наличию общественных аналитических отчетов о деятельности компаний. Однако все-таки выводы подавляющего большинства исследований подтвердили идеи Берла и Минса [192, 194-214].

Данные аналогичных исследований для переходных экономик также свидетельствуют  о том, что результаты деятельности предприятия улучшаются с ростом концентрации собственности. Кроме  того, доказано, что концентрация собственности положительно связана с возможностью реструктуризации предприятия. Собственники будут содействовать проведению реструктуризации при условии, что их устраивает качество корпоративного управления, лишь тогда они соглашаются на новые инвестиционные проекты [10].

Если большинство исследователей разделяют взгляд о положительном  влиянии концентрации собственности на результаты работы предприятий, вопрос большей эффективности деятельности предприятий, в зависимости от принадлежности инсайдерам или аутсайдерам остается открытым. Эмпирические исследования этой проблемы давали не определенные или прямо противоположные результаты. В некоторых работах не найдена существенная разница между результатами деятельности инсайдеровских и аутсайдеровских предприятий [192-214]. Авторы других работ находили доказательства лучшей работы предприятий, принадлежащих руководству, или делали противоположные выводы [10].